“三个铁证”表明中国并未发生资产负债表衰退
来源:中国社会科学院金融研究所
疫情以来,由房地产市场下行与股市表现不佳引起的资产端冲击,导致中国实体经济各部门资产负债表的修复调整,一定程度上抑制了总需求扩张,拖累了经济复苏进程。由此,引发了中国是否发生资产负债表衰退的热议;甚至有观点将当下的中国和1990年代的日本进行类比,认为中国可能重蹈日本式资产负债表衰退,陷入长期停滞局面。
在疫后经济复苏过程中,我国资产价格呈现下行趋势,但整体跌幅有限。从房价变动来看,70个大中城市住宅价格指数自2022年二季度起进入负增长区间,截至2023年末累计降幅为8.3%。其中,一线城市相对稳健,二三线城市降幅较大,分别累计下跌6.6%和10.8%。从股价变化来看,2022年至今,上证综指从3632点高位回落,一度跌至2700点,累计最大降幅为25.6%,现已重回2900点上方。总体而言,我国资产价格跌幅尚属正常,远不到资产价格暴跌或崩溃的地步。
相比之下,日本却要严重得多。20世纪90年代以来,日本过快收紧货币和房地产政策导致资产泡沫破裂,股票和房地产市场先后进入大幅调整阶段。从股票市场来看,日经225指数在1990年初接近3.9万点,至1992年1.4万点的阶段性底部累计下降63.0%,2003年4月一度跌破8000点,创历史新低。1989年日本上市公司总市值为4.3万亿美元,1990年缩水至2.9万亿美元,同比下降31.3%。从房地产市场来看,东京住房价格指数从1990年末248.3的高点,在一年内跌幅达到24.7%,到1995年降至150以下,到2003年甚至跌至100以下,此后在100附近震荡徘徊。日本土地价格自1991年起持续下跌,直到2006年首次恢复正增长,1991-2005年土地价格平均降幅为49.8%。
资产负债表衰退并非只是指资产负债表本身的收缩,更重要的是,这一收缩可能会导致经济衰退。比如,受资产负债表衰退影响,日本陷入了长达30年的经济停滞。1990年以来,随着资产泡沫破裂引发资产负债表衰退,日本经济增速长期维持在1%左右。日本在全球经济份额逐年下滑,从1994年17.9%的峰值降至2023年的3.5%。
相比之下,我国经济增速明显快于世界主要发达经济体,对全球经济复苏提供了重要支撑。2023年我国GDP超过126万亿元,同比增长5.2%,比上年加快2.2个百分点,回升向好趋势进一步巩固。中国经济对全球经济增长的贡献率有望超过30%,是全球经济增长的最大引擎。
四、结论
以上三方面分析(也可以称作“三个铁证”)表明,以“资产缩水、债务收缩和经济衰退”为主要特征的所谓资产负债表衰退在中国并没有发生。资产价格下跌引起资产缩水是有的,但其中最为重要的作用机制即债务收缩引发经济衰退,则根本没有——事实上,中国各部门债务还在扩张,经济还在较快增长。
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