近年来
我国消费金融行业发展迅速
消费信贷的小额分散属性
使其天然适合作为ABS产品的基础资产
消费金融类公司业务快速扩展
也对低成本资金有着迫切需求
“消费金融+资产证券化”的市场空间极为广阔
风口下的“消费金融”如何借力ABS飞起来？
今天的文章就与你共同探讨
[本文内容来源自中航信托资管，转载请联系原作者；封面图来自于粉丝李伟；喜欢“图解金融”就把我们置顶吧。PS：中航信托资管近日成立百亿级ABS夹层基金，如有项目或资金对接意向，可联系微信号：clique-terre。]
粉丝推荐书籍：[美] 查尔斯·埃利斯:《高盛帝国》(中信出版社2015年版) , 欢迎看过这本书的小伙伴留言讨论读书心得。
目录
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1. 市场动态
(1) 消费金融类ABS产品发行情况
(2) 消费金融类ABS市场结构
2. 政策回顾
3. 专题研究
(1) 消费金融类ABS发行驱动力分析
(2) 消费金融领域市场参与主体
(3) 消费金融的运行操作主要模式
(4) 消费金融类ABS基础资产类型
(5) 消费金融类ABS投资要点分析
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市场动态
1.  消费金融类ABS产品发行情况
根据万得资讯披露的ABS产品发行数据，截至2016年11月27日，市场上已发行消费金融类ABS产品87笔，累计发行金额达1177.55亿元。因住房抵押贷款和汽车抵押贷款相对特殊，暂未纳入本报告统计范围，剔除该部分后各年消费金融类ABS产品发行情况如下图所示：
数据来源：wind，avic trust
注：2016年为截至11月底数据
从2013年首单消费金融概念ABS“东证资管-阿里巴巴1号专项资产管理计划”发行以来，消费金融类ABS产品近三年复合增速达226%，呈几何型增长，2017年发行规模有望突破千亿元。
2.  消费金融类ABS市场结构
目前市场上消费金融类ABS发行主体，主要包括银行（信用卡、消费贷款）、消费金融公司、持牌小贷公司、电商（赊销模式）、P2P网贷平台等五类，其中P2P类暂被交易所纳入负面清单。
截至2016年11月底，各主体发行数量和金额如下图所示：

数据来源：wind，avic trust
根据以上数据，历年市场发行结构如下图所示（单位 亿元）：


数据来源：wind，avic trust
2016年持牌小贷公司是发行规模最大的主体类型，截至11月底其发行金额占当年消费金融类ABS发行总额的73.87%，累计发行金额占消费金融类ABS累计发行总额的65.75%。在五类发行主体中，电商发行规模增长最快，其依托于直接的网络消费场景衍生出赊销类消费贷款模式受众广泛。第二类增长较快的发行主体是消费金融公司，这类主体一般不吸收公众存款，而以无担保、无抵押的个人消费贷款为主营产品，包括个人耐用消费品贷款和一般用途个人消费贷款等，具有小额、分散的特点。
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政策回顾
监管机构针对各类消费金融主体颁布了一系列准入政策，现摘取重要信息如下：
项目
消费金融公司
区域性小贷
互联网小贷
审批机构
银监会
省金融办
省金融办
牌照发放情况
截至2016.11.28，全国范围内共有17家消费金融公司
截至2016.9.30，根据央行统计数据，重庆市共有255家小额贷款公司
暂无明确统计数据，阿里、苏宁、海尔、乐视、小米、百度等多家企业已在重庆注册小贷公司
注册资本要求
基本规定：
一次性实缴货币资本不低于3亿元
基本规定：
有限责任公司：≥ 500万元
股份有限公司：≥ 1000万元
重庆市金融办规定：
有限责任公司：≥ 2000万元
股份有限公司：≥ 3000万元
基本规定：
暂无
重庆市金融办规定：
小额贷款公司申请开展网络贷款业务，注册资本不低于3亿元
股东背景
重点规定：
1.最近2个会计年度连续盈利
2.承诺5年内不转让所持股权
金融机构还应具备：
1.≥5年消费金融领域从业经验
2.最近1年末总资产不低于600亿元
非金融企业还应具备：
1. 最近1年营业收入≥300亿元
2. 最近1年年末净资产不低于资产总额的30%
企业法人：
1.最近2个会计年度连续盈利
2.年终分配后，净资产不低于资产总额的30%
3.权益性投资余额不超过净资产的50%
自然人和其它社会组织：
应当符合国家有关法律、法规及市政府金融办规定的其它条件
由于相关部门并未出台针对互联网小贷公司的相关法律法规，对其股东背景暂无明确规定
注1：根据央行发布数据，截至2016年9月底，全国小额贷款公司贷款余额为9292.8亿，机构数量为8741家，平均贷款余额为1.06亿元，其中重庆市小贷公司的平均贷款余额最高，达3.75亿元。目前重庆市对于小额贷款公司提供了多项优惠政策，多家公司已向重庆市金融办申请小贷牌照，上表中主要以重庆市政策为例。
注2：表格中所涉及的财务数据，若未单独说明，均为合并财务报表口径。
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专题研究
1.  消费金融类ABS发行驱动力分析
近年来我国消费金融行业发展迅速, 据国家统计局数据显示，前三季度，最终消费支出对国内生产总值增长的贡献率为71.0%，比上年同期提高13.3个百分点，这其中消费信贷的快速发展起到了巨大作用，并预计未来几年消费信贷仍将保持较快增长态势。目前在消费金融领域的参与主体众多，主要有商业银行、消费金融公司、小贷公司、电商平台和P2P网贷平台等。由于贷款人资质、审批流程、贷款特性和交易结构等的不同，银行和其他消费金融类主体存在着较大的差别，因此我们将重点分析银行以外的其他消费金融类公司。 
消费金融公司和小贷公司的资金主要来源于股东投入的自有资本,以及不超过两个银行业金融机构的融入资金。由于无法吸收公众存款,有限的融入资金渠道将大大制约其业务规模化发展，因此消费金融类公司有动力盘活资产存量,提高资金周转速度。 

目前消费金融公司资金来源主要有以下几类：
消费信贷资金模式
资金成本
资金来源
资金属性
自有资金
无风险利率
股东借款
非常有限
银行信贷
6-10%
委托业务
融资成本高，审批较难
P2P
10.25%
P2P投资者
政策限制多
同业拆借
2-3%
同业资金
政策对规模有限制
ABS
3.6-5%
场内外ABS
融资成本低
数据来源：融之家，avic trust
由此可见，资产证券化是一种成本较低的融资方式。对于消费金融类公司，在初期资金短缺、发展受限情况下，可通过资产证券化方式打包转让资产，获得业务开展资金，再通过不断滚动发放贷款来扩展规模。随着ABS产品的标准化程度不断提高，消费金融类公司可以实现轻资产转型。此外，通过在交易所发行公开交易的ABS产品，企业的市场知名度和行业认可度也会提高。
2.  消费金融领域市场参与主体
(1)  消费金融公司
消费金融公司是经银监会批准，不吸收公众存款，以小额、分散为原则，为中国境内居民个人提供以消费为目的贷款的非银行金融机构。


由于银监会审批较为严格，我国现有17家持牌消费金融公司，其中13家在2014年以后获得牌照，股东背景雄厚，多家机构有银行的背景。截止目前，市场上仅发行三单消费金融公司作为主体的ABS产品，其中中银两单，捷信一单，均在2016年发行于银行间市场，产品综合利率较低。预期未来消费金融机构的数量和经营规模将稳步增长，以满足差异化的小额贷款需求，而ABS产品基于其自身的诸多优势，未来消费金融公司类ABS发展可期。
相较于其他机构，股东背景、品牌声誉、资金成本及风控能力是消费金融公司的优势所在。
(2)  小贷公司
2008年央行和银监会出台的《关于小额贷款公司试点的指导意见》赋予小额贷款公司法律地位，意见明确了小贷公司是不吸收存款、经营小额贷款的公司，其牌照由各地政府的金融办发放。
根据央行统计数据，截至2016年9月30日，全国共有8000余家小额贷款公司，贷款余额逾9000亿元。小贷公司设立比较活跃的省市集中在沿海一带。重庆由于政策上的优惠，不少企业也选择于此申请小贷牌照。传统的小贷公司具有区域性，而近两年各地金融办在互联网的促进下开始发放互联网小贷牌照，获此小贷牌照的企业可以突破业务区域性开展的限制。目前重庆市拥有了全国最多的网络小额贷款公司，包括以阿里、百度、小米等为代表的知名电商，也有海尔、苏宁、世茂集团等传统绩优企业。
(3)  电商
电商类消费金融服务的主体主要包括：i 综合性电商旗下消费金融服务平台，如蚂蚁金服（花呗、天猫分期）、京东金融（白条）、苏宁金融等；ii 分期购物平台，以乐分期、趣分期为主。其服务模式主要依托于自身的互联网金融平台，面向自营商品及开放电商平台商户的商品，提供分期购物及小额消费贷款服务。
电商作为消费市场的核心参与方之一，在参与消费金融的过程之中更加直面消费者，通过产业链、支付工具、移动互联网等多种渠道掌控消费者的信息流、资金流、商品流，规避了多方信息不对称的问题，降低了风险发生的概率，这是其参与消费金融市场的核心能力。
3.  消费金融的运行操作主要模式
消费金融类公司采用不同的商业运行模式，其直接决定了所生成的基础资产是否适合包装为ABS产品，主要包括以下四类：
模式1（小额贷款模式）:此模式中，传统小贷公司只能在特定辖区内开展线下业务，而线上面向全国的业务是互联网小贷的优势所在，蚂蚁、京东、小米等通过小贷平台，提供贷款给各地的互联网用户。除多家机构在重庆申请了互联网小贷牌照外，万达集团、携程都宣布在上海拿到了此类牌照。
模式2（信托模式）: 因一些消费金融类公司没有发放贷款的资格，信托在该模式中作为通道，发放贷款给其用户。

模式3（赊销模式）:
此模式中，因有真实的消费场景，消费金融类公司不需要牌照，其生成的资产属于企业正常应收账款范畴。


模式4（P2P模式）: P2P模式的行业情况比较混乱，监管也正在规整之中，目前此类运行模式下生成的基础资产不适合包装为ABS。

4.  消费金融类ABS基础资产类型
(1)  有确定消费场景的信用贷款
其包括零售商品、租房、教育培训、购置农业机械所产生的消费贷款，已发行产品代表有：花呗、京东白条等。以《京东白条应收账款债权资产支持专项计划》为例，其基础资产信息如下：
类型
电商赊销债权
内容
原始权益人在京东网上购物商城销售商品过程中同意向用户提供赊销服务（“京东白条”），所合法享有的要求用户按期足额支付应付货款、服务费及其他应付款项（包括但不限于违约金）的债权，其实质是电商基于网络消费大数据给予个人的信用贷款。
特征
1.分散度高
 网购用户赊销产生的债权往往较为分散，一般电商设有赊销额度上限，以京东白条为例，单个用户最大信用额度为1.5万元（对比招行信用卡为0.3-5万元不等），按该专项计划8亿元发行规模测算，入池的赊销业务笔数已达到5万笔以上，分散度极高。

2.连续性强
 依赖于电商平台的流量支持，其赊销业务往往具有较强的连续性，有利于架设循环购买结构。

3.管理难度可控
 电商强大的信息系统降低了基础资产的管理难度。

 综合以上三点，电商类赊销债权是比较适合证券化的资产类型。
入池条件
1.基础资产和买卖合同真实有效；

2.基础资产上未设定抵押权、质权或任何第三方的其他有效权利主张；

3.
对最后一期还款日有时间节点要求
，本专项计划设定不得晚于专项计划设立日起2年；

4.基础资产无转让限制，不涉及诉讼和仲裁。
(2)  无具体消费场景的纯现金贷款
已发行产品：借呗、小米小贷。以《德邦借呗消费贷款资产支持专项计划》为例，其基础资产信息如下：

类型
信用贷款债权
内容
原始权益人在根据用户的支付宝芝麻积分评定的信用额度范围内，向用户提供的现金借贷债权。
特征
1.分散度较高
 目前借呗信用贷款额度为1000-50000元，最长期限12个月，贷款日利率为0.045%，随借随还。借呗主要目标群体为短期小额贷款用户，主要针对年轻消费群体，相应信用贷款债权也较为分散。
2.现金流稳定
 借呗纯现金贷款一般都以等额本息形式还款，现金流相对稳定。
3.贷款周期较短
 贷款期限分为3、6、12个月，可随时还款，因此需要依赖循环结构引补充新的贷款债权，以保障入池资产规模。
入池
条件
同上
5.  消费金融类ABS投资要点分析
在消费金融类ABS投资时，需要进行多维度考量，包括基础资产、原始权益人、交易结构和风险控制等要素。通过对产品多维度的深刻透视，并结合收益率和拟投资证券评级等要素，来综合判断是否具有投资价值。
(1)  基础资产风险点分析
消费类贷款一般具有金额小、期限短、收益高、较为分散的特点，其对应的债权或收益权比较明确，这种天然属性使其适合包装为ABS产品。针对基础资产，在投资中主要关注几个层面：第一，基础资产不违背政策或者法规要求。例如首付贷、校园贷等违反当前法规要求或存在政策争议的资产，因存在政策性风险而不予考虑。第二，资产池分散度的考虑，包括金额分散、行业分散和区域分散。金额分散，即将单笔合同金额纳入考量；行业分散，若存在不同行业时，尽可能分散化，例如京东白条入池资产在商品种类上的分散性；区域分散，贷款人不会集中在某一个或几个区域。小贷公司多具有区域性的特质，小贷类资产的地域集中度使其可能面临较大系统性风险。第三，原始权益人对贷款人的资质审核及流程等是否合理。由于消费金融依赖于个人信用，因此对个人信用的评分办法、审批流程及资产历史表现在风险控制中更为重要。此外，各消费金融公司对贷款人的五级分类存在不少差异，需要在逾期情况中具体甄别贷款人的还款意愿，判断其是否真实存在信用风险。
(2)  原始权益人
原始权益人的股东背景、注册资本、产品运营管理能力、风控体系的完善度等方面也是重要的考量因素。在股东背景和注册资本方面，消费金融公司的股东多为传统金融机构，其背景较强，注册资本门槛在3亿以上，其中5亿以上的占比约65%。小贷类公司具有区域性属性，多数股东背景不强，注册资本门槛在2000万左右。以广东（不含深圳）为例，366家小贷公司中仅有7家注册资本在三亿以上。电商类公司从目前已发行的产品来看，多为知名电商；在产品运营管理能力方面，考量其贷款历史经营数据，是否有完整的生命周期，并在此周期中衡量公司的产品运营管理能力；在风控体系健全性方面，从人员配置、系统建设和内部流程等多维度，来衡量贷款审批到投后管理的风控管理能力。基础资产的质量分析，不仅要考察消费金融类公司管理水平的高低，还需要通过以上指标进行综合判断。
(3)  交易结构
交易结构考量也至关重要，这关系到现金流的安全性、稳定性和偿付方式合理性。消费金融类ABS通常设置了循环购买结构，将不确定的、短久期的基础资产和长久期证券结合起来进行有效管理。循环购买结构符合消费金融小额、短期的基础资产特征，也可有效降低产品早偿风险。在该结构下，由于新入池资产的不确定性，投资还应当关注入池资产标准设置的合理性，以及资产服务商运营管理系统和流程等方面的问题。
在内部增信措施中，超额利差、超额抵押和较厚次级档较为常见。一方面，消费金融的基础资产利率较高，给ABS产品提供了较好超额利差保护。另一方面，循环购买结构下基础资产的规模往往大于证券本金，超额现金覆盖部分为ABS产品提供了信用增级。部分产品结构采用了保证金或现金储备账户，类似于现金方式的“超额抵押”。
除此以外，消费金融类ABS常具有较厚夹层和次级档，平均比例达到了20%，其中电商赊销模式的比例最高。夹层和次级档厚度较高的ABS产品为优先级的现金流提供了充足安全垫，使优先级证券的投资风险大为降低。尤其夹层档的比例设置极为关键，若设置得当，既可以保证优先级证券的现金流安全，又能降低ABS产品的综合利率。纵观国内市场，目前仅有为数不多专注于夹层档的专业投资机构，通过把投资者需求沟通前置到产品设计之中，减少了发行端和投资端信息不对称的问题，优化产品分层结构，以更好地满足不同投资者需求，降低产品发行端综合融资成本，提升产品发行效率。

数据来源：avic trust整理
(4)  风险控制
衡量风险控制的有效性可基于几个方面来考量。第一，现金流归集路径清晰。是否存在一个闭合的归集路径，以此降低产品存续期间，基础资产现金流和原始权益人其他资金混同的风险。同时综合考量产品的还款节奏和现金流归集频率，以此评估原始权益人挪用产品资金的风险。第二，后续资产服务机构的运营管理能力。在消费金融类ABS产品中，原始权益人通常承担资产服务商的职能，需要从人力、系统、流程等多维度来分析其运营管理有效性。第三，区分有真实消费场景和纯现金贷的不同风控手段。针对有真实消费场景的基础资产，电商和交易平台大数据风控能力是投资中的重要考虑因素。大数据风控能力主要体现在将金融科技化和具体场景结合，实现不同风控场景风控系数和维度的及时调整。不同地域、行业、场景、商业模式的风控模型均有所差异，同时线上线下结合的情形也不同，需要具体针对不同场景进行风控分析；针对纯现金贷的基础资产，由于贷款人的还款意愿依赖于个人信用，因此投资中更看中对个人信用评级方法、审批流程和资产历史情况的考量。
消费金融是蓝海领域，市场规模很大，但不同主体、场景、商业模式下，消费信贷的孵化和发展速度有所差异。作为第一家持牌机构的夹层基金，中航信托将运用专业水平和资源整合能力，协助消费金融公司借力ABS获得低成本资金，稳健地站在风口上。
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