编译 | 华尔街大事件
作者 |Jay Capital
SAP（NYSE：SAP）是一家非常有吸引力且具有防御性的企业，因为它为企业提供了关键任务功能，2023 年第四季度对SAP来说是一个出色的季度，SAP 继续看到云领域的增长势头。此外，管理层还宣布了一项重大重组计划，该计划应更好地定位业务以实现增长。
SAP 报告称， 2023 年第 4 季度的业绩非常强劲，收入有机增长 9%，达到 85 亿欧元，比市场预期高出 2%。强劲的增长主要是由持续强劲的云业绩推动的，云业绩有机增长了 25%，达到约 37 亿欧元。其中，S/4HANA 继续强劲增长，实现了 61% 的有机增长。这些表现使得 SAP 在息税前利润方面也超出了共识，实现了 25 亿欧元的息税前利润（比共识高出 1.5%）。最后，SAP 报告预计每股收益为 1.41 美元，自由现金流为 16.6 亿欧元，意味着运行利率自由现金流收益率为 3.3%。
这是一个非常出色的季度，有足够的数据披露和评论，表明未来业绩将持续强劲，短期内有可能实现两位数增长。预计云将继续强劲增长，当前云积压总额同比增长 25% 至 137.5 亿欧元。这一积压相当于 2023 年第四季度云性能的大约 4 个季度。更好的是，从有机角度来看，积压订单增长了 27%，比我们在 2023 年第三季度看到的 25% 有所加速，表明需求不断增长。SAP 云积压总量在当前云积压之上又增加了一层，有机增长了 39%，从而为来年的云收入表现提供了更大的可视性。还披露了预示未来强劲增长的其他运营指标：
  1. S/4 HANA 目前的云积压工作有机增长了 72%。
  2. SaaS 收入有机增长 24%。
  3. PaaS 收入有机增长 46%。
  4. 云 ERP 套件增长了 33%。
按照 SAP 云业务的增长速度，随着它成为业务的更大组成部分（目前约为 44%），整合增长很可能会加速。这将成为该股估值的一个关键支撑因素，因为 SAP 上次可持续发展两位数增长是在 2012 财年之前。事实上，管理层在电话会议中已经有效地传达了这一点。
随着 SAP 经常性收入份额的不断增长，我们实际报告的总收入也以两位数增长只是时间问题。2023 财年盈利结果电话会议
有人可能会说，随着企业继续审查预算美国外部经济环境将给SAP的增长带来压力。但分析师认为 SAP 的情况并非如此。事实上，对SAP的需求仍然非常强劲。据管理层称，大客户正在使用比当前交叉销售水平更多的多云解决方案，并且由于成功的市场扩张，特别是在中端市场与 SAP 的 GROW，他们观察到净新客户获取量的增加。特别是在交叉销售方面，管理层报告称，前 1000 名客户现在使用四种 SAP 云解决方案，而去年为 3 种；前 100 名客户现在使用 5 种解决方案，而去年为 4 种。根据这一记录，如果我们反转它，则意味着前 900 名客户有很大潜力随着时间的推移逐渐转向五种解决方案。
SAP 打算重组整个组织以促进增长，从而进一步增强营收增长潜力。SAP 宣布了一项全公司范围的重组计划（影响多达 8,000 个职位），该计划将于 2024 年实施，但员工人数将保持不变。特别是，重组计划将把资源重新部署到SAP的战略增长领域，特别是商业人工智能，目标是在全公司范围内产生新的人工智能驱动的效率。在人工智能产品方面，SAP 也看到了非常积极的吸引力，因为自推出以来，超过一半的 SAP 客户选择了两种高级套餐之一。此外，SAP 还宣布与英伟达建立合作伙伴关系，利用 SAP 的 AI 功能增强 RISE。英伟达选择了 RISE 和 SAP，微软和英伟达都渴望通过将各自的 Copilot 与 SAP 相结合来扩展 AI 平台。
根据分析师的模型，对 SAP 的目标价格是 190 美元。这个目标价格是之前 160 美元目标价格的积极修正。随着管理层宣布重组计划并披露其他主要增长指标，分析师修改了他的假设：
  1. 2024 财年增长 8%，以反映重组计划造成的任何干扰，随后 25 财年增长 12%，以反映 SAP 对增长细分市场和持续云增长势头的关注。
  2. 利润率也应该受到重组计划的影响（正如管理层提到的，主要是在 2024 年上半年），因此我将利润率假设向下修正了 100 个基点。但是，对于 25 财年，在重组计划之后，利润率的变化应该高于我之前的预期。我将这 23% 与 SAP 历史水平 23-24% 进行了基准比较。
最后，就估值而言，我认为市场正在逐渐认识到 SAP 推动两位数增长的能力，从预期市盈率飙升至 27 倍就可以看出。短期内，随着 SAP 继续证明两位数增长是指日可待。
积压订单是重要的增长指标；然而，如果发生严重的美国经济衰退，客户将推迟实施这种“积压”。从这个意义上讲，收入增长加速将被进一步推后。这可能会导致投资者对 SAP 很快实现两位数增长失去希望。
鉴于 SAP 2023 年第 4 季度的强劲表现和未来积极的增长前景，分析师对 SAP 仍然持乐观态度。令人印象深刻的云性能，在 S/4HANA 和云 ERP 套件增长等关键指标中显而易见，支撑着积极的前景。值得注意的是，重组计划，加上对人工智能的关注以及与英伟达和微软等行业领导者的合作，为 SAP 描绘了积极的前景。尽管对外部经济环境存在担忧，但现实是 SAP 拥有强大的客户群，并继续推动成功的交叉销售。
END
美股研究社（meigushe）所发布文章不具有投资建议，请各位投资者自行判断。
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