【大宗商品】黄金剑指2000美元

2020年第三季度季报中我们提及当前黄金处境与2009年2至8月时极为类似，黄金正在酝酿向上突破，并有望冲击2011年前高。

目前看来，黄金结束了2月以来极为震荡的走势，在重拾升势。第三季度美国CPI的见底回升是推升金价的重要因素。短期内关注美国6月CPI是否出现见底回升迹象。

2020年第二季度拖累黄金走势的两大因素——新兴市场需求低迷以及对冲基金做多黄金意愿缺乏都正在扭转为积极因素。未来3至6个月内黄金有望触及2011年的高点1921美元/盎司，甚至挑战历史新高2000美元/盎司。

在《兴业研究贵金属季度展望：CPI回升将助推金价向上破位——2020年第三季度贵金属展望20200629》中，我们提及当前黄金所处的情况与2009年2至8月时极为类似，黄金正在酝酿向上突破，并有望冲击2011年前高。目前来看，这一判断正在变为现实

一、CPI的回升是金价的助推力

就2020年第三季度而言，美国通胀预期可能会因为油价暂未趋势性拉升暂停快速回升，但美国的CPI大概率将开始回升。历史来看，通胀预期或是CPI的回升都会推升金价。这一情况在2009年8月之后就发生过。

历史来看，10年期美国通胀预期和美国CPI同比通常呈现同步波动。但往往大的危机后，通胀预期的回升会明显领先于实际CPI的回升。2008年11月，美国10年期通胀预期见底回升，同期金价一同见底回升。美国通胀预期跟随油价一同回升至2009年6月，但金价的回升在2009年2月暂缓。这与本次4月之后通胀预期持续回升，但金价陷入横盘震荡较为类似。10年期美国通胀预期在2009年6月至2010年中呈现长达一年的震荡态势，但是2009年7月美国CPI同比的见底回升继续推升金价，金价与美国CPI同比一起回升至2009年12月之后，一同陷入震荡。此后在2010下半年，通胀预期和CPI再度回升时金价才重拾升势。

目前的时点，黄金在重拾升势。未来虽然通胀预期跟随油价可能会呈现出震荡态势，但CPI的见底回升将继续推升金价。短期内关注7月14日发布的美国6月CPI是否出现见底回升迹象。

二、2020年第二季度的拖累因素都正在转为积极因素

2.1 新兴市场需求见底回升

在《兴业研究商品报告：黄金牛市延续的条件20200525》中我们表示，2020年第二季度以来，新兴市场实物需求的下降以及对冲基金做多黄金意愿的缺乏是拖累金价的两个重要因素，并提及未来这两个因素转为正面将有利于金价继续上行。

在《兴业研究贵金属季度展望：CPI回升将助推金价向上破位——2020年第三季度贵金属展望20200629》中，我们提及新兴市场需求已经在5月有转为积极因素的苗头。在新冠疫情导致的封城措施最严重的4月，印度实物黄金进口量跌至零，5月进口量小幅回升，但仍显著低于近些年进口均值水平。随着经济步入持续回升态势，以及下半年美元指数尝试打开下方空间，新兴经济体汇率压力减少，中印黄金实物进口需求下半年有望持续回升。

2.2 对冲基金开始增仓黄金

CFTC非商业持仓多为对冲基金等专业投资者，期货市场流动性好、多空皆可以及可使用杠杆投资使得专业投资者更为偏爱。这与ETF投资者中Long-only投资基金以及私人财富管理基金占比较大存在差异。所以两种类型的投资者在考虑是否进行黄金多头配置时出发点也存在较大差异。历史来看，美国未来货币政策预期以及实际利率变动是CFTC非商业持仓的主要依据，而对冲周期性风险则是Long-only投资基金以及私人财富管理基金等通过黄金ETF长期配置黄金的重要因素，而且黄金ETF的持仓往往与过去一段时间黄金价格表现存在正相关性。

虽然这两年来ETF所反映的对黄金的投资需求持续高涨，但是CFTC非商业持仓所反映的对冲基金等专业投资者对于黄金的投资兴趣在2020年2月之后快速下降，这是2月之后黄金走势不流畅的重要原因之一。以往来看，仅仅只有ETF的增持还不足以驱动黄金的流畅上行，对冲基金的介入往往是不可或缺的因素。CFTC基金净多自2月18日的353649手一路快速下降至6月5日的219034手。但6月5日之后，黄金CFTC基金净多开始快速增加，主要源于多头增仓显著高于空头，美国CPI即将见底回升或是对冲基金开始大量增持黄金的主要因素。

目前来看，黄金大概率结束了2月以来极为震荡的走势，重新进入上行通道，未来3至6个月内有望触及2011年的高点1921美元/盎司甚至是2000美元/盎司。