作者 | Gytis Zizys
编译 | 美股研究社
我上次查看Align Technology(NASDAQ:ALGN)是在几年前，当时根据该公司的现金流折现，它的价格已经过高，但随后它飙升至每股700多美元。今天，我决定再次调查这家公司，看看在过去几年中是否有任何变化。由于股价已经随着市场的其他部分回落了不少，我想看看这里是否有机会。
简而言之，没有。该公司的估值仍被高估，基于管理层对未来几个季度的前瞻性指引，以及我对营收增长的保守假设，该公司的股价在投资者进场之前还有很长的路要走。我下面的分析将显示为什么在这个水平上是一个强有力的卖点。
01
介绍
该公司的收入依赖于两个部门，他们最大的收入部门Clear Aligner，以及系统和服务，过去的增长模式相当不稳定。Clear Aligner是金属牙套的更有吸引力的替代品，占公司收入的 80%，但在最新的10-Q报告中，需求有所下降，显示所有收入部门比去年下降了两位数，难怪股价在数据和消费者情绪疲软的消息下下跌了23%。
管理层重申了20%至30%的长期增长目标，但2022财年将无法实现这一目标。
收益即将到来，但情况并没有好转。随着所有行业收入的下降，如果管理层在未来几年采取谨慎而不乐观的指导态度，我可以看到价格进一步暴跌。
02
未来
另一件影响该公司收入的事情是，它的大部分收入是以美元以外的货币产生的，这对他们的整体数字产生了负面影响，因为由于当前宏观环境，美元对其他货币的价值上升。他们在俄罗斯有很大的影响力，因为他们在那里雇佣了大量的研发人员和销售和营销团队。由于他们在俄罗斯雇佣了大量员工，他们预计运营问题将继续存在。
他们经营的市场存在很多不确定性，这可能会导致收入和利润增长进一步下降。虽然仅今年股价就上涨了12%，但这只是告诉我，市场上的投机活动又回来了。我们还可能会看到投机者的回归，就像我们在2021年所做的那样，这可能会推动股票反弹不少。
我们不可能预测股票在短期内会发生什么，然而，如果我们进行基本面分析，公司的内在价值取决于它在未来产生正现金流的能力，我们可以提出一个合理的股价。根据之前管理层的评论，我们可以看到不久的将来前景可能是相当暗淡的。
03
财务状况
现在让我们来看看这家公司的内部情况，看看他们哪些做得好，哪些做得不好。
收入和利润率均同比下降，但毛利率仍非常健康，约为70%，净利润率约为20%，到2022年降至13%。净利润率的下降有点令人担忧，我们将不得不等到2022年全年的下一批数据和前瞻指引出来，看看这一趋势是会继续下去，还是会逆转，回到平均净利润率20%的水平。
2020年72%的奇怪净利润率可归因于因向瑞士子公司转让知识产权而产生的递延税益（2020年10-K）。
Margins (Own Calculation)
他们有一些现金和短期投资;然而，现金比率相当低，因为它不包括公司的流动负债。如果这种趋势持续下去，该公司可能会面临资金困难。好消息是，这家公司的账面上没有任何债务，尽管正如我们将在下面看到的，这并不是成为一家好公司的唯一因素。
Cash and Cash Ratio (Own Calculations)
在过去几年里，ROIC、ROE和ROA都大幅下降，并可能在可预见的未来保持这种状态。
Return on Invested Capital (Own Calculations)
ROA and ROE (Own Calculations)
我们可以从上面两张图中看到回报率急剧下降，这让我很担心，因为我不知道这些数字下一步会走向何方，但我现在知道的是，在欧洲的不确定性消退和需求回升之前，这些数字将在未来一段时间内保持低迷。由于预计2023年将美国出现经济衰退，这些较低的数字可能会越来越低，并在相当长一段时间内保持在低位。
由于外国法律和美国其他州的法律，他们的税率很高，从收入的27%到40%不等。这极大地影响了DCF模型，所以我不得不尝试使用不同的数字，看看什么样的估值是最合适的。
04
DCF估值
考虑到管理层对该公司将面临的短期障碍的所有评论，我对各部门的收入增长进行了保守的假设，以及他们不稳定的有效税率，我得出的结论是，以目前的价格来看，该公司仍然被高估了，在成为可行的投资之前，它仍有下跌的空间。
在乐观的情况下，我将所得税下调至17%，即使采用宽容的税收假设，它仍然是一家估值过高的公司。基于三种情况(保守、基本和乐观)，10年期DCF模型的估值为106.81，这意味着它被高估了56%。
对于5年期模型，它是56.05，高估了76%，安全边际设定为25%。这需要一个很好的安全边际，因为当股票的赌徒重新开始玩游戏时，市场可能会再次变得非常不稳定。也许安全边际还是有点低，但我还是会保持现状，因为如果我把安全边际设得更高，我就更有可能卖出这家公司。
我所做的增长预测是基于首席财务官重申的，他们认为未来的增长将达到20%-30%。我取了这个数字的平均值，并在2025年至2027年期间将其计算为25%，然后将其降低1%。对于2023年和2024年，我取了分析师的平均预估收入。
05
他人的观点
让我们来看看SA上的量化评级是如何告诉我们该公司及其前景的。
在这里看到接近卖出的评级并不令人惊讶，大多数因素等级在过去6个月里只会变得更糟。
Quant Ratings (Seeking Alpha)
令人惊讶的是，华尔街的情绪现在是买入。他们一定知道一些我们不知道的事情（或者像往常一样被收买，以保持乐观）。
Sentiments (Seeking Alpha)
06
结论
对该公司来说，神奇的水晶球里出现的坏消息要多于好消息。该公司仍在俄罗斯境内运营，这可能意味着更高的税收和其他惩罚。随着2022财年收益即将到来，密切关注管理层对公司未来增长的态度，以及他们对不久的将来牙科市场的乐观或悲观程度，将是非常重要的。
根据上述指标，我们可以看到，根据我对营收的保守假设和更宽松的有效税率，该公司的估值仍然过高，而且确实有很大的下跌空间。短期内，价格走势完全不符合公司的基本面，因此我预计未来一两年股价将出现大幅波动，。然而，从长期来看，这一切都取决于公司产生良好现金流的能力，并有望为公司股东带来巨大回报。现在，我还不能说Align Technology就是这样一家公司。
如果有新的情况发生，改变了我对该公司的看法，我将再次重新审视这家公司，不管是股价的急剧下跌，使其估值合理，还是牙科领域的一些突破性创新。
END
美股研究社（meigushe）所发布文章不具有投资建议，请各位投资者自行判断。
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