一、四视角：全面评价国央企估值

（一）视角一：国央企相对民企整体

整体上看，国央企相对民企和全部A股显著被低估，央企破净率10%左右，根据Wind数据，截至2023年1月20日，央企/地方国企/民企PE(TTM)8.5/14.1/27.2倍，历史分位数分别为15/12/33%；PB(LF)分别为0.9/1.5/3.3倍，历史分位数分别为8/15/46%。

（二）视角二：相对民企低估的细分行业

分行业看，国央企相对民企低估的行业主要分布在基建、交运、煤炭、计算机设备、电力行业。按申万二级行业，根据Wind，截至2023年1月20日，国企主要分布在银行、白酒、电力行业，前20行业市值合计占比69%；前20行业中，央企相对民企估值折价率最高的行业是基建（80%）、铁路公路（76%）、通信（71%），地方国企中则是铁路公路（89%）、基建（74%）、煤炭开采（72%）。

结合估值历史分位数的角度来看，国央企中煤炭开采、工业金属、基建、通信服务、航运港口和计算机设备行业兼具了历史分位数低、相对民企估值折价率高的特点。根据Wind，截至2023年1月20日，央企中航运港口（1%）、煤炭开采（3%）、工业金属（4%）等的PE(TTM)历史分位数低于5%，地方国企中煤炭开采（3%）、基础建设（4.5%）等的PE(TTM)历史分位数低于5%。

（三）视角三：盈利预测上修与低估值匹配领域

结合盈利预测视角，国央企中银行业、航运港口、计算机设备、通信服务、工业金属兼顾了盈利预测上修与低估值的特点，具备性价比。根据Wind，央企中PE历史分位数低于10%的工业金属的23年盈利预测上修9.24个百分点；地方国企中PE历史分位数为5.3%的航运港口的23年盈利预测上修21.74个百分点。

整体PB-ROE视角下，国央企的PB低于民企，而21Q3以来央企ROE更高且估值更低，同样具备性价比。根据Wind，22Q3央企/地方国企/民企的ROE为9.5/9.1/7.6%。

分行业的PB-ROE视角下，国央企中通信服务、证券、航运港口、计算机设备、铁路公路相对民企兼具低PB高ROE，性价比相对高。

（四）视角四：投资者关注度

国央企的机构调研及个股关注度偏低，表明市场对国央企上市公司的价值认同度不足。

第一，从机构调研角度看，央企和地方国企调研次数明显低于民企，根据Wind数据，央企和地方国企的机构调研次数明显低于民企，2022年12月，平均每家央企接受了0.13次基金公司调研、地方国企0.08次、民企0.22次。

第二，从个股关注度角度看，央企和地方国企的机构覆盖度低于民企，根据Go-Goal数据，截至2023年1月20日，央企/地方国企/民企的近75日相对报告量分别为112/138/618，央企/地方国企/民企的近75日机构覆盖数为2269/2620/12377个。

二、三维度：再论国央企估值重塑

（一）维度一：上市平台改革

政策引导国央企上市平台改革确定性高：

第一，根据国资委《提高央企控股上市公司质量工作方案》，2024年底前要求调整盘活一批上市平台。目前已推动中国船舶集团、中国建材集团、通用技术集团、航空工业集团等一批央企集团上市平台吸收优势资产，如22年中航沈飞吸收吉林航空维修公司延展航空防务装备链、中直股份整合直升机业务、23年1月中航电测拟收购成飞集团做优战斗机等。

第二，国资委“一利五率”定调23年央企上市公司经营目标：（1）“一增”：利润总额增速维持超GDP增速的目标，根据国资委官网，假设增速保持22年的5.5%，则23年央企利润总额达2.7万亿元；（2）“一稳”：资产负债率稳定在65%左右，根据国资委官网，22年央企资产负债率64.8%；（3）“四提高”：新增的ROE、营业现金比率指标以及原有的研发投入强度、全员劳动生产率指标继续提高，根据国资委官网，21年央企研发投入强度为2.5%、22年全员劳动生产率为76.3万元/人，根据Wind，22Q3央企ROE(TTM)为9.5%、营业现金比率为25.5%。

（二）维度二：社会价值权重提升

国央企承担社会价值，是国民经济的“压舱石”，行业上主要集中于军工、电力、通信、机械设备等攸关国民经济的重点工业领域。

第一，国央企中高ESG评级企业明显多于民企，且集中在军工、交运、计算机等央企低估行业。根据Wind，截至2023年1月6日，央企中Wind ESG评级A级及以上公司的数量占比为16.67%，高于民企的8.7%。

国央企ESG报告披露率高于民企，契合《提高央企控股上市公司质量工作方案》中提出的到2023年央企上市公司ESG专项报告披露“全覆盖”。根据中诚信绿金数据，央企的2021年ESG报告披露率最高，为62%，地方国企为44%，民企为21%。

第二，国央企重视股东回报，以高分红率践行国有资本的社会责任。根据Wind，央企/地方国企分红率保持在37%/36%左右，且2018年以来央企分红率持续上升。

（三）维度三：产业政策加持

国央企作为产业领航的“排头兵”，受到产业政策加持：

第一，新能源、医药、交运、化工、军工等领域国央企在手订单保持高位，符合二十大产业政策支持方向。根据Wind，央企中光伏设备22Q3在手订单同比增速超4倍、能源金属22Q1-Q3在手订单同比增速保持在100%以上。

第二，国央企引领突破技术“卡脖子”。根据国资委规划，“十四五”期间央企将进一步加大研发投入力度，加快攻克一批“卡脖子”的关键核心技术。21年5月国资委发布《中央企业科技创新成果推荐目录(2020年版)》，54家央企上榜，其中有13家央企上市公司，公布了包括核心电子元器件，关键零部件、分析测试仪器、基础软件、关键材料、先进工艺、高端装备及其他等8个领域，共178项技术产品，覆盖了半导体、新能源、操作系统、软件开发、新材料等新兴产业领域。

第三，打造央企产业链链长，关注专精特新标签。央企带头保链稳链，维护产业链供应链安全，截至2023年1月20日，我国有29家专精特新央企（占全部央企的7%）、52家专精特新地方国企（占6%），主要分布在化学纤维、通信设备、新材料行业。

第四，央企主要产业转型方向在数字化和绿色化：

（1）数字化转型，我国央企正有序推进数字化转型行动计划，据《数字国资》最新统计，目前超60家央企公布了数字化转型战略，主要聚焦在智慧能源和智慧交通领域，如①智慧能源领域：国家电网提出围绕能源电力数字化，深化北斗、5G等技术集成应用，加快能源电商、智慧车联网等创新发展；②智慧交通领域：东风汽车提指出在产品端发力智能汽车，为用户提供数字化服务。

（2）绿色低碳转型，央企实现绿色低碳转型共有五个重点方向：①传统产业低碳改造，如煤炭、石油、钢铁、建材等高耗能行业淘汰落后“两高”产能；②布局新能源，推动能源结构优化、非化石能源占比提高；③发展循环经济，如危废资源化、再生金属等；④攻关绿色低碳技术，如化石能源清洁利用技术、碳捕集等；⑤建立绿色投融机制，如碳排放权交易、绿色金融、绿电交易等。

三、投资策略：精选“国央企估值重塑”股票池

主线一：央企上市平台盘活。（1）关注自身缺乏持续经营能力、具有同业竞争预期的待盘活上市央企（ROE、净利润增速低&无融资；旗下2家及以上&小市值&主营产品重合）。（2）关注上市平台“一利五率”经营评价指标（利润总额/资产负债率/ROE/研发投入强度/全员劳动生产率/营业现金比率），低评价央企存在盘活预期。

主线二：国央企技术突破。（1）关注央企主营产品与“卡脖子”技术的交叉（如芯片、核心工业软件、新材料、微球等）；（2）关注央企主营产品与工业“五基”技术的交叉（如碳质耐火材料、量子计算、红外热成像阵列等）；（3）关注“专精特新”标签。

主线三：国央企产业转型。（1）数字化转型：①关注已发布数字化转型战略的国央企，②数字转型重点领域的国央企（智慧能源/智慧交通）；（2）绿色低碳转型：①关注绿电占比较高的电力国央企，②关注高耗能国央企的低碳技术应用（建材/煤炭），③关注循环经济（危废资源化）。

辅助视角1：ESG评级。（1）关注国央企ESG报告披露率；（2）关注国央企ESG评级（多家评级机构均提高评级/评分）。

辅助视角2：投资者关系。

（1）关注国央企机构调研次数（基金公司调研次数）；（2）关注国央企的个股关注度（机构/报告覆盖量）。

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四、风险提示

宏观经济下行压力超预期，国内“稳增长”政策落地效果仍有不及预期风险。

全球疫情仍存在反复的风险，尤其是奥密克戎疫情带来更大的不确定性。

疫情变异/反复可能导致全球经济修复不及预期并影响中国出口韧性。

全球/中国通胀高位流动性可能边际收紧。

中美贸易/金融领域的关系仍有不确定性。