黄金套息交易曾一度对金价走势有着重要影响，近些年黄金套息交易量有所下降。作为曾经影响金价的重要因素，我们仍需理清其与金价的关系，同时关注其何时会再度对于金价产生重要影响。
黄金套息交易由黄金租赁业务发展而来，1980年至今共经历了兴起与发展阶段（1980-2000年）、退出阶段（2001-2010年）以及有限回暖阶段（2011年至今）。活跃程度来看，央行在黄金市场的行为是决定套息交易活跃程度的最重要因素，金价走势影响其次，息差影响最小。套息利润来看，投资资产回报与黄金租赁成本之间的差值以及金价是套息收益率的主要影响因素，其中金价走势对于套息利润的影响大于息差。
展望未来，逆全球化以及去美元化趋势下，央行大量购金，套息交易或仍将低迷一段时间，金价感受到来自于套息交易的压力有限。未来央行的持续购金以及逆全球化趋势下居民的避险保值需求，都会对于金价提供支撑。
黄金套息交易曾一度对金价走势有着重要影响，近些年黄金套息交易量有所下降。我们将在本文中回顾黄金套息交易的发展历程，分析黄金套息交易与央行行为、金价以及息差的关系。
一、黄金套息交易
1.1 定义
黄金套息交易是从传统的黄金租赁交易发展而来。黄金租赁活动中，中央银行、银行(Bullion Bank)[1]和黄金开采商扮演着不同的角色。交易的起因往往是开采商或珠宝商等出于融资或风险对冲的目的，向中央银行借出金库中闲置的黄金。银行扮演着中介的角色，它们一方面为黄金开采商向中央银行租借黄金增信，另一方面代表黄金开采商在市场上出售所借来的黄金。最终，黄金开采商将销售所得用于投资矿山开发、购买器材等，开采黄金以偿还中央银行的黄金债务。
套息交易是指通过借入低利率的资金，将其投资在更高回报资产上的交易方式[2]。举一个经典的案例：以一年期4%的成本借入英镑，然后通过投资墨西哥元获得一年期11%的回报，假设汇率平稳并排除其它因素干扰下，7%的差额就是可预期利润。除了跨币种套息交易之外，黄金作为最重要的商品之一，同样可以进行套息交易。简单来说，交易者以黄金租赁利率从中央银行借入黄金，然后将出售黄金所得的资金投资于其他更高收益的资产，例如货币市场或国债市场。到期时交易者出售高收益资产、回购黄金并向中央银行偿还黄金[3]。
1.2 历史
1971年布雷顿森林体系解体后，金价开始自由浮动。虽然黄金不再是传统意义上的货币，但依然是非常重要的官方储备，且在主导国信用出现危机时仍会展现出超主权货币属性。各国央行持有大量黄金储备，如何“安全”且“有效益”的储存黄金也成为了重要命题。与其无息持有黄金且占用库存成本，央行选择通过黄金租赁或黄金掉期来解决该难题，这两种交易方式也就构成了黄金套息交易的基础。
黄金套息交易大多数发生在伦敦金银市场(LBMA)，该市场是一个场外交易(OTC)市场，因而关于套息交易中涉及的黄金租赁量并无公开数据可查。本文采用迪米特里·斯佩克（Dimitri Speck）在《The Gold Cartel》一书里对1980至2012年全球黄金租赁量所做的估计。对于数据缺失的2012年至今，我们采用黄金生产商对冲累积量来辅助分析。在本文开篇我们提到，银行最初是黄金租赁交易中的中介角色，承载着黄金开采商的套期保值的对冲需求向中央银行租赁黄金。因此可以认为，全球黄金租赁总量由生产商的套期保值需求和银行的套息交易需求支撑。不论是黄金租赁交易还是黄金套息交易中，生产商与银行都面临相同的租赁利息与到期还金需求，不难得出二者的租赁量很可能保持高度同步。对1980至2012年全球黄金租赁量与生产商套期保值累计量统计分析发现，二者相关系数高达93%，因此采用生产商套保量进行辅助分析是合理的。
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