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笔者在上周的题为 “劳动力市场的坏消息，风险资产市场的好消息？” 文章中写道： “目前尚属坚韧的经济数据将为利率水平提供底部。虽然24年12月的联邦基金利率期货已经计价100基点的降息，但是利率曲线远端的持续大幅下降必须基于更明显的经济疲软迹象。没有利率大幅上升、劳工数据大幅超预期疲软，目前股市可以暂时充分享受来自企业盈利预测上调的利好。”
这个观点本身隐含着一个前提，即只要劳动力市场及宏观经济的消息没有那么坏。市场已经预期美联储加息周期接近尾声，因此，市场会视美联储的声音为噪音，更关注企业盈利增长等基本面因素；而反言之，如果宏观经济数据超预期得强，市场则又得在乎美联储的发号司令，于是乎，经济数据好消息，便是市场的坏消息。因此，不难明白为什么本周中的8月ISM服务业调查数据从52.5上升到54.5，被市场算为是 “宏观经济数据超预期得强” ，给了市场抛售以借口。
笔者必须指出的是，反映美国经济增长或通胀前景、影响政策动向真正重要的数据，并不是 ISM服务业调查结果。因为ISM的调查更关注大型公司，相比之下，S&P全球服务业采购经理人指数才更反映出全面的情况。这个指数在7月时下降到50.5，与8月信用卡数据的走软一致，表明美国经济的灼热正在退去。真正重要的数据没有得到任何媒体重视，彭博社未必全知全能。
上周如此利好的8月就业报告之后，利率曲线出现的 “熊陡” ，乍一看无法理解，深挖一下，就会明白其背后主要是由投资级企业债券大量发行和亚洲汇率疲软（JPY和CNH回到了去年10月的低点）驱动的。在9月，投资级企业债券以及高收益率债券都会面临更大发行量，这是9月的市场需要面对的逆风。
10年期美国国债名义利率接近4.25%，实际10年期利率（TIPS）也接近2%。除非美联储提高r*，无风险利率已经进入价值相对合理区域。短期内需要发生重大冲击才能将它们继续推高。
按照惯例，周六开始美联储官员们进入九月议息会议之前的静默期，市场会有几天听不到他们的呱噪。上周文章的续篇中，笔者对鲍威尔、鹰派成员梅斯特、沃勒的观点的微妙变化进行了简单的分析。事实上 ，追踪美联储的动向，千万不能做标题党。因为标题党只听到了“我们还有更多工作要做” ， “数据依赖性” 等紧跟鲍威尔的杰克逊霍尔演讲的标准版本。
本周纽约联储主席威廉姆斯的言论，对标题党来说，也毫无新意。当彭博社的迈克·麦基追问威廉姆斯有关潜在通货膨胀的问题时，威廉姆斯提到了他的团队通货膨胀模型目前给出的答案为2.75%，通胀趋势可能为2.5%，这意味着我们已经接近目标。此外，威廉姆斯认为货币政策已经 “处于紧缩状态” ，并认为货币政策滞后期仍然长而多变，失业率将升至4%以上。周四晚上，达拉斯联储主席洛根发表了类似的讲话，标题党读到的是 “可能需要更多提高利率”，但他实际上暗示了不会在九月升息，而且美联储 '可能需要' 调整市场对未来升息的预期。芝加哥联储主席古尔斯比更准确地描述了9月议息会议中可能发生的辩论焦点：我们究竟要将利率保持在高位多久？这里的关键词是 “保持在高位” 。下图是美联储6月时的点阵图与目前市场的预期。
周三的CPI数据将是今年市场最关注的宏观数据。
从克利夫兰联储的CPI预测模型8月份提供的数据来看，整体通胀预期从7月份的0.2%上升到0.5%，年化率从3.2%提高到3.6%。预期的上升几乎完全与能源有关；而因为石油美元的关系，能源的上涨又造成美元上涨，从而收紧了金融状况；与此同时，劳工市场的薪酬趋势继续下降。因此，上述因素叠加起来，不支持美联储继续加息。
笔者强调再三，美联储关注核心CPI月度变化是否连续第三个月为0.2%。笔者认为这是美联储9月经济预测总结放弃最后一次升息的必要条件。滞后的住房租金数据会造成年化核心通胀率走低即使整体通胀回升。近几个月关注的另一个数据是二手车价格，根据Manheim指数的趋势，预计将会保持稳定，新车销售在8月份未达到预期，而库存增加，暗示着需求疲软和新车价格的下行风险。
总的来说，没有太多理由期望核心通胀的超预期上涨，也没有太多理由期望数据会改变加息政策尾声的现状。如果果真大超预期，是有可能提高市场对美联储的最后一次升息的预期。美联储放弃了在杰克逊霍尔调高市场对未来利率预期的机会，根据目前的利率市场定价情况，CPI不太可能产生太大影响。笔者维持之前的观点：短期风险偏向于利好的结果。
更多笔者原创，请点击 http://esthery.substack.com/
作者介绍：
Esther Ying Yang扬缨女士Risk Lighthouse LLC 联合创始人。她有二十多年华尔街金融机构的工作经验，尤其专长金融衍生品增效和对冲策略。曾在VOYA投资管理公司任高级副总裁。扬缨亲身经历过2001年纳斯达克股市泡沫破灭， 2008年次级房贷造成的金融危机以及过去三年的疫情、通胀行情。她从多年的华尔街市场经验中训练出对经济宏观环境有清晰的直觉及对金融市场的风雨变换敏锐的嗅觉。她持有北美高级精算师（FSA）和 金融分析师 (CFA), 北京大学细胞生物学士, 加拿大滑鉄卢大学金融数学硕士。
(15) Esther Yang CFA, FSA | LinkedIn
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