【正文】
2021年政府工作报告有一些新内容，如宏观经济指标回归常态（GDP下调至2019年的水平、财政政策有更多作为、赤字率下调至3.20%、专项债发行规模降至3.65万亿、删掉城镇登记失业率指标）；货币政策更多以观望为主、财政政策更强调税收激励；投资端相对比较克制、投资内涵有所丰富；首提创新供应链金融服务模式、金融系统继续让利但没有提出量化目标、更强调科创金融和绿色金融支持；房地产有新提法。本文尝试从十个方面剖析2021年政府工作报告。
一、重点1：关注两张表
（一）2013年以来历年政府工作报告量化目标对比表
（二）2020年目标与实际完成情况对比
二、重点2：形势判断更偏向内部，特别是需求端和财政端
整体上看，2021年政府工作报告在内外形势上更加偏向内部形势，特别是对需求端和财政端的描述较为值得关注。
（一）2021年更强调“居民消费仍受制约、投资增长后劲不足”且没有提及出口端（可能是因为2020年出口超预期），这表明内需低迷已是中长期问题，仅靠政府很难带动且会带来债务和挤压民间投资等问题，因此2021年最为重要的是实施从根本上解决问题的扩内需战略、淡化政府政府、强调增加收入。
（二）稳就业压力较大，主要体现在吸引就业主力的中小微企业和个体工商户仍较为困难，因此2021年对中小微企业和个体工商户的支持力度不会减弱。
（三）连续三年强调地方财政收支问题，考虑到中央经济工作会议明确提出2021年的主要任务之一是化解政府隐性债务。特别是我们看到2020年的表述是将政府债务和金融风险放在一起，这可能意味着今年化解政府隐性债务的路径之一便是通过金融手段解决（如限制对融资平台和增加政府隐性债务的各类融资、通过破产重整打破刚兑等）。
三、重点3：十四五目标说明
2021年政府工作报告对十四五（全面剖析十四五规划）目标作了一些简要说明，具体如下：
（一）各年度视情况提出经济增长预期目标（也可能重新遇到2020年的特殊情况而不设定增长目标），全员劳动生产率增长高于GDP增长。
（二）城镇调查失业率控制在5.50%以下（也是今年的目标）。
（三）将科技自强和创新放在战略位置，制定实施基础研究十年行动方案，全社会研发经费投入年均增长7%以上。
（四）全面推进乡村振兴、完善新型城镇化战略，大力实施更新行动，常住人口城镇化率提高到65%（目前为60%左右）。
（五）落实2030年应对气候变化国家自主贡献目标，单位国内生产总值能耗和二氧化碳排放分别降低13.50%和18%。
（六）劳动年龄人口平均受教育年限提高到11.30年，基本养老保险参保率提高到95%。
四、重点4：2021年主要宏观经济指标目标回归至2016-2019年的常态水平
（一）再次设定2021年全年GDP目标，但整体偏谨慎
1、今年政府工作报告设定了2021年全年GDP增速目标，我们理解之所以重新设定目标，可能与十四五规划（全面剖析十四五规划）设定了量化目标有关（如2025年达到高收入国家标准、2035年经济总量或人均收入翻一番）。如果后续每年都不设定目标，则十四五规划的目标则没有实现和遵循路径，同时我们之前也已经给出结论，即未来五年和十五年的经济增速需要分别达到4.80-5.40%和4.80%。
2、不过政府工作报告设定的目标明显偏低，在2020年基数较低的情况下，目标仅设定为6%以上，低于市场普遍8%的预期，和2019年的6-6.50%相当，这表明政府层面还是明显偏谨慎的，可能也和未来五年经济增速仅需要达到4.80-5.40%左右有关（不需要太高的增速），同时表明今年更加重视经济转型、淡化了经济增速（也即淡化了三驾马车中的投资）。
（二）对CPI的容忍度下降、失业率指标仅保留城镇调查失业率
相较于2020年对主要指标的容忍度较高外，2021年重新回归常态，CPI同比增速目标降至3%，城镇调查失业率目标亦降至5.50%，基本上均为2016-2019年的水平。这也在一定程度上表明，相较于2020年，今年的容忍度在下降。
同时在失业率指标方面，仅保留了城镇调查失业率这一指标，未对城镇登记失业率提出目标要求。这主要是因为城镇调查失业率是国际通行采用的指标，而城镇登记失业率指标则是中国特色统计指标、参考价值不大。
五、重点5：2021的宏观经济政策呈现结构性松紧并存的特征
2020年底的中央经济工作会议（中央经济工作会议释放哪些重大信号？）已经为2021年指明了方向，不过2021年政府工作报告更具体、更注重实践。整体来看，今年宏观经济政策方面，货币政策可能更多以观望为主（举措会比较少）、财政政策可能会有比较多的动作。
（一）财政政策：整体力度有所减弱，但内涵更丰富、侧重于税收支持
2021年财政力度有所减弱（财政分析手册（2020年版）），和预期方向整体一致、但比预期收缩力度要小一些，如赤字率由3.6%下调至3.20%（市场预期3%左右）、特别国债不再发行、地方专项债发行规模压降0.10万亿至3.65万亿（市场预期3万亿左右）等。
1、赤字率由3.60%下调至3.20%（历史第二高位）、特别国债不再发行
（1）2020年在特殊情况下将赤字率由2.80%大幅上调至3.60%，2021年进一步回调至3.20%，虽然表面上看起来力度有所收缩，但3.20%的赤字率水平在历史上也仅略低于2020年、居于历史第二高位。
（2）今年明确不再发行抗疫特别国债，这主要是因为去年发行的1万亿特别国债目前还未用完。
（3）对地方一般性转移支付增长7.80%，同时常态化建立了中央财政资金直达机制（2021年为2.80万亿、2020年为2万亿）。其中2020年的2万亿主要包括1万亿的新增财政赤字规模和1万亿的特别国债。
2、虽未提具体减税降费目标，但税收方面仍有诸多新举措值得关注
2021年政府工作报告并未提出具体的减税降费目标（2016-2020年的减税降费目标分别为0.50万亿、0.57万亿、1.10万亿、2万亿和2.50万亿），但在税收方面仍有诸多政策值得关注，具体如下：
（1）将小规模纳税人增值税起征点从月销售额10万元提升至15万元。
（2）对小微企业和个体工商户年应纲税所得额不到100万元的部分，在现行优惠政策基础上，再减半征收所得税。
（3）延续执行企业研发费用加计扣除75%政策，将制造业企业加计扣除比例提高到100%，用税收优惠机制激励企业加大研发投入。
（4）对先进制造业企业按月全额退还增值税增量留抵税额，提高制造业贷款比重，扩大制造业设备更新和技术改造投资。
（二）货币政策：延续了中央经济工作会议和货币政策报告的基调和提法
2021年政府工作报告延续了2020年底中央经济工作会议（中央经济工作会议释放哪些重大信号？的提法，如“稳健的货币政策要灵活精准、合理适度”（2020年为灵活适度）；“货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配”；“保持宏观杠杆率基本稳定”。
与此同时，2021年政府工作报告在货币政策方面的表述亦和2020年四季度货币政策执行报告（如何理解央行2020年4季度货币政策执行报告？）的提法一致，如“保持流动性合理充裕”。
因此整体来看，今年货币政策的新举措应该会比较少，更多是以观望为主，即视市场情况灵活调整、可松可紧，但市场过热时会偏紧一些，特别是应关注跨境资本流动以及中美利差变化可能带来的货币政策变化。
六、重点6：关注投资端的重要变化
在“更可持续”的政策导向下，今年的财政支持力度会有所减弱。但是我们发现投资端的内涵正在发生变化，有一些细节值得关注：
（一）投资端整体比较克制
主要体现在以下几个方面：
1、中央预算内投资规模较2020年略微增长100亿元至6100亿元，整体上相对来说比较克制。
2、连续两年的政府工作报告未提及铁路投资规模（即2020年与2020年均未提及），其中2015-2019年铁路投资规模分别达到8000亿元以上、8000亿元以上、8000亿元、7320亿元和8000亿元（合计达到4万亿元左右），2021年亦未提及铁路投资资本金（2020年为新增1000亿元）。
（二）地方专项债重大变革
地方专项债发行规模也由2020年的3.75万亿略微降至3.65万亿。与此同时我们发现地方专项债的表述上有大变化，主要体现在：
1、2021年政府工作报告没有“提高专项债券用作项目资本金的比例以及降低基础设施项目的资本金比例”等表述。 
2、变革专项债券运作模式可能是我们正在经历的。特别是考虑到目前项目和专项债券无法实现对应，未列入赤字的专项债券实际上仍然依赖于借新还旧的方式来解决兑付问题，且专项债券规模已经超过一般债券、专项债券对应的项目收益亦逐渐走低以致其最终仍需要财政收入偿付，因此专项债券正向一般债券过渡（债务偿还显性化、而非通过政府性基金隐藏或延后），如放宽发行时间限制、重点支持在建工程、合理扩大使用范围。
3、这里的专项债使用范围扩大实际上已经在实践，如帮助中小银行补充资本，不过我们猜测另外一个用途则有可能是帮助地方政府置换存量隐性债务，即便多是借新还旧或置换类融资。
（三）投资内涵亦有所不同
和历年政府工作报告不同的是，今年的投资内涵也有所不同，不财单列政府预算投资规模，而是重点支持促进区域协调发展的重大工程、“两新一重”项目。
这里的“两新一重”建设主要指新基建、新城镇和传统基建。
1、新基建主要包括新一代信息网络、5G应用、充电桩、新能源汽车等。
2、新城镇主要包括提升县城公共设施、3.90万个城镇老旧小区改造等。
3、传统基建主要包括交通、能源、水利等重大工程建设。
（四）关注新型城镇化、老旧小区改造和城市更新行动
新型城镇化、城市更新行动、老旧小区改造仍是值得关注的方向，2021年不仅要开展城市更新行动，还将新开工改造城镇老旧小区5.30万个（较2020的3.90万个目标增长较多），同时新型城镇化也是未来政策支持重点。
七、重点7：关注财政金融体制改革
在财税金融体制改革方面，也有一些值得关注的点：
（一）落实中央与地方财政事权和支出责任划分改革方案，主要解决地方政府财权较小、事权较大的矛盾。
（二）继续多渠道补充中小银行资本（如在永续债之外发行转股型公司债券、通过地方专项债补充等等）、强化公司治理。这里将补充资本和公司治理结合在一起，则意味着补充资本更多是借助政府（含国企）和资本市场的力量。
（三）推进政策性银行分类分账改革，即通过对政策性业务和自营性业务实施分账管理、分类核算，明确责任和风险补偿机制，确立以资本充足率为核心的约束机制。
（四）加强债券市场建设……稳步推进注册制改革，完善常态化退市机制，拓展市场主体融资渠道。
（五）强化金融控股公司和金融科技监管，确保金融创新在审慎监管的前提下进行。
（六）强化金融机构的政治站位，即2021年政府工作报告中强调“金融机构要坚持服务实体经济的本分”。
八、重点8：关注对商业银行等金融机构的一些提法
（一）推广随借随还贷款、首提创新供应链金融、强调科创金融和绿色金融
1、在之前无还本续贷的基础上，强调推广随借随还贷款。
2、引导银行扩大信用贷款、持续增加首贷户。使资金更多流向科技创新、绿色发展，更多流向小微企业、个体工商户和新型农业经营主体。可以看出2021年更加强调对科技创类企业和绿色类企业的重视和支持。提高制造业贷款比重。
3、政府工作报告中首次提出要“创新供应链金融服务模式”，表明供应链金融今年会被置于更高的位置。
4、考虑到十四五时期单位国内生产总值能耗和二氧化碳排放需要分别降低13.50%和18%以及中央经济工作会议提及的碳达峰和碳中和目标，因此2021年政府工作报告更加强调绿色金融，如实施金融支持绿色低碳发展专项政策，设立碳减排支持工具。
5、持银行定向增加贷款并降低利率水平，对中小微企业贷款延期还本付息。
6、延续普惠小微企业贷款延期还本付息政策，加大再贷款再贴现支持普惠金融力度。延长小微企业融资担保降费奖补政策，完善贷款风险分担补偿机制。加快信用信息共享步伐。完善金融机构考核、评价和尽职免责制度。
（二）推动金融系统继续向实体让利，但没有提出具体目标
1、2021年政府工作报告明确“继续引导金融系统向实体经济让利”，不过没有提出具体让利规模（2020年为1.50万亿元）。同时要求大型银行普惠小微贷款增长30%以上（2019年和2020年分别为30%以上和40%以上）。
2、同时今年提出“综合融资成本”下降，而非“社会融资成本”，这主要是因为今年降低融资成本主要是从负债端（降低存款利率）和收费端（降低收费），而非资产端（即直接要求降低贷款利率）。
3、此外也没有提出非金融公司的债券融资目标（2020年要求公司信用类债券净融资比上年多增1万亿元），但在债券市场那部分则强调要拓展市场主体融资渠道。
九、重点9：将地方政府债务风险和金融风险隐患放在一起
投资端后劲不足一定程度上会放大地方政府债务风险（即没有新增投资需求进行置换、没有新增项目收入用于归还）。因此目前国内多数省市的政府债务持续性较为紧张（如官方曾统计出十四五时期约四分之一的省级财政50%以上的财政收入将用于债务的还本付息）。
2020年底的中央经济工作会议提出“抓实化解地方政府隐性债务风险工作”，而2021年政府工作报告则用“稳妥化解地方政府债务风险，及时处置一批重大金融风险隐患”这样的表述来总结2020年工作，这种将地方政府债务风险和重大金融风险隐患放在一起的表述需要关注，我们理解目前地方政府债务的风险大多也是金融风险（即地方政府债务的债权人是金融机构）。
整治地方政府债务风险，既包括责任到人的问责机制、压降融资成本、降低非标融资比例等传统化解方式，亦包括安排财政资金偿还、盘活国有资产偿还、转为企业性债务、借新还旧或展期以及破产重整（含逃废债）等。
十、重点10：关注房地产的一些新提法
（一）2021年政府工作报告明确提出“保障好群众住房需求……尽最大努力帮助新市民、青年人等缓解住房困难”。实际上近年来一系列会议中对房地产均有一些新提法，如2015年4月的政治局会议提出“建立房地产健康发展的长效机制”、2019年中央经济工作会议针对房地产行业首次提出“三稳”（即稳地价、稳房价和稳预期）、十四五规划则提出“推动金融、房地产同实体经济均衡发展”、2020年中央经济工作会议提出“解决好大城市住房突出问题”。
（二）2020年下半年以来，诸如针对房企融资的三道红线、针对商业银行的房地产贷款集中度管理（管控房地产企业开发贷和销售回款两类资金来源）、土地集中供应以及、单列租赁住房土地供应等一系列政策逐步建立了房地产长效机制，实际上房地产长效机制主要是指综合运用金融、土地、财税、投资、立法等五大手段来进行常态化管控，因此预计后面还会有进一步举措。
（完）
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