A股继续上涨会带来财富效应吗?
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风险提示:本文所提到的观点仅代表个人的意见,所涉及标的不作推荐,据此买卖,风险自负。
作者:思想钢印9999
来源:雪球
01
一个值得认真对待的“ 滑坡谬误”
股市涨起来, 就有人开始找原因, 一直有人跟我探讨一种可能性:
股市上涨吸引更多的场外资金入场, 推动市场继续上涨, 到了一定程度推动“ 全民皆股( 基) ” , 创造人造牛市, 引发财富效应, 促进消费, 推动经济增长, 上市公司业绩回升, 估值下降, 确认或者再次推动股市上涨——
说实话, 问我有没有这个可能, 答案当然是有的。
这个观点其实分为两部分, 前半部分“ 上涨—新资金入场—新一轮上涨” 正是从资金层面描述的一轮牛市的形成过程;
后半部分就是“ 财富效应” , 最典型的例子就是2021年以前的房地产市场, 房产上涨带动消费能力的提升, 刺激经济。
学过逻辑学的朋友一定能看出来, 这个观点是典型的“ 滑坡谬误( Slippery slope) ” , 即不合理地使用一连串的因果关系, 将“ 可能性” 转化为“ 必然性” , 以达到某种意想的结论, 这也是大部分阴谋论文章的伎俩, 可以通过“ 滑坡谬误” 推导出任何他想要推出的结论。
上述观点, 实际上包括了前后四个独立的推论, 假设每一个推论的概率是75%( 实际上达不到) , 四个75%相乘后的概率为31.6%, 整体事件发生的可能性骤然降低。
当然, 如果真有大牛市, 31.6%的概率对应的期望值仍然是很高的, 值得专门写一篇文章研究探讨一下。
两种行为背后有没有一个统一的因素呢?
我在《 放水能放出牛市来吗? 》 一文中论述了市场流动性与风险偏好的关系:
股票交易就是一个“ 你卖给我, 我再卖给你” 的游戏, 如果双方的风险偏好都在提升, 每次交易都把价格向上涨一点, 不需要新增资金, 就能把股价拉上去。
所以新增资金并非股市上涨的直接原因, 风险偏好上升才是, 新增资金的真实作用是改变供需平衡, 让低风险偏好的资金卖出股票并且买不到股票, 从而提升市场的平均风险偏好, 最后提升股价。
所以说, 对于单个投资者而言, “ 买涨不买跌” 体现的是风险偏好上升, “ 高抛低吸” 体现的是风险偏好不变。
对于市场整体而言, 大盘在一个区间内震荡, 市场平均风险偏好不变, 投资者的风偏有升有降; 而向上突破区间则代表市场平均风险偏好提升, 投资者的风偏升多于降。
以市场看得比较多的上证综指为例, 近两年两次在3400点左右遇阻, 这并非偶然, 代表市场平均风险偏好在这一阶段各种条件综合后能到的极限。
那么风险偏好是由什么决定的呢? 你可以去想一想, 你在什么样的情况下, 愿意“ 追涨” 或者“ 杀跌” ?
之所以要分成外部和内部, 因为内外两种因素作用于风险偏好的机制不一样:
外部的因素风险偏好变化是“ 并行提升” , 大家一起( 或先后) 觉得好或不好, 相互不影响, 最后引发市场趋势性变化;
内部因素的风险偏好变化是“ 交互博弈” , 你的风偏提升了, 我也跟着提升, 但接着你和他都下降, 最后是在一个区间内宽幅震荡。
所以仅靠内部因素, 突破3100、 3200都有可能, 但要靠外部因素才能突破3400, 再引发市场整体风险偏好提升。 这也是很多趋势理论描述的, 突破一个区间后, 会有一段单边上升行情, 然后在一个新的区间内实现平衡。
再来看一看后半部分的“ 财富效应” 是不是存在。
03
A股为什么没有财富效应
用股市上涨促进经济, 对不对是一回事, 能不能做到是另一回事, 这个观点并不新鲜, 每次经济不好但股市反弹时, 都有人这样说, 只能说代表了股民的美好愿望。
事实上, 除了美国和几个金融业发达的国家之外, 大部分国家的股市都没有那么大的作用, 原因很简单, 证券化率( 市值/GDP) 不够。
首先, 美国金融体系是直接融资为主, 股票和债券是企业的主要融资手段, 也是居民的主要财富形式, 而中国是间接融资为主, 贷款是企业的主要融资手段, 存款和各类理财产品是居民的主要投资品种, 房地产才是最大的财富形式。
其次, 资本是全球流动的, 喜欢到活跃的、 好公司多的市场找机会; 好公司也是全球上市的, 喜欢到估值高流动性好的市场去, 美股之所以可以有“ 财富效应” , 因为证券化率高, 它吸引了全球最优秀的公司, 而股价上涨的收益, 大部分又都归于美国人;
而A股的优秀上市公司只是国内企业, 中国最有全球竞争力的互联网企业, 腾讯、 阿里、 美团和拼多多等企业, 大部分也都在海外股东手上, 总量并不足以支撑太多的散户, 不足以形成财富效应。
即便是美国企业, 越大的公司, 海外收入占比也越高, 七巨头来自海外的营收全部超过50%。 而A股前20大市值公司, 除了两桶油和宁德时代达到30%+、 中国银行和比亚迪20%+之外, 其他都是10%以内。
最后, 美股大公司的市值大部分都在社会公众股东手中, 而A股市值大部分都掌握在大股东手里, 股市上涨对社会财富的影响自然就很小。
最直观的数据, A股总市值90万亿, 扣除一半的产业资本和海外持股, 45万亿市值, 人均3.5万, 而中国人均房产面积41平米, 就算扣除一部分贷款, 房产的财富量也是股票的数倍。
所以美国的股市和中国以前的房地产市场, 确实存在财富效应, 其上涨与宏观经济之间存在“ 左脚踏右脚” 的关系, 但股市离这个标准还差得远, 当下能不能继续涨, 还是要看风险偏好是否能持续上升到突破这两年的区间。
04
左脚踏右脚、 右脚踏左脚
前面说过, 突破长期区间的风险偏好提升, 需要外部经济的配合, 如果经济不好, 是不是就无法提升呢?
其实近十年的两次牛市, 2015和2020年, 都是在经济比较差的情况下产生的, 但是—— 不要以为这很容易, 需要对未来经济的转好有强烈的一致性预期, 最后这个预期又被证实。
先看2020年:
2020年的大牛市的风险偏好是由预期推升的, 春节后到6月, 疫情刚刚传播到全球时, 当时几乎没有人想到疫情会延续如此长的时间, 所以在风险偏好短暂的快速下降后, 投资者用以前的经验, 将之视为一次性事件, 不影响世界经济的长期运作, 而此前的恐慌挖了一个超级大坑, 自然要先把坑填上。
等到7月把坑填上, 投资者开始意识到疫情不会那么快结束时, 大家又发现, 疫情对经济的影响是可控的, 消费能力依赖各国政府发钱, 制造能力依赖中国顽强的制造业, 那还有什么可担心的呢?
事实也证明, 除了少数行业, 大部分公司又恢复到疫情之前的正常经营水平, 2021年是中国经济占全球份额最高的一年, 东升西降的顶峰, 2020年这个大牛市, 是有道理的。
再看2015年:
参与过2014~15行情的投资者应该都记得, 虽然经济下降, 企业业绩差, 但政策鼓励资产重组, 传统企业纷纷转型新经济, 市场并不是瞎炒“ 流动性” , 而是预期资产重组给企业带来的巨大变化, 这是一种典型的由微观基本面的剧变带来的高风险偏好。
事实证明, 2016~17年, 宏观经济阶段性向上, 特别是那些资产重组的公司, 至少拿出了一年的漂亮财报—— 也引发了2019年的商誉爆雷潮。
在强烈的预期下, 你确实可以“ 左脚踏右脚、 右脚踏左脚” 上升几步, 创造出一个水牛—— 水牛也是牛嘛。
而这个一致性预期, 必须非常“ 一致性” , 并不是你觉得经济会好, 需要强有力的政策—— 更重要的是强有力的执行。
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