2020年席卷全球的疫情确实让这个世界变得无法辨认了，无论是从国家层面叙事到个人人生轨迹，似乎“回归常态”是那么遥不可及。而本周四小非农和周五大非农的南辕北辙，是对笔者开场白感叹的最后的例子。
简单地描述，周四小非农以及出炉的其他就业数据普遍给市场的感觉是“就业市场太过热了！”与前几个月的趋势相反。而周五大非农就业人数的增加低于预期，并对前两个月的数据进行了负面修正。从这样相隔24小时的两份貌似绝然不同的报告，我们应该如何理解，思考？
首先，一个常态被打破了的系统，势必在继续运转中试图寻找新常态，进入新平衡。疫情后的全球经济系统正是这样一个系统。不仅如此，在旧常态下，观察、研究、模型、以致预测整个全球经济系统，在这个新常态中，都在接受挑战。有些方法、工具、指标可能仍然适用；有些不适用的，就会对观察者、研究者、预测者造成误导。
笔者，作为观察者之一，没有更高维度的智慧来提前指出现今所处的宏观数据的陷阱在哪里。而唯一的方法是拿着大家都有的那张过时的“地图”，用更警觉谦卑的心态、更宽广的视角、更开放的听力、更频繁的纠错，努力让自己先掉进那不太深的陷阱里。。。
说到这里，我们不妨来试试看，这两个非农数据的陷阱可能在哪里。
诚实地说，小非农的数据方法已经进行了修改，但是新方法并没有明显地进步。报告中最奇怪的部分是自然资源和采矿行业就业增加了6.9万人。根据美国劳工部的数据，该行业在五月的总就业人数为64.3万人。谁会相信在一个月内就业人数增长了近11%，而实际上钻井数正在下降。建筑业就业增加了9.7万人，同样是一个非常大的数字，不过美国房地产近期略有反弹，姑且相信建筑业的数据。其他劳动力数据则存在不同的情况，失业救济人数上升，但尚未回到26万人的水平。空缺岗位大幅下降，但离职人数增加。ISM服务业就业指数回升至50以上。
因此，单看小非农数据细节，自相矛盾不合常识的地方比比皆是，不得不让人挠头。虽然笔者无法指出陷阱是哪个，但是建议还是绕道走。值得指出，周四的空缺岗位数量显示紧缩的信贷正在对庞大、不透明的小企业产生负面影响。
周五的大非农，咋一看，就业人数不及预期，六月平均时薪增长略高于预期的0.4%（五月数据也经过上调，从0.3%调整至0.4%），意味着工资通缩的速度放缓，但更详细的分析得到的薪资增长的情况是比较温和的。
1） 季度对比：年化增速在第二季度保持稳定，三月为4.30%，六月为4.35%；
2） 服务业工资保持稳定，从4.25%降至4.2%，而服务业非监管员工的工资增长从4.99%下降至4.56%。休闲与酒店行业尤为值得注意， 2022年四季度的工资增长率为7-8%，但现在已经降至2023年二季度的5%；
3） 中壮年人参与率和就业率继续在2023年上升，分别从82.4%上升至83.5%和从80.1%上升至80.9%。其中女性的参与率创下了77.8%的历史新高，超过了疫情前的高峰水平77%。
4） 空缺岗位与招聘差距最大的行业是医疗保健和商业与专业服务业。但是这两个行业平均时薪增长放缓得更为明显（笔者在一月的非农预测时就提到过这个现象）。特别值得注意的是医疗保健行业，平均时薪增长在2022年1月达到8.5%，到6月降至3.7%，其对通胀的贡献却是负的。如果你是菲利普斯曲线的信徒，这对你来说，可能就是一个大陷阱？
接下来，请密切关注下周亚特兰大联储的工资跟踪数据和二季度就业成本指数，以便获取更全面的就业市场行情。下周重中之重是通胀数据，不过，这个通胀数据（也许是本年度最后一个有把握的）可以说大概率继续反通胀趋势。
市场七月加息的概率目前为89%。国债收益率的上升动能还存在，而今年上半年股市的上涨基本上是因为流动性环境改善的前提下，企业成长潜力的叙事而估值乘数扩张造成的。风险资产市场选择无视利率的上涨，但是，这样的无视能持续多久？即将到来的企业第二季度财报会为我们提供答案。上季度企业实际盈利比预测要好，但是这种游戏不可能总赢。利率曲线的前端继续承受向上压力，债券先跌；企业业绩一旦不能兑现股票估值的期望，股市也会步债券后尘。
虽然经济体系的常态被打破，但是经济学的规律并没有改变，货币政策确实存在长期和可变的滞后效应。笔者担心的是，美联储目前避开收益率曲线话题，一直将信贷紧缩趋势仅仅认为是经济对500个基点加息的反应。其实不然！当前收益率曲线的倒挂程度非常罕见，战后历史上只有三次（1973年8月、1980年3月和1980年12月）。1980年沃尔克时期的倒挂启动了美国储蓄和贷款行业的破产进程，笔者在“阳光底下无新事”一文中，具体回顾了上世纪八九十年代美国储蓄和贷款行业的破产历史，值得大家了解。
简而言之，进一步加息可能对继续降低通涨没有太多影响，但是，深度倒挂的曲线对银行体系的风险仍在增加。想对鲍威尔主席喊一句，你可以掉进陷阱里，但是千万别踩到雷区。
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作者介绍：
Esther Ying Yang扬缨女士Risk Lighthouse LLC 联合创始人。她有二十多年华尔街金融机构的工作经验，尤其专长金融衍生品增效和对冲策略。曾在VOYA投资管理公司任高级副总裁。扬缨亲身经历过2001年纳斯达克股市泡沫破灭， 2008年次级房贷造成的金融危机以及过去三年的疫情、通胀行情。她从多年的华尔街市场经验中训练出对经济宏观环境有清晰的直觉及对金融市场的风雨变换敏锐的嗅觉。她持有北美高级精算师（FSA）和 金融分析师 (CFA), 北京大学细胞生物学士, 加拿大滑鉄卢大学金融数学硕士。
(15) Esther Yang CFA, FSA | LinkedIn
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