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“丫丫港股圈”
8月28日，北控水务发布了2020年上半年财报。
期内，实现营收124.5亿港元，按年跌2.9%；毛利为47.8亿，基本持平；归属母公司净利润22.7亿，按年下跌18.1%。
主要受累于水环境综合治理建造服务板块受益下降，下降原因为：一、受疫情影响，公司一季度在建项目建造进度推迟；二、公司管理层为优化利润结构，主动调控投资进度，减少了重资产的水环境综合治理业务投资，上半年该板块利润占比降至13%。 
虽然上半年业绩整体承压，但从业务细分来看，实际显示出公司的转型逐步取得成果，运营板块和轻资产业务收入和占比稳定提升，持续推动盈利质量的提升。
同时，随着国内经济活动恢复正常，这意味着北控水务的业绩风险已大机率集中释放，下半年将迎来复苏。
长期来看，疫情的影响并没有打乱北控水务的成长价值，而这点也反映在三峡集团的持续增持上。
截止目前，三峡集团持有北控水务股权约12.1%，自入股一年多以来已通过二级市场增持逾7%以上，显示出其对公司前景充满信心。
运营服务占比提升，持续提升盈利质量
具体来看，北控水务的建造收入同比下降9.1%至72.2亿元，其中综合治理项目建造收入同比跌 48%至16.8 亿元，很大程度抵销了BOT建设收入约18%的增长。
但事实上，两个业务一增一降，反映出公司追求盈利质量的战略转向。
图片来源：北控水务
由于综合治理项目投入相对较大，且不如BOT项目能够带来长期稳定的水费收入，所以公司今年来也主动减少了相关业务的发展。
相比下，BOT建设项目在完成建设后，通过营运将产生持续性收益，成为公司业务稳定成长的基本盘。所以BOT建设仍将是公司发展方向之一，亦在期内得以保持增长。
因此，在北控水务聚焦于可持续性发展、主动减少占比较大的综合治理项目、以及叠加疫情影响下，建造收入整体录得较为明显的下滑。
不过，这对公司的盈利质量并没有造成太大影响，主要在于运营服务收入在疫情下维持稳步增长。
这部分不但具备稳定性以及增长性，也是衡量公司长期价值的核心。
其中，污水及再生水处理服务收入同比增 9.5%至 27.5 亿元；供水服务收入同比增 2.4%至 12亿元。
如果这两部分业务分地区来看，中国收入同比增长11%，而海外收入则同比下跌18%，主要因为国内新水厂的持续投产以及海外政府回购了一些当地水厂。
此外，技术服务及设备销售收入同比增长6%，也很大程度反映出公司更专注于技术服务等轻资产业务下的成果。
整体而言，在轻资产战略的推进下，建造服务收入占比从去年同期约62%下降至2020年上半年的58%，推动整体毛利率同比提升1.1个百份点至38.3%，反映出盈利质量的提升。
图片来源：北控水务
然而，其他收入的减少以及期内费用率的上升，对公司盈利也造成了压力。
其中，分占合资企业利润同比跌 14.1%至 3.4 亿元，主要因为分占来自水处理服务及水环境治理建造服务的多间企业利润减少；
分占联营公司利润同比跌20.9%至 1.99 亿元，主要因为旗下北控清洁能源的利润贡献减少。
而费用率的提升主要基于两个因素。
一方面，在汇兑亏损、减值亏损以及污泥处理成本上涨下，其他经营费用净额同比大增 134.3%至3.71亿元；另一方面，财务费用率同比上升1.2个百份点至10.5%，主要原因是随着水务项目增多，项目借款增加。
截止上半年，公司的资产负债率为68.8%，较上年末下降0.5个百份点，而融资成本则从去年同期约4.07% 下降至 3.94%，财务状况继持稳健。
图片来源：北控水务
综上，上半年业绩是被动环境因素、叠加公司内部主动调整业务结构的结果，而对于下半年的展望，则可以从两点来看。
一是建造业务收入，可以预期的是，在公司战略持续推进下，综合治理项目建造收入将保持下降趋势，但另外的BOT建设收入，由于在未来能提供持续性收益，则会在公司推动下保持稳健增长；
二是运营服务收入，于上半年，北控水务每日总设计能力净增加 82.76万吨，总设计能力达到约4,022 万吨/日，而管理层维持今年新产能增加300万吨的指引。
随着新水厂的持续投产，可预期运营业务将维持稳健增长，并提升轻资产收入占比。
对于2020年全年来看，管理层预计净利润可能同比下降约10%。这意味着下半年业务将能顺利复苏，将上半年的下滑摊平。
所以说，北控水务的业绩风险已大机率集中释放，而在下半年业绩反弹的同时，盈利质量将能进一步提升。
未来展望：双平台和REITs助力轻资产化
疫情的影响是一次性，而且长线来看，最重要的还是在于一间企业的发展方向。
对于北控水务而言，聚焦轻资产战略是其未来发展的重中之重，而其中主要有两大驱动因素，分别是双平台战略以及REITs。
双平台战略方面，主要体现在和三峡集团的合作上。
于去年年底，双方已分别在南京市和长沙市设立合营双平台公司，其中北控水务控股两家专注运营的水务公司，三峡集团则控股另外两家水务投资公司。
截止6月底，双方的项目总投资达到44.5亿元，估算涉及水量处理规模达到15.5万吨/日，项目位于岳阳市。值得留意的是，该项目北控水务将负责委托运营部分，且出资仅占总投资的4.8%左右，体现出双平台战略的优势。
此外，于8月18日，北控水务、南京市政院、长江生态环保、中化十四建、中水电八局联合中标南京市六合区农村污水处理设施全覆盖的PPP项目，有关总投资额约20.67亿元。
从这也可以看到，北控水务正持续加强与三峡集团于项目层面的合作，这有利公司参与到长江大保护的同时，并进一步推行双平台战略。
图片来源：北控水务
至于REITs方面，证监会、发改委于上半年联合发布通知，正式启动基础设施REITs，亦有助北控水务进行轻资产化。
REITs有几个好处，一是可以释放基础资产的价值，从而推动公司整体的价值回归；二是收回资金变向融资，从而缓解资金压力、降低债务融资成本以及负债率；三是有利于公司进一步扩大项目运营规模，提升行业集中度。
根据管理层表示，北控水务目前正准备若干污水处理项目用以申报进入第一批REITs名单，相关产品最早可能在10月下旬推出。
可预期的是，这能于短期内释放公司的资产价值并回收现金，而更高的资产周转率，将有助公司快速扩充市占率。
因此，在双平台战略以及REITs的支撑下，相信北控水务的轻资产化将能顺利推进，从而大幅改善公司现金流状况，有望成为估值提升的催化剂。
图片来源：北控水务
结语
上半年，建造收入录得下滑，很大程度是公司推动轻资产转型下的阵痛，而为了提升盈利质量，这也是避不可免的。
可庆幸的是，成果也逐步渐现，轻资产收入占比有所提升。
同时，在疫情下，运营服务收入能维持稳步增长，也足够显示出其稳定性。这不但是公司未来持续增长的动力，也是衡量其长期价值的重要核心。
对于下半年，北控水务或将推出REITs产品，这点是值得期待，不但能释放资产价值，也可能成为推动公司价值重估的一个因素。
总结而言，公司今年的基本面低点已过，业绩风险已集中释放，结合估值、盈利质量提升以及REITs融资三大角度，未来上望的可能性更大。
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