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7月17日，由中国人民大学国家发展与战略研究院、经济学院、中诚信国际信用评级有限责任公司联合主办的CMF宏观经济月度数据分析会（2022年7月）于线上举行。百度财经、网易财经、新浪财经、凤凰网财经、搜狐财经、WIND、同花顺财经、证券时报、中国网、南都直播、中证金牛座等多家媒体平台线上直播，同时在线观看人数近六十万人次。
本期论坛由中国人民大学一级教授、经济研究所联席所长、中国宏观经济论坛（CMF）联席主席杨瑞龙主持，聚焦“处于持续恢复关键期的中国宏观经济”，来自学界、企业界的知名经济学家及行业专家刘元春、毛振华、汪涛、杨德龙、李宗光、王晋斌联合解析。
论坛第一单元，中国人民大学经济学院党委常务副书记、国家发展与战略研究院研究员、中国宏观经济论坛（CMF）主要成员王晋斌代表论坛发布CMF中国宏观月度数据分析报告。
报告围绕以下三个方面展开：
一、经济处于恢复的相关指标。
二、为什么是恢复的关键期？
三、如何做到持续恢复？
一、经济处于恢复的相关指标
（一）PMI指标：4月份以来PMI指标及分项指标大多出现了恢复态势
从4月份开始到6月份，PMI指标呈现明显的恢复态势，有些恢复好一些，有些差一些。比如库存和从业人员还是在警戒线以下，但5、6月份和4月份相比总体是恢复的。总体PMI指数6月份是50.2，超过了临界水平。
（二）工业生产有所改善，上游和新动能持续向好
二季度规模以上工业增加值同比增速0.7%，高于二季度GDP增速0.4%。从地区看，6月份31个省区市中，21个地区规模以上工业增加值同比增速回升，占比接近七成。左图表示工业增加值6月份同比增速3.9%，连续两个月上行，有一个比较清晰的小V字型。右图表示1-6月份工业生产增加值中增速的差异，大宗商品价格的上扬刺激了上游产业发展。在制造业中，高新技术制造业1-6月份增速都是不错的，1-6月份增速9.6%，6月份增速为8.4%。
（三）消费有所恢复，偏弱但表现出一定的韧性
6月份社会消费品零售总额由上月下降6.7%转为增长3.1%，对应2021年6月同比是比较高的增速，所以恢复比较不错。在就业方面，4月份城镇调查失业率为6.1%，5月份下降到5.9%，6月份降至5.5%，但现在年轻人的失业率还是偏高。
上半年，社会消费品零售总额210432亿元，同比下降0.7%。其中，除汽车以外的消费品零售额189251亿元，下降0.1%。上半年，商品零售190392亿元，同比增长0.1%；餐饮收入20040亿元，下降7.7%。
上半年，全国居民人均可支配收入18463元，比上年同期名义增长4.7%，扣除价格因素，实际增长3.0%（高于GDP增速2.5%）。
上半年，全国居民人均消费支出11756元，比上年同期名义增长2.5%，扣除价格因素影响，实际增长0.8%。
（四）投资在稳增长和结构升级中作用凸显
1-6月份，全国固定资产投资（不含农户）271430亿元，同比增长6.1%，是上半年稳增长中非常重要的一个方面。其中，民间固定资产投资153074亿元，同比增长3.5%。从环比看，6月份固定资产投资（不含农户）增长0.95%。二季度固定资产投资（不含农户）同比增长4.2%。从3月份以来，疫情在全国多点散发，对投资产生了一定的影响，但从1-6月份固定资产增速来看，在稳增长中的作用非常明显。
从结构角度看，1-6月整个制造业投资增速10.4%，其中高新技术动能投资均保持在一个比较高的水平，通用设备制造业20.8%，电气器械和器材制造业36%，计算机和通信接近20%。卫生社会工作增长超过30%，这和疫情防控有密切关系。
（五）出口超预期：稳外贸稳外资政策取得成效。生产能力支撑了出口的超预期，享受海外通胀溢价，出口和进口表现出一定程度上相对的“外热内冷”状态
今年上半年出口表现非常亮眼，主要是生产能力支撑了出口。二季度的分季度工业产能利用率仍然达到75.1%，和疫情前2019年一季度较为接近，虽然有所下滑但仍然维持在一个比较高的相对水平，所以在出口上我们享受了海外的通胀溢价。当然出口和进口相比，表现出一定程度上相对的“外热内冷”状态，进口差一些。在二季度和一季度相比工业产能利用率有明显下降的行业中，第一个是电力热力燃气及水生产，电力在有些地区供应有所紧张，这和产能利用率有明确关系。第二个是汽车制造业，二季度比一季度产能利用率下降3%，和汽车芯片短缺有一定的关系。二季度和一季度相比产能利用率上升明显的是黑色金属冶炼和锻压加工业，增长2.2%，可能的原因是海外能源紧缺问题导致了一些钢材方面的生产能力下降，刺激了出口，带来了产能利用率上升。
稳外资稳外贸政策取得了明显成效。从美元计价方式来看，1-6月份出口同比增长14.2%，进口同比增长5.7%，一般贸易出口增长达到20%，这表明中国产业链供应链的形成比较完整且不断提高。从人民币计价方式来看，1-6月份人民币计价出口增速达到13.2%，进口增速达到4.8%。其中6月份出口同比增速按人民币计价达到了22%，按美元计价6月份出口同比增长18%。我个人判断未来几个月中国的出口状况仍然会保持比较好的态势。
（六）社融和信贷在努力支持经济恢复
上半年社会融资增量规模达到20.9万亿元，相比2021年上半年17.8万亿元，同比增长10.8%。6月末对实体经济发放的人民币贷款余额占同期社会融资规模存量的61.4%，同比高0.2个百分点。6月末，广义货币(M2)余额258.15万亿元，同比增长11.4%。不管从社融规模还是广义货币的角度来讲整个社会的资金量是够的，只有量够了，才可能通过市场降低成本。
当然每个月份的社融变动规模比较大，5月份整体只有不到2.8万亿，6月份恢复到5万亿，1月份规模最大，超过6万亿。随着专项债提速，5-6月份政府债券规模相比1-3月份有非常明显的增长，尤其是6月份到目前为止全年专项债规模额度基本上使用完毕，大概是3.4万亿左右的水平，整个社融和信贷结构都在努力地支持经济的恢复。
除了量之外，一年期LPR从今年年初开始一直维持在低位，6月份1年期和5年期LPR分别为3.70%和4.45%。一年期LPR也可以视为央行政策性利率水平，央行通过引导LPR的下降对减轻实体经济的成本也起到很重要的作用，这也是靠广义货币余额的量来支持的。
（七）汇率、金融市场和跨境资本流动基本保持平稳运行
人民币汇率和金融市场保持基本平稳。今年以来美元指数上涨幅度非常大，上半年美元指数截止7月16日上涨了12.5%，与此对应的是人民币兑美元的汇率今年上半年贬值6%。半年贬值6%的幅度从货币的角度并不低，但放眼全世界看欧元、日元、英镑、瑞郎这些重要货币贬值幅度都是人民币的两倍甚至三倍的水平，所以人民币汇率保持非常不错。全球股市今年上半年基本上都在下跌。中国股市上证指数包括深成指、创业板指的跌幅都在16%或者17%以下，美国股市包括纳斯达克已经进入了技术性熊市，下跌超过20%，标普500接近下跌19%，所以，在全球股市较大幅度普跌的状况下，整个中国股市表现应算可以。
从跨境资本流动的角度看，月报数据显示，今年上半年吸收外商直接投资有所下降，但增速表现依然不错。在外围加息的情况下，中国经济面临一定的下行压力，能保持20%左右的增速反映了稳外资政策取得明显成效。从中国外汇储备的规模来看，2022年1月外汇储备规模是3.22万亿，到6月份是3.07万亿，大概下降了1000多亿。外汇储备下降和资本流出有一定的关系，外资持有A股市值由1月底的4.08%下降到6月底的3.94%（2.755万亿），下降至7月14日的3.56%（2.458万亿）。5月底机构持有债券3.38万亿元，相比1月债券托管减少了3494.35亿元。投资收益变动的问题导致一定资本的流出是正常的，海外加息资本收益率变高，从债券角度难免会出现一定的资本流出。但是，在整个外部环境剧烈动荡、美联储大幅加息的背景下中国整个汇率、金融市场和跨境资本基本保持了一个平稳运行的态势。
二、为什么是恢复的关键期？
（一）PMI显示供给冲击、需求不够强劲，主要原材料和出厂价格指数双双回落
虽然工业生产在持续恢复，整个状况有改观，但PMI显示供给冲击、需求不够强劲。主要原材料购进价格4月份-6月份呈现下降趋势，但仍然居于高位。近两个月全球大宗商品价格出现一定幅度回调，对应的原材料购进价格指数从4月份64.2下降到6月份52，供给冲击还在；但对应出厂价格从54.4降到46.3，这显示了需求不够强劲，恢复的基础还不够牢固，所以处在一个恢复的关键期。
（二）工业部门处于消化成本的关键期
将工业生产购进价格指数涨跌幅和工业生产出厂价格涨跌幅做对照，购进价格指数涨幅比出厂价格涨幅都要大，从这个角度对工业利润会造成明显挤压。工业部门怎么去消化这个成本非常关键。
5月份全国规模以上工业企业利润同比下降6.5%，降幅较上月收窄2.0个百分点。分门类看，采矿业利润同比增长92.2%，延续快速增长态势；制造业利润下降18.5%，降幅较上月收窄3.9个百分点；电力、热力、燃气及水生产和供应业利润同比下降6.2%，降幅明显收窄。分行业看，在41个工业大类行业中，有20个行业利润较上月增速加快或降幅收窄，5个行业利润由降转增，合计占比超六成。1-5月份，规模以上工业企业利润同比增长1.0%。
所以，目前由于成本挤压加上需求约束，购进和出厂价格涨幅两者是不匹配的，导致了整个工业部门处在一个如何消化成本的关键期。如果利润持续下降，对资产负债表包括其他一系列问题都会产生一定的影响。
（三）物价水平上涨，需求端消化成本的空间受到约束
在6月份6.1%的PPI同比涨幅中，去年价格变动的翘尾影响约为3.8个百分点，新涨价影响约为2.3个百分点；在6月份2.5%的CPI同比涨幅中，去年价格变动的翘尾影响约为1.2个百分点，新涨价影响约为1.3个百分点。这意味着不可能有需求端价格上涨过度消化生产端成本的上涨，所以，工业企业对成本的消化在今年下半年来讲是极其重要的问题。
分类来看，6月份食品、烟酒、医疗、居住品环比是下降的，但交通不管是环比、同比都是有较大涨幅，这和能源价格上涨有一定的关系。因此，如何解决需求端消化成本的空间约束问题，也处在这样一个关键期。
（四）消费处于信心转变的关键期
央行调查数据显示，本季收入感受指数为 44.5%，比上季下降5.7 个百分点。其中，10.8%的居民认为收入 “增加”，比上季减少 3.7 个百分点，67.6% 的居民认为收入“基本不变”，比上季减少 3.9个百分点，21.7%的居民认为收入“减少”，比上季增加 7.6 个百分点。收入信心指数为45.7%，比上季下降 4.3 个百分点。
本季就业感受指数为 35.6%，比上季下降 6.9 个百分点。其中，10.1%的居民认为“形势较好，就业容易”，44.3%的居民认为“一般”，45.6%的居民认为“形势严峻，就业难”或“看不准”。就业预期指数为 44.5%，比上季下降 6.0 个百分点。
所以，消费者信心转变处在关键期，我们认为二季度是低谷，三季度收入感受和收入信心的转变对消费者的消费行为来讲非常重要。
（五）投资处在改善两个结构性不平衡的关键期
上半年固定投资增速6.1%，对稳定增长起到重要作用，但结构中投资的不平衡性还是比较明显的。
第一，外商投资企业增速是-2.9%。中国的经济结构中鲜明地提出了稳外资稳外贸，双循环也是一个国际大循环，所以这样一个下降幅度导致了不同类别投资企业结构角度来看是不平衡的。
第二，国有控股企业在稳投资的作用中非常明显，增长了9.2%，民间投资增速仅为3.5%，这两者之间的投资也是不平衡的。
（六）投资处在遏制房地产开发投资持续下滑的关键期
今年1-6月份房地产开发投资同比增速-5.4%。房地产投资在整个固定资产投资中的比重占到四分之一的水平，所以它的投资增速下滑还是比较明显的。
（七）房地产行业处于稳定资金链的关键期
左图表示的是房地产本年到位的资金上半年同比下降25.3%。利用外资增长30.7%，但利用外资的规模太少，可以忽略不计。定金和预售款下降接近38%，个人按揭贷款规模下降25%，甚至出现了老百姓不愿意买房，当然也有一些房地产政策包括限购政策的问题。右图表示是整个房地产包括开发投资以及施工面积等等。今年上半年房地产新开工面积同比下降34.4%，土地成交款下降48.3%。商品房销售面积下降46.3%，销售额下降接近29%，待售面积增长7.3%，其中住宅待售面积增长13.5%。整个房地产销售本身也是不旺的，使得房地产资金来源融资渠道变得困难，两边挤压，房地产资金链目前处在稳定资金链的关键期。
从预期角度看，国房景气指数下滑，6月份进一步下滑到95.4%。房地产投资占比达到25%，但上半年GDP核算中，房地产业只有不到3.8万亿，大概占比6.7%。房地产在整个固定资产投资比重中占1/4，但创造GDP的比重只有6%。也就是说销售差，倒推过来是跟融资、调控政策都有一定的关系，所以整个可以看到房地产业的风险目前来讲还是比较大的。但是大城市房价是有比较强的韧性。6月份，70个大中城市中，新建商品住宅和二手住宅销售价格环比上涨城市分别有31个和21个，比上月均增加6个。6月份，70个大中城市中，新建商品住宅和二手住宅销售价格同比上涨城市分别有21个和12个，比上月分别减少2个和1个。
（八）汽车消费对冲商品房销售（投资）的效果和持续性需要关注
上半年，社会消费品零售总额210432亿元，同比下降0.7%。其中，除汽车以外的消费品零售额189251亿元，下降0.1%。汽车销售2.12万亿元（2021年1-6月2.19万亿元），占总消费的10%。
1-6月份商品房销售额6.61万亿元（同比下降28.9%，2021年1-6月9.29万亿）。汽车销售占商品房销售的1/3，有一定的对冲作用。
1-6月份汽车产量同比下降2.1%，下降幅度不大，但6月份汽车销售同比增速、产量来讲恢复都是比较快的，6月份汽车每天的产量可以达到8.6万辆，6月份汽车的同比增速也达到了26.8%，这是一个非常快速的反弹，支撑整个6月份经济有一个明显的恢复，从商品销售的角度来讲是非常重要的。
（九）中国经济处于防范外部溢出效应风险的关键期
今年以来高通胀下的强美元对全球市场持续冲击，造成人民币今年以来贬值幅度6%。其中有一段时间，人民币从6.4瞬间快速贬值到6.8左右的水平，贬值之后目前维持在比较好的小幅波动状态，基本保持平稳。
随着美国6月份通胀暴表同比增幅9.1%，美联储在7月份加息75个基点是大概率事件，甚至有讨论加息100基点。如此以来，中外利差将进一步扩大，外汇市场还会持续承压，人民币汇率还有一定幅度贬值，也会带来进一步进口通胀的压力，所以中国经济目前处在防范外部风险关键期。
三、如何努力做到持续恢复？
2021年中央经济工作会议再次强调必须坚持高质量发展，坚持以经济建设为中心是党的基本路线的要求。必须坚持高质量发展，坚持以经济建设为中心，不仅是针对当下我国经济发展面临的“需求收缩、供给冲击、预期转弱”三重压力，实现经济工作“稳字当头、稳中求进”的要求，也是一种政治宣示。总体而言，要不折不扣地执行落实国务院扎实稳住经济的一揽子政策措施。包括：财政政策（7项）、货币金融政策（5项）、稳投资促消费等政策（6项）、保粮食能源安全政策（5项）、保产业链供应链稳定政策（7项）、保基本民生政策（3项）。
（一）维持物价稳定
这是所有宏观政策发力的空间，如果物价不稳定，宏观政策发力空间会受到极大的约束。
1、保障粮食产量。夏粮喜获丰收。2022年全国夏粮总产量14739万吨（2948亿斤），比上年增加143.4万吨（28.7亿斤），增长1.0%。其中小麦产量13576万吨（2715亿斤），增加128.6万吨（25.7亿斤），增长1.0%。
2、维持猪肉价格稳定。7月14日，国家统计局发布7月上旬流通领域重要生产资料市场价格变动情况。其中，生猪（外三元）价格为22.3元/千克，与6月下旬比，每公斤上涨4.0元，上涨幅度为21.9%。
3、需要继续保障煤炭、天然气产量，并减少能源出口。 PPI高位，企业成本有压力。1-6月份煤及褐煤进口量减少17.5%，金额上涨65.4%；原油进口数量减少3.1%，进口金额增加54.0%；成品油进口数量减少7.1%，进口金额增加30.7%；天然气进口数量减少10%，进口金额增加了51.4%。所以，目前看不到国际能源价格出现明显下跌的因素。随着经济放缓对需求下降，能源价格可能有一定程度的下降，但在全球复杂的地缘政治格局博弈过程中，能源价格在一段时间内还是会保持比较高的位置。因此，国内保证煤炭天然气产量的生产，稳定国内能源状况，对整个企业降成本的作用非常明显，对生产的稳定来讲也是非常重要的。
（二）促进消费者信心转变
1、更加科学地统筹疫情防控与经济发展，严格执行国家制定的疫情防治政策。强化疫情督导组的作用：坚决杜绝疫情防控简单化、“一刀切”和“层层加码”问题，切实提高疫情防控的科学性和精准性。
2、在稳增长一揽子政策框架指导下，通过保主体来促就业、增收入。要重视平台经济动能的恢复与发展对于就业的重要作用。
（三）提高融资规模和效率，并努力降低社会融资成本
提高融资规模和效率，弥补资金缺口。想办法努力降低社会融资成本，可以考虑对特定支持的行业加大贴息贷款，需要财政政策和货币政策协同发力。
今年上半年562642亿元GDP中，金融业占8.7%，占第三产业GDP的16.1%。金融业是否还具有让利的挖掘空间值得研究。
（四）高度重视房地产市场资金链风险，拿出切实可行的办法
现在提出保交楼这种底线政策，可以看到房地产行业的风险还是要高度重视的。银监会表态引导金融机构市场化参与风险处置，加强与住建部门、中国人民银行工作协同，支持地方政府积极推进“保交楼、保民生、保稳定”工作，这一大方向是完全正确的。
同时，也需要开辟房地产企业融资渠道，解决房地产企业的融资困难。如果在风险处置过程中它是高度紧运行的，这种紧运行有可能会导致风险处置效果达不到预期效果。所以还是要开辟融资渠道，在一个相对宽松的环境下进行风险处置，而不必一定在紧运行的过程中强制性处置风险。
（五）汇率还可以适度贬值以释放风险
稳定住3万亿外汇储备的大关。由于美欧等高通胀紧缩货币政策的力度可能会超出预期，人民币汇率还存在贬值压力，但贬值可控。外汇储备有所减少，截至2022年6月末，我国外汇储备规模为30713亿美元，较5月末下降565亿美元，降幅为1.81%。
稳住增长和贸易顺差，中长期因素就会对冲短期利差因素，可以防止汇率“超调”。 目前10年中美国债利差已经“倒挂”好几个月，人民币目前保持在6.7-6.8左右的水平，相对平稳运行了一段时间。这主要是汇率短期是一个套利因素，长期是由经济基本面决定的。只要有足够的贸易顺差，经济增长能够稳住，即使中外有一定的负利差，汇率也不一定会出现“超调”。
整体来讲，中国经济现在处在持续恢复的关键期，如果我们能够把控、化解风险堵点、同时把关键点做好，中国经济处于持续恢复的态势是不会变化的。
论坛第二单元，结合CMF中国宏观经济月度数据分析报告，各位嘉宾对当前宏观经济形势展开研讨。
中国人民大学经济研究所联席所长、教授、中国宏观经济论坛（CMF）联席主席，中诚信集团董事长毛振华指出，从目前的月度数据和宏观经济基本面解读来看，认为已经摆脱经济下行态势的判断为时过早。目前我国经济还未完全扭转，还未完全摆脱经济下行的态势，主要问题还是预期不足，特别是消费、房地产两大方面信心存在着比较大的问题。因此，未来稳增长的关键点是稳预期，要加强政策力度，并且发出比较重要的信号，使投资者、消费者对未来保有信心。
上海财经大学校长，中国人民大学原副校长、中国宏观经济论坛（CMF）联合创始人刘元春认为各类先行参数和预期指数已经同步转正，因此第三季度中国经济增速回升到6-7%的概率是非常大的。同时，近期政策发力也反映了短期内企稳回升的态势仍将持续。但是从中期来看，第四季度回升态势会式微，主要是由于存量政策前置导致“政策悬崖”、政策空间超预期收缩导致增量政策难以快速出台，以及房地产业低迷。因此，我们应该对中期保持足够关注，特别要关注内部风险控制以及结构性扭曲的问题，要充分利用当前国际上的一些有利环境和二十大的契机，重点解决中期问题。
瑞银亚洲经济研究主管、首席经济学家汪涛认为中国经济当前确实出现了一些反弹，但这种反弹是不平衡的，生产端恢复明显快于消费端，投资端明显快于消费端。对于下半年经济，汪涛认为在疫情防控得到有效控制的背景下，复苏之路仍然是不平坦的。一方面，房地产总体来看，还是存在出现再度恶化的可能性；另一方面，全球经济衰退可能导致出口增长乏力。在应对措施方面，财政货币应同时发力，从全局稳定市场信心。第一，提高防控政策精准性、有效性。第二，加大宏观稳增长政策发力幅度。增加财政刺激，弥补融资缺口；加大流动性供给，维持信贷增速；从全局出发，稳定房地产信心。
华兴资本首席经济学家李宗光认为，生产端供应链恢复比预期要更快，但美中不足的是内需整体偏弱。下半年经济增长需关注三点：疫情防控、出口和内需。第一，疫情防控是比政策宽松更底层的逻辑；第二，出口或将面临回落；第三，信心不足导致内需增长乏力。在应对政策方面，供需两端应同时发力。在供给侧，应适度增加弹性，恢复市场信心；在需求侧，应尽早采取行动，走在曲线之前。
前海开源基金首席经济学家杨德龙认为三季度复苏确定性较高。但上半年数据显示，固定资产投资增速出现下滑，其中房地产投资下滑最为明显，并且跌幅逐渐扩大，应警惕其连锁反应。就解决房地产政策矫枉过正问题而言，应保障房企正常开发贷的需求、满足购房者按揭贷款需求、加大政府投资力度并刺激民间投资。同时，杨德龙认为未来发展三个着力点是大消费、新能源和科技。第一，应大力刺激消费复苏，拒绝一刀切式管控；第二，应大力发展清洁能源，摆脱进口能源依赖；第三，应加速平台经济发展，致力攻关 “卡脖子”技术。
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