投资作业本 | 来源 
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张忆东 | 作者
荆轲 | 编辑 
价值线导读
1、从周期性角度看，美股上下两难，震荡市，下半年有望先扬后抑，没有上半年行情好；从结构性的维度来说，美股有三方面变化：新的科技浪潮、再工业化以及清洁能源化，可能是一轮长牛的开始。
2、A股还将延续“螺蛳壳里做道场”，建议多关注结构，减少预测指数。
3、中国已经进入到高质量发展的新阶段。我们需要关注的是高科技、高技术产业。经济的中低增速已经成为常态，大家不要老想着大刺激、强刺激、走老路，“低增长、低利率、稳中求进”的格局会持续很长时间。       
 4、下半年A股市场可能还是一个平衡市，数字经济在今年下半年仍是最强的主线，而且会进一步扩散，甚至会向先进制造的方向扩散，半导体、算力、军工、智能汽车、机器人等可以逢低配置。
5、港股作为离岸市场真的好可怜，虽然便宜得要死，但如果做错了节奏，就可能会被沼泽底吞噬。
港股的主线还是deep value高股息的央国企龙头。把它当作债券市场来长期配置，也许才是最终的赢家之道。          
近日，兴业证券全球首席策略分析师张忆东在兴业证券2023年中国资本市场高端论坛暨中期策略会上，分享了中国及全球市场下半年机会。
美股下半年先抑后扬
三大变化或是长牛的开始
先从美国说起，从策略的角度谈一下对于下半年美国经济和股市的理解。
从基本面的维度，我们还是觉得美国经济会下行；但是从无风险收益率的维度来看，相对正面，因为美债长端利率还将下行。所以，美股下半年有望先扬后抑，是一个震荡市，但这是周期性的角度。
如果从结构性的维度来说，
美股有三方面变化：新的科技浪潮、再工业化以及清洁能源化，这可能是一个“长牛”的开始。


第一个变化是新科技浪潮。
随着美国十年期国债收益率的回落，对于科技行业、科技行情往往都是正面的，这是从历史经验的视角来看。
因为无风险利率的回落有利于科技行业及估值，特别是科技行业自身层面的景气都在向上走的阶段，它估值驱动的持续性可能更强。
可以看到，今年以来，特别是近期前五大的科技股，对于标普500指数驱动力达到70%以上，基本上就是科技股拉动了美股指数。剔除科技股龙头，美国股市其实没有那么强。
如果跟过去类比，这一波科技浪潮更像90年代的信息高速公路，并不像10年代的移动互联网时代，现在的政策驱动比当年更强，所以先进制造、AI、计算机、芯片的资本开支在显著提升。
第二个变化是再工业化。在大国博弈的时代，无论是新能源还是半导体，可以看到美国本土投资不断攀升。
在去年高基数的情况下，今年电气设备类的进口增速还维持比较高的增长。
我们还看到一个有意思的情况，今年以来收入同比和环比都在增长的主要集中在先进制造业，其中科技含量较强。
所以，美国的再工业化不是低端制造业的回归，而是先进制造业的驱动。
第三个变化是清洁能源化。
传统能源逐渐从过去的高波动周期股转变为价值股，特别是从2022年以来，许多传统产业股票开始下跌，但这些高股息、高分红的能源股反而逆势走强。
从2022年1月至今，标普500能源行业指数是36.6%的涨幅，因为资本开支在收缩，现在传统行业做减法，所以属于剩者为王，赢家通吃。
这对中国也有一定的启示。我们的一些传统行业，特别是以能源行业为代表的传统行业的龙头公司，逐渐从高波动的周期股走向高股息、高分红的价值股。
下半年如果有超预期的风险，那就来自于美国通胀没有如期下行，政策超预期，观察点在9月份的议息会议。
总体来讲，美国今年下半年通胀会下来，但是下来会非常慢。美联储加息到了尾声，但是降息今年非常难看到，它保持较高利率，呈现较长一段时间，最终在今年的四季度对经济形成一定的拖累。这个可能性比较大。
不要老想着强刺激
中国经济将稳中求进
讲一下中国经济基本面，请大家关注两个字——安全。
中国已经进入到高质量发展的新阶段。我们需要关注的是高科技、高技术产业，把重点放在高技术产业。

总体来说，经济的中低增速已经成为常态，大家不要老想着大刺激、强刺激、走老路，这已经一去不复返了。“低增长、低利率、稳中求进”的格局会持续很长时间，这才是重点。    
在这样一个基本宏观假设下，又回到了2012年当年讲的“螺蛳壳里做道场”的框架——不要去过度关注宏观经济总体的增速，而是聚焦在结构，围绕结构找亮点。
下半年投资聚焦三方面

谁是最强主线？
从安全发展的结构角度来看，有三个方面值得大家多关注。
首先，寻找新需求。在总体有效需求不足的背景下，埋怨是没有意义的，应该去找新需求。
新需求就在刚才提到的拉动GDP的新亮点，也就是高技术领域，聚焦在新科技以及“补短板”的领域，这些领域是有新需求的，而且是不断扩张的新需求。
结合海外新一轮的科技创新周期下，以AIGC、智能驾驶为代表的数字经济，将成为需求端的新动能。
第二个方面，在低利率时代，业绩稳定增长的高股息资产，是难得的，物以稀为贵。
因此，可以用类债券的配置思路，挖掘优质传统行业的龙头、“不死鸟”。对那些能持续分红的企业好一点，要珍惜它们，以长打短，哪怕它们的股性较弱、交易不活跃。
第三个方面，是更少的机会，阿尔法的机会，就是跌出价值的绩优股。
最后，讲一下投资策略。
对A股来说，还将延续“螺蛳壳里做道场”，建议多关注结构，减少预测指数，而且不应该靠预测指数来投资。
总体来说，经济低位复苏、政策托底，下半年A股市场可能还是一个平衡市，增量资金不足，这种情况下，数字经济在今年下半年仍是最强的主线，而且会进一步扩散，甚至会向先进制造的方向扩散，半导体、算力、军工、智能汽车、机器人等可以逢低配置。
会不会风格切换？最快等到四季度再说，在此之前，主线还是科技成长的轮动和扩散。
港股还在“沼泽底”
选择央企龙头，当债券长期配置
港股现在在底部了，但是，这个底部是一个沼泽一样的底部，沼泽底不深但容易陷进去。2021年之后，港股作为一个受地缘政治风险主导的离岸市场，估值体系崩塌并重建，还没有结束。

港股与A股、和美股不同，A股和美股是由本土资金主导的市场，而地缘政治风险持续影响外资，港股作为离岸市场真的好可怜，虽然便宜得要死，但是在港股做投资，就像在底部做俯卧撑，如果做错了节奏，就可能会被沼泽底吞噬。

因此，对于港股而言，我建议不要把它当作本土股市，动辄想要抄底，反而把它当作债券市场来长期配置，也许才是最终的赢家之道。
所以港股的主线还是deep value高股息的央国企龙头。
从全球化思维来考虑，就像巴菲特买日本的商社和美国的石油一样，它们本质上是高股息且具有深度价值。
我们可以将其视为债券而长期配置，而非进行短期的股票炒作。
在这方面，我们可以精选一些央国企的电信运营商、能源、公共事业、保险、大银行或少数央企地产等相关的港股，特别是股息率持续数年在10%以上的，这是港股核心主线。
至于其他的港股，那就是重建游戏规则了。
首先，精选先进制造的阿尔法机会。但是，宁愿在A股中寻找高科技和先进制造的机会，也不要动辄去抄底所谓便宜的港股。如果A股实在找不到机会，才可以考虑港股，因为，尽管赛道相同，但赛场（股票市场）不同，估值不具可比性。
其次，互联网龙头的估值体系重建。目前处于历史估值底部，如果港股年内有short cover式交易性机会，可以优选互联网龙头。但是，展望未来，不排除部分互联网龙头目前的估值是处于长期的“顶部的底部”。
第三，餐饮旅游、食品饮料、纺织服装等领域，精选向低线城市、低线渠道扩张的、高性价比的消费品牌，肯定有阿尔法机会。
但总体来说，我们应该好好珍惜A股的结构性机会，战略性看多A股、战略性看多美股的科技行情；对于港股我们认为可以把它当做债市，也值得配置。
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