受制于房地产周期与市场的饱和
传统地产公司的重资产模式发展难度正在增大
地产大佬们纷纷转型“轻资产”模式
正所谓“拿别人的钱做自己的事”
已成为国内商业地产发展的新方向
但与国外相比
中国的“轻资产”模式有哪些差距?
国内是否存在真正的“轻资产”?
从投资到运营再到退出
“轻资产”如何打通整条产业链?
看完今天的文章
你就懂了

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当住宅地产高利润的黄金十年一去不复返，“以售养租”的重资产发展模式难以为继时，以万达、红星、大悦城为首的国内商业地产企业开始凭借自身多年的项目操盘经验和人才储备，采用轻资产模式大举扩张。旨在以最少的资本投入，充分利用杠杆原理，整合外界资源，实现利润最大化。
这也让“轻资产”当之无愧的成为了今年商业地产界的最热门话题。甚至有一些从业人士总结出了“轻资产”模式的若干路径，包括售后返租、REITS、商业信托、合作开发。但资本不是傻瓜，且从目前的情况来看，相较于国外西蒙、凯德、西田的商业模式及运作，国内商业地产企业的轻资产路径大多还有一些不足。
而本文就从典型案例上入手分析，看看国内外轻资产模式有何大不同？
一、国外轻资产模式

1、西蒙地产集团
作为国外轻资产模式不得不说的代表，西蒙地产集团（Simon Property Group，纽约证券交易所代码“SPG”），是全美最大的商业地产运营商和北美最大的零售地产上市公司，标准普尔500指数成分股之一，拥有北美地区公开发售的最大的商业地产REITs。
如果要用一组数据来描述这个最大，就是——截至2015年美国有254个上市REITs，总市值达9594亿美元。但全美最大的商业零售REITs－西蒙地产（SPG）市值达到712亿美元，超过美国前五大零售地产公司中另外四家公司的总和。
可以说，西蒙首先是一个房地产信托投资基金（REITs），其次是一家商业物业管理公司，最后才是一家房地产开发商。
西蒙的轻资产指的是在商业项目运营成熟后，通过出售、分散和打包设立REITs在公开市场出售，引入投资人、资产管理人和托管人，从而实现资金快速的回笼。
当然，西蒙本身也持有部分REITs份额，从而同时享受分红和物业升值收益。

西蒙的轻资产前后对比↑
也正是利用了REITs，让西蒙地产集团（SPG）得以撬动融资杠杆，通过并购实现快速扩张，然后以庞大的资产规模来分散风险。
而西蒙地产集团（SPG）稳健的商业模式和良好的营业管理，使其REITs平台持续创造较高投资回报，从而能够吸引投资者不断的投入。
商业模式加上REITs融资渠道，推动了西蒙地产集团（SPG）的飞速发展。可以说，REITs与西蒙地产集团（SPG）的发展是统一的整体。
2、新加坡凯德
而凯德集团（Capitaland）以发展地产基金为核心的“新资产模式”，实质是“以钱生钱”战略。
凯德由私募基金(PE)去培育和发展物业，成熟后则输送给房地产信托基金(REITs)，REITs为PE提供退出渠道，彼此间相互支持。
这种模式在凯德集团（中国）的许多购物中心、商场及城市综合体的开发过程中得以不断复制。
凯德集运营与投资为一体，运营机构同时作为投资管理人，打通投资建设、运营管理与投资退出整条产业链。
从本质上来看，“地产开发+资本运作”的模式是凯德集团地产经营模式的核心。
凯德在中国的12支私募基金（2014年数据）↓
凯德REITs一般采用的架构方式↓
3、澳大利亚西田
西田（Westfiled Group）是全球市值最高的零售商业地产集团，也是澳大利亚最大的上市公司之一，主要从事购物中心的持有、开发、设计、建设、基金、资产管理、物业管理、租赁和营销。
其运行模式基本上跟上面两家公司类似。前期通过自有资金、私募和银行贷款获得资金，然后拿项目、培育项目，再注入REITs基金。
西田的资本化运营
西田资产的变化
4、小结
总体来看，这三大企业的轻资产模式其实基本都类似。首先，他们都是在开发阶段就启动轻资产，引入私募基金，使得重资产轻资产化。其次是在项目运行良好之后，由信托或者是REITs平台来做进一步轻资产化。
二、国内轻资产模式

目前，国内商业地产企业基本人人都在争做“轻资产”，模式也各不相同：
万达：合作方负责取得项目用地的土地使用权，并负担土地出让金及项目建设所需全部投资；万达商业地产负责项目的建筑规划设计、开发建设管理、商业规划及招商、商业运营管理，授权项目使用万达广场品牌......双方按照项目开业后的租赁净收益分成。凭借轻资产模式，至2020年万达广场要急速扩大到400-500家，2016年预计开店50家，其中超过20家是“轻资产”。
凯德：2016年8月31日，凯德集团与长沙先导控股就湘江财富金融中心项目签订购物中心管理合同。凯德将以输出管理和品牌的形式参与项目的资产规划、开业筹备、商业运营和资产管理。
输出管理新模式，核心点在于凯德将长期运营管理项目，促使资产增值。同时，同等条件下，凯德优先享有项目的购买权，为业主和投资者做好退出机制。
红星：红星集团接洽中小房企或外行的合作方，入股或纯代管商业项目。除了运营红星集团自持项目外，也在全国寻求代管商业项目的机会。“我们会从代管的项目里挑优秀的，做红星自己的品牌爱琴海购物中心，否则就和代理行一样是为人做嫁衣”。
星河：星河将主要采取两种运作模式：一、以对方为主，星河进行纯粹的管理输出。二、以我方为主，此种操作模式可与金融资本结合，双方或多方共同出资，以星河为主导进行项目选址定位、设计规划、招商、推广、运营管理，出资方按照出资比例进行租金收益分成。
大悦城：“我们最看重的是消费者，轻资产运营是挖掘消费者终身价值的手段和方法，希望把渠道、消费者和资产三者结合起杢，并且最大化地发挥价值。”天津和平大悦城是大悦城地产的轻资产开端，或也将成为其未来运作的模本。
印力：优秀的轻资产公司，应具备的特质是：第一个是责任感，这样子能够让对方知道说你交给我手里和在你手里是一样的。第二个是品牌，你有品牌才会有人找你。第三个是一个体系化的专业运营管理能力。
轻资产管理输出模式
国内代表模式解读：
1、万达模式
万达模式，其实是一种以运营商为核心，投资机构作为财务投资人的类资管模式。
从本质上来看，万达仍然是一个住宅和商业综合发展的地产开发商。
但城市综合体模式促进了万达的飞速发展。这一阶段，依托“城市综合体”强大的商业号召力，基于低地价、政府扶持、核心区位、订单式招商等成体系的产业链整合优势，设计出了独具竞争力的“资金流滚动资产”的模式。
众所周知，目前要达到轻资产的目的，大概就三个途径。第一个是通过REITs，但是REITs是针对项目做成熟之后退出的品牌。而商业信托和合作开发是针对前期做开发时的轻资产工具。
商业地产实现轻资产的3大途径
从前面的数据我们可以看到，万达轻资产运营模式仅解决新建项目的轻资产问题，并未涉及存量项目。
基于此，我们可以这么理解——只要中国没有真正的REITs，万达存量物业无法退出，那就还是属于重资产企业属性。
2、印力模式
目前，印力所做的模式应该是跟国际比较接轨的（国外轻资产模式主要有两段，一是开发阶段，二是项目运营之后退出），而且实践过。
前期与汉威基金合作，共同开发了西溪印象城、宁波印象城、江阴新一城、马鞍山新一城等项目。后期则与凯雷基金达成合作，出售苏州印象城、杭州古墩印象城部分股权，寻求退出，但在几年后重新回购。

总体来看，虽然印力仍有存量物业暂未实现退出，但已经较为接近国外模式，主要还是缺乏REITs工具。
3、小结
中国目前缺乏可以创造出REITs这样长久持有平台的机制。只有使存量商业地产物业能真正实现估值并证券化公开流通，人人可持有REITs份额投资，重资产企业才能真正解脱转型为轻资产。
三、国外VS国内轻资产模式

所谓的轻资产，在中国不过是伪命题。
中国目前缺乏可以创造出REITs这样长久持有平台的机制。只有使存量商业地产物业能真正实现估值并证券化公开流通，人人都可持有REITs份额投资，重资产企业才能真正解脱转型为轻资产。到那时，资产管理的业绩可以以投资人所购买的REITs的分红回报的高低做为评价。
没有办法实现资产退出却打出“轻资产”旗号做管理输出的，基本上也是伪“轻资产”。
此外，在这里，作者再给大家提供一个评估购物中心价值的方法：收益法
简单而言，购物中心的价值就是一个充分掌握市场信息的买主在公开市场上愿意为购买购物中心而支付的价格。价值是基于购物中心产生的营运净收入（以及其他一些因素），而不是根据购物中心的建筑和它赖以附着的土地这些物质方面的指标。
（搜铺网专栏/作者：柏利城商业管理有限公司董事总经理房金亮；转载请务必注明出处！）
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