期貨市場是機構、對沖者和投機者們的戰場。
在 2021 年的牛市中，隨著新資金以過高的槓桿湧入市場，期貨市場成為了那輪牛市衝擊新高的主要催化劑之一，時間快進至 2022 年 9 月，我們又看到了這些新資金比以往任何時候都更“兇猛”地回到期貨市場，特別是 ETH 市場 —— 在萬眾矚目的 Merge 之前，ETH 的未平倉合約量已打破了歷史高點。
在這篇文章中，我將分析 Merge 前期貨市場的頭寸性質，並窺探這對 ETH 的短期和長期價格分別意味著什麼，我還將從數據層面出發，以探析現在究竟是現貨市場還是期貨市場主導著 ETH 的價格變化。
全場焦點 —— ETH
隨著以太坊歷史上最重要的時刻之一的來臨，ETH 投資者的焦慮和興奮是可以理解的。
對於即將到來的 Merge，懷疑論者將其比作“在飛行途中更換飛機的引擎”，支持者們則歡呼這一升級將為以太坊的大規模採用帶來質的改進。這種觀念上的分歧為 ETH 期貨市場的交易量增長鋪平了道路，因為爭論的雙方都希望在 Merge 之前相應地調整自己的頭寸。
我們已經從 BTC 和 ETH 的期貨交易量對比中看到了這一趨勢，隨著 Merge 的到來，ETH 在八月初控制了 45% 的期貨市場交易量，月底這一數據已增長至 57%。
資金湧入
前文中我曾提到，隨著 Merge 的臨近，新資金進入期貨市場的勢頭比以往任何時候都要“兇猛”。
未平倉量是衡量當前有多少期貨頭寸尚未平倉的數據，代表著當前投資於該期貨的資金數額。這裡我想強調的是，關注未平倉量需要以標的資產本身為單位進行觀察，即需要關注以 ETH 計價的未平倉頭寸。因為當你關注以美元計價的數據時，實際上你已經考慮到了價格影響。
資金費率
資金費率的存在可以幫助期貨價格更接近它們所追踪的標的資產。如果多頭期貨的需求增加，資金費率將為正值，這時持有做多頭寸的投資者需要向持有做空頭寸的投資者支付一定費用，以激勵頭寸之間的平衡。
通常情況下，由於市場情緒往往都是不平衡的，所以資金費率往往也會持續偏向某一方，無論是正值還是負值，自 2021 年的牛市以來，由於悲觀情緒的持續，資金費率一直都在中性以下徘徊。
有趣的是，隨著 Merge 的臨近，我們看到 ETH 期貨市場的資金費率已大幅下降，以負值結束了 8 月。這種負增長，與未平倉量的增長相吻合，使得我們得出了結論 —— 湧入 ETH 期貨市場的大部分新資金都有做空傾向。
關於投資者選擇開空的理由有很多：
第一個原因（在我看來更有可能）是投資者在 Merge 之前對沖其長期持有的 ETH 多頭頭寸，這可以幫助投資者在事件發生前規避一些風險。另一個潛在的策略是利用期貨市場套利，通過買入 ETH 現貨並做空 ETH 期貨，投資者即可規避價格波動上的風險，還可有機會獲得潛在的分叉鏈代幣空投。
如果 Merge 成功，且 PoW 鏈沒能“起飛”，我們應該會看到大量的 ETH 空頭頭寸被平倉。這對相應資產的價格應該是利好消息，尤其是當一項資產的交易量主要集中在期貨市場時（我們稍後會聊到這些）。如果將這些待平倉的空頭頭寸與每日數千萬美元的礦工拋壓結合起來，由於兩股巨大的拋售力量有望同時被解除，你可能會對 ETH 的前景相當樂觀。
第二個原因是單純地看空 ETH，押注於 Merge 的失敗或延遲。基於此前 Merge 日期已被推遲了數次的事實，這一押注並不難理解，但隨著時間的推移，Merge 成功的可能性已變得越來越大，特別是在所有測試網都已順利過渡之後。我很難相信，在這種級別的升級事件發生之前，會有投資者選擇直接做空 ETH。
期權
我們在 ETH 的期貨市場上看到的趨勢，也反映在了期權市場上。
看跌期權的買家希望（將其收益）鎖定在一個可止損的價格水平。當查看 Merge 前到期的 ETH 期權交易量時，我們可以很明顯地看到在 1000 美元 - 2000 美元的價格區間內，交易量最高的三個點位分別是 1600、1500 和 1400，其中後兩個點位幾乎完全由看跌期權構成。
當人們聯想到加密市場上的期權交易時，往往會想到投機性的多頭頭寸，但 Merge 前的期權市場可能是一個非常典型的風險對沖案例。對於 Merge 前到期的期權，看跌/看漲的交易量比例幾乎達到了“五五開”的局面，這在加密貨幣的期權市場中是極為罕見的。然而，在合併之後，由於投機行為繼續佔領主導地位，押注看漲期權的比例再次恢復到73%。
ETH 的期權市場或許是觀察 Merge 前兩週投資者情緒最好的地方。簡單地說，這就是在為 Merge 時的非預期事件做準備，並對沖相關風險。而如果觀察 Merge 後的情況，我們會發現投資者似乎不太願意做空，因為隨著上述拋售壓力的消除，短期內正面價格走勢的可能性相當高。
結論
與現貨市場相比，期貨市場的主導地位正日益上升，衍生品目前正在對加密資產的價格走勢產生巨大影響。
ETH 是最典型的例子，它將在幾週內迎來一場重大且存在不確定性的大升級，期貨市場正是為這樣的高波動性事件量身定制的。正如期權市場所證明的那樣，投資者似乎看好以太坊的長期未來，但在短期內仍然會潛在的非預期時間。
無論如何，這次 Merge 是最近加密貨幣領域唯一的一個非宏觀因素驅動的事件，如果它能夠在降低加密貨幣與股市相關性方面帶來了突破，這將是一件非常有趣的事情。
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