出色的长期业绩加低估的管理规模，聂世林值得被珍视

导读：今年以来，越来越多的人开始关注一个指数：万得偏股混合基金指数。这个指数，代表着国内主动权益基金的平均收益率。从有这个指数以来，19年多的时间内涨了10倍，年化回报率在13%左右，相比同期沪深300取得的6.7%年化回报率，实现了6%以上的年化超额收益。

这个历史数据背后有两层含义：1）拉长时间看，偏股型基金是非常好的资产，提供了13%的年化回报率，超越了大多数资产的回报率；2）主动权益基金相对沪深300指数确实有很强的超额收益。

大家自然可以想到，如果一个基金能持续、稳定地战胜偏股混合基金指数，那应该是非常不错的产品。市场上有这样的产品吗？我们做了一个统计，过去7年以来每年都跑赢万得偏股混合基金指数的基金，而且基金经理2016年就已任职管理的有多少呢？答案是只有4只！其中一只，是安信基金聂世林管理的安信优势增长。

数据来源：Wind；数据截至2022年12月31日；制图：零城投资

对于持有人来说，聂世林在过去7年交出的这份投资成绩单，有两个重要的含义：

1）这是一个相对偏股混合基金指数有超额收益增强的产品。如果持有人认同偏股混合基金指数年化13%的历史回报率。那么过去七年，聂世林的产品相对这个收益率还有稳定的增强，更值得大家去买。

2）聂世林展现了稳定的超额收益能力。衡量所有体育、商业和投资工作中“运气”和“能力”的占比，最重要的一个数据就是连续性。并不是所有能力强的人，都有连续性，但是长期持续的胜率一定是能力强的人才能做到的。比如说，一个球队一直能进季后赛，即使未必拿得到冠军，也能说明这个球队的实力强；一个企业长期保持很高的ROIC，也能说明具备强大的竞争优势。

同样，如果一个基金经理能长期战胜偏股混合基金指数，确实能证明他有着扎实的投资能力。聂世林不是一年、不是三年、不是五年，而是连续七年战胜偏股混合基金指数和沪深300指数！我们要知道，这七年中，市场的风格发生了多次重大变化。

同样，聂世林也在我们的“Top 100”榜单中，是均衡风格基金经理中的优秀代表。《公募基金主动权益TOP100基金经理榜单（2023年度）》

除了连续7年跑赢偏股混合基金指数和沪深300之外，聂世林还体现了很强的回撤控制能力，意味着他以较小的风险承担，取得了持续稳定的超额收益。在我们均衡风格的基金经理池中，聂世林无论是最大回撤的控制能力，还是年化波动率，在同类产品中有着较好的表现。

数据来源：Wind；数据截止：2023年3月31日；制图：零城投资

那么聂世林到底是如何持续战胜市场的，他的超额收益能力又源于何处呢？在今天的文章中，我们将对安信基金聂世林做深度分析，让大家看到一个更全面、更真实的聂世林。

稳定的投资业绩和出色市场适应性

我们知道，一个基金经理的业绩一般由两个部分决定：运气（贝塔）和能力（阿尔法）。运气具有很强的随机性和不可预测性，在业绩分布上是很不稳定的。基金经理遇到自己风格的牛市，相对排名和超额收益就会很好；遇到自己风格的逆风期，相对排名和超额收益就会变差。

一个具有代表性的例子，就是买上一年的冠军基金。以普通股票型基金为样本，根据Wind数据进行统计，如果每年年初都买上一年的冠军股基并持有一年，从2011到2020年的十年中，累计涨幅101.04%，年化收益率只有7.23%。而换成买上一年的垫底基金，同期累计涨幅87.37%，年化收益率也有6.48%。从这两种策略差异不大的收益看到，无论是冠军基金还是垫底基金，都有很强的运气因素。

数据来源：Wind，数据区间：2011年1月1日至2020年12月31日

所以，真正具有超额收益能力的基金经理，一般能展现两个特点：1）较高的胜率，在大部分市场情况下都能战胜市场；2）较高下限，在风格逆风期中，能通过稳定的阿尔法来弥补向下的贝塔。

安信基金的聂世林，就体现了这两个特点。无论是他的胜率，还是业绩的下限，都值得信赖。前面我们提到的安信优势增长，聂世林从2016年任职基金经理以来，过去每一年都战胜了偏股混合基金指数和沪深300指数。

这两个指数在过去7年都有很难战胜的年份。比如说2017年是典型的大盘股牛市，这一年市值2000亿以上的大蓝筹涨幅最多，市值在50亿以下的小市值个股表现最差。对于一个相对均衡的股票型基金来说，要在这一年跑赢沪深300难度很高。

再比如说，2019和2020年是偏股型基金的结构性牛市，基金重仓的“核心资产”走出了一轮持续性的牛市，偏股混合基金指数分别上涨了45%和55%，要跑赢也很难。而且，在2019和2020年表现较好的基金，到了2021年“核心资产”牛市破灭后，一般会表现较差。

然而，聂世林管理的安信优势增长在这7年中，每一年都跑赢了偏股混合基金指数和沪深300。

聂世林的业绩，也体现了很强的适应性。“市场的天气”每隔几年都会发生变化，在过去七年中我们经历了2016年的熔断出清、2017年的大盘蓝筹牛市、2018年的去杠杆熊市、2019和2020年的大盘成长“核心资产”牛市，2021年的新能源车和小盘价值牛市，2022年的熊市。从牛熊周期看，出现了两次历史前三跌幅的熊市，以及两次基金重仓股的结构性牛市。从投资风格看，既有高成长风格的牛熊，也有低估值风格的牛熊。从市值风格看，大小市值的牛熊也都经历了一遍。

可以说，聂世林在这七年中，把各种状态的市场都经历了一遍。而且其中还出现了包括新冠疫情、贸易摩擦、俄乌冲突等多个黑天鹅事件。然而，他在过去七年的任何年份都表现优异，对各种“气候”的适应性都很强。

这种强大的适应性，也是A股市场比较稀缺的，特别是在过去几年风格越来越极致的环境下。

大器晚成，形成真正的均衡投资

我们认为，聂世林能实现较高的投资胜率以及超额收益的稳定性，是因为他真正践行了均衡的投资。他的投资框架形成，也和其成长的经历有关。

聂世林属于大器晚成、厚积薄发的基金经理。他入行时间很早，2008年就加入了安信证券资管部做研究员，2013年加入安信基金也是从研究员做起，一直到2016年才成为基金经理。从研究员到基金经理，聂世林花了整整八年时间，这个时间长度比今天许多基金经理都要多。这意味着，聂世林在做投资之前，做了充分的研究储备。

聂世林最早看的是地产、农业、汽车三个行业，这三个行业都有一定的周期属性，又分布在不同的宏观经济环节。之后，聂世林又覆盖了餐饮旅游和传媒两个行业，分别属于消费和TMT领域。在做了投资之后，聂世林花了很多时间去补对医药行业的理解。再到这两年对新能源领域的补强。所以，我们看到聂世林在做研究员的八年，以及之后的投资生涯中，对周期、消费、科技都有覆盖，属于能力圈比较广的基金经理。

在聂世林入行的时代，市场上的基金经理数量并不多，而大部分人都是均衡类投资的风格，这或许对聂世林构建他的投资体系，产生了比较深远的影响。

我们从下面这张图中发现，聂世林的投资范围覆盖了汽车、电力设备、有色、食品饮料、农业、非银金融、家电、医药、传媒、房地产、电子等多个领域。而且他绝大多数的收益都是来自不同行业中的个股选择，相比之下行业配置对他超额收益的贡献并不大。

图表：安信优势增长A行业选择与个股选择贡献情况

数据来源：万得，基煜研究；数据截止日：20230330。基于产品管理以来（最早20150630）各（半）年报的持仓情况，行业配置能力指管理以来配置该申万一级行业高于中证800指数的收益；个股选择能力指管理以来配置行业内股票高于该申万一级行业的收益。

我们统计了聂世林管理的安信优势增长从2017年中到2022年中连续11个半年度的行业配置，发现无论宏观环境和市场风格怎么变化，聂世林始终在成长、消费、周期、金融地产四大风格板块都有持仓。这也说明，聂世林并非自上而下去做行业配置，而是自下而上从不同行业中精选个股，用稳定的选股收益战胜市场。

图：安信优势增长行业配置分布

数据来源：基金定期报告；数据截止：2022年6月30日

那么聂世林到底是怎么选股的呢？接下来我们就聊聊他选股体系中的进攻和防守。

进攻靠选股，防守靠组合

我们都知道，一个基金经理的投资框架，通常是围绕着其投资目标构建的，所以要理解一个基金经理是怎么做投资的，先需要把握他的投资目标。聂世林有一个非常朴素的目标：追求在中长期维度上的超额收益，用长跑的思维做投资，作为一个毕生的事业来做。

围绕这个目标，聂世林的投资框架又分为进攻和防守来个部分，进攻来做选股的环节，防守来做组合构建的环节。

聂世林的进攻：寻找业绩持续成长的优秀公司，构成业绩的“长期锐度“。具体而言，聂世林的选股体系又分为四个部分：

1）对商业模式的理解。聂世林并不追求极致的商业模式，更多是作为选股体系的“负面清单”，排斥掉不投资的企业。聂世林商业模式排除法的第一层，是不投自己吃不透、不理解的商业模式。对于每一个买入的个股，聂世林都会拷问自己，这个公司到底靠什么赚钱。聂世林商业模式排除法的第二层，是不投一些比较差的商业模式，包括需要持续资本开支、难以产生自由现金流的；供需受国际宏观影响过大，分析难度比较大的；商业模式具有很强的不透明性等等。

2）公司治理。聂世林对管理层的判断，有着很高的要求。他会通过长时间的跟踪判断、产业链上下游的评价、竞争对手的观点、员工的口碑等多方面因素对管理层做出一个定性的画像。对于那些管理层有瑕疵的公司，聂世林也会做一票否决。

3）公司的竞争优势，具有竞争优势的企业，更容易成为大牛股。聂世林对不同类型企业的竞争优势都有认知。比如说周期性企业的竞争优势，通常来自对上游不可再生资源的垄断；消费类企业的竞争优势，通常体现在无可替代的品牌效应；科技类企业的竞争优势，往往来自难以复制的技术；制造类企业的竞争优势，体现在制造环节的Know How。当然，优秀的管理能力，是所有类型企业通用的竞争优势。

4）景气度的判断。在解决了一个公司0和1的问题后，聂世林会把景气度的判断纳入到买点决策。他认为大部分行业都已经过了总量快速成长的阶段，那么在一个产业中期景气度拐点位置买入，能大幅提高资金利用的效率。但来自景气度判断的超额收益，需要和能力圈相结合。在这个方面，聂世林会恪守自己的能力圈，更多去赚自己认知层面的钱。

聂世林的防守，则体现在组合的均衡层面，也分为三个部分：

1）规避在低胜率的仓位判断做决策。避免自己的弱点，也是一种防守。聂世林深知，自己投资的能力圈，并不在于对短期市场波动的判断。于是，聂世林在组合的仓位上，长期保持较高的水平，不花太多精力在仓位择时。

2）刻意分散组合持仓的行业风格。聂世林不希望自己组合和市场的风格有着明显共振，这种共振有利有弊。当市场风格和组合比较契合的时候，净值表现就会比较耀眼。但如果一旦对市场风格判断出现误判，也会带来组合较大的回撤。聂世林认为，极致的行业配置长期结果不一定好。聂世林会刻意把组合打散，在不同风格的资产中都做配置，避免当市场风格切换的过程中，对组合带来伤害。

3）最好的防守是避免看错公司带来的“永久性亏损”。聂世林更倾向于把更多时间精力放在自己能看懂的行业公司上，通过对持仓公司做深度研究，降低错判股票的风险。落实到组合上，聂世林的行业是分散的，但个股是相对集中的。他不会打包买一篮子股票，而是把仓位集中在少数有把握的公司上。

图：安信优势增长前十大集中度

数据来源：基金定期报告；数据截止：2022年12月31日

从聂世林的攻守体系看，他确实把投资作为一个长期事业，形成了很强的组合反脆弱性，避免暴露在单一风险之下。从历史结果上看，聂世林确实体现了长期优秀的超额收益能力，和强大的回撤控制能力。从历史区间年化收益率和夏普比率的数据看，聂世林在均衡风格基金经理中，排名都是非常靠前的。

数据来源：Wind；数据截止：2023年3月31日

低调谦逊，用长期业绩说话

作为五年期金牛奖基金经理，聂世林一直保持着低调谦逊的风格。他很少出来公开路演或直播，在普通基民的心中也没什么“流量”。对于聂世林最好的宣传，就是他的长期业绩。

和不少安信基金的基金经理一样，聂世林非常朴实低调，许多业内接触过他的人，都感觉他特别平易近人，完全没有明星基金经理的架子。

聂世林非常强调能力圈、强调对企业的定价能力，他把大部分时间花在了公司调研和个股深度研究上。从历史结果上看，聂世林确实通过自下而上的选股，实现了稳定的超额收益，他管理的安信优势增长自2016年以来每一年都跑赢偏股混合基金指数和沪深300。再结合低于市场平均水平的回撤控制能力，聂世林是一位值得被大家珍视的基金经理。

然而，也正是因为低调谦虚的性格，聂世林管理的规模和他的投资能力完全不匹配。在我们均衡风格基金经理管理规模的名单中，聂世林管理规模不到50亿，是排名非常靠后的（数据来源：Wind；数据截止：2022年12月31日）。

数据来源：Wind；数据截止：2022年12月31日；图表制作：零城投资

即便“酒香不怕巷子深”，但我们认为好的基金经理也有需要被更多人看到，追求实现价值创造和财富创造的共赢。

4月10日起，聂世林的新产品安信睿见优选在招行托管并发售。我们知道，招行对于基金产品发行的选择，有着非常专业与严格的要求。在发行产品之前，会从定量的筛选和定性的调研，对一个基金经理做全方位的研究，筛选出风格稳定的基金经理争取为持有人创造长期回报。

对于优秀的基金经理而言，能够在招行发行产品，也是一种能力的认证。沉淀了15年的聂世林，依靠出色的长期业绩和良好的胜率，终于被招行选中。这也证明了一个客观事实：市场长期是有效的。

对于持有人来说，在经历了前几年赛道的牛熊周期后，会越来越珍惜像聂世林这样均衡风格的基金经理。聂世林也许不会在某一个短周期中表现特别突出，但比较适合持有人做底仓配置。而且，由于回撤控制得比较好，持有人不需要做过多交易，也更有机会把基金收益变成持有人收益。

我们认为，或许这个时间点发行的基金未必能成为爆款。但是，资产管理行业的资产端和负债端永远是匹配的。如果业绩做不好，看似很大规模的资产，也会变成长期的负债。我们也相信，目前市场的低点加上有超额收益能力的聂世林，长期投资体验值得期待。

最后，就像聂世林本人在一次交流中提到的：“我的缺点是不太善于表达。但我相信只要踏踏实实地做好投资，用长期业绩说话。如果三年不够，就等五年、十年，终归会获得一些投资者朋友的认可。”

我们相信，真正有能力的基金经理，长期一定不会被市场低估！

聂世林从业履历：历任安信证券股份有限公司资产管理部行业研究员、证券投资部行业研究员，2013年2月加入安信基金，历任安信基金管理有限责任公司研究部研究员、基金投资部基金经理助理。2016年2月起担任基金经理，现任安信基金均衡投资部副总经理。奖项来源：安信优势增长，五年期开放式混合型持续优胜金牛基金，中国证券报/2021年9月。

基金业绩来源：安信基金定期报告；其他数据来源：Wind；截至2022年12月31日。安信优势增长A自2015年度至2022年度的完整年度业绩/业绩比较基准增长率分别为：5.20%/-7.61%(自生效)、3.04%/-4.24%、40.58%/10.65%、-21.42%/-9.62%、57.07%/19.92%、63.85%/15.20%、10.03%/0.30%、-14.44%/-9.56%；基金成立日：2015-05-20；本基金历任基金经理为：蓝雁书(20150520-20160713)、聂世林(20160218至今)。聂世林管理的同类产品安信新目标A自2016年度至2022年度的完整年度业绩/业绩比较基准增长率分别为：0.00%/0.06%(自生效)、5.96%/8.11%、3.87%/-10.43%、10.54%/17.88%、16.59%/13.47%、7.64%/-1.12%、-1.15%/-10.94%；基金成立日：2016-08-09；本基金历任基金经理为：杨凯玮(20160809-20200403)、聂世林(20170524至今)、潘巍(20200403-20220301)、钟光正(20220301-20220623)、张睿(20220623至今)。

风险提示：本文仅代表作者观点，不作为任何法律文件，也不构成任何法律承诺。基金的过往业绩并不预示其未来表现，基金管理人管理的其他基金的业绩并不构成基金业绩表现的保证。“当前列举的行业仅为基金经理关注方向的举例，不等同于基金未来必然投资方向。投资者在进行投资前请认真阅读《基金合同》、《招募说明书》等法律文件，了解基金的风险收益特征，并根据自身的投资目的、投资期限、投资经验、资产状况等判断基金是否和投资人的风险承受能力相适应，根据自身风险承受能力购买基金。市场有风险，投资须谨慎。

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