交易型开放式指数基金（ETF）和其他基金产品日益普及。基金工具在国际投资组合中发挥重要作用的同时，也不可避免地带来了与金融稳定相关的问题。
包括国际货币基金组织（IMF）、金融稳定委员会（FSB）和巴塞尔银行监督管理委员会（BCBS）在内的国际机构，都发表了各自的研究成果，就诸多可能对市场稳定性产生影响的议题与行业进行。与此同时，各大央行和其他监管机构则采取了更为直接的方式：将基金用作政策传导工具，还通过多种监督措施对金融市场参与者进行监管。
早些时候，为应对新冠疫情引发的市场混乱，美联储宣布实施大规模经济刺激计划，包括购买投资级债券类ETF或直接购买债券，为市场流动性提供支。美联储此举并非史无前例：日本央行已将购买权益类ETF作为政策传导的工具。
在本系列的第1部分，我们将探讨FRTB框架下基金的处理方式，基金分析，并说明如何在现有工作流程的基础上构建FRTB。
在第2部分，我们将更详细地介绍“穿透法”（look-through）挑战。本系列的下一篇文章将探讨在“穿透法”无法实现的情况下，还有哪些替代方法。
描述风险的不同方式
投资者、资产管理人或银行交易台可直接使用基金，也可通过衍生品合约利用基金，由此获取（或对冲）各类风险敞口、提高运行效率，优化成本效益。
尽管在某种程度上，可以通过已有的参考、分类和定价数据，在基金层面对仓位及相应风险敞口进行描述并加以汇总，但是，想要更真切地了解一只基金的风险特征，就必须找出其中每一只证券的仓位，并将其视作直接持仓来进行分析。这通常被称为基金“穿透法”。
图1.1：
解构基金持仓有助于更好了解其潜在风险，并对各类敞口进行汇总。在表中，我们具体来看一只科技ETF中的特斯拉（TSLA）股票。
通过对示例ETF进行分析，我们发现：截至目前，该基金的最大持仓为特斯拉。尽管这家公司高度依赖科技，但在很多分类体系下，它实际上被归为消费类，其中就包括彭博行业分类体系（BICS）。在图1.1的示例中，风险管理者不仅可确定最大持仓为特斯拉，还可根据最相关的风险特征，对底层持仓的风险敞口加以汇总。本示例中，我们使用的是行业分类和历史波动范围。当然，也可使用其他股票风险特征，如国家风险、市值或流动性。对于债券基金，风险特征还可能扩展包括信用评级、久期篮子、未偿金额等其他债券相关标准。
将基金解构后对其底层持仓逐一进行分析，有助于更好地了解这只基金的真实情况。若将此方法一致地应用于多只基金或投资组合，风险管理者便能够发现并量化风险的集中程度，正如图1.2所示。确定所有相关风险后，就可以在全交易台或投资组合范围内将其统一汇总，然后根据需要扩展到整个组织中。
图1.2：以一致的方式对基金组合中的多只基金进行持有分析，便可以确定具体的风险敞口并将其加以汇总。彭博的投资组合持有数据显示，截至最近的报告日期，共计超过3,000个独立投资组合（对应于不同类别下的多只单项基金）报告了持仓特斯拉的信息。从普通股到债券，均通过基金组合持仓构成了对特斯拉的潜在风险敞口。
获取基金持仓数据
ETF等基金工具通常每天都可以获取给定基金的投资组合持仓数据。彭博提供了多种不同的数据访问格式，包括机读数据、人机交互数据。双重可用性可促成前台部门和下游流程（包括估值、风险和产品控制）之间的数据统一。
常规的风险和投资组合管理流程整合了持有数据和其他数据的获取和处理过程，提供了基金自动解构的功能，包括：
  • 使用行业标准识别码获取每个持有资产的必要参考、分类和定价信息
  • 根据每个持有资产的特征和权重，计算并汇总风险敞口
  • 在基金组合或交易台范围内，将其他风险敞口进一步合并/或取净值
图1.3：
彭博资产组合持有数据以可机读格式提供（右），允许前台交易员和基金经理围绕相同的数据，构建企业风险工作流程
风险管理监管合规
理解一只基金的风险特征，既要审视投资工具层面，还要深入探查具体持有的资产，这种做法从风险管理的角度来看，好处显而易见且切合实际。与此同时，这还是许多监管要求的核心，包括巴塞尔委员会对国际银行的市场风险资本标准，又称为“交易账簿全面审议”，英文缩写为FRTB。
FRTB对基金风险敞口的处理规则涉及多个方面，围绕“穿透”监管理念展开，巴塞尔委员会对其定义如下：
“银行在为间接持有的资产（如通过指数工具、多标的期权或基金中的股票投资）确定资本要求时，应将其视作直接持仓来对待，此方法即为穿透法。”
明确了“穿透法”的定义后，我们知道银行对基金的处理方式会产生诸多影响，而这主要取决于能在多大程度上获取基金组合持有数据和基金特征的其他相关信息：
  • 基于特定条件，将一只基金中的头寸分配到交易账簿或银行账簿。
  • 标准法规则控制着对基金和/或其持有证券的分类（风险类别），在确定最低资本要求时，它对合并风险敞口和计算风险权重都有着重要意义。
  • 持有基金的交易台在多大程度上被允许按内部模型法（通常更受银行青睐）计算资本要求。
扩展风险管理工作流程
FRTB资本要求（如标准法）的实施是建立在前述风险管理流程的基础之上：首先将交易台持有的基金分解为不同的组成部分，然后根据各证券的资产类型、行业分类、或符合巴塞尔规则的其他相关风险类别，按照其在基金中的权重，对相关持仓的风险进行细分归类。
图1.4：
巴塞尔FRTB标准法风险细分– SPDR NYSE科技ETF。风控经理会从风险管理的角度，根据相关标准对风险敞口进行归类；同样的，巴塞尔也要求银行根据全球监管机构认的市场风险资本相关标准，做好风险归类。
对于交易台的所有基金和其他风险敞口，都会重复执行此“风险细分”流程。然后，在考虑巴塞尔指定的相关性的同时，将每个风险类别下的风险加权敏感性分别进行类别内汇总和跨类别汇总（在允许范围内取净值），并由此计算最低风险要求。
为FRTB做好准备
在交易台无法使用“穿透法”的情况下，FRTB允许使用其他方法，包括将基金风险敞口产生的敏感性归入“其他”类别。
然而，尽管这种方式看似简便，使用“穿透法”解构基金在风险管理以外还具有诸多优势包括：在相关监管类别中为持有证券分配敏感性并取净值，在相关性小于1的类别内部或类别之间进行敏感性汇总。
使用“穿透法”还能够避免因归入“其他”分类而必须使用的70%惩罚性风险权重。此外，银行使用“穿透法”还能在适用的情况下将加权敏感性汇总，从而获得相关性带来的优势。在本系列的最后一篇文章中，我们将讨论与“穿透法”相关的一些建模细节和挑战，更详细地探讨由此带来的量化收益。
在最终确定FRTB框架时，巴塞尔委员会的意图很明确：评估被多只基金持有的资产风险时，采取的方法不仅要直观，而且要符合公司已经实施的风险管理最佳实践。巴塞尔“穿透法”看似简单，但FRTB的具体穿透规则以及巴塞尔框架中包含的其他方法的实践通常存在挑战。
在本系列的第2部分，我们将讨论银行在实施FRTB针对基金的资本要求时可能面临的一些具体挑战。
本文作者：
彭博企业数据内容全球负责人Bradley Foster
彭博FRTB产品专家Essan Soobratty 
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