作者 | The Value Portfolio

编译 | 美股研究社

美光(NASDAQ:MU)是与三星(OTCPK：SSNLF)和海力士(NYSE:MX)一起处于龙头地位的三大内存公司之一。该公司最近因不断变化的市场而陷入困境，内存市场的商品性质以及相关的资本支出加倍。

正如我们将在整篇文章中看到的那样，不断变化的市场和三星的持续资本可能会损害公司推动未来股东回报的能力。

介绍

对美光来说，这是一个艰难的季度，但在某些方面它成功地表现了。不幸的是，公司无法改变宏观经济环境。

美光设法在范围内提供收入和指导。该公司正在大幅削减资本支出，但它所处的行业每年的资本支出需求仍然巨大。这将使公司难以继续产生合理的 FCF。该公司预计库存减少将在 FH 中对其造成伤害，并在之后有所改善。

但是，我们预计公司的情况要到 2024-2025 年才能恢复到近期的强劲水平。还值得注意的是，该公司正在放缓增长速度，这带来了短期利益，但从长远来看也可能损害其市场地位，具体取决于公司竞争对手的资本状况。

产业调整

该公司正在应对一个艰难的行业，它正在努力适应。

该公司已将今年的资本支出减少至 72 亿美元的中点指导，尽管该公司正在损失其 WFE 的 50%。仅削减数十亿美元的资本的影响就很明显，该公司预计 2024 年 WFE 将比 2023 年低 50%，尽管建筑支出将同比增长。

DRAM 和 NAND 的晶圆开工量预计也将减少 20%。由于这些资本削减和延迟，该公司预计其 1-gamma 节点现在将在 2025 年推出。1-gamma 被认为是第一个使用最新 EUV 技术的节点，而 DRAM 存在一些缩放问题组件，可以预期这是一个很大的技术飞跃。

该公司预计到 2023 年盈利能力仍将充满挑战，我们同意这一点，我们预计 2024 年对于 FCF 来说也将是艰难的一年。

美光财务业绩

在财务方面，美光度过了一个艰难的季度，凸显了市场的困境。

整个季度，该公司从 41 亿美元的收入中获得 9.4 亿美元的 CFFO。整个公司的部门收入环比和同比下降约 50%。该公司本季度较高的资本支出为 25 亿美元，其中 15 亿美元的自由现金流不包括该公司 4.25 亿美元的约 50 美元/股回购。

该公司拥有近 150 亿美元的大量流动资金，这可以帮助它度过低迷时期。然而，该公司 18 亿美元的净现金非常低，而且可能会迅速减少，从而使公司陷入负现金状况。即使公司的资本支出预测为 1.6-17 亿美元，FCF 仍有望在 YE 之前将其净现金推至负数。

这不包括公司正在进行的任何股票回购。这些是否成功还有待观察。

美光预期

美光预计公司的收入将再下降近 10%，毛利率为 8.5%。这意味着本季度 FCF 产生 - 10 亿美元，使用了公司大约一半的净现金头寸。该公司将在随后的几个季度进行改进，但需要进行实质性改进才能开始赚取现金。

美光上一次经历类似危机是在 2014 年到 2016 年，当时公司股价跌至不到 10 美元/股。此后，该公司经历了强劲的牛市，股价触及近 100 美元/股。即使公司最近股价下跌近 50%，我们认为它仍然被高估了。

以近 640 亿美元的市值计算，该公司最终需要每年赚取大约 60 亿美元的 FCF。即使在公司最近牛市中表现最好的几个季度，它的季度 FCF 收入也约为 20 亿美元。从 2020 年初到最近一个季度，在正常市场周期的短短 3 年多一点的时间里，它赚了 50 亿美元。

这是一个 3 年的期限，这意味着每年的 FCF 收益率为 3%。对于一家未来几年财务状况不会大幅增长的公司来说，这很糟糕。

事实上，有传言称三星正在利用经济低迷时期来提高其在行业中的市场份额，这可能为大规模的资本炫耀奠定基础。

结论

美光拥有令人印象深刻的资产组合，是内存龙头公司的重要成员。该公司每年花费数十亿美元来维持这一地位，即使该公司今年减少的资本支出预计也将达到 72 亿美元。然而，不幸的是，该公司参与的商品市场容易受到价格剧烈波动的影响。

该公司最近一个季度的 FCF 为负，预计将继续为负。这可能会迅速将公司的净现金头寸推向负值。即使在繁荣时期，该公司也没有产生 FCF 来证明其估值的合理性，这意味着在目前的水平上它很昂贵，不值得投资。

END

美股研究社（meigushe）所发布文章不具有投资建议，请各位投资者自行判断。

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