报告摘要
●开市后调整时间与空间大体印证我们的判断，当前A股调整底部已现。我们在《03为镜，比复刻历史更多的思考》中判断市场节后将快速反映情绪冲击，空间参考节假日富时中国A50期指和03年SAR恐慌期的调整幅度。历史经验表明事件冲击不改股市中期运行轨迹。从逻辑+估值+交易等方面看，A股底部已现，走出“恐慌期”进入“消化期”。
●从逻辑、估值、交易等层面看到积极曙光。（1）逻辑未破坏：我们去年初提出的贴现率下行驱动“金融供给侧慢牛”并不会因“疫情”而破坏，部分“日新增”确诊/疑似/医学观察数据向下拐点；（2）估值有支撑，当前股债相对回报处于高位，股优于债：在3日大跌之前A股整体估值大体较为合理，大跌后比较便宜，短期疫情影响之下风险偏好的波动大于企业盈利预期&利率的波动，疫情进展平稳并且市场反应逐步钝化；（3）交易流动性大幅缓和：3日市场交易流动性冲击，而在随后两个交易日交易流动性明显缓和，成交量放大、促成充分换手、跌停板公司数量明显减少、期指的负基差收敛。此外，北上资金/保险/公募基金自有资金，中长线资金逆行布局，有助于稳定市场信心。
●行业轮动：参考03年“恐慌期-消化期”的轮动规律，超跌反弹之后科技成长 “强者回归”。03年疫情发酵期的轮动：①认知期（非疫情主导，“五朵金花”）→②恐慌期（避险主导、小票流动性折价，医药/金融/公用事业较好，休闲服务/建筑/TMT领跌）→③消化期（超跌反弹，TMT/休闲服务领涨，医药补跌）→④疫情结束后半年（“五朵金花”强势回归）。开市后行业轮动已沿着上述“恐慌期”向“消化期”演绎——疫情直接受益品种领涨→疫情冲击品种超跌反弹。疫情未明显得到控制前，受益概念板块将维持强势。当前A股已经进入疫情“消化期”，我们判断TMT/休闲服务超跌反弹动力更大。03年行业表现表明事件性冲击通常不改变前期强势“五朵金花”的逻辑，本轮疫情冲击并未改变科技成长行业的受益逻辑，反而在货币政策对冲下增强受益，继续建议配置科技成长（新能源车、游戏、消费电子），具体推荐逻辑参考我们1.15《新能源车主题能否“贯穿全年”？》及今日发布的《5G引领科技投资进入蜜月期》。
●底部已现，把握超跌反弹的机会，继续推荐科技成长。从逻辑、估值、交易三个方面来看“底部已现”。03年“日新增病例数”连续下降是重要的分水岭，本轮A股市场已经进入平稳的“消化期”等待疫情更为明朗，对今年春节返工高峰的病例变化动态跟踪。板块我们建议积极进取而非防御。继续推荐科技成长（新能源车、游戏、消费电子）。
●核心假设风险。疫情持续性不确定，对经济与企业盈利造成冲击。
报告正文
一、节后调整时间空间印证判断，当前A股调整“底部已现”
我们在2.1日发布疫情点评报告《03为镜，比复刻历史更多的思考》，认为市场节后将快速反映情绪冲击，空间参考节假日富时中国A50期指和03年SARS恐慌期的调整幅度。节后市场表现印证判断。
我们在2月1日报告全面参考SARS时期的市场表现，认为“春节后短期的情绪恐慌不可避免，幅度上参考03年A/H市场指数跌幅9-12%、以及富时中国A50期指春节期间跌幅7.4%；由于信息披露和舆情监察更透明，市场调整时间较03年更快速”。2月3日A股开盘首日A股主要指数下跌7%-8%，市场表现从时间和幅度上印证我们此前判断。
事件冲击不改股市中期运行轨迹。从逻辑+估值+交易等方面来看，我们判断A股底部已现，走出“恐慌期”进入“消化期”。

二、从逻辑、估值、交易等层面看到积极曙光

事件冲击形成扰动，但股票运行方向核心关注“逻辑、估值与交易”。综合近两日信息，均给出了更明晰的答案。

2.1 逻辑未破坏：依然是“金融供给侧慢牛”，“战疫”成果明朗化

我们去年初提出的贴现率下行驱动“金融供给侧慢牛”并不会因“疫情”而破坏。
“战疫”成果初现曙光。据最新的疫情数据跟踪，随着隔离措施到位，部分“日新增”确诊/疑似/医学观察数据出现向下拐点——截止2月4日，全国新增疑似病例下降，全国非湖北新增确诊病例明显下降，全国非湖北新增医学观察持续下降数日后、湖北新增医学观察亦出现首次下降；此外，国家卫建委专家组、科技部陆续公布针对新冠病毒药物及诊疗最新研究成果。部分药物能有效抑制冠状病毒。
政策对冲坚定出手。与03年经验相似，疫情冲击下政策柔韧度显著上升。2月1日央行、财政部、银保监会、证监会、外汇局联合发布《关于进一步强化金融支持防控新型冠状病毒感染肺炎疫情的通知》；2月3-4日央行两日投放流动性累计达1.7万亿元，充分显示稳定市场预期、提振市场信心的决心。

2.2 估值支撑：当前股债相对回报处于高位，股优于债

2月3日大跌之前A股整体估值处于合理位置，大跌后中性更偏便宜。2月3日大跌当日，A股PE（TTM）为16.0倍，处于2010年以来的均值以下；A股PB（LF）为1.6倍，也在2010年以来的均值-1倍标准差附近，因此估值提供安全边际。估值的三个决定因素是利率、盈利预期、风险偏好。短期疫情影响之下风险偏好的波动大于企业盈利预期&利率的波动，疫情进展平稳并且市场反应逐步钝化。
股债相对回报处于高位，股优于债。2月3日大跌后A股股息收益率到达2.44%，相对国债的内在回报率到达2010年以来均值+1倍标准差的高点，股市的相对配置价值凸显。

2.3 交易行为：流动性危机缓解，增量资金布局

2月3日市场短暂遭遇流动性冲击，而在随后两个交易日交易流动性明显缓和。2月3日在市场恐慌情绪下，近千只股票终日封死跌停，在基金赎回压力下流动性更好的股票遭遇抛售，市场呈现短暂流动性冲击。而4-5日流动性危机大幅缓解——市场成交量放大、促成充分换手；跌停板公司数量明显减少；期指的负基差收敛。
恐慌是布局优质股票的良机，中长线资金逆行布局，稳定信心。2月3-4日北上资金两日净买入230亿；据上证报，2月3日约有百亿保险资金已入市；2月4日A股25家基金公司宣布自购旗下偏股型基金。各类中长线资金积极布局，平复流动性折价冲击、稳定市场增量资金预期。

三、行业轮动：从恐慌期至消化期，超跌反弹之后科技成长 “强者回归”

参考我们2月1日的报告，借鉴03年SARS时期的行业轮动规律，对当前行业配置依然有参考。从03年的行业表现来看，轮动和传导的过程依次是：①认知期（非疫情主导，“五朵金花”领涨）→②恐慌期（避险主导、小票流动性折价，医药/金融/公用事业领涨，休闲服务/建筑/TMT领跌）→③消化期（超跌反弹，前期领跌的TMT/休闲服务领涨，医药补跌）→④疫情平复后半年（“五朵金花”强势回归）。
节后行业轮动已沿着上述“恐慌期”向“消化期”过渡的方向演绎：疫情直接受益品种领涨→疫情冲击品种超跌反弹。2月3日市场大跌，仅抗击疫情受益的医药、线上消费相关的游戏物流等行业有相对表现；2月4-5日市场修复上涨，除医药与科技成长延续强势外，部分受疫情冲击领跌的必选消费、交运行业出现超跌反弹。与03年的轮动传导过程较为相似。
在疫情没有明显得到控制之前，疫情概念板块将维持强势。随着当前A股已经进入疫情“消化期”，我们判断TMT/休闲服务等行业具备超跌反弹动力。
03年行业表现表明事件性冲击通常不改变前期强势“五朵金花”的逻辑。板块我们建议积极进取而非防御，继续推荐科技成长（新能源车、游戏、消费电子）。疫情并未改变科技成长行业的受益逻辑，反而在货币宽松对冲下增强受益，继续配置科技成长（新能源车、游戏、消费电子）。
我们自1.15《新能源车主题能否“贯穿全年”？》已鲜明指出，新能源车行情绝非躁动、驱动因素将沿着分母端演变至分子端，机会有望贯穿全年，具体布局四条线索：（1）技术突破和特斯拉国产化下，弹性更大的中游锂电池与零部件；（2）成本具备优势、渗透率稳健提升、行业价格处于底部的上游锂电材料；（3）业绩处于底部加速出清，行业集中度提升的中游电机电控；（4）产销量出现拐点车型放量带来业绩增量的电动整车。详细推荐逻辑可参考我们1.15报告《新能源车主题能否“贯穿全年？”》。
5G投资亦步入蜜月期，5G量能具备乘数效应，机会不仅是在于手机出货量将快速上行，更在于以下三个方向：（1）自身特性带来的更密集排布和更高ASP；（2）万物互联之下终端载体拓展，各类创新应用迎发展机遇；（3）传输速率加快、数据流量爆发带来的计算能力和存储需求上行。当前产业周期进入到更为密集的上游快速建设周期和中下游起量阶段，继续推荐消费电子，面板、半导体、光模块等将伴随5G渗透和技术升级相应受益，下游从概念期逐步进入落地期，关注IT基础设施、各类IOT设备、软件、云计算，以及高清视频和游戏。推荐逻辑可参考我们今日发布的报告《5G引领科技投资进入蜜月期》。

四、底部已现

从SARS经验来看，“日新增病例数”连续下降意味着市场对疫情逐步“脱敏”，目前已经出现积极信号，但仍需对春节返工高峰保持跟踪。从逻辑、估值、交易三个方面来看，2月3日A股大跌后“底部已现”，疫情影响从“恐慌期”步入“消化期”。
恐慌是配置优质股票的最佳时机，中长线资金布局印证市场回归配置价值。疫情并未改变科技成长行业的受益逻辑，反而在货币改善格局下增强受益。板块我们建议积极进取而非防御，继续推荐科技成长（新能源车、游戏、消费电子）。

五、风险提示

流动性环境出现超预期波动疫情持续性不确定，对经济与企业盈利造成冲击。
本报告信息
对外发布日期：2020年2月5日
分析师：
戴康：SAC 执证号：S0260517120004，SFC CE No. BOA313
郑恺：SAC 执证号：S0260515090004
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