导语：投资者正在忽视全球不断增长的赤字问题的阴影。
据彭博社报道，就在十一月初，债券市场中突然不再提到一个词：债务供应。随着发达国家的债券价格日复一日地飙升，导致收益率下跌并为投资者带来一些急需的利润，对不断上升的预算赤字的担忧逐渐消失。
但这种情况能持续多久呢？
在接下来的几周里，美国、英国和欧元区等国将开始以前所未有的速度在市场上发行债券。这些国家，以及日本，都面临着曾经被认为不可思议的赤字，根据彭博情报的估计，它们将出售净值2.1万亿美元的新债券，以筹集资金来支持2024年的支出计划，较去年增加了7%。
由于大多数中央银行不再购买债券以促进经济增长，政府现在必须吸引全球投资者发出更多的购买订单。为了实现这一目标，他们将不得不提供更高的收益率，就像今年夏天担心政府债务激增的问题在惠誉评级机构剥夺美国AAA信用评级后引发了市场恐慌一样。这一剧情导致10年期美国国债收益率首次在16年内超过5%。
尽管近期的忧虑已经减弱，主要是因为通胀放缓促使投资者突然关注中央银行可能开始降息的想法，但许多债券市场分析师认为，考虑到当前的供需动态，很可能不久之后这种紧张的担忧将再次引起市场议论。事实上，债券收益率今年已经上涨。
“目前，市场只是着迷于美联储的利率周期，”ING金融市场全球债务与利率策略主管Padhraic Garvey说。“一旦这种新奇感消失，我们将开始更担心赤字问题。”
到2028年，大多数主要经济体都将实现债务净额至少占GDP的2%
国际货币基金组织的数据显示，发达经济体的公共债务已经从大约20年前的GDP的75%左右上升到超过112%。这是因为政府增加了借款，用以资助抗击大流行病的刺激计划、老龄人口的医疗保健和养老金，以及向可再生能源的过渡。
究竟这些不断攀升的债务负担会对借款成本产生多大影响，目前尚难以确定。英国银行和哈佛大学的研究人员在几年前尝试进行了探讨。他们的联合研究得出结论，一个国家的债务占GDP比例每增加1个百分点，就会使市场利率上升0.35个百分点。
然而，近年来，数学并未按照这种方式运作。（例如，尽管美国的债务占GDP比例不断攀升，但国债收益率在本世纪下降。）
尽管存在不完美之处，但加维表示，研究结果仍值得关注。由于美国现在的年度赤字占GDP的6%，大约是历史正常水平的两倍，他估计这将使债券收益率再上升1个百分点。这不仅会增加政府的利息支出，加深赤字进一步，形成一种恶性循环，还会提高企业和消费者的借款成本，抑制经济增长。
其他国家的公共财政状况并没有那么糟糕，但包括英国、意大利和法国在内的一些国家今年都有望再次出现较大规模的赤字。而且众多选举将使这些财政赤字成为关注的焦点；本周，黑石集团警告说，如果英国政治家试图通过承诺更大规模的支出来争取选民支持，可能会引发英国债券市场的抛售。
超过50万亿美元的政府债券突显了供应方面的担忧
“很难,” 加维说，“争辩这没有影响。”
然而，债券支持者基本上正是在这么做。汇丰控股全球固定收益研究主管史蒂文·梅杰（Steven Major）是这一阵营中最响亮的声音。他承认，惠誉降级后随之而来的国债抛售幅度让他感到意外，但这一事件在几个月内导致10年期国债收益率飙升1个百分点的情况几乎没有改变他的看法。
梅杰喜欢用一个关于村庄里农民卖土豆的比喻，每当有人问及债务供应的担忧时，他都会用这个比喻。他强调，无论是土豆还是债券，供应的增加不一定会导致价格下跌。
这是因为他认为方程式的需求一侧是未知的。可能会有更多的买家即将从附近的村庄或中东主权财富基金中出现。而在经济衰退时，也就是赤字最严重的时候，对政府债券的安全需求往往会增加。
“认为如果增加某种物品的供应，价格就一定会下跌是错误的，”梅杰说。
他还认为，如果债券的需求没有跟上供应的增长，政府可以简单地减少长期债券的发行，提供更多的短期债务。
这正是去年市场抛售情况变得恶化时美国所采取的措施。在去年11月初，财政部长珍娜·耶伦（Janet Yellen）减缓了10年期和30年期国债的增加发行量，并选择发行了超过市场预期的短期国债（T-bills）。尽管这一举措也存在一定风险，但它有助于平息不安的投资者情绪，为债券市场的反弹奠定了基础。
摩根大通的分析师预计，财政部将在2024年减少对短期国债市场的融资比例。他们估计净的短期国债销售额为675亿美元，约为去年销售额的三分之一，但这一数字仍然会叠加在票据和债券销售额的预计增加之上。
“财政部已经向我们表明，他们将试图在何处以及何时发行债券上保持务实，”曾担任2020年至2022年间Bridgewater Associates首席投资策略师的丽贝卡·帕特森（Rebecca Patterson）表示。她曾是提出债券收益率上升理论的早期支持者。“这在某种程度上是令人放心的，但它并没有改变更大的格局。我们需要发行的债务供应绝对是债券收益率的决定因素，用于资助政府支出和弥补赤字。”
这也是投资者决定要持有哪些债券的驱动因素。到目前为止，2024年的一个主要交易策略之一是打赌拥有10年或更长期限的美国债券将获得比短期债券更低的回报，因为长期债券更容易受到对赤字的担忧的影响。
主要中央银行正在缩减曾经支持债券市场的资产负债表
尽管最近几年美国和欧洲的财政支出激增，但黑岩研究部门副主管亚历克斯·布雷泽（Alex Brazier）认为，有两个更大的问题正在推高债务负担，并对市场造成严重影响：全球经济增长放缓和更高的基准利率。
欧洲央行已将其主要利率提高到4%以上，以抑制部分由大流行刺激计划引发的通货膨胀激增。英格兰银行和美联储的利率甚至更高，超过了5%。即使它们明年开始逆转这些加息，正如现在所预期的那样，也几乎没有机会回到类似于前两个十年大部分时间里的零利率时代。
这意味着“你不能过分依赖增长来摆脱债务，而且利息开支更大，”布雷泽表示。
在法国，财政部正面临着预计今年将超过国防预算的利息支付问题，并计划在2027年几乎翻一番。而澳大利亚政府正在储备现金以满足其不断增加的债务义务，到2026年中期将创下历史记录。
世界银行在三月份表示，全球潜在增长，即经济可以在不引发通货膨胀的情况下实现的长期最高增长率，预计将在2030年前仅为2.2%。这是三十年来的最低水平，因为通常推动经济扩张的三个力量——投资、贸易和生产力——都在减缓。
布雷泽向客户提出的建议很简单：远离长期债券。这是由于目前的宏观经济环境问题，这也使得财政赤字成为一个重要问题。
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