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今天推荐的内容为美联储理事库格勒3月4日在 2024 年斯坦福大学经济政策研究所经济峰会上的讲话，内容涉及“美联储双重使命”，原稿的标题为《通货紧缩而失业率却没有上升？这次有什么不同》

翻译自美联储官网

我今天的主题是美联储的双重任务，即最大就业和稳定物价，特别是，在追求这两个目标时有时会出现的权衡。我之所以说“有时”，是因为在某些时候和某些经济条件下，这种权衡并没有出现——或者至少并不明显。这种区别很重要，特别是考虑到联邦公开市场委员会（FOMC）最近在劳动力市场保持强劲的情况下在降低高通胀方面取得的进展。更好地了解在执行双重任务时的权衡或缺乏权衡，将有助于研究人员和政策制定者从这些受欢迎的近期发展中吸取教训。

通货膨胀-失业权衡的历史

1977年，国会立法了美联储的“双重任务”，根据该授权，联邦公开市场委员会必须追求最大就业和稳定物价，这两个目标处于平等地位。

首先，值得强调的是，这些目标一般是相辅相成的，我稍后将回到这一点。但是，当它们不相辅相成时，考虑政策问题的一种方式是权衡取舍：最大就业率是最高就业水平，不会导致通货膨胀率大幅上升到与价格稳定一致的水平之上。

在讨论这些权衡之前，我想强调的是，持续实现委员会的就业目标取决于实现价格稳定。价格稳定使经济能够长期扩张，从而加强劳动力市场并扩大就业机会。这一过程尤其有利于那些经常被抛在后面的家庭和社区。

但是，也应该认识到，在短期内，最大就业和价格稳定目标之间可能会发生权衡。事实上，失业和通胀之间潜在的短期权衡长期以来一直是政策制定者经济考虑的突出因素。政府通过财政或货币刺激来促进就业的行动历来也倾向于增加总支出和通货膨胀。相反，通过转向紧缩性财政或货币政策来降低通胀的行动往往会减缓经济活动并增加失业率，或者至少减缓创造就业机会的步伐。

短期权衡的想法反映在“菲利普斯曲线”的原始规范中，该曲线以新西兰经济学家A.W.菲利普斯的名字命名，他绘制了1861年至1957年间英国失业率和名义工资增长的历史值，显示出两者之间经常成反比的关系。尽管菲利普斯曲线最初是根据工资来指定的，但后来的版本更典型地将失业与物价通胀进行比较。

从表面上看，在保持高就业率和降低通胀之间进行权衡似乎会让政策制定者陷入两难境地。它表明，当通货膨胀率远高于与价格稳定相关的水平时，政策制定者必须设计失业率的大幅上升以降低通货膨胀率。当对未来通胀的预期很高时，通货紧缩可能尤其具有挑战性。4 我们在1970年代和1980年代看到了这一点。要让家庭和企业相信联邦公开市场委员会致力于降低通胀，就需要接受一个长期的高失业率时期，尽管最终是暂时的，正如时任美联储主席保罗·沃尔克（Paul Volcker）所相信的那样。沃尔克被广泛认为，他通过愿意引发惩罚性衰退来结束当时所经历的“大通货膨胀”。他降低并压低了通胀，这在很大程度上是通过说服公众相信美联储将不惜一切代价控制通胀，从而降低对未来通胀的预期。

虽然长期经验表明，在追求最大就业和稳定物价的政策行动之间可以进行权衡，但有时和条件并非如此，或者至少在几乎没有权衡的证据的情况下。例如，在大萧条之后的十年中，联邦公开市场委员会（FOMC）的政策至少在某些方面是高度宽松的，但通胀率一直低于委员会2%的目标。因此，当通货膨胀率低于目标且就业率低于最大可持续水平时，可以使用宽松政策来执行任务的双方。

几十年来，学院派经济学家一直在争论这种权衡适用的情况。研究文献中的一项观点认为，中央银行确实可以通过专注于单一任务（即通胀目标）来实现良好的经济成果，并且促进稳定物价的政策也可以确保低失业率。在这种观点下，稳定通胀可以确保经济处于最佳水平，企业生产恰到好处的量，从而没有包括工人在内的任何资源被搁置一旁。这个理论适用于一个经济由需求驱动的世界——在这种情况下，来自经济需求方面的冲击可以通过货币政策来抵消，货币政策通过总需求发挥作用。

但在现实世界中——情况并不那么简单——需求冲击并不是驱动经济波动的唯一力量。正如我们过去几年所了解到的那样，供应冲击不仅存在，而且可能是巨大且持续的。不利的供应冲击，就像通胀预期上升一样，使得管理通胀和失业之间的权衡变得更加困难和成本更高。虽然需求急剧减少会降低经济活动和通货膨胀，但供应急剧减少（例如全球石油供应突然丧失）会加剧通货膨胀并减少经济活动。试图通过提高利率来对抗通胀将进一步减少经济活动和就业，而降低利率以促进经济活动和就业则会进一步推高通胀。因此，用货币政策工具应对持续的供应冲击可能有助于履行这一使命，但会与另一边的使命产生更大的偏差。

大流行及其后果中的通货膨胀和失业

现在让我谈谈大流行的经历。 2021 年通货膨胀率上升，到 2022 年中期，基于个人消费支出 (PCE) 的 12 个月通货膨胀率达到 7%，远高于 FOMC 2% 的目标。这是自 20 世纪 70 年代以来最大幅度的通胀飙升，引发了人们的担忧，担心它可能会提高对未来通胀的预期，但要再次降低通胀，就需要做出巨大的权衡——即大幅提高失业率。

一个更具体的担忧是，所谓的工资-价格螺旋将会出现，就像 20 世纪 70 年代一段时间内的情况一样。在紧张的劳动力市场中，对持续高通胀的预期可能会导致试图维持生活水平的工人要求更高的加薪。在总需求强劲的背景下，企业可能会提高工资以留住工人，然后将由此产生的成本增加转化为更高的价格。为了避免持续的螺旋式上升，劳动力和产品市场的需求和供给必须重新平衡——通过降低总需求、增加总供给或两者兼而有之。7如果实现这种平衡需要大幅减少总需求，那么，可持续地抑制通货膨胀可能需要在就业任务方面付出高昂的代价。幸运的是，这次我们似乎避免了工资-物价螺旋式上升，我将在稍后讨论。

随着通胀上升并开始持续存在，联邦公开市场委员会正确地将重点放在恢复价格稳定上，因为它知道，如果没有价格稳定，经济将无法为任何人服务，而高通胀最终将削弱劳动力市场的实力。尽管利率迅速上升，但一些人担心通货紧缩的代价将是失业率持续上升。但在过去一年左右的时间里，这种权衡远没有许多人担心的那么明显。我们看到通货膨胀显着降温，下降速度比 20 世纪 80 年代以来的任何时候都要快。然而，失业率仍接近 20 世纪 60 年代以来仅出现过几次的最低水平。

在此期间，我们如何避免常见的权衡，并在通胀和就业方面看到如此可喜的成果？我会提出一些可能的原因。这些问题的核心是，大流行性通胀同时带来了供给和需求冲击。在今天有限的时间里，我不打算讨论最近的通货膨胀究竟有多少可以由供给而不是需求来解释。但我将讨论需求和供给力量如何在通货膨胀率的上升和下降中发挥重要作用。

疫情导致部分经济领域供给大幅减少。商品供应受到限制是由于许多行业的产量受到限制。以美国的一个重要制造业——汽车生产为例。2019年，美国生产了10-1/2百万辆轻型汽车。2020 年，产量骤降至 8-1/2 百万辆，原因是与大流行相关的工厂关闭，随后全球范围内计算机芯片和其他零部件短缺。9该行业花了很长时间才恢复——汽车2021年产量不足900万辆，2022年产量略低于1000万辆。汽车供应紧张对汽车价格推高起到了很大作用。不仅仅是机动车辆；例如，您可能还记得食品加工厂关闭的报道，许多其他商品生产行业也遭受了“产出损失”。尽管对实物商品的需求强劲，但美国工业生产在疫情爆发时下降，直到 2022 年初仍低于大流行前的水平；事实上，有证据表明产量因材料供应不足而受到抑制。

但供应问题不仅限于货物；事实上，企业也广泛认为劳动力供应不足是导致产出下降的原因。在大流行初期，劳动力供应突然受到严重限制，因为工人自愿（在某些情况下）不自愿地离开工作场所。直到 2022 年中期，劳动力才恢复到大流行前的水平。尤其是老年工人大量离开劳动力市场。但即使是许多壮年工人（年龄在 25 岁至 54 岁之间）也因学校停课和健康问题而退出，而且直到 2023 年初，壮年劳动力参与率仍低于大流行前的水平。移民同样放缓，剥夺了经济中劳动力供应增长的传统来源，以及因 COVID-19 导致的死亡率上升。

幸运的是，商品和劳动力的供应短缺已基本消失。例如，2023年汽车产量几乎恢复到2019年的水平，工业生产以及各种商品供应指标也恢复到接近疫情前的水平。物流和运输网络的拥堵有所缓解，企业有时会找到替代的供应链网络。

在劳动力市场上，与大流行直接相关的短缺已经缓解，有助于恢复劳动力参与度，部分原因可能是学校重新开放、健康状况的进展以及儿童保育补贴和其他政策的帮助。远程工作能力的增强，允许公司和员工地点之间的脱钩，扩大了可用员工和工作岗位的范围。更广泛地说，强劲的劳动力需求吸引了更多工人进入劳动力市场，以至于壮年工人的劳动力参与率现已高于大流行前的水平。移民也出现反弹。

劳动力市场供应复苏的另一个更微妙的来源是企业与工人之间匹配质量的改善。任何时候，影响劳动力供给的一个关键因素是现有工人的技能能否满足雇主的需求。由于许多部门的劳动力供应短缺，而且职位空缺数量非常多，许多工人辞去了工作，跳槽到新的工作。经济学家普遍认为，劳动力流动率的提高改善了工人与企业的匹配——工人找到了能够更好地利用其技能的工作，通常工资更高，而企业找到了更适合其业务且工作效率更高的工人。经济扩张（例如自 2020 年 4 月以来持续的经济扩张）为工人提供了更多找到合适对象的机会。12而且过去工人和公司在寻找彼此方面似乎相当高效几年后，可能会在此过程中提高工作匹配的平均质量。13更高质量的工作与工人匹配可以提高工人的生产率，从而促进劳动力供应。

如果供应减少导致通货膨胀，那么供应的恢复也将有助于降低通货膨胀。商品部门供应的改善有助于缓解 2022 年初开始的通胀；例如，1月份，新车价格连续12个月的涨幅不到1%，远低于2022年春季13%以上的峰值增速。更广泛地说，核心PCE商品的总体价格水平，不包括食品和能源，去年相当平稳，近几个月实际上有所下降。

在劳动力方面，供给复苏可能有助于减缓工资增长速度，从而促进通货紧缩——尤其是在劳动密集型服务行业。14对于整个私人服务业来说，12 个月名义增长率以平均每小时收入衡量，1 月份的工资增长率为 4.5%，低于 2022 年初 5.9% 的峰值。而且，果然，服务业的价格通胀也有所放缓：在核心 PCE 服务业中，该服务业约占三成-核心 PCE 的四分之一 — 1 月份 12 个月通胀率为 4.1%，低于去年初 5.8% 的峰值。

但供应并不是通胀放缓的唯一因素。影响总需求的政策也发挥了作用。财政方面，政府支出对经济增长影响的指标继2020年的强力支持后，2021年转为负值。16而在货币政策方面，FOMC在2021年底的行动表明，政策加息的开始超出预期，FOMC 于 2022 年 3 月开始上调联邦基金利率目标区间。此后，委员会迅速收紧政策立场。尤其是在对金融状况敏感的经济领域，这一结果尤其明显。住房部门出现显着放缓，2022 年住宅投资下降超过 15%，2023 年保持平稳。去年设备投资增长不温不火，部分原因可能是金融条件限制，尽管我们已经看到设备投资增长半导体和电动汽车电池的制造建设将有助于解决剩余的供应方瓶颈。

除了这些政策敏感行业支出减少的例子外，我们还可以看到货币政策在锚定通胀预期方面的影响。即使在高通胀的情况下，家庭、企业和金融市场也相信通胀最终会回到目标水平。这些信念以 FOMC 的行动为指导：通过迅速提高政策利率和明确沟通，委员会展示了将通胀率降至 2% 的决心以及对价格稳定使命的承诺。例如，在密歇根大学流行的消费者调查中，锚定通胀预期是显而易见的。未来5至10年的通胀预期在疫情期间保持相对稳定，接近疫情前的水平。2021 年短期预期有所上升，但最近有所回落。17 锚定的通胀预期可能对实际价格设定很重要。这就是现代菲利普斯曲线理论所表明的。里士满联邦储备银行工作人员报告的调查表明了这种理论预期的相关性：数据显示企业对整体通胀的预期与这些企业自己的定价计划之间存在密切关系。18 至关重要的是，通过稳定通胀预期，联邦公开市场委员会很可能阻止了我之前提到的那种工资-价格螺旋动态的发展，同时也创造了条件，使通胀能够以低于预期的速度达到峰值。如果联邦公开市场委员会 (FOMC) 的行动不具有可信性且沟通不清晰，就会出现这种情况。实际工资增长（即考虑通货膨胀后的工资增长）已转为正数，这意味着工人收入的增长速度快于生活成本的增长速度。

关于大流行及其后果的一些最终观察

这些事态发展帮助我们回到了我开始讨论的通胀与失业之间的权衡问题。大流行的经验表明，这种权衡的性质会随着经济状况的变化而变化，菲利普斯曲线的陡度也是如此。最后，我将就我们在大流行期间及其后果中看到的变化提出两个更一般性的观察，并对研究人员今后提出的开放性问题提出建议。

首先，正如经济学家所说，供给曲线是“凸的”：供给量达到一定程度后，供给曲线的斜率急剧增大，导致价格迅速上涨。当需求接近行业产能极限时，供给曲线的陡峭部分就会发挥作用。出现这种情况的原因可能是需求异常大幅增长，也可能是行业产能暂时减少，或者两者兼而有之。研究表明，即使是在疫情爆发前的时期，个别行业也是如此。19正如我已经讨论过的，在疫情期间，许多行业都经历了巨大的需求冲击或供应削减，从而导致了通货膨胀。，而这些相同的冲击也可能通过将许多行业推向供给曲线的陡峭部分而加剧通胀效应。

在大流行初期，就我们的通胀任务而言，行业供应曲线的凸度或陡度代价相当高昂。但它最近可能对我们有所帮助，因为我们显然已经回到了许多行业供应曲线的陡峭部分，这导致了通货膨胀的迅速下降。21从长远来看，一个悬而未决的问题是：这个过程帮助企业更多地了解供应链和库存管理，这样我们将来就不太可能遇到供应曲线的陡峭部分。

其次，具体到菲利普斯曲线，我注意到在一大类经济模型中，菲利普斯曲线的陡峭程度部分取决于企业调整价格的频率，这似乎已被最近的经验所证实。22 在疫情爆发之前，典型的价格标签持续了 10 个月以上，而且这个数字多年来相当稳定。但疫情似乎使企业进入了更频繁的价格调整制度，即更短的价格持续时间。到 2022 年初，典型价格持续时间不到五个月。此后调价频率有所放缓，去年第三季度的最新数据显示价格持续了近七个月。23调价频率持续放缓表明企业成本正在下降。增长速度放缓，经济沿着菲利普斯曲线向下移动。24不过，有趣的是，在用于研究货币政策对经济影响的主力学术模型中，价格调整的频率往往是假设为常数。当然，经济学家过去也考虑过这个问题。但更深入地了解个别企业的价格调整决策与整体通胀之间的关系是进一步学术研究的重要领域。

于我一直在讨论的原因，我谨慎乐观地认为，我们将看到通货紧缩继续取得进展，而劳动力市场不会显著恶化。关于通货膨胀和失业的权衡，我们在大流行期间当然学到了很多东西，但还有很多东西需要学习。我特别期待进一步的研究，以丰富经济学界对通货膨胀-失业权衡和菲利普斯曲线的理解，并继续为政策制定者提供信息。