图融说
今年1月15日，作为全国第一家全日制学校教育集团，“成实外教育有限公司”在港交所主板挂牌，正式敲钟上市。成实外教育此次上市共发售7.5亿股H股，发行价为2.4港元，市值为72亿港元。透过上市的光芒，颇令人玩味的是，一家“非营利性”的教育集团何以走成了这条上市之路？在某知名律师事务所工作的Hannah律师通过本文深入浅出地为你解读成实外的上市秘籍，相信成实外的成功可以为许多名办教育机构未来上市指出一条明路。看完这篇文章，如果你也跃跃欲试希望和我们分享你的专业意见，欢迎你的来稿([email protected])成为[图融投稿作品系列]的专栏作者吧！
2016年1月15日，成实外教育有限公司（“成实外”）在港交所敲钟上市，顿时，某国内媒体以 “国内第一个上市的全日制学校”进行了报道，某知名论坛也出现了“如何看待国内第一个上市的全日制学校”的讨论标题。看到这里，就连上学期间成绩被数学和历史这两条后腿拖翻的我也不禁暗暗捏把汗，躺枪的枫叶教育和海亮教育还在沙滩上死不瞑目呢。
教育产业的上市公司远有新东方，近有学而思，成实外并非第一只教育概念股，但成实外有何特殊之处呢？根据砖家观点：新东方和学而思们从事的是语言培训、课外辅导或职业教育，本质上属于培训，但成实外从事的是K12教育，即全日制的学校教育，是包括学前教育、义务教育和高中教育在内的学校教育。这差别就相当于今年回老家过年的时候，隔壁家二狗告诉你他在中关村卖电脑，而村口铁蛋告诉你他在中关村卖电脑周边。当然也许卖电脑周边比买电脑的利润率高很多，但从监管层面来说是有本质区别的。
根据1995年的《教育法》规定，任何组织和个人不得以营利为目的举办学校及其他教育机构（《教育法》的最新修订将在第二部分介绍）。2013年修订的《民办教育促进法》也规定民办教育事业属于公益性事业，是社会主义教育事业的组成部分。看起来法律似乎未给予营利性的学校任何生存空间，但从事K12教育的实体中，枫叶教育于2014年11月在港交所挂牌，海亮教育于2015年7月漂洋过海登陆纳斯达克。我顿时有种节操崩坏的凌乱感，说好的“非营利性”呢？你们怎么都上市了？
有非营利要求的行业实现上市就不得不提及大名鼎鼎的VIE架构。
【1】上市架构
根据成实外招股说明书，上市主体：成实外教育有限公司是一家在开曼群岛注册成立的公司，而其主要业务是经营和管理位于中国四川的如下六所学校：

上述学校中，除成都学院外，其他境内经营实体均由成实外的境内关联方：四川德瑞企业发展有限公司（“四川德瑞”）全资拥有，成实外的上市结构如下：
看到这个图，估计读者们有点不想再读下去的感觉，我忽略一些细节，将其简化如下：

看到这个图，似乎大家都明白了，成实外是通过典型的VIE架构实现上市的。作为学校的出资人，四川德瑞并未按照中国法律的规定从其境内经营实体，即6所学校，获取合理回报，因此，境内6所学校本身是出资人不要求合理回报的实体。成实外通过其在境内的实体：西藏华泰与境内经营实体签订协议，将境内经营实体产生的所有经济利益以服务费的形式支付给西藏华泰，然后由西藏华泰以股息的形式将收入分配给上市主体。此外，通过VIE协议安排，西藏华泰控制了境内实体的经营。
【2】协议安排
成实外具体经济利益在境内的流动及控制关系如下图所示：

上述经济利益的流动和对境内经营实体的控制主要通过如下协议安排实现：
通过上述VIE架构，成实外成功规避了教育非营利的要求，实现上市。成实外上述架构虽未直接违反法律规定，但还是让从小接受爱国主义和社会主义教育的我觉得哪里不对。虽该等协议安排本身无需取得教育部门的批准，中国监管机构也并未颁布任何法律法规禁止在K12教育行业使用该等安排，但根据成实外招股说明书的描述，成实外已将上述协议安排向四川省教育厅披露并获得其确认。
【3】法规助力及未来发展
在成实外加紧上市进程的同时，教育类的法规也在紧锣密鼓地修改。早在2013年9月，国务院法制办已颁布了《教育法律一揽子修订草案（征求意见稿）》，对教育类法规进行整体修订，其中就包括对涉及有关非营利性的要求条款进行修改，具体情况如下表所示。其中《民办教育促进法》已于2015年12月公布二次审议稿，目前暂未通过。
如上，《教育法》和《高等教育法》中有关非营利性的条款已经被修改和通过，即将于2016年6月1日生效。虽然关键性的《民办教育促进法》仍在审议中，但从《教育法》和《高等教育法》的修订以及《民办教育促进法修正案》（二次审议稿）中我们已经看到，承认特定教育机构的营利性已成为法律所不能阻挡的行业发展趋势，这一修订将为今民办教育企业上市之路铲除关键性的障碍。
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