平安首经团队：
钟正生  投资咨询资格编号：S1060520090001
范城恺  投资咨询资格编号：S1060523010001
核心观点

拜登“再工业化”成效初显。2021年以来，拜登政府吹响了“再工业化3.0”号角，推出自罗斯福新政以来规模最大的公共投资计划，重点出台了《美国救援计划》（ARP）、《基础设施投资与就业法案》（IIJA）、《芯片与科学法案》（CHIPS）和《通胀削减法案》（IRA）四大法案。“再工业化”主题相关投资计划合计约1.2万亿美元，计划于未来5-10年内投放，支出高峰或在2024-2027年。如何理解拜登的“再工业化”愿景？首先，拜登的“再工业化”传承了奥巴马时代的目标，且在当下已成两党共识；其次，新冠冲击强化了拜登政府对基建以及产业链安全的关注；最后，大国博弈背景下，美国重振制造业的紧迫性更强。迄今为止，拜登“再工业化”的成效初步表现在：1）制造业就业快速恢复，并超过新冠疫情前水平；2）商品需求驱动制造业增加值占GDP比重回升，经济结构有所优化；3）非住宅类营建投资大幅增长，主要受基建领域以及计算机、电子和电气行业拉动；4）美国上市企业资本开支（CAPEX）大幅增长；5）美国制造业FDI加速流入等。
美国“再工业化”的新机遇。过去十年美国重振制造业的进展有限，原因是多方面的——商品相对于服务的消费需求下滑、产业政策缺乏连贯性、劳动力成本劣势、以及美元升值的负面影响等。对比来看，我们认为拜登时代下，美国“再工业化”成功的概率更高：1）当前美国基建及制造业投资周期恰逢上升期，这可能强化再工业化政策的效果。2）发展高端制造业可能帮助打破商品需求瓶颈。2021-2022年美国商品尤其耐用品消费占比明显提升。未来美国及全球的新能源车、半导体等高端制造需求增长空间较大。3）拜登政府的“地方导向型”（place-based）产业政策具有开创性、或更科学。此外，拜登政府在实施大规模财政政策与大力度产业政策时更显魄力。4）美国劳动力质量在高端制造比拼中更显优势。这部分得益于奥巴马时代以来相关人才的累积。5）美国制造业综合成本在纳入经济安全考量（尤其能源安全、产业链风险等）后，可能更具备优势。
美国“再工业化”的固有挑战。第一，自动化、人工智能背景下，发展高端制造或难挽救美国制造业就业的流失。第二，美国的“再工业化”政策仍可能受制于美国政体。如民主党在即将到来的2024年大选落败，拜登的产业政策未必能被落实。第三，来自非美地区的制造业竞争仍在加剧。中国制造业综合实力不断上升，欧盟等发达经济体也在推进“再工业化”，除中国外的其他新兴经济体也可能加入竞争。第四，强势美元仍可能持续削弱美国制造业出口。
风险提示：美国财政紧缩幅度超预期，产业政策实施力度不及预期，全球高端制造业发展前景不确定等。
我们在报告《美国“再工业化”系列研究（一）：国际金融危机后，美国“再工业化”何以艰难？》（下称“系列一”）中回顾了奥巴马和特朗普时代，美国重振制造业的成效以及发展艰难的原因。本文为美国“再工业化”系列研究第二篇，聚焦于分析2021年以来拜登时代下的“再工业化”政策效果与前景。
对比国际金融危机以来奥巴马和特朗普时期的美国制造业发展环境，我们认为，拜登时代下，美国“再工业化”或有望取得更好的成效。有利因素可归结于三个方面：一是，当前美国基建和制造业投资周期恰逢底部上升期，天然存在投资需求；二是，拜登政府“地方导向型”的产业政策或更科学，且聚焦于高端制造发展亦显明智；三是，伴随“经济安全”因素在投资决策中的权重上升，美国制造业综合成本优势有望更加凸显。
虽然美国“再工业化”能否取得最终成功仍不确定，但可以预见的是，“再工业化”可能在较长时间里成为美国经济发展的主线之一，并通过预期对当下的资产配置产生即刻影响，值得持续关注。
拜登“再工业化”成效初显
1.1 拜登的“再工业化3.0”战略
美国现任总统拜登延续了对发展制造业的高度重视，吹响了“再工业化3.0”号角。拜登政府借助疫后纾困的“东风”，推出自罗斯福新政以来规模最大的公共投资计划：一方面继续扩大基建投资，另一方面重点支持半导体、清洁能源等高端制造领域。“再工业化”主题相关投资计划合计约1.2万亿美元，计划于未来5-10年内投放。
具体来看，拜登政府的“再工业化”战略可分为三个阶段：第一阶段，以经济纾困为由动用大规模财政。拜登政府于2021年3月火速通过了1.9万亿美元的《美国救援计划》（ARP），其中绝大多数用于补贴居民和企业，但也包括约100亿美元的基建投资计划，旨在推动美国疫情后的经济复苏。第二阶段，以基建为抓手增加未来5-10年的公共投资。《美国救援计划》通过后，拜登政府曾提出规模约3.5万亿美元的中长期财政方案，其中关于基建投资的部分获得了较大共识，形成了2021年11月通过的《基础设施投资与就业法案》（IIJA），包含5500亿美元的新增基建投资，计划于未来5-10年投放。第三阶段，重点支持半导体和清洁能源领域的发展。除基建领域外，拜登政府力推的中长期投资方案曾作为“重建更好法案（BBB）”获众议院通过，但在参议院受阻，最终被缩减和拆分，形成2022年8月落地的《芯片与科学法案》（CHIPS）和《通胀削减法案》（IRA），涉及半导体、新能源等高端制造领域的支出合计约6500亿美元，计划于未来10年内投放。
根据CBO测算，IIJA、CHIPS和IRA三大法案预计将在5年内（2022-2026年）增加政府预算支出合计约2700亿美元，其中约1520亿美元为基建领域的新增支出，新能源领域约930亿美元，芯片领域约250亿美元。从时间线看，上述三大法案的支出高峰或在2024-2027年，期间每年新增支出高达600-900亿美元。
1.2 如何理解拜登的“再工业化”愿景？
首先，拜登的“再工业化”传承了奥巴马时代的目标，且在当下已成为两党共识。拜登是奥巴马时期的副总统，无论在重振制造业的大方向，还是实操方面侧重于高端制造与能源转型，都与奥巴马时期的理念一脉相承。而且，类似奥巴马时期，拜登政府动用大规模财政刺激，并包含高额投资支出，部分原因也是出于经济纾困的需要。国际金融危机以来的十年，美国“再工业化”的进展不尽如人意，譬如美国制造业增加值占GDP比重、制造业就业占比等关键指标仍呈现下滑趋势。目前，无论是出于美国自身经济结构的优化，还是出于国际产业间的竞争，都需要重振美国制造业。某种程度上，“再工业化”已成为一种“政治正确”，拜登政府似乎别无选择。
其次，新冠冲击强化了拜登政府对基建以及产业链安全的关注。一方面，拜登上台恰逢新冠疫情冲击，尤其在2021年，美国遭遇了严重的供应链阻塞。白宫于2022年2月发布公告称，基于对过于一年的供应链审查，拜登政府计划在2022年重振美国制造并确保关键供应链的安全。另一方面，疫情后美国贸易逆差进一步扩大，制造业占商品出口比重也进一步下滑，凸显了国内制造业供给的薄弱。美国2021年商品贸易逆差较2019年扩大逾25%，其中制造业占商品出口比重更降至近40年新低。有关经济安全的考量，也令拜登政府强化引导产业链走向短链化、近岸化、本土化，这也自然需要加大国内制造业投资。
最后，大国博弈背景下，美国重振制造业的紧迫性更强。从特朗普到拜登，美国重振制造业的计划中均包含了遏制竞争对手的意图。拜登在2022年3月发表的国情咨文中提到，美国曾经拥有世界上最好的道路、桥梁和机场，但如今美国基建在全球仅排名第13位，因此需要大力实施基建法案以赢得“二十一世纪的经济竞争”。而当前大国博弈的方向更聚焦于制造业高端化、数字化和绿色化的竞争。拜登政府摒弃了特朗普时期关税等传统贸易保护思路，选择加强布局关键领域的竞争，如芯片、清洁能源。在能源转型方面，美国曾在特朗普时期退出《巴黎协定》，拜登政府继而需要大力度的政府支持以加快能源转型，弥补特朗普时期的落后。在高端制造方面，特朗普时期缺乏相关支持政策，拜登政府接棒奥巴马，进一步加码扶植高端制造，继而出台了《芯片和科学法案》。
1.3 美国“再工业化”成效初显
第一，制造业就业快速恢复，并超过新冠疫情前水平。奥巴马时期的再工业化政策，一定程度上帮助美国经济较快从国际金融危机中复苏，令制造业就业快速修复。类似地，拜登的疫情纾困政策与再工业化主题投资激励，成功助力美国经济复苏，制造业就业也从中受益。对比来看，奥巴马和特朗普并未帮助美国制造业就业人数恢复至2008年水平，但在拜登时期，美国制造业就业人数在2022年中已经恢复至2019年水平，此后继续增长并刷新国际金融危机以来新高。从失业率看，国际金融危机和新冠疫情均一度令美国制造业失业率升破13%，但拜登时代的失业率更快下降，2022年10月至2023年9月，美国制造业失业率平均为2.7%，低于2019年均值的2.9%。
第二，商品需求驱动制造业增加值占GDP比重回升，经济结构有所优化。美国制造业增加值占GDP比重在2021和2022年连续回升，分别上升0.1和0.3个百分点，至10.7%和11.0%。作为比较，金融相关行业（金融、保险、房地产及租赁业）增加值占GDP比重在2021-2022年期间累计大幅下降1.6个百分点，至20.2%，创2013年以来最低。这意味着，近两年美国经济结构出现改善迹象。在这背后，商品尤其耐用品需求的增长，是制造业增加值上升的主要驱动。
第三，非住宅类营建投资大幅增长，主要受基建领域以及计算机、电子和电气行业拉动。2022年以来，在高利率环境下，美国私人投资整体放缓，但非住宅类营建投资逆势增长。一方面，或受益于拜登的基建法案，2022年以来美国基建领域的投资加速向上。参考美国财政部测算，截至2023年6月，经通胀调整后，美国道路、桥梁、水利等公共支出以及私人交通运输支出等涨幅高达10-30%。另一方面，或受益于美国芯片法案，美国制造业领域的建造支出明显增长。据美国财政部统计，2023年1-4月，通胀调整后的制造业实际投资中，主要增长来自计算机、电子和电气行业，较2005-2022均值翻了一倍，投资额占所有制造业厂房投资的50%以上。
第四，美国企业资本开支（CAPEX）大幅增长。据咨询公司安永统计，2021年和2022年，标普500指数上市公司的资本支出分别同比增长9%和19.8%，并预计2023年仍将增长5.5%，这些数据均高于2019年的2.1%。如果说2021年美国企业增加投资更多反映2020年积压的需求，那么2022和2023年仍然高涨的投资意愿，则更可能体现拜登政府的政策效果。
第五，制造业FDI加速流入。据联合国贸发会（UNCTAD）口径，2021和2022年，美国FDI每年净流入分别达到3878和2851亿美元，不仅是2020年的3-4倍，也高于2018-2019年平均水平（2166亿美元）。据美国经济分析局（BEA）口径，2021和2022年，美国新增FDI（包括项目第一年支出以及计划总支出）分别达3838和2551亿美元，高于2019年的2336亿美元。其中，2022年制造业领域的FDI保持增长，占比更由2021年的33%上升至51%。
美国“再工业化”的新机遇
我们在报告《美国“再工业化”系列研究（一）：国际金融危机后，美国“再工业化”何以艰难？》（下称“系列一”）中指出，过去十年美国重振制造业的进展有限，原因是多方面的——商品相对于服务的消费需求下滑、产业政策缺乏连贯性、劳动力成本劣势、以及美元升值的负面影响等。对比来看，我们认为其中不少因素有望在拜登时代下获得改善，这些因素包括：1）当前美国基建及制造业投资周期恰逢上升期；2）高端制造业发展可能帮助打破商品需求瓶颈；3）拜登政府“地方导向型”产业政策或更为科学；4）美国劳动力质量在高端制造比拼中更显优势；5）美国制造业综合成本在纳入经济安全等考量后亦可能具备优势。这意味着，相较奥巴马和特朗普时期，拜登时代下，美国“再工业化”成功的概率更大。
2.1 顺应投资周期
当前美国投资建厂和设备更新或处于周期底部向上阶段，这可能强化再工业化政策的效果。一方面，根据1980年以来美国制造业占固定资产投资比重的走势，以及美国私人建造支出中的制造类占比走势，目前美国可能正处于15年左右的“建筑周期”中的上升期（参考我们报告《美国库存周期：这一次有什么不一样？》《美国经济下一步》等）。另一方面，美国设备投资占固定资产投资比重在历史上也呈现周期性规律，而这一指标截至2021年已跌至1950年以来最低水平，暗示未来美国制造业“设备周期”有望触底反弹。
2.2 打破需求瓶颈
高端制造发展可能创造需求，继而有望打破发达经济体商品需求瓶颈。一类观点认为，随着一国经济发展与居民收入水平上升，传统商品尤其耐用品消费需求增长有限，继而令发达经济体制造业增加值占GDP比重下降。但有意思的是，2021-2022年美国商品尤其耐用品消费占比出现了明显提升，考虑到2022年以后美国服务消费场景已基本修复，这或说明商品消费增长的停滞并非难以打破。
我们认为，新一轮高端制造发展伴随着制造品种类丰富、性能提升，有可能加快商品需求增长。美国国家标准及技术研究所（NIST）数据显示，2016年以来，美国制造品实际增加值加速增长，其中计算机和电子、机动车及零部件等子行业是主要驱动，初步体现了高端制造的“价值创造”能力。展望未来，以新能源、半导体为代表的高端制造需求被广泛认为具有巨大增长空间。预计至2030年，美国新能源汽车的市场份额较当前仍有5-10个百分点的上升空间（EIA预测），全球半导体需求有望较当前增长1.5-2倍（Precedence Research预测）。
2.3 更科学的产业政策
首先需要指出的是，相比共和党，主张“大政府”的民主党，在重振制造业方面或更具优势。一个有趣的数据是，回顾拜登之前的六届总统时期，美国制造业就业人数在共和党（里根、布什、特朗普）执政时期均出现下滑，而在民主党（克林顿、奥巴马）时期均出现修复[1]，而拜登执政时期的就业人数增长更为显著。民主党通常主张加大政府干预、增加社会福利、宽待移民等，可能更有益于制造业就业增长。而且，拜登政府被认为“开创了大政府的新时代”，相比历任民主党总统，在实施大规模财政政策与大力度产业政策时更显魄力。
布鲁金斯学会文章[2]指出，拜登政府的产业政策具有开创性，最鲜明的特点是“基于地方”（place-based），即根据美国不同地区的优势和特点进行投资，以最终实现国家产业战略。据统计，截至2022年底，美国至少已有19项累计规模达800亿美元的基于地方的产业计划，主要来自CHIPS、IIJA和ARP三大法案。文章认为，相较于美国历史上较为空泛且收效甚微的全国性产业政策，基于地方的产业政策有望进一步结合宏观目标与微观基础，根据地方发展差异来攻克产业发展的核心问题，加上地方政策延续性受到两党博弈的干扰较小，从而最终更有可能获得成功。此外，基于地方的产业政策有望鼓励地区间的良性竞争（截至2022年底全美范围内已从500余项目申请中筛选出60个重点项目[3]），在不同地区形成各个制造业细分领域的产业集群，最终服务于全国的制造业发展战略。
2.4 科技与人才优势凸显
美国自国际金融危机以来积累的科技与人才优势，在全球高端制造竞争中更加凸显。我们在系列一报告中指出，国际金融危机以来，美国人才优势不断累积，与高端制造领域相匹配的理工科教育持续强化。在2011-2021年的十年里，美国累计授予了约680万科学、技术、工程和数学（STEM）相关学位，相关学科的就业占比也在逐年提升。在全球比较中，目前美国单位劳动力成本虽高，但劳动力质量较优，单位劳动力产出具备比较优势。据德勤报告，在17个被调查经济体中，美国的“劳动力质量”排名靠前，在“单位劳动力实际增加值”上排名第一梯队。由于拜登的产业政策聚焦于高端制造，叠加2023年以来，以ChatGPT为代表的人工智能应用井喷，当前全球高端制造发展步入加速阶段，科技与人才需求可能加速增长，长期积累的人才优势可能更有力地帮助美国吸引相关投资。
2.5 “经济安全”更受重视
考虑营商环境、能源安全、政策风险等“经济安全”因素，美国制造业的综合竞争力可能进一步增强。德勤报告指出，制造业企业投资选址是一个复杂的过程，除了比较工资、租金、水电、税负和利率等“直接成本”外，也需要考虑一系列“间接成本”，包括劳动力质量、营商便利、基础设施、风险与保护（risk and protections）等。报告认为，截至2019年，美国制造业在“营商便利”和“风险与保护”方面具备国际比较优势，这使得美国的“间接成本”优势在17个受访地区中排名第一。拜登时代下，能源安全与产业链安全问题的重要性进一步提升，而这些恰是美国制造的优势所在。
能源安全方面，2022年的地缘冲突与能源危机，使得能源安全问题更受全球投资者重视。且高端制造领域的发展，因其更依赖于计算机、大数据、自动化的使用，可能更加契合美国电力供给优势。这是因为，电力供给一方面依赖于化石能源供给（当前美国电力供给来源中60%为煤炭、天然气等化石能源），另一方面依赖核能与可再生能源。前者是美国已具备的优势，后者是拜登政府大力鼓励发展的领域。
产业链安全与地缘风险方面，大国竞争背景下，跨国投资的政策风险溢价不断上升，可能更加驱动美国制造业“回流”。一方面，拜登政府的“芯片法案”、“通胀削减法案”等包含了有针对性的贸易保护条款，加大了非美地区制造业投资的政策风险。美国商务部于2023年9月最新发布了“护栏”规则，限制美国资金接收者在“受关注国家”扩大半导体领域投资或进行联合技术研发活动。另一方面，当前全球化放缓趋势仍在加强。2023年以来，美欧不断炒作“去风险化（De-risking）”的新概念，并写入5月公布的G7联合声明。
美国“再工业化”的固有挑战
我们认为，美国新一轮“再工业化”有望取得阶段性进展，以及在部分高端制造领域取得进展。但是，长期以来美国制造业衰退的大趋势能否真正逆转，仍存在高度不确定性。比较有挑战的部分包括：高端制造对美国就业的拉动效果，产业政策的落实与连贯性，来自非美制造业的竞争，以及美元升值对美国制造业出口竞争力的威胁等。
3.1 制造业就业难升
第一，发展高端制造或难挽救美国制造业就业的流失。目前，美国“再工业化”的主要进展表现在营建支出等投资增长，但这些投资能否令制造业就业人数占比回升，仍是不确定的：一方面，半导体、新能源汽车等高端制造在整体制造业中的占比仍然相对有限。另一方面，美国制造业就业的增长前景并不明朗。2021年以来，美国制造业就业绝对人数虽然增长，但在整体非农就业中的占比仍在下滑。未来，即便高端制造能够有效提升制造业增加值，但鉴于自动化、人工智能等发展，高技术人才需求的增长或难弥补低技术岗位的流失。正如1980年以来，伴随美国高端制造产出增长，相关就业几乎没有增长[4]。
3.2 美国政体是旧疾
第二，美国的“再工业化”政策仍可能受制于美国政体。美国政体与产业政策可能天然存在矛盾，无论是根深蒂固的市场经济观念，还是两党博弈与权力制衡，都可能限制产业政策的边界，干扰扶植制造业发展的连贯性。我们系列一报告指出，奥巴马时期的国会分裂以及特朗普时期政策思路的变化，均削弱了美国产业政策的效果。类似地，虽然拜登政府已经计划在未来5-10年增大基建及高端制造支出，但是如果重演国会分裂、执政党更替（如民主党在即将到来的2024年大选落败），这些产业政策未必能被落实。尤其考虑到，美国政府赤字率和债务率已然走高，未来政府支出的阻力很可能加大。此外，美国产业政策也面临国际阻力，譬如《通胀削减法案》包含的补贴条款，已引发美国盟友不满。
3.3 国际竞争在加剧
第三，来自非美地区的制造业竞争仍在加剧。首先，如我们在系列一报告中指出，中国制造业综合实力的上升，无疑加大了美国重振制造业的难度。即使聚焦于高端制造业，美国国务院和特别竞争研究项目资助的一份报告显示，目前中国在44 个关键和新兴科学技术领域中有37个保持全球领先，而美国仅在剩下的7个领域领先[5]。其次，以欧盟为代表的非美发达经济体也在大力推进“再工业化”。欧盟在2023年3月和6月先后公布了《净零工业法案》和《关键原材料法案》，加快推进绿色、数字和弹性经济转型，在此过程中与美国的竞争难以避免。最后，除中国外的其他新兴经济体也可能加入全球制造业份额的竞争。2020年以来，美国从越南、墨西哥等地区的货物进口增长较快。这意味着，在产业链重构过程中，“友岸化、近岸化”也是可选项，“回流”美国并非必选。
3.4 强美元或是威胁
第四，强势美元削弱美国制造业出口竞争力。如我们在系列一报告中指出，国际金融危机后，美国经济复苏令美元步入上升通道，但这可能削弱美国制造业出口竞争力。回到当下，强势美元仍可能持续威胁美国制造业发展。尤其考虑到，如果美国“再工业化”取得较多进展，制造业重整有望阶段抬升美国的潜在增长率，美国经济相对于全球经济或将处于更有利的位置，美元便可能在较长时间里保持强势。
风险提示：1）美国经济增长前景不及预期，拖累制造业表现；2）美联储紧缩周期超预期，抑制制造业投资；3）美国财政紧缩幅度超预期，产业政策实施力度不及预期；4）美国政治换届及其他地缘政治环境变化，冲击制造业发展；5）全球高端制造业发展前景本身存在不确定性等。
参考资料：
[1] Who killed US manufacturing. Investment Monitor, 2021.
[2] Biden’s big bet on place-based industrial policy. Brookings, 2023.
[3] The future of place-based economic policy: Early insights from the Build Back Better Regional Challenge. Brookings, 2022.
[4] America’s advanced industries: New trends. Brookings, 2016.
[5] ASPI’s Critical Technology Tracker: The global race for future power. Australian Strategic Policy Institute, 2023.
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