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· Irene Zhou | 文  关注秦朔朋友圈 ID：qspyq2015 ·
2021年春节后，A股市场展开持续调整，抱团股瓦解等因素导致部分基金净值快速回撤，甚至有新基金快速跌破面值，基民的赎回也加剧了回撤幅度。
那些慕名去追网红基金的基民，已经亏得“跌妈不认”。这火自然要发到基金经理的身上。基金赚钱的时候，你是“坤坤”，是“坤总”，你是“中国的巴菲特”，你有明星才能享受到的“ikun后援会”。但基金暴跌的时候，你是“菜坤”，你怎么只会买白酒。
根据Wind对近期跌幅巨大的产品的统计，基金背后净值下跌的主要原因可以分为三类：
  • 第一类是新基金“上车”（建仓）节奏把握不当，高位建仓后遭遇市场冲击。
  • 第二类基金属于行业性基金，且近日跌幅深重。典型者如所有白酒指数基金、食品饮料ETF、军工ETF以及投资上述行业较多的主动基金；
  • 第三类情形最让基民愤怒，相关基金经理在调仓后其组合岀现持仓集中、跌幅放大的情况。换句话说，是基金经理的主动操作引发了“反复打脸”的结局。
巴菲特说，退潮时才知谁在裸泳，如今是对基金做全面评测的时机。
然而，这种情况绝不仅发生在中国，美股的“牛市女皇”在近期美债收益率飙升、股市大跌的影响下亏完了今年所有的涨幅，这位ARK的首席投资官伍德（Catherine D. Wood）从被众人模仿、追捧的女神变为了如今人人吐槽的“木头姐”，ARK基金的标的甚至成了对冲基金做空的目标，同伍德类似的成长股基金经理则极力避免自己的投资组合与其重合，甚至担心总是热衷于追逐动能的伍德败坏了“成长股基金”的名声。
更大的风险在于，ARK在忘情地“买买买”之下，已经买成了众多公司的大股东，一旦抛压加剧、没有买家接盘，很难想象有什么可以阻止市场螺旋式下挫。
| 右图为网友对“木头姐”的恶搞
“牛市女皇”成市场最大风险之一
当基金规模过大、涨势过快时，它们就无法维持自己的业绩，因为资金的大幅涌入使得基金经理难以像在规模较小时那样灵活操作，基金本身就成为了市场的风险点之一。
ARKK是ARK最大的基金，自2014年10月成立以来，年均回报率为39%，这意味着如果在基金成立时投资了1万美元，那么今年2月初它的价值就会超过7.8万美元，投资标普500指数的回报则不到2.2万美元。ARK在2020年3月底管理了114亿美元资产，同年底飙升至582亿美元。伍德也是最早同时购买特斯拉和比特币的机构投资者之一。一年来，特斯拉最高涨幅达1000%，比特币则近1350%，也正是二者成就了2020年的“牛市女皇”。
但是，伍德是典型的追逐动能的“牛市选手”，由于持仓多是她笃信的那些高估值“颠覆式创新”概念股，买的时候就不便宜，散户的追捧也导致ARK越贵越买，这也意味着当风向逆转时，赎回压力将被放大。
ARK的重仓股特斯拉在过去三周重挫20%，以科技股为主的纳斯达克指数2月23日单日就大跌近4%。近期，通胀预期和美国10年期国债收益率的快速上升加剧了市场动荡，截至3月4日收盘，ARKK（创新ETF）已经抹去2021年全部涨幅，年初至今总计跌幅4.87%。
事实上，业内对“木头姐”的不满早已满溢——有美股基金经理对笔者提及，“伍德虽然具备中长期视野，但是她对于颠覆式创新类型公司的追逐已经成为了一种类似‘宗教式’的信仰，如果要成为一名穿越周期的基金经理，这其实是有问题的。”
早前有评论称，ARK也已不得不与“抄袭者”做斗争了，但是对于部分更低调的成长股基金经理而言，ARK本身就是“抄袭者”，“ARK擅长做牛市、追逐动能，我的某一持仓在他们建仓后已经翻了20多倍。”上述基金经理称。
另一种指责在近期也极具代表性——某资深全球宏观交易员对笔者表示，“ARKK的业绩和特斯拉高度正相关，特斯拉虽然是一家卓越的汽车行业颠覆者，但股价表现实际大部分来源于逼空，和空头减仓有高度的正相关性——特斯拉空头最高持仓70%流通盘，目前已降到8%以下。我们可以肯定，假设没有那么多空头，特斯拉的涨幅至少缩减50%以上。因此特斯拉股票有一定的金融资产属性，某种程度上，它和比特币很类似，都是资金抱团的结果。”
众所周知，ARK基金重仓特斯拉，“木头姐”也看多比特币，马斯克看多比特币，特斯拉狂买比特币，这三者之间的关联性，在过去几个月以来显著上升。无论是大类资产配置还是板块配置，人们都在尽量降低资产之间的相关性。但ARK基金目前的相关性趋势，却让所有人捏了一把汗。在特斯拉-比特币-ARK基金三者中，由于特斯拉属于科技股，ARK基金重仓科技股，因此在当下时点，他们的风险正在迅速扩大。
Garnry的研报显示，从ARKKE目前的10天移动相关性数据来看，其最近已上升到0.6附近。虽然这并不是最高值，但趋势上仍在快速上升，这很有可能造成特斯拉-比特币-ARK的强烈负反馈，并且这种负反馈不可预测。
如果把Ark Innovation ETF的亏损与纳斯达克100指数进行比较，2015年12月以来前者的亏损是后者的1.22倍，而上周一该比率为2.44倍，可以看出ARK的强相关性显著放大了亏损和收益的波动性。
随着近两周美债收益率飙升，“杀估值”导致重仓高估值科技股的ARK持续承压，净值的滑铁卢导致赎回加剧，这也令美股市场整体承压。
不乏批判者提出，ARK已买成了一些小市值公司的大股东，而且在规模暴涨下丝毫没有采取任何限制规模的措施，ARK一旦调仓，股价必然发生剧烈波动。例如，ARK是以色列生物技术公司Pluristem Therapeutics的股东，该公司总市值为2.19亿美元，2月初ARK的持股比例达15.5%，这是其他机构所有者总和的三倍。
FactSet数据显示，ARK的总持仓中，有43.5%公司的持有比例至少已达10%。相比之下，有美国“公募一哥”之称的Vanguard只有9.7%的公司持有占比达到相近比例。如果ARK出售这些资产，要找到接盘方并防止价格崩盘几乎是不可能的。

美债收益率仍将攀升
问题还在于，“全球资产定价之锚”美债收益率的攀升并没有结束。
截至当地时间3月6日收盘，美国10年期国债收益率报1.577%，较年初大幅跳升超60基点（BP）。早在2月26日，收益率一度突破1.6%，但此后在养老金、大型保险机构等的购买下回落到1.4%附近，但近期再度飙升。
为何10年期美债收益率在1.5%左右很重要？因为超过该线，美债收益率就开始高于标普股息收益率。而且，如果各国的债务和融资成本就此上升，一些因为疫情使得财政岌岌可危的国家甚至可能陷入更大的麻烦，因此欧美亚股市都出现重挫。
当前，国际资管等资管机构都预计，美国10年期国债收益率有望在2021年年底触及2%。美联储也并未表示要祭出收益率曲线控制（YCC，yield curve control）来抑制长端收益率的攀升。
尽管澳洲联储近期加码QE以压制长端国债收益率，但摩根资管方面就认为，美联储目前看来不太可能用YCC，因为美联储更愿意让债市独立运行，而不是将预期固定在某一点上。此外，在特定时间点将美债收益率锚定可能会向政府发出错误的信号，即政府可以在很长一段时间内以非常低的成本融资，从而导致缺乏纪律。因此，相对于YCC，美联储更倾向于维持固定数量的资产购买计划。
也有外资行外汇交易员对笔者提及，澳洲联储之所以急于出招，更多是因为希望避免澳元过度升值而打击出口，但美国目前利率并不高，美联储仍处于乐见经济过热的状态，“弱势美元”也并不一定是美国方面希望寻求的。美联储预计仍将以口头干预为主。
A股与全球股市共振
尽管中美处于不同的经济周期，但全球股市的重挫也存在一定的共性。以美债收益率为代表的全球基础利率的上升，给消费等以现金流贴现法估值且估值已经较高的核心资产带来了估值调整的压力，这一点全球市场内几乎都是同步的。截至3月5日收盘，富时中国A50指数相较于2月的最高点累计回调近11%。
相较于发达国家，中国央行更为审慎的态度的确让市场更趋谨慎。3月2日，中国银保监会主席郭树清的讲话也引发关注。当天最重要的信息是郭主席认为今年中国的利率水平会有所上升，这是对货币政策退出超宽松状态回归正常状态、边际上收紧的一个确认。这个政策调整是适当的，因为经济已经在稳步恢复过程中，对房地产市场的调控也需要货币政策相对从紧。
最新的全国人大会议还提及，中国将2021年GDP增速目标设为6%以上，但此前各大机构的普遍预期为8.4%。这一较为保守的目标也显示了中国政策制定者审慎的态度，即不再希望继续用过大的刺激力度，而是旨在控制宏观杠杆率攀升、防御金融风险。随着经济改善，可以预见中国央行将考虑提高利率并加强信贷调控。
未来，A股下行风险总体可控，但短期内波动加大。2月新发行股票型与混合型基金规模达2460亿元（对比1月为4500亿元，2020年月均1431亿元）。新发基金规模边际放缓，但总体发行量仍维持高位，短期内新发基金的建仓需求有望对股市提供支持。
不过，春节前高涨的市场情绪在近期回调后已出现明显变化，单边上行模式告一段落，预计投资者需要一定的时间来对国内政策收紧和全球经济复苏以及利率上行进行重新计价。机构认为，高估值个股面临盘整压力，更看好的板块包括有色金属、化工、机械工程、建筑、家电、保险。

「 图片 | 视觉中国 」
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