最近，国际知名投资机构纷纷发布了 2024 年投资市场分析预测。
在这些预测中，有两点值得关注。首先，2024 年将是「科技股」大放异彩的一年；其次，这也是一个投资海外市场，特别是新兴市场的好年份。
这种大放异彩，对普通人来说意味着怎样的投资机会？乍看之下的「极佳」背后，是否隐藏着什么风险？
拥有十年中金、华夏基金等顶级投资机构工作经验的周玖洲，从机会和风险两个角度，深入分析了海外市场在 2023 年的表现和未来趋势。周玖洲对海外市场有着多年观察和投资实践，见证了第一批出海人在海外市场的沉浮，在回归 A 股数年后，他最近又重新关注起海外市场。他发现，这两年海外市场的变化超乎想象。
同时，周玖洲也是声动活泼最新付费播客「不止金钱」的主播。在这档节目里，他将自己在顶级投资机构的思维框架，提炼成人人可以用的工具箱，希望帮助更多人在这个快速变化的时代，更好地规避风险、应对风险；不仅仅在投资理财上，也在日常生活里，更好地决策和行动。
文末还有更多关于这档节目的介绍，不要错过。
*以下所有内容均不构成投资建议。
2023 年，美国的标普 500 指数上涨了 25%，纳斯达克指数更是上涨了 43%。这主要得益于科技股，尤其是七家美国科技巨头的强劲表现。这七家公司——微软、苹果、谷歌、亚马逊、Meta、英伟达和特斯拉——被统称为「Magnificent 7」（《The Magnificent Seven》是一部 2016 年上映的美国西部动作电影，中文译名《豪勇七蛟龙》）。
总体来看，「Magnificent 7」占据了标普 500 总市值的近 30%，其去年的上涨幅度达到 76%。具体来看，2023 年，英伟达的股价增长了约 239%，Meta 股价紧随其后，上涨了 194%。特斯拉、谷歌、微软和苹果的股价分别增长了 102%、58%、57% 和 48%。
可以说，去年的美股市场是一个高度偏离的市场，「Magnificent 7」主导了整个标普 500 的增长，但这不能完全代表美国股市的真实变化。相比之下，标普 500 中剩余的 493 家公司的上涨率仅为 14%。
我们常常以笼统的方式评价一个国家的股市表现好或坏，但实际上，股票指数仅是一类资产的统称，其内部结构千差万别。我们所讨论的市场表现，仅反映一个侧面，并非全貌。
就像笼统来说，「Magnificent 7」都是去年 AI 大模型浪潮的受益者，但仔细拆分一下，可以发现除了英伟达、微软、特斯拉和谷歌，其他公司离大模型还是有点远，并不完全是 AI 大模型导致这么大的涨幅。
▲ 美国华尔街。｜图源：Forbes
「Magnificent 7」目前在标普 500 总市值中所占的比例，在历史上是前所未有的。上世纪 80 年代，最大七家公司市值占比曾达到 24% 至 25%。在 2000 年的互联网泡沫时期，这一占比也仅仅超过 22%。
AI 浪潮下，我们怎么判别这些公司的估值是否虚高？可以通过横向和纵向对比来分析。
横向来看，可以将「Magnificent 7」与标普 500 指数中其他 493 家公司比较。以去年年底为例，这 493 家公司的预期市盈率 (Forward PE) 大约在 17 至 18 倍左右。相比之下，「Magnificent 7」的预期市盈率约为 27 倍，这表明两者之间的确存在较大差距。
不过，如此大的差距在历史上也一直存在，因为最龙头的 7 家公司，无论是市场地位、盈利能力，抑或是未来增长潜力，肯定都比剩下的大部分公司要强，理论上会享有一定的估值溢价。
纵向来看，可以将这些公司的当前估值与 10 年前比较。10 年前，这 7 家公司的市盈率大约是 18 倍。去年底，这一数字上升至 27 倍，其中有明显的估值提升。
尽管估值有明显提升，但也并没有我们想象中那样泡沫化。从中国投资者的角度看，27 倍的预期市盈率并不被视为过高。
由此我们可以看出，「Magnificent 7」2023 年的股价虽然表现惊人，但并没有达到高度泡沫化的程度。
美国科技浪潮的强劲表现，也产生了外溢效应。比如，中国台湾地区的加权指数去年涨幅接近 27%，其中台积电占比最大，约占整个指数的 30%。作为芯片下游代工企业，台积电代工和封装众多高阶 AI 芯片，包括英伟达的产品。
2023 年的日本股市再创新高，接近上世纪 90 年代「世纪大泡沫」的最高点。
虽然日本承接了欧美的科技供应链转移，自身也在半导体上游产业占有优势地位，但日经指数并不是一个科技或半导体行业的替代指数，其上涨更多地体现了日本国内经济结构和内生增长动能的变化。
日经指数中，占比最大的是可选消费（非必需消费），占 22%；其次是工业部门，占 20%；信息技术部分与半导体更为相关，但只占 17%。因此，消费和工业两大板块的综合影响能够显著左右日经指数的涨跌。
而在消费板块中，最大的公司是迅销集团，也就是优衣库的母公司，占整个日经指数的 10%。
值得注意的是，日经指数的上涨并非仅始于去年，而是从 2012 年下半年就开始了持续上涨。自那时起，日经指数先后创下 10 年、20 年以及 30 年新高。
这一轮上涨的起点，是日本前首相安倍晋三 2012 年提出的「安倍经济学」，其「三支箭」策略可以简化为三个要点，即实施大规模的量化宽松政策、采取更积极的财政政策，以及将通胀目标设定为 2%。
▲ 「安倍经济学三支箭」。｜图源：Tofugu
大规模量化宽松导致的一个后续政策是，日本央行直接进入股市，购买 ETF 基金（Exchange-Trade Fund，交易所交易基金），实质上等同于购买股票。这一举措在全球范围内，尤其是成熟国家中，相当罕见。因此，长时间以来，日本央行成为日本股市的最大买家。这样做也存在风险，如果经济未能实现复苏，谁能来接盘呢？
日经指数在结构上还表现出一定的分散性。其前十大股票的占比接近 40%，说明日经指数并不是由少数几只股票主导，其拥有较大权重的股票大多与消费、精密制造、半导体、工业先进制造和精细化工等相关。
所以，当我们以日经指数为投资标的时，需要回到其主要结构，即消费、工业，以及信息技术和金融等领域。我们的关注点更多应是对日本经济内生变化的观察。比如，通胀是不是真的回来了？日本央行的货币政策是否达到预期效果？日本经济是否进入新一轮增长期？这些都是我们需要持续观察的问题，目前还无法准确预测。
近期，在中国上市的日本日经 ETF 引起了关注，短期内购买人数太多，导致溢价率过高。在 1 月 16 日的交易日中，日经 ETF 的溢价率一度高达 20%。这意味着，中国大陆投资者如果当日购买了日经 ETF，只有等日经指数再涨 20%，投资才能回本，或者说投资的基金价格才能与基金本身的价值相等。
如此大的溢价，反映出投资者对海外股票资产，尤其是对某些国家的指数 ETF 资产，产生了浓厚的兴趣。但过高的溢价应该让我们警惕，意识到这是一种群体性跟风行为。
日本股价上涨有其内生动力，但中国投资者不顾价格高低盲目购买，其实是一个风险信号。
印度的 SENSEX 指数或者叫「孟买敏感 30 指数」去年上涨了 20%，并且长期来看表现优异，累计涨幅超过 20 倍。
SENSEX 指数包含了印度前三十大的股票，其前十大股票占比达到 70%。这前十大公司主要由银行和工业企业构成，还有一定比例的消费类公司。
▲ 图源：Medium
印度股市上涨的一个外因，是印度加入了美国主导的「印太经济框架供应链协议」，印度成为美国关键产品制造的最大转移地。
不过，印度股市的持续上涨，与其内因关系更大。首先，印度拥有极为有利的人口结构，并有可能成为世界上人口最多的国家。其劳动力比例高，劳动力成本低廉，人均 GDP 低于中国。
其次，城镇化的快速推进使得印度制造业的 PMI （Purchasing Managers' Index，采购经理指数）持续保持在扩张区间，这与中国过去的制造业发展有相似之处。
此外，印度将在 2024 年迎来大选，从目前预期来看，印度总理莫迪可能会继续执政。外界对印度政策的连续性和稳定性有一定信心。
总的来说，印度具备成为下一个「世界工厂」的基础，也成为全球投资者的关注焦点。
不过，海外投资充满复杂性和风险。很多年前，中国号称「私募教父」的赵丹阳曾在 2008 年清空 A 股投资，转向印度市场，因为他认为 21 世纪将是中国和印度的世纪，他也属于最早一批出海并投资印度的人。不过，2011 年，他在印度市场上遭受重创，亏损近 30%。这让他深受打击，最终清仓撤出印度市场，重返国内 A 股。然而，2012 年，印度市场就开始了长达十多年的牛市。
所以，当我们看到一些市场的热度时，不能简单将其视为捡钱的机会。历史上有无数投资者在这些看似充满机会的市场上吃过苦头。
墨西哥的 BMV 指数从 2014 起表现一直较为平稳，总体略有上涨，不过 2023 年一鼓作气，增长了 17% 至 18%，创下新高。
BMV 指数包含 36 支股票，比之前讨论的其他市场指数更加集中。其前十大权重股占比 70%，墨西哥股市的表现几乎由它们决定。其中，消费品类占据最大比重，其次是金融和上游能源资源。
在消费品类中，前十大公司中有 3 家有美国的影子。沃尔玛墨西哥是其中之一，另一家是 Femsa，即可口可乐在墨西哥的分销商，还有一个是面包品牌宾堡，其在美国的子公司是美国最大的烘焙公司。
墨西哥市场还有两个特点。第一，墨西哥交易所上约一半的市值被四五个家族分割，只要这些家族稳得住，墨交所的股市交易不会有太大波动。
第二，墨西哥长期以来几乎没有或很少有新的 IPO。过去几年，墨西哥交易所每年的 IPO 数量仅有一两个，有些年份甚至为零。这意味着，只要有增量资金，对整个股市的拉动作用就非常明显。
出现这种情况，主要是因为墨西哥「离天堂太远，离美国太近」，许多创新公司更倾向于在美国上市，由此可以接触更广泛的国际投资者，以及创造更高的估值。虽然墨交所希望吸引更多公司上市，但其对股权融资的吸引力相对有限，更多的融资发生在债券市场上。
与印度类似，墨西哥也是美国在全球供应链转移的受益方。如果说日本的产业链转移主要集中在半导体和高科技领域，那么印度和墨西哥则更像是「中国传统制造业和精密制造业」的替代角色，只不过印度在供应链中更类似中国，属于离岸市场，墨西哥则更像是近岸市场。墨西哥受益于美国推动的「友岸外包 (friend-shoring)」概念，有可能成为「下一个美洲工厂」。
2020 年，美国、墨西哥和加拿大签订了「美墨加自由贸易协定」，将墨西哥纳入三国自由贸易区。2021 年，美国推出了旨在推动「近岸外包」的供应链行政令，到了 2022 年和 2023 年，进一步发展成以友好国家为外包对象的模式。
▲ 美国、墨西哥和加拿大。｜图源：The Hill
不过，虽然墨西哥在汽车等领域，作为供应链替代表现出较强优势，但并不表示中国企业丧失了机遇。
目前，没有任何一个国家能够完全替代中国在全球供应链中的基础性作用。另外，根据美墨加自由贸易协定，墨西哥政府除了对原产地有要求外，现阶段对企业的资金来源、品牌归属和股东国籍等方面没有具体的限制。这为中国中资企业提供了进入墨西哥，并参与北美供应链重构的机会。
越南是中国投资者较为关注的投资地。2023 年，越南的胡志明指数涨了 12%。但拉长时间线就会发现，2022 年，胡志明指数下跌了 33%，是全球表现最差的市场之一。目前越南股市并未得到很好地恢复。
▲ 图源：TTL Global Logistics
越南股市的暴跌，与其在金融领域的反腐和房地产市场泡沫破灭关系紧密。胡志明指数的主要行业集中在房地产和金融领域，其中房地产占比近三成，金融超过 25%，所以这两个行业基本决定了越南股市的涨跌。
从外部因素看，越南长期局限在劳动力密集型的低端制造领域，在高科技制造业方面的发展远不如印度。
作为美国全球供应链转移的受益国，越南在 2018 年至 2021 年经历了快速上涨，但最终未能成功转型为全球供应链转移的战略区域。最近一两年，外资开始撤出越南市场。
事实上，在越南投资是有较高风险的。在 MSCI 全球投资市场分类中，越南被划分为「前沿市场 (Frontier Market)」，而非「新兴市场 (Emerging Market)」。与新兴市场相比，前沿市场在治理结构、金融政策和货币稳定性等方面的风险要高得多。
举一个例子，越南货币越南盾并不是一个广泛流通的货币。在内地，甚至是在香港大部分银行，都很难兑换到越南盾。从中可以看出越南作为一个前沿市场投资地的投资风险。一个金融相对比较稳定的国家，其货币一定是通行的。
从全球视角来看，越南并非重点关注的投资目的地。但越南作为投资目的地在国内一度备受关注，国内甚至还出现过去越南买房的「买房团」。如果不了解当地风险状况，盲目投资，就很可能遭受损失。
俄罗斯也曾是备受关注的新兴市场，属于「金砖国家」之一，但眼下可能是全球变动最剧烈的市场之一。
欧美投资者一度高度关注俄罗斯，其交易量一度占到了本地交易量的 40% 到 50%。即使 2014 年俄乌冲突时期，俄罗斯股市的表现也相对较好。尽管接下来经历了一次大跌，在 2015 年触底后，也一路持续上涨到 2020 年，完整参与了新兴市场上涨最快的那几年。
然而，现在俄罗斯股市已经发生了根本性变化。
去年，俄罗斯的 MOEX 指数上涨了 44%，看似与纳斯达克涨幅相当，但这个涨幅与俄罗斯的经济基本面和投资者的实际收益已几乎无关。
原因是俄罗斯 2022 年经历了一次非常惨烈的崩盘，随后暂停交易，并在重启交易后，限制海外投资者卖出，虽然此后允许友好国家的投资者交易，但对于多数投资者而言，俄罗斯股市事实上已经失去了投资的基本条件，即流动性，涨幅再大也没有实际意义。
可以预见，在一段时间内，俄罗斯股市会是一个「基本无法投资」的市场。
▲ 俄罗斯股市暴跌。｜图源：iStock
总结以上海外市场在 2023 年的表现，我们可以看出，眼下，科技股确实有着很大潜力，但在每一个国家具体表现不同，对每一个国家的市场影响力也不一；新兴市场同样蕴含着潜力，但同时，每一个市场也都有着各自特点和风险，不能简单归类。
由此我们也可以看出，每一次海外投资都不是一拍脑门，听一句「××热门」就可以做出的决策——不然你可能投资了半天，才发现自己投资的并不是「新兴市场」。
从专业角度看，投资可以分为两个阶段：从没有认知到拥有「有效认知」，以及从有效认知到投资决策。我们 80% 的时间其实都在解决第一个问题。
海外投资就像异地恋一样，存在信息隔离墙，阻隔了我们与海外市场的直接接触。在绝大多数情况下，我们通过互联网获取海外市场的信息。许多信息是二手、三手甚至四手的，每次传递都可能导致信息的衰减、失真或误导。
因此，在海外投资中，尽可能获取「一手信息」是关键。不过这些一手信息，也并不是什么绝对内幕，大部分都是公开的数据、统计。以上这些分析，都是可以追根溯源到原始数据的。
只是，从海量信息中筛选出「真消息」，并建立「有效认知」，并非一蹴而就，需要持续努力和反复实践，有时你可能会发现，之前研究了一遍两遍得出的结论还是错误的，那也不必着急，只能推倒重来。在海外投资领域，并不存在捷径，只有慢慢积累和逐步完善。
而「有效认知」的建立，可以很好地帮助我们识别风险。很多时候，躲开风险已经是事半功倍了。我们常常专注于追求收益，但换个角度想，识别并避开风险，就等于多得了一些收益。
关于如何有效识别「真假」信息，建立「有效认知」，以及如何识别和应对风险。周玖洲在声动活泼最新出品的付费播客「不止金钱」中有更详细解读。
2024 年，我们依然面对巨大的不确定性和风险，如何应对变动，做出比较好的决策，是每一个人都应该具备的能力。
「不止金钱」中介绍了顶级投资机构识别和应对风险的思维框架和方法论，并将其总结提炼为人人可用的工具，让大家不论在投资理财和日常生活中都能用起来，从而更好地决策。
▲ 由顶级投资机构的思维框架提炼的个人决策工具箱
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2024，让钱包和生活都变得确定。
以上对话整理自
声动活泼旗下播客「科技早知道」
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策划/KTZhou
编审/东君
编辑/Jecci
视觉设计/Mori
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