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本周最受关注的九月非农就业数据，不负众望，打出的头条确实令人震惊。市场（包括笔者在内）对于就业人数的疲软预期是 “寄予厚望”的，市场是不是被打脸了呢？现实没有那么简单：
• 乍一看头条，非农就业人数增加了33.6万人，过去两个月的修正增加了11.9万人，似乎扭转了2023年一直持续的负修正的趋势；
• 细一看，所有的正修正都出现在政府部门中；而在这个季度，全职工作减少了69.2万人（其中7月减少58.5万人，8月减少8.5万人，9月减少2.2万人），而兼职工作增加了115.5万人；
• 失业率维持3.8%，并没有因为就业人数超预期而下降；
• 薪酬增长数据非常温和（0.2%）
笔者越仔细看这份报告，越觉得如果停留在头条，会被彻底带沟里去。事实上，上周五，当市场多花些时间了解报告的细节后，股市开始转涨，国债的价格也稳定下来。笔者认为如果想借这份报告来非黑即白地给美国劳动力市场定性就会进入误区。
本周的两个重要数字，职位空缺（JOLTS）和非农就业，都给人以劳动力市场很强劲印象的头条新闻。 但是，首先，这两个足以影响美联储政策的劳动力市场数据的质量并不好，而且在继续恶化。收集非农就业数据的 “现行就业调查” 的回应率低于50%，而收集有关职位空缺数据的 “JOLTS调查” 的回应率仅约为30%。也就是说，一份问卷调查只有不到半数的企业回答。这意味着对于公布的数据，后续会有更多的调整和修正，更加波动的数据会造成市场对数据的不信任。
回到9月份的就业数据，明显强劲的部分也就是政府就业。家庭调查、失业率、全职和兼职工作的比例、参与率、工作周以及最重要的工资增长——所有上面这些都并算不上强劲，因此，劳动力市场未必会对通胀造成压力。
其实，数据中最重要的信号是服务行业逆通胀和制造业非监管（nonsupervisory）平均时薪增长之间的分歧，凸显了一些关键的长期趋势。
• 第一，去全球化/供应链去风险对美国制造业劳动收入份额的影响。
• 第二，扩张性财政政策，以及政府对工会的支持。
• 第三，鲍威尔认为非住房服务行业薪酬对通胀的压力的逻辑继续没有得到实际证据支持，自从他在2022年11月底的讲话中提到这个逻辑，服务业工资一直在下降。
• 最后，薪酬增长下降很可能只是摆脱疫情干扰的一种表现，目前的增长率的快速下降与美联储加息政策的关系还是值得审视的。贸易和运输非监管（nonsupervisory）平均时薪在2022年初达到8.4%，而在9月份为4.6%。零售业在8.3%的峰值后现在为4.2%。对上面这两类薪酬的降温，美联储也许因此可以拍胸脯；但是对于职位空缺比较大的教育和卫生类的薪酬从8.5%降至3.3%，以及休闲与酒店业从17.1%降至4.7%，就无法归功于美联储了。
美国劳动力市场，在疫情期间经历了巨大的重新分配后，决定未来是否继续强劲的因素：劳动参与率的上升和移民恢复而导致劳动力供应激增的趋势是否继续；政府扩张性财政政策计划是否逐渐结束；美联储的 “更高更长” 利率政策对实体经济的真正降速影响程度几何。
还有一个角度：劳动力市场需求的最广泛指标——总工时指数（aggregate hours index）——从八月份增长了0.2%，而在第三季度，年化增长率达到了1.7%。这增速和GDP增速放在一起，意味着生产率的强劲增长，也就解释了目前的逆通胀。
除非增长和就业前景恶化，9月议息会议的前瞻指引已经将美联储推上11月升息的道路上。从现在至11月会议，可能重设市场预期的机会有两个：一个是副主席杰斐逊将在周一的NABE会议上首次发表演讲，这是他获得参议院确认以来的第一次演讲（当然，杰斐逊并非力挽狂澜之辈）；另一个是鲍威尔将在19日的纽约经济俱乐部发表演讲。在这两个日期之间，12日的CPI数据，13日开始的银行Q3财报，都会对市场产生波动，但是未必给市场带来趋势。股市和国债市场不太可能在鲍威尔的19日演讲之前开启反弹。尽管标普的下跌在4200附近止住，而周五的逼空也许给了多头一些希望，但是，只要利率没有见顶，美联储超鹰预期没有改变，如果银行财报再出个问题，4200是说破就破的。
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作者介绍：
Esther Ying Yang扬缨女士Risk Lighthouse LLC 联合创始人。她有二十多年华尔街金融机构的工作经验，尤其专长金融衍生品增效和对冲策略。曾在VOYA投资管理公司任高级副总裁。扬缨亲身经历过2001年纳斯达克股市泡沫破灭， 2008年次级房贷造成的金融危机以及过去三年的疫情、通胀行情。她从多年的华尔街市场经验中训练出对经济宏观环境有清晰的直觉及对金融市场的风雨变换敏锐的嗅觉。她持有北美高级精算师（FSA）和 金融分析师 (CFA), 北京大学细胞生物学士, 加拿大滑鉄卢大学金融数学硕士。
(15) Esther Yang CFA, FSA | LinkedIn
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