【中金外汇】中金看日银#29:渡边努谈日本能否走出慢性通缩
近期、中国对日本的关注度很高,日本在过去陷入了“失去的30年”,但2023年以来种种数据表明日本似乎出现了走出该困境的迹象,日本陷入通缩的教训以及走出通缩的经验或许能给中国经济带来重要的参考意义。
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正文
(以下所有内容为渡边努教授视频会议的内容整理,并以第一人称的形式表述。以下内容不代表中金公司观点)
演讲部分
今天我主要向大家介绍日本的物价情况,过去日本一直被称作处于通缩时代,但是目前日本的物价正在发生一些积极的变化,大家似乎看到了日本摆脱通缩的苗头。日本经济近期倍受国内国外的关注,今天也十分荣幸可以向中国的投资者介绍日本的物价情况,同时也十分期待同大家的交流。今天我的演讲分为三部分,第一部分介绍目前日本物价的情况;第二部分介绍过去日本的慢性通缩,这部分是我演讲的重点,我将介绍何为慢性通缩、导致慢性通缩的原因何在,其实慢性通缩的真相在日本国内也没有被完全充分理解,对于外国投资者而言或许更为陌生;第三部分介绍日本今后摆脱慢性通缩的关键条件。目前日本物价的情况
图表1:日本美国综合CPI同比走势
注:源数据来自美国、日本统计局
资料来源:渡边努教授2023年8月18日中金公司演讲资料
日频物价显示“超市物价”大涨
图表1是日本政府公布的CPI的同比走势,而我同《日本经济新闻》联合开发的Nikkei CPINow指数 (前身为“东京大学日频物价指数”)是利用日本超市的贩卖商品的价格所计算的日频物价指数(图表2)。2023年8月13日的Nikkei CPINow的同比为+9.04%,这个数字远大于CPI统计的约3%的通胀,其原因之一在于超市所卖的商品基本以食品、生活用品为主,覆盖面相对比较有限,而CPI包含其他的众多商品(例如汽车、房租等等)。但是从Nikkei CPINow指数来看过去日本也发生过短暂的物价上行,例如2011年3月日本发生了大地震、2020年春季日本出现了疫情,在这两个时点日本民众都出现了一定的囤货行为导致物价出现了上行(图表2),但是涨幅也仅为2%。
图表2:Nikkei CPINow同比走势
注:Nikkei CPINow前身为“东京大学日频物价指数”,通过捕捉超市商品的每日价格来计算物价,由渡边努教授参与开发,目前由Nowcast Inc提供数据
资料来源:渡边努教授2023年8月18日中金公司演讲资料
图表3:目前的日本物价当中同时存在“慢性通缩”与“急性通胀”
注:日本CPI所包含的约600个项目的物价同比频率分布图、源数据来自日本总务省统计局
资料来源:渡边努教授2023年8月18日中金公司演讲资料
图表4:2022年世界各国通胀排名
注:源数据来自IMF
资料来源:渡边努教授2023年8月18日中金公司演讲资料
图表5:2022年世界各国进口物价同比与消费者物价同比的分布
注:源数据来自IMF
资料来源:渡边努教授2023年8月18日中金公司演讲资料
慢性通缩的特征②:“名义工资不涨、物价不涨”的循环
图表6:日本、美国的CPI物品价格、CPI服务价格、名义工资的走势
注:源数据来自日本、美国统计局
资料来源:渡边努教授2023年8月18日中金公司演讲资料
图表7:日本版工资物价循环
资料来源:渡边努教授2023年8月18日中金公司演讲资料
日本今后摆脱慢性通缩的关键条件-能否实现持续的工资上涨
2022年春季之后日本的工资、物价发生了4点明显变化图表8:自2022年春季以来的价格/工资动态中的显著变化
资料来源:渡边努教授2023年8月18日中金公司演讲资料
在过去,日本消费者有着很强的“物价将维持不变”的预期,这点同欧美消费者的通胀预期有着很大的不同(图表9左图)。但在2022年之后,日本消费者的预期发生了变化,认为物价将维持不变的比例发生了明显下降,同时有众多消费者开始预期物价将上升(图表9右图)。
图表9:日本消费者的通胀预期有所增加
注:源数据来自东京大学渡边努教授研究资料
资料来源:渡边努教授2023年8月18日中金公司演讲资料
受通胀预期增加的影响,日本消费者的行为也发生了变化。在过去,日本消费者如果发现某一商品或某一商店涨价,则大概率会转向寻找其他代替的商品或商店,这是对通胀容忍度低的体现,这点与欧美消费者有很大的不同(图表10左图)。但在2022年之后,日本消费者对通胀的容忍度有所提高,即使发现了涨价,认为其他代替的商品或商店也进行了涨价,因此不再去尝试寻找代替项(图表10右图)。
图表10:消费者对价格上涨的容忍度提高
注:源数据来自东京大学渡边努教授研究资料
资料来源:渡边努教授2023年8月18日中金公司演讲资料
变化③:公司对最终价格的成本转嫁增加
当消费者发生上述变化的同时,企业也会做出相应的对应。在过去,由于消费者对物价敏感,所以日本企业对“成本转嫁”做得很不充分;但自2022年春季之后,消费者对物价上涨的容忍度提高,企业也可以顺利进行“成本转嫁”,CPI构成项目中维持物价不变的项目比例正在逐步下行(图表11)。
图表11:CPI构成项目中维持物价不变的项目比例在逐步下行
注:源数据来自日本总务省统计局
资料来源:渡边努教授2023年8月18日中金公司演讲资料
变化④:劳动者对更高工资的需求增加
图表12:历年日本“春斗”的涨薪幅度的走势
注:源数据来自日本总工会
资料来源:渡边努教授2023年8月18日中金公司演讲资料
日本从“慢性通缩均衡”或能逐步转换至“工资、物价持续上升均衡”,工资持续上涨是重要条件
图表13:日本工资、物价循环的转变
资料来源:渡边努教授2023年8月18日中金公司演讲资料
日本通胀“暂时派”vs“持续派(渡边教授支持)”
图表14:对于日本通胀的观点:“暂时派”vs“持续派”
资料来源:渡边努教授2023年8月18日中金公司演讲资料
问答环节
图表26:中金看日银系列报告一览表
发布日期 | 标题 |
2022/01/06 | 《中金看日银#1:日本央行货币政策“观测气球”之启示》 |
2022/02/14 | 《中金看日银#2:收益率曲线控制政策的守破离》 |
2022/03/03 | 《中金看日银#3:政策委员会的力学变化》 |
2022/03/28 | 《中金看日银#4: 守利率vs守汇率》 |
2022/04/28 | 《中金看日银#5: 日本央行急转“鹰”的风险》 |
2022/06/17 | 《中金看日银#6:日债期货下跌熔断解析》 |
2022/07/02 | |
2022/10/12 | 《中金看日银#8:日本10年期国债“多日连续无成交”之谜》 |
2022/12/21 | 《中金看日银#9:日本央行的“奇袭”》 |
2022/12/25 | 《中金看日银#10: 日本央行前高官谈货币政策》 |
2023/01/04 | 《中金看日银#11:日银“奇袭”后的日本跨境证券资金流》 |
2023/01/13 | 《中金看日银#12: 留意YCC变化的风险》 |
2023/01/19 | 《中金看日银#13:1月会议回顾-倔强的宽松》 |
2023/01/29 | 《中金看日银#14: 谁将接替黑田东彦?》 |
2023/02/11 | 《中金看日银#15:行长候选人植田和男》 |
2023/02/24 | 《中金看日银#16: 植田和男众议院听证》 |
2023/03/08 | 《中金看日银#17: 23年3月会议前瞻》 |
2023/03/13 | 《中金看日银#18: 23年3月会议回顾-留意“回马枪”风险》 |
2023/04/11 | 《中金看日银#19:植田就任发言-“正常化”或更晚更缓》 |
2023/04/25 | 《中金看日银#20:白川方明谈日本经济与中国经济》 |
2023/04/26 | 《中金看日银#21: 23年4月会议前瞻-或维持YCC不变》 |
2023/05/02 | 《中金看日银#22:23年4月会议回顾 —观感偏鸽、但未来或有变》 |
2023/06/14 | |
2023/06/15 | 《中金看日银#24:23年6月会议前瞻(修改版)―或调整YCC》 |
2023/06/18 | 《 中金看日银#25: 23年6月会议回顾—维持不变、实则加码宽松》 |
2023/07/23 | 《 中金看日银#26:福本智之谈日本通缩经验对中国经济启示》 |
2023/07/27 | 《 中金看日银#27: 23年7月会议展望—存在调整YCC可能性》 |
2023/07/29 | 《 中金看日银#28: 23年7月会议回顾—上调YCC上限,政策可持续性加大》 |
资料来源:中金公司研究部
王冠,CFA与施杰对此报告亦有贡献
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文章来源
本文摘自:2023年8月22日已经发布的《中金看日银#29: 渡边努谈日本能否走出慢性通缩》
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李刘阳(联系人) SAC 执业证书编号:S0080121120085 SFC CE Ref:BSB843
张文朗(分析员) SAC 执业证书编号:S0080520080009 SFC CE Ref:BFE988
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