报告摘要
● 流动性出现重大问题且有所恶化。从全球大类资产的表现和异常相关性来看，资本市场震荡幅度已经进入历史前列级别，但不如1929年大衰退和2008年的次贷危机。我们在20-03-15《A股市场的三大预期差》中提出“全球流动性出现了重大问题”，“流动性负反馈才是本次全球市场巨震的深层次原因”。本周全球流动性紧缩出现了愈演愈烈的迹象：LIBOR-OIS、CP-T Bill的利差已形成了仅次于08年的第二高峰，我们认为流动性进一步恶化的标志是美元流动性紧张。
●美元流动性紧张是全球市场关键矛盾，提防强美元对其他市场造成冲击。美元流动性出现重大问题且进一步恶化形成虹吸效应，部分海外市场资产遭遇抛压以回补美元流动性，在此过程中，美元快速走强而其他货币承压，对全球流动性环境构成进一步的负面影响。经常项目逆差、外债比重较高且外汇储备薄弱的国家受到的冲击较大。需要提防美元流动性问题通过汇率对部分国家尤其是新兴市场金融系统造成次生灾害。从近期人民币兑美元贬值、资金面宽松而国债调整、中资美元债快速下跌的情况看，中国市场亦受到一定影响，然而整体风险相对可控。
●全球流动性仍在恶化但政策也开始走向正确的道路。我们此前曾提及，打破流动性“负反馈”闭环有两个抓手：（1）海外疫情得到控制；（2）全球政府央行财政通力合作。本周出现了2个不友好信号：（1）美联储再次非常规降息后市场用脚投票宽松无法推动信用扩张；（2）中国央行未下调MLF利率表明全球央行财政步调尚未一致。但需要看到，美联储和财政部对症下药启动了CPFF和提请可能规模达1万亿美元的财政刺激计划将有助防止信用紧缩负向螺旋的形成，对流动性问题快速扩散至企业和居民端将起到一定遏制作用。美联储曾在08-10-07引入CPFF，CP利差在大约两周后触及最高峰后快速回落。
●A股不卑不亢，建议利用可能到来的喘息期优化组合。金融市场重大冲击通常分三个阶段：冲击风险偏好—形成流动性负反馈—业绩减计。我们判断当前处于第二阶段的中期（政策已经对路但传导需要过程）。Paul Tudor Jones成名之举是在1987年美股巨震前发现了当时技术走势与1929年崩盘前很像。我们研究发现：15年6月A股巨震和当前美股的下跌形态也很相似。如果金融市场解杠杆的对比有一定参照性，那么美股可能处于第一波下跌尾声而A股也宜不卑不亢。我们预计反弹中科技成长表现较好。反弹后控制组合波动性。当前配置：（1）产业逻辑&新基建科技成长（IDC/医疗信息化）；（2）一季报明朗的相对优势（游戏/医药）；（3）内需内供下促基建链扩张（建材/电气设备）。
●核心假设风险：疫情控制反复、经济增长低于预期，海外不确定性。
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本报告信息
对外发布日期：2020年3月19日
分析师：
戴康：SAC 执证号：S0260517120004，SFC CE No. BOA313
俞一奇：SAC 执证号：S0260518010003，SFC CE No. BND259
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https://research.gf.com.cn/reportdetail/500008970
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