反复提到，今年是改革大年，两会前的官方头条，都不是小新闻。
昨天官方的头条，是关于中央政治局就建设现代化经济体系进行集体学习。六个体系、一个体制。但关键词就两个字：实体。在非常关键的位置，非常醒目的提出，“要大力发展实体经济……实体经济是一国经济立身之本，是财富创造的根本源泉，是国家强盛的重要支柱……要深化供给侧结构性改革，加快发展先进制造业，推动互联网、大数据、人工智能同实体经济深度融合，推动资源要素向实体经济集聚、政策措施向实体经济倾斜、工作力量向实体经济加强”。重要得不能再重要了。回忆一下昨天讲到的浙江“亩产英雄”文件，是不是又加深了一层认识？有人讲，房地产是不是也属于实体啊？再回忆一下，“亩产效益”评价标准被排除掉的行业有哪些？答：金融+房地产。不好意思，官方定调的实体经济，主要是指先进制造业（敲黑板、划重点）。再回忆一下，隐形冠军企业的行业是？答：绝大部分都是先进制造业（敲黑板、划重点）。
一言以蔽之，重回实体。
应当讲，近几年，从资本聚集程度看，中国经济一直有两大热点领域，一是地产经济，以及与之围绕的金融配套；二是互联网经济，以及与之围绕的金融配套。地产经济，呈现出高度负债的特点，以传统金融资本作为支持；互联网经济，呈现出高额补贴的特点，以新兴金融资本作为支持。如果我们对相关行业有比较具体的了解，就会知道，这两大领域，无论从运营主体还是金融配套，其实都是自成一体、相对独立的。两大领域之中，各自存在大量的产业链上下游，以及各种“中间人”。
地产经济的利益实现，最终在于房地产的有效出售；互联网经济的利益实现，最终在于估值的有效变现。从金融利益来看，前者，是要清结债务链条，拿到预期固定回报；后者，是要完成变现，以高收益覆盖前期各轮资本补贴。此外，还有大量足以对各自全局造成影响的中间层利益，在地产经济而言，主要表现为资金空转套取通道费；在互联网经济（广义的新兴经济）而言，主要表现为以募集资金的高额管理费来实现投资机构的无风险收益。这些不同的利益安排，决定了各自的行为方式。
房地产长期都是高利润行业，以地产商意志为主导，金融只是支持，虽然地产商也经历不同时点的市场波动，有整合与淘汰，但在城市化初期，问题都不明显。城市化往往又与地方财政相捆绑，传统金融资本依附于地产，可以借此获得低风险高额回报，这也是刚性兑付形成的历史背景。
地产经济，面上看起来是房地产交易，背后牵涉规划、土地、建设、财政、货币等基本政策，覆盖基建、能源、金融、建材、交通各行各业，背后最关键的是就业。作为国土面积巨大、人口众多的国家，地产基建仍然具有长久生命力，切割地产与金融的紧密捆绑，抑制房价对其他行业的冲击，化解系统性风险，是不得不为的选择。
去年，我们已在小范围做出基本判断，98年房改以来的地产经济架构已无法维系，变革必然发生。但前路在哪里，当时还没有共识。这不是单纯的房地产和传统金融的问题，而是关系整个经济架构和运行模式的问题。单从房产税、限购、限售等“堵”的角度来思考，视野局限，不会得出更深远的判断。所以我们强调，站在今天，犹如站在98年房改启动之时，新的架构和模式能够是什么，要往后看20年。
中国平台式的互联网企业，注定大部分是利润很低甚至相当长时间内没有利润的，由于处于相对开放的新兴市场，消费者权利意识淡漠，缺乏监管，各种不计后果的丛林式竞争层出不穷，资本补贴相当重，因此互联网行业对金融资本的依赖性非常强。不补贴到细分行业垄断，就无法结束补贴，这其实让新兴金融资本也承受巨大压力。同时，新兴金融资本为了降低自身风险，又会以业绩对赌、预期上市时间对赌等方式维护自身利益，在上述微观安排下，互联网企业普遍呈现短期化行为方式。
目前国内对新兴行业的投资聚焦于个别热点领域，集中度非常高，所谓的“头部现象”十分明显。事实上，本土互联网领域的创新已经十分乏力，各种幼稚的创新层出不穷，甚至在金融等关键领域不断打政策擦边球以求取得边界的突破，这跟日本80年代金融泡沫时期的情况相似。大型互联网企业急速从线上转向线下，对既存资源进行快速分割，大量中小企业被迫站队，这与90年代科网泡沫破灭前香港互联网新贵在估值最高之际转身投向实体的情况相似。
当然也有区别。彼时的互联网产业仍然弱小，完整的商业模式和获取现金流的能力尚不具备，今天已都不是问题。我们正在见证中国互联网巨头从受金融资本支持向独立的垄断产业资本过渡。从欧美的历史经验看，从金融资本向垄断资本的过渡，会造成一系列经济、社会冲击，引发治理上的重大变革。中国与欧美的不同之处，还在于存在基础性的国有资本。今年如有机会，将尝试另文分析。
当此之际，互联网经济的阶段性边界已经显现，所谓大健康、新消费、新金融、人工智能、新能源汽车，口号响亮，何时能够量产？何时能够达到营收预期？何时能够产生利润？基本一无所知。大量新兴金融资本，究竟是跟风投资，继续分享管理费，期待二级市场的放开，还是真对所投领域和企业有十足的理解和把握，可谓如人饮水，冷暖自知。长期形成的资本补贴风气，让创业者习惯于不求利润、但求规模，不求产品、但求吆喝的心态，是否真的有利于形成有长远生命力的企业，在今天，恐怕这都不能称其为值得讨论的问题了。
互联网巨头向线下拓展，充分说明了阶段性边界已至。线上线下的融合，故事是美好的，信息科技对实体也会产生相当助益，但领域仍然是有限的。中国互联网企业自创立至今，唯一主流的思维就是平台思维，除此之外，是否真能给传统产业赋能，拓展至“无界”？我仍然十分怀疑。当然，作为资本，跨界本身是没有障碍的。
地产与互联网行业，从整体上与金融高度捆绑，资本过度集中消耗，使整个实体缺乏资本的长期支持，中小企业难以成长，行业人才大量流失。传统金融资本和新兴金融资本，有地产和互联网这两个利润丰厚的领域，从利益取向上，怎么可能去到其他地方呢？反过来讲，实体不振，在政策取向上，曾经也的确存在欠缺。
地产与互联网两个领域，时至今日，又有新的变化。地产经济而言，整体高负债难以维系已是共识，房价高企对实体经济的挤压也成现实，对地方财政、地产和金融的严管、切割，势在必行。互联网经济而言，经过数年惨烈竞合，以少数企业为主导的具有垄断性的产业资本基本定型，曾经的金融资本主导，逐渐向垄断性产业资本主导过渡。一方面，垄断产业资本的出现，为金融资本的退出提供了新的渠道，另方面，互联网经济可拓展的边界正在变窄，线上线下的迫切结合，是不得不为。可以预计，随着行业格局主导方发生变化，金融资本的行为方式也将发生变化。
整体上看，地产经济的收缩才是最关键，其对中国经济造成的冲击，显然无法主要依靠已经虚拟化的互联网经济的扩张去弥补，最关键的，还是就业问题。在地产和互联网，乃至围绕它们的金融之外，必须有所突破。
重回实体，已经不再是一个还有选择的问题。剩下的，就是你对中国政府配置资源的能力将作出怎样的判断了。
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