作者：李蓓
来源：财联社（ID：cailianpress）
市场的拐点，究竟何时到来？
半夏投资近日发布李蓓撰写的半夏宏观对冲11月月报似乎给出了答案。当中提到，“现在股市是20年一遇的机会，果断的提高仓位，并愿意承担一定的波动和回撤，愿意保持较高的股票仓位。”
同时李蓓表示，作为基金经理，她研究过美国、日本等主要国家过去几十年的经济周期和股市波动规律，“我的判断是：未来几年可能是我职业生涯中最好的一波中国股票市场的机会。”
类似论断其实并不陌生，李蓓曾在9月月报提到“中国股市或将迎来超越5年一遇级别的牛市”，也在此前接受访谈时表示，“未来五到十年是中国经济或是中国股市的白天”。
李蓓承认对近一个月股票表现
预期存在判断偏差
11月，美国经济数据持续走弱，利率下行，美元贬值，推升全世界主要资产价格均出现了上涨。无论发达国家还是新兴市场股市，都普遍上涨。人民币也实现了明显的升值，唯有中国股票(包括A股和港股)，明显下跌。李蓓认为，他们对美国经济走弱，利率下行，美元走弱，人民币升值，全球风险资产走强的判断都是正确的。
她也表示，在过去一个多月，中国股票的表现，的确是远弱于他们的预期。事后看，判断的偏差来自于两点：一方面是虽然美债利率大幅下行，美元持续贬值。但是北向并没有回流A股，而是继续卖出。另一方面是国内的存量资金减仓换仓，尤其是减了顺周期的大股票。加仓了跟宏观经济相关度不高的传媒科技类小股票。
对于外资继续流出，李蓓总结了三点原因。第一是部分外资机构，尤其是配置型的基金，比如养老金，FOF等，它们的调仓周期长。因为需要赎回其投资的多头基金及对冲基金，而这些基金很多是季度甚至年度开放。所以，这些配置型机构几个月前已经做出降低中国资产占比的决策，但实施的过程需要持续若干个月，至今尚未完成。由于年底是大部分基金的开放日所以年底这种调仓行为集中体现。
第二，部分外资认为地产销售尚未回升，房价尚未企稳，使得他们怀疑经济数据回升的持续性。
李蓓提到最重要的一点是，临近中央经济工作会议，会议对若干宏观经济目标的定调，事先被各路政策研究人士了解并广泛的传播开来。目前市场一致认可的版本：5%的GDP增速，3%赤字率，1万亿特别国债。3%的赤字率目标让很多投资者，无论国内还是国外，都非常失望。这一点也是国内很多存量资金减仓换仓的原因。
2024年中央财政将显著扩张
对于后续政策刺激，李蓓在月报中表示，2024年也会是中央财政显著扩张的一年，市场此刻的担忧是过虑的。
在李蓓看来，5%的GDP目标显著高于当前外资行对2024年中国经济的平均预测增长，也显著高于2021-2023两年复合的经济增速，要实现这一目标，一定需要强有力的配套政策的。
再考虑到今年年底发行的1万亿长期建设国债中的一半是留给明年的。从狭义的中央政府赤字率来看，今年是3.4%，明年是4.2%，显著高于今年。
同时，以PSL为代表的政策性金融工具应该也在万亿级别，类似2016年前后棚改时的做法。这一工具本质上是财政货币化，并不计入赤字率中，且杠杆效应要远远大于普通国债。
李蓓相信，随着年底或明年初PSL的资金到位，城中村拆迁的开始，房票的大量发出，明年上半年我们就可以看到地产销售的回升，后续是房价的企稳，观望性需求的入场，随后向上的循环开启。届时当前市场的大部分的担忧都会被化解。
此前论断已得以验证
李蓓在最新月报中回顾了前两月的观点，她在9月月报中提到，从中长期看，中国经济的地产大周期出清基本完成，地方政府的债务问题有了一揽子的解决方案，无序冲击的风险基本已经消除。全球产能投资上升大周期刚起来2年，本轮产业升级中国是相对成功的，新能源，汽车，机械，化工等，在国际上处于相对优势的位置，比欧洲和日韩的情况要更好，产业角度未来10年看好。
从中短期看，中国利率在全球主要国家中最低，社融企稳回升，企业盈利回升，风险偏好位于历史最低点附近，也是最好的买点。
基于她一如既往的框架，李蓓指出无论中长期，还是中短期当前都应该看好中国股市，当前是中长期和中短期共振的底部，而不仅仅是小周期底部，将来的这一轮中国股市牛市行情的级别，是会超过过去的2、3轮小牛市的，大概率超越5年一遇的级别，可能是10年甚至20年一遇的级别。
而在10月月报中，她更是指出，如果看三年，保险资金可能是非常重要的股市新增资金。她认为以当前沪深300指数11倍PE的估值水平，唯一的缺点就是股票的波动大，现在考核标准的改进，正好为保险公司扫清了进入股票市场的障碍。
站在此刻，李蓓上述观点得以应证，从资金面上看，中国人寿和新华保险，合资500亿成立私募基金，择机投资A股，正是对应保险将会加仓A股的判断。
李蓓认为，他们有更大的把握认为未来两年是A股大盘指数的牛市。而市场却反而多下跌了5%，变得更加便宜，性价比更高。
A股从超越5年一遇到20年一遇的机会
在最新的月报中，李蓓再看好A股，“现在股市是20年一遇的机会，果断的提高仓位，并愿意承担一定的波动和回撤，愿意保持较高的股票仓位。”她表示自己在不看好股票市场时，会果断的把仓位减到0。
作为基金经理，她研究过美国、日本等主要国家过去几十年的经济周期和股市波动规律，她判断，未来几年可能是自己职业生涯中最好的一波中国股票市场的机会，不想踏空这波机会。希望大家多一点耐心，也不错过这波机会。可能只需要几个月，大家回头一看现在的低点，便会感慨万千。
从过往月报中，李蓓的类似观点并不陌生，除了上述提到的9月月报中的“会超过过去的2、3轮小牛市的，大概率超越5年一遇的级别，可能是10年甚至20年一遇的级别”，还曾在3月月报中提到“地产股是10年一遇级别的机会，股价的反应只是时间问题。”
而在此前的李蓓接受访谈时，她也提到“未来五到十年是中国经济或是中国股市的白天，是赚钱之时。”
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