昨天的市场是爆仓的走势。
罪魁祸首大家也很熟悉，就是这两年广受欢迎的雪球产品。
雪球本质上是金融衍生品，衍生品就有一个特点——复杂。
这种复杂体现在两个方面，第一，产品本身结构就很复杂，令人难以透彻理解；第二，收益率的计算很复杂，获利概率的计算更复杂。
巴菲特和芒格向来对衍生品嗤之以鼻，原因就是过于复杂，靠赌涨跌就能赚钱，何必去烧脑赚这些小收益。同时他们也提示过衍生品如果规模过大，而市场又算不清楚，很容易给市场带来风险。2008年金融危机就是信用违约互换（Credit Default Swap）等债市衍生品被券商玩脱了的结果。
下面我将用尽量通俗的语言将这个产品及其对市场的影响解析透彻。
雪球本质上是一种看跌期权，购买雪球产品的客户是看跌期权的卖出者，券商作为对手方是看跌期权的买入者。
而看跌期权可以理解为一种保险。卖出看跌期权的客户收入是权利金（保费），风险是挂钩指数的计划外下跌亏损。买入看跌期权的券商成本就是付出的权利金（保费），但他的持仓挂钩指数计划外的下行风险有客户兜底，并且，他能赚到除付出的成本外指数上行的收益。
下图以一年期、103%敲出价、80%敲入价、16%票息的雪球产品解释了雪球产品的盈利亏损的4种不同情况——
了解了雪球产品的架构以后，结合近期市场的情况，细心的读者可能会生出两个疑问：
第一，券商作为经纪人历来空手套白狼，为什么要开发这种产品，去跟客户做对赌？看起来也赚不了多钱啊。
第二，雪球跟股指期货有什么关系？为什么最近大家提到雪球敲入就人心惶惶？
这两个疑问其实是有关联的，当你了解了券商的盈利模式，一切就迎刃而解了。
雪球产品普遍挂钩中证500和中证1000指数，这两个指数的特点就是都有股指期货，雪球产品可以说是为股指期货开发的一款产品。
几年前，因为中证500股指期货长期保持高贴水，买入股指期货光吃贴水年化收益率可达10%以上。此时，脑子灵活的券商就想到，有这个收益率，“票息”，也就是客户的权利金收益是不是就出来了？
加之，原本客户其实是在卖出看跌期权，从现金流的角度看，意味着客户本来应该不仅不用付出现金，还应该每月有权利金的收入，只有当行权被触发，客户才需要付款。
但雪球产品不是这样，它要求客户先付出现金，这个现金就会被券商拿去买股指期货，期间赚的贴水就会用来当客户的“票息”。另外，股指期货是保证金交易，也就是买100万的持仓只需要14万的现金，剩下的86万大可拿去做逆回购赚取无风险收益，这部分收益也可以用来当客户的“票息”。如果支付完“票息”还有多，就是券商的收益。
看见了吧，这就是券商空手套白狼的方式，用客户的钱买股指期货赚取贴水和利息收益，再用收益支付客户。指数涨了大家赚钱，指数跌了客户亏钱。当然券商也可能亏钱，当他需要支付“票息”而贴水和利息又不足以覆盖的时候，这就考验券商对产品的定价水平了。
很多人不了解产品的这个本质，被看似稳固的“票息”收入所吸引，把敲入（下跌20%或更多）当做小概率事件，于是雪球产品这几年在市场里大行其道，股指期货的持仓量也水涨船高，但同时股指期货的贴水幅度却在下降。这就是雪球与股指期货的关联所在。
如果单纯按照上面雪球产品的交易架构，其实对市场整体波动影响是很小的，反而起了平抑波动的作用，因为涨了就卖，跌了不到期是不卖的。
但大概是因为贴水幅度下降了，券商想要保持产品收益率，开始推出加杠杆的雪球产品，一旦加了杠杆，就会有强平、有爆仓。前几天传的跌26%爆仓的，明显就是4倍杠杆。
那么雪球会不会继续成为黑天鹅？
我认为不会。
A股市值近70万亿，每日成交6000-9000亿，期指市场才多大？IC总持仓30万张，对应市值3000亿，IM总持仓27万张，2700亿，两个加起来才不过A股市值的一个零头。
但无可否认，雪球产品的集中敲入会引起市场巨大波动。就像国家队买ETF就能带动整个市场，股指期货被短期大量卖出也会明显拖累市场。
但这是风险也是机会。昨天在IC、IM高贴水割出来的都是带血的筹码，到了今天都成了捡筹码的人的收益。
金融市场就是，愿打愿挨~
在大A的浩瀚海洋里，期指不过是小菜，雪球就是更小的菜，订阅刊外，多研究巴老的王道品种——股票，咨询加：joudou008，订阅了解详情点击下方蓝字阅读原文
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