作者 | 迷榖
复盘了一下，不少股票都像坐滑梯一样，还是抹过油的滑梯，滑下去了就刹都刹不住。
看似都跌了很多，但是却没有要下手的勇气。虽然总有大哥出来打气，喊着春天要来了，身边的亲戚朋友也都发挥阿Q精神，喊着到底了。但是，我还是下不了手，因为几个月前他们也这么喊过，一切都那么熟悉啊。
虽然行情不好，很多股票看似都跌了不少，但是仍然没有到一个很划算的位置。
比如华润啤酒，跌了不少，估值还是有50倍的PE，让人望而却步。
也有很抗跌的，比如维他奶国际，跟A股的海天味业差不多，可以说是没怎么跌。看来，虽然穷，但是“大麻茶”还是要吸的。
无意中看到红星美凯龙这只家具股，自6月份下跌至今跌去了40%，估值不到4倍的PE，也是行业的龙头。
这么便宜的消费龙头，让人忍不住去扒了一下。
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不只是卖家私这么简单
大部分投资者都把红星美凯龙定义为一只家具零售股，但是我认为它整个经营模式更像“包租公”股。
家具跟服装百货一样，也需要一个渠道去销售。因为它体积比较大，不是随便一个百货商场都能给它容身之处，所以家具一般都会有专门的家具商场去销售，而红星美凯龙就是做着这个生意。
红星美凯龙的经营模式很简单，分为自营商场和委托管理商场。
自营商场的经营方式主要是公司为入驻的商户提供包括展位租赁、员工培训、统一管理和营销、物业及售后等在内的综合服务。公司通常和商务签约两类合同，展览空间协议和租赁协议，并根据租赁合同向租户收取租金和管理费用。
自营商场都是红星美凯龙自有、租赁或者联合经营的商场，通常选址都在黄金地段，重点在一二线城市。
除了自营项目以外，公司还和合作伙伴签订委托管理安排，以“红星美凯龙”为品牌提供咨询和管理服务，包括提供前提选址洽谈、建设施工、设计装修、开业招商等项目咨询服务和后期商业运营管理等。公司在不同阶段收取项目冠名咨询费、招商佣金、商业管理咨询费以及委托管理费等。
委托业务模式可以使公司和合作伙伴实现双赢，并且可以使公司在资本开支相对较低的情况下实现雄厚和可见的经营性现金流入，以及可观的回报率。委托管理商场一般都位于三四线城市，这种形式可以使公司有效地扩大低于覆盖面，提高市场份额和品牌知名度。
截至2018年H1自营商场有75家，委管商场有192家。从数量上来说，委管商场的数量远比自营商场多多了，但是收入而言，自营商场占总收入的55.5%，委管商场占27.5%。
虽然自营商场的坪效是比较高，但是自营模式前期投入费用都比较大，对于快速扩张的公司来说如果只用自营模式容易导致资金压力加大。委管模式有点像加盟模式，红星美凯龙是中国家具行业的龙头，市占率也是最高的，品牌在这个行业来说地位很高，委管模式虽然收入远不及自营，但是有利于红星美凯龙加紧速度打入各地市场，降低前期投入风险。
红星美凯龙目前是两种模式双结合，使公司综合不同经营模式的优劣势，在保持扩张势头的同时，调节了不同经营模式所带来的风险。
2
这个包租公赚钱能力如何
因为是包租公模式，所以赚钱的关键取决于红星美凯龙的商场数量。截至2018年H1，红星美凯龙共有267家商场，其中75家是自营，192家是委管。而委管商场因为前期投入资金不像自营那样大，所以数量的增速远比自营商场要快得多。
开店数量也切实反应在营收上，2017年开店数量同比增加28%，营收比去年同比增加26%。
除了商场数量之外，商场的出租率也很关键。红星美凯龙所处的行业存在几个特点：重体验、非标准化、重服务、成交单价高、购买频次低。因此电商比较难造成冲击，不可替代性也很强。所以，这些商场看起来人流量不高，但是跟百货商场不一样，大家都是闲逛，一般去家具商场的人都是正儿八经想买东西的，而且出租率也很高，常年接近95%以上的出租率。
毛利率常年保持在70%以上的水平，2018年H1下滑到69.33%。
自有商场的毛利率要比委管商场高，并且稳定，2018年H1总毛利率下滑的原因主要是委管商场毛利率同比下滑5个点导致的，管理层表示是由于员工成本增加所致。
如果是其它包租公只是纯属把店铺租给你，然后看你自己怎么发挥，那么红星美凯龙算是一条龙服务的包租公，无论是对于入驻的商家还是对于消费者而言。
第一部分我有提过，入驻红星美凯龙的商家，红星美凯龙会提供一条龙的装潢、展示、销售等服务，简单来说，就是你只需要给进驻的租金和相应的服务费就可以了。
目前有超过19000个品牌入驻红星美凯龙。
对于消费者而言，想要装潢自己的新家，去红星美凯龙就能搞定。
它不仅卖家具，它还提供装修服务、设计服务 ，对于消费者而言，这可以说十分贴心了。
一般包租公都比较有钱，红星美凯龙当然也不例外。截至2018年H1，红星美凯龙现金及现金等价物有96.19亿人民币。物业方面，截至2018年H1，红星美凯龙物业价值有758.97亿人民币。
看红星美凯龙给商户、消费者提供的多层次服务就知道，它绝对不是一个简单的包租公。实际上，红星美凯龙是集三家公司于一体的企业：地产公司、管理公司以及投资公司。
红星美凯龙旗下的投资公司有：红星喜兆投资有限公司、红星众盈投资有限公司等。其中红星喜兆投资有限公司在2013年的时候通过增资入股欧派家居，占被投资公司的4.99%股权，投资成本1.57亿人民币。欧派家居2017年3月在A股上市，根据红星美凯龙2017年财报显示，公允价值增加人民币20.43亿。
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结语
从行业的角度来说，家具行业不同于服装行业，它受到人们的消费观念以及电商的影响比较少。另一方面，家具装潢不算是生活能经常接触的东西，大部分消费者对于这方面的知识都是比较薄弱的，他们一般都寄托于信得过的装修师傅或者品牌商。在这样的情况下，红星美凯龙作为全国性的家具龙头就有很强的优势。
红星美凯龙的品牌以及布局，使商户、消费者对它都有一定的依赖性和信赖性，这使得它可以安心做一个包租公。再回头看红星美凯龙的经营模式，分为自营和委管，自营虽然很赚钱，但是扩张速度慢，委管扩张速度快，但是赚钱不如自营，红星美凯龙把两者结合起来，一方面降低前期投入的风险，二来也可以下沉渠道，这个模式可以说很无敌。
作为“包租公股”，派息率也是很高的。
估值方面，因为红星美凯龙还有一部分投资收益，所以撇除这个，按照2017财年经营净利润42.78亿元来估算的话，静态PE为8倍。
8倍的PE，如果作为一个消费股来说，算是比较便宜，毕竟能找到是龙头的，个位数PE的消费股还是少之又少。
作者专栏
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