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通信行业研究
 目录
投资策略
2022中期投资策略报告：数字经济时代，守望景气标的
2022年投资策略报告：看好制造中游，拥抱新能源
行业深度
电信运营商：经营向好，低估值高股息
云计算投资有望回暖
电力载波通信行业景气度提升，市场格局有望重塑
物联网提速，投资正当时
个股报告
广和通（300638）：被低估的全球通信模组领先者
移远通信（603236）：成长边界打开，盈利能力有望提升
朗特智能（300916）：智能控制专家，受益家庭储能、新能源车两大赛道高景气
天孚通信（300394）：光器件龙头，打开新空间
亿联网络（300628）：稳中求进的企业通信龙头
铖昌科技（001270）：相控阵T/R芯片稀缺标的，受益军工与卫星互联网发展
华测导航（300627）：高精度定位应用需求释放，持续增长可期
意华股份（002897）：剥离亏损资产增厚业绩，光伏支架业务发展势头良好
创耀科技（688259）：接入网与PLC芯片领导者，布局工业与车载，发展提速
创维数字（000810）：经营或现拐点，VR、汽车、千兆宽带业务有望较快增长
中天科技（600522）：十问十答看中天科技
移远通信（603236）：全球龙头，盈利能力有望提升
2022中期投资策略报告
数字经济时代
守望景气标的

展望2022年下半年，随着疫情缓解，数字经济发展，市场对于科技行业的投资预期有望重回正轨。国际局势复杂多变、国内疫情仍有反复，这些都难免影响上市公司的业绩，进而影响市场投资情绪。但如果我们拉长周期来看，当下的投资机会应该大于投资风险，尤其是很多过往经营表现优秀的公司估值已经处于历史底部，如果简单从“基数效应”来看，今年的低点很可能换来明年的高增，也值得期待。截至2022年5月30日，通信行业PE-TTM为28.25，处于十年1.17%分位点，五年2.34%分位点。
数字经济将是科技行业的发展主线。2022年初，《“十四五”数字经济发展规划》出台，奠定了我国数字经济发展的主基调。我们认为，数字经济内涵丰富，核心在于数字产业化与产业数字化，前者强调科技产业的做大做强，后者重视科技赋能各行各业，实现传统行业的数字化转型升级。在数字经济发展中，我们认为数字产业化的重点应该关注物联网与云计算等。物联网行业目前仍维持较高的景气度，通用性较高的物联网通信模组公司仍值得重视。云计算作为数字经济的核心算力基础设施，短期扰动不改中长期发展趋势。产业数字化领域建议重点关注工业互联网和企业云通信。电信运营商的经营有望保持稳健，同样值得关注。
我们重点建议关注三个细分板块：物联网通信模组、云计算基础设施（ICT设备商利润率提升，光器件公司拓展新应用方向等）、北斗（形变监测、自动驾驶及国防应用更新换代等）。
风险提示：国际环境变化；疫情影响超预期；上游原材料紧缺及涨价影响超预期；运营商、云计算资本支出不及预期；5G基建及应用、云计算、物联网、北斗等发展情况不及预期等。
2022年投资策略报告
看好制造中游
拥抱新能源

展望2022年，我们认为科技产业有望迎来新的变化。
第一，应用的创新似乎又到了新的十字路口，面临瓶颈。但随着5G终端用户、5G网络用户渗透率在2021年底到2022年初将超过30%，这将为5G新应用的出现奠定良好基础。我们对以VR/AR等技术作为底层的“元宇宙”充满期待，虽然发展可能仍需较长时间，但前景预计乐观，而物联网与云计算作为元宇宙的底层支撑技术，我们认为也有望迎来新的发展动力。因此，我们在报告中对元宇宙产业链以及可能相关个股，物联网之智能网联汽车个股（通信模组、控制器、连接器）及云计算标的进行了梳理。
第二，2021年全球疫情陆续缓解后的补偿性消费、叠加供应链等的混乱，推动了上游原材料、运输成本的大幅上涨，同时人民币明显升值，导致制造中游公司利润率大幅承压。展望2022年，我们相信一切将逐渐回归正常，对于制造中游的复苏表示乐观，而通信行业多数公司处于制造中游，值得期待。此外，随着中美两国元首视频会晤，预计中美关系有望边际向好，市场存在关税调整预期，对此美国占收比较高的公司也值得重视。
第三，新型基建将成为“十四五”周期的投资重点，但除了我们熟知的5G网络建设、千兆光网升级之外，我们更应该关注到卫星互联网的发展已迫在眉睫，储能、风电、光伏等新能源的建设也是新型基建的重头戏，而这些新基建的投资主体明确，通信行业多家公司深度布局，值得重视。我们报告中体系化地梳理了储能投资构成、产业链公司，海上风电2021-2025年并网量预测，光伏跟踪支架的市场规模，重点推荐了通信行业相关公司。
风险提示：国际环境变化，影响科技企业供应链安全与业绩；疫情影响超预期；上游原材料紧缺及涨价影响超预期；运营商、云计算资本支出不及预期；5G应用、卫星互联网等发展不及预期。
电信运营商
经营向好
低估值高股息
电信运营商：经营向好，低估值高股息

运营商投资者普遍的关注点：
经营情况：收入、利润、ROE、EBITDA；细项指标ARPU值、DOU（户均流量）、流量资费水平等。
营运开支：网络运维费用（能源使用费）、折旧摊销额等。
资本开支：资本开支增加，当期现金流减少，未来折旧摊销增加。
投资回报：派息率、股息率等。
估值：PB或EV/EBITDA估值情况、A/H溢价、海外运营商对标。
市场环境：运营商之间是否还会有价格战？是否还会有提速降费？国际环境变化。
公司诉求：股权激励、增持、回购等。
当前运营商所处情况：
经营情况：经营全面向好，收入利润增速提升，资费降幅收窄，DOU持续增长，ARPU提升且有持续性。
营运开支：5G基站陆续开通，运维费与折旧上升，但建设高峰已过，增速将下降。
资本开支：三大运营商资本开支小幅上升，总体表现平稳，5G资本开支持续下降。
投资回报：中国移动、中国电信、中国联通均提升派息率，港股2022年股息率8.6%、7.8%、8.2% 。
估值：当前运营商估值处于历史低位，低于全球可比运营商。
市场环境：竞争趋于理性；政府工作报告不再提及提速降费，预计流量资费降幅持续收窄。
公司诉求：三大运营商均实施了激励，均在实施增持或/和回购。
我们认为电信运营商目前估值较低、股息率较高，基本面仍在向好趋势中，符合当下市场投资风格，建议重视。
三大运营商H股PB估值更低、股息率更高，疫情影响较小，可以优先配置，但AH溢价也比较常见，因此A股同样值得重视。叠加考虑行业地位、现金流情况（便于回购、资产质量等）等，我们继续推荐中国移动、中国电信、中国联通。
云计算投资有望回暖

1、服务器销售情况趋于乐观。英特尔服务器芯片出货量环比、同比增速在2021Q2均转正，且对未来指引积极，现改善迹象。2021年8-12月，信骅科技月度销售额增速显著提升至30%以上，表明下游服务器行业需求良好。2021Q3，全球服务器出货量同比增长9.6%，而2021Q2仅增长0.1%，也反映服务器需求向好。
2、北美四大云厂商2021Q3资本开支增长强劲。2021Q3，亚马逊、谷歌、微软与脸书收入合计2502.57亿美元，同比增长27.98%。2021Q3，四家公司资本开支合计326.90亿美元，同比增长30.42%，其中亚马逊2021Q3资本开支同比增长42.35%，环比增长10.22%，达157.48亿美元，占四家总资本开支48.17%。脸书预计2022年资本支出290-340亿美元之间，较2021年大增52.63%-78.95%。
3、云计算市场发生变化，运营商投资值得关注。2021H1中国IaaS+PaaS市场规模611亿元，同比增长49%，高于同期阿里云收入增速。随着诸如电信运营商、华为、字节跳动等加大云业务投入力度，传统互联网龙头厂商的云业务增速不能完全代表行业整体情况。从消费互联网走向产业互联网过程中，大中型企业会率先启动数字化转型，运营商具备发展云计算业务的独特优势。
4、移动互联网流量的变化与云基础设施的投资存在关联度。2021年1-11月，国内移动互联网累计流量2008亿GB，同比增长34.3%，11月当月户均移动互联网接入流量达14.02GB，同比增长20.4%，比2020年底高2.1GB。我国5G用户渗透率提升将使流量增长具有持续性，叠加“千兆宽带”网络推广，将催生新应用，推动数据流量进一步加快提升，从而带动云基础设施投资提速。
5、国务院印发《“十四五”数字经济发展规划》，提出2025年工业互联网平台应用普及率要达到45%，强调要推动企业上云。我们认为，不论是工业互联网平台应用，还是企业上云，亦或是建立数据要素市场，其底层都离不开云计算，尤其有望推动私有云、混合云的发展，这将推动国内云计算基础设施投资再加码。
6、投资建议：云计算作为中长期成长行业，我们对未来需求乐观，IDC行业正供给侧改革。我们建议布局云基础设施产业链，IDC、ICT设备等，如奥飞数据、宝信软件、紫光股份、星网锐捷、亿联网络、中际旭创、天孚通信、英维克、数据港、科华数据等。
7、风险提示：宏观经济与国际环境不利变化；云计算发展不及预期；云基础设施投资增速低于预期；市场竞争加剧，价格快速下降，相关公司业绩不达预期；市场系统性风险等。
电力载波通信行业景气度提升
市场格局有望重塑
1.电力物联网是新型电力系统的关键支撑，发展有望提速。
2021年3月15日，中央财经委员会第九次会议提出构建以新能源为主体的新型电力系统。从电网侧来看，保障供电可靠、运行安全，需要大幅提升电力系统调峰、调频和调压等能力，需要配置相关技术设备。电力物联网在提升新能源消纳能力、保障系统安全运行、挖掘用电大数据价值、助力电价市场化改革等方面发挥不可或缺的作用。在“双碳”及构建以新能源为主体的新型电力系统的目标下，电力物联网发展有望提速。
2.电力载波是电力物联网特有通信方式，行业景气度有望提升。
电力载波通信（PLC）利用现有电力线、通过载波方式将模拟或数字信号进行高速传输的技术，不需要重新架设网络，具有投资小、灵活性强、覆盖范围广阔等特点，在电力系统被广泛使用。
目前，电网用电信息采集是PLC主要应用场景，需求稳健增长。随着新一代智能电表继续推广，叠加旧表更新及新型电力系统建设背景下新表替换，未来智能电表采购量有望保持稳健增长，带动HPLC芯片及模块需求。2021年国网宽带电力载波（HPLC）模块采购量为1.23亿片，同比增长32.6%，我们预计2022、2023年采购量分别为1.3亿片、1.4亿片，市场规模分别为85亿元、92亿元。未来，随着配网建设加码，有望为PLC带来新增需求。能源转型为配电网的发展带来历史机遇，智能配电网时代所有工作在10千伏到30千伏区间内的配网设备都需要进行数据采集，除已联网的智能电能表之外还包括各级开关、智能物联锁具、随器计量、分布式电源、有序充电桩、水气热表等台区及客户侧设备，保守预计新增联网节点数量可能达到30亿个，较6亿左右的智能电表大幅提升，有望显著拓宽电力载波通信的应用场景。此外，智慧路灯、智能家居、光伏功率优化等潜在需求巨大。
3.芯片产能影响电力载波行业格局，市场有望迎来再平衡。
电力载波芯片是实现电力载波通信功能和算法的核心器件，在2020年国网宽带载波芯片招标中，智芯微、海思份额分别达到63.56%、12.21%。电力载波芯片厂商普遍采用fabless模式，在美国对中国科技限制持续、新冠疫情等因素影响下，电力载波芯片两大主力厂商正面临产能受限或晶圆厂断供问题，未来份额可能降至45%左右，其他厂商有望分享市场红利，潜在弹性大。电力载波行业主要上市公司包括力合微、威胜信息、东软载波、鼎信通讯、创耀科技。
4. 风险提示：电力物联网发展不及预期；电力载波在非电网市场发展不及预期；光纤通信、无线通信技术替代电力载波通信；疫情影响电网公司招标；芯片产能存在不确定性；市场竞争加剧等。
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物联网提速，投资正当时
1、物联网发展提速，产业物联网放量在即。
IoT Analytics数据，2020年全球IoT连接数达到117亿个，在全部联网设备中占比54%，首次超过非IoT连接数。预计2025年全球IoT连接数将达309亿个，较2019年增长164.10%，2019-2025年CAGR高达21%。

2、物联网应用多点开花，关注智能家居、车联网、工业互联网。智能家居是以住宅为平台，基于物联网、软件系统、云计算平台构成的家居生态圈，在新冠疫情、华为鸿蒙催化下有望加速放量。车联网是物联网最重要的应用场景之一，目前主要提供车载信息服务，未来逐步向智能网联、智能交通过渡，车联网前装渗透率有望快速提升。工业互联网是物联网在工业领域的应用，目标是智能制造，是第四次工业革命的基石，市场规模有望持续扩大。
3、物联网体系架构可以分为四个层次、产业链涉及十大环节。物联网可分为感知控制层、网络传输层、系统平台层和终端应用层。再进一步细分，结合产业中的实际分工，可将物联网产业链划分为十大环节，即芯片、传感器、控制器、通信模组、通信网络、操作系统、物联网平台、智能终端、应用软件与集成服务。
4、建议重视物联网产业的两大投资主线。物联网首要的任务应该还是以“联网”为主。因此短期来看，我们认为应聚焦“连接阶段”的投资机会，具体包括两方面：一是具有通用性、与连接数增长正相关的赛道，建议重点关注芯片、通信模组、通信网络、传感器、系统平台；二是具有爆发力，与率先爆发的垂直行业应用强相关的产业链环节，建议关注智能家居、智能网联汽车、智慧城市、工业互联网/智能制造等。5G已规模商用，市场的投资主线已转向应用。物联网作为5G应用的重要方向，投资正当时。从近期CS物联网（930712）指数的表现来看，也反映了市场的投资热情，近日跟踪该指数的华夏中证物联网主题ETF发售。基于通信行业覆盖范围，我们重点推荐通信模组与智能控制器。
风险提示：物联网发展不及预期；芯片及元器件紧缺影响超预期；人民币升值；国际环境变化；流动性收紧等。
广和通（300638）
被低估的全球通信模组领先者

公司是全球领先的通信模组提供商，主要深耕大颗粒细分市场。广和通成立于1999年，聚焦蜂窝通信模组大颗粒市场，在车载、FWA、PC、POS等领域布局领先，过往业绩快速增长，经营表现优秀。2013-2021年，公司营收增长近33倍，CAGR高达55%，归母净利润增长近57倍，归母净利润CAGR达到66%。公司目前全球市占率约11%，居蜂窝通信模组行业全球第二位。
车载业务：车载智能模组份额第一，锐凌并表仍值期待。公司在2018年成立了专注车载前装市场的子公司广通远驰，在车载智能模组方面布局领先，目前是国内最大的车载智能模组供应商，2021年营收放量，同比增长1190%，我们预计今年有望实现翻倍以上增长。此外，公司通过锐凌无线收购Sierra Wireless车载通信模组业务，合计份额跃居全球第一。目前，锐凌无线核心人员稳定，与主要客户合作关系稳固，在订单饱满，积极布局5G产品。公司积极推进收购锐凌无线剩余51%股权，有望增厚业绩、实现协同发展。
FWA业务：海外需求持续旺盛，公司显著受益。FWA有望成为手机之外最快形成规模的5G应用。根据GSA数据，2022年，FWA CPE出货量预计将增长33%至2200万台，超过2020年的创纪录出货量，5G CPE及热点渗透率将达到26%，较2021年提升10pp。公司在业内率先推出基于FWA定制SoC芯片联发科T750的5G模组FG360，已率先实现5G FWA领域的百万级出货，量产数全球第一，目前在手订单饱满。
PC与POS业务：市场预期过度悲观，今年仍有望平稳增长。笔电市场增速自2021Q3起放缓，2022年增长压力较大，其中教育和消费笔电需求下滑明显，但这类笔电较少搭载蜂窝通信模组，公司产品主要用于高端商务笔电，一方面商务笔电需求仍保持稳健，另一方面蜂窝模组搭载率仍在提升。2022年起，商务笔电蜂窝通信制式将从4G cat9/cat12向4G cat16及5G升级，公司市场份额有望提升，增速将快于行业。通胀、战争、疫情等影响POS机短期需求，但长期来看智能POS和新兴支付硬件有望持续贡献增量，公司将受益。
其它业务：增强渠道能力，拓泛IoT，提供全栈解决方案。公司历史上采取直销为主的销售模式，近两年积极拓展经销渠道，提供优于业界的代理商激励政策，有望借此加速拓展泛IoT市场，持续挖掘新增长点。在通信模组之外，公司积极布局ODM、天线等产品，面向全球客户提供更完善的全栈式物联网无线通信解决方案，完善产业链布局。
风险提示：需求不及预期；海外宏观经济变化超预期；疫情影响超预期；芯片紧缺及涨价超预期；汇率波动影响财务费用与毛利率；运力紧张超预期；行业竞争加剧等。
移远通信（603236）
成长边界打开
盈利能力有望提升
公司是快速崛起的物联网通信模组龙头。移远通信成立于2010年，主业聚焦蜂窝通信模组，2013-2021年营收增长69倍，CAGR高达70%，归母净利润增长18倍，CAGR达到44%。公司在4G周期持续提升市占率，2019年起成为全球第一大蜂窝通信模组厂商，2021年全球出货数量份额约39%，出货金额份额约27%。
下游百花齐放，行业持续景气。根据Counterpoint数据，2021年全球蜂窝通信模组出货量达到4.3亿片，同比增长59%，出货金额同比增长57%，预计2030年全球蜂窝通信模组出货量将超过12亿片。汽车、FWA/CPE、笔电、电网、光伏等场景有望为行业长期增长提供驱动力。
规模优势确立，盈利改善持续。历史上公司盈利能力弱于同行，但有望逐步提升，截至2022Q2公司净利率连续四个季度环比向上。一是公司新产品（5G、车载、非高通平台等）投入高峰期已过，研发费用率有下降空间；二是公司通过自建产能、供应链优化降低加工费，提升毛利率；三是成熟产品逐步进入利润兑现期，海外市场保持较高毛利率；四是原材料短缺、涨价有望边际缓解，毛利率修复值得期待。
成长边界打开，未来发展值得期待。在传统数传模组之外，公司积极布局智能模组、定位模组等，以及天线、ODM、云平台等业务，打造“一站式物联网解决方案提供商”，有望提升客户粘性，打开成长空间。
风险提示：需求不及预期；海外宏观经济变化超预期；疫情影响超预期；芯片紧缺及涨价超预期；汇率波动影响财务费用与毛利率；管理改善不及预期；运力紧张超预期；行业竞争加剧等。
朗特智能(300916)
智能控制专家，受益家庭储能
新能源车两大赛道高景气
1.公司是智能控制专家，业绩稳健增长，盈利能力较强。
朗特智能成立于2003年，专注于为智能家居及家电、汽车电子、离网照明、消费电子等领域提供各类智能控制器产品及相应解决方案。公司过去五年营收CAGR 23.51%，归母净利润CAGR 37.20%，智能家居及家电控制器、离网照明产品、汽车电子控制器营收占比较高。公司费用管控良好，2021年净利率14.68%。
2.离网太阳能行业景气度向上，公司是全球龙头的主力供应商。
离网太阳能是脱离电网、自给自足的光伏发电系统，类属家庭储能。离网太阳能已成为在欠发达地区提供可负担得起的现代电力服务的可靠路径，并成为电网电力不稳定地区的重要补充，潜在用户数超17亿人。2021年以来，随着海外疫情常态化，叠加产品升级驱动ASP向上，离网太阳能行业景气度提升。公司第一大客户Sun King是全球离网太阳能行业领导者，近期完成2.6亿美元融资，拟扩张其市场及产品线。公司是Sun King主力OEM供应商，离网照明业务已连续两年提速，2022年有望进一步向好。
3.公司是比亚迪汽车控制器代工主要供应商，合作有望升级。
公司是比亚迪汽车控制器代工的主要供应商，占其50%以上采购份额，并有望与比亚迪将进入全新、全方位的合作。由于两方面原因，比亚迪对控制器外包供应商需求有望增加，一是终端需求大增，自有产能供不应求，二是“弗迪系”市场化持续推进，供应链有望进一步打开，公司有望充分受益。
4.公司智能家居、新型消费电子业务布局良好，服务优质客户。
公司智能家居、新型消费电子业务主要服务国内外细分领域优质客户，例如Severin（德国老牌小家电厂商）、Simplehuman（美国知名智能家居品牌商）、Knog（高端自行车车灯知名品牌）等。公司与人型服务机器人独角兽企业达闼科技、康力优蓝合作，有望带来新增长点。
风险提示：宏观经济环境变化，公司智能家居及家电业务不及预期；市场竞争加剧，影响公司在主要客户的供货份额或盈利能力；客户竞争力下降，影响公司离网照明或汽车电子控制器业务增速；疫情及芯片紧缺影响超预期等。
天孚通信（300394）
光器件龙头，打开新空间
公司致力于成为业界领先的光器件一站式解决方案提供商，目前已经成为光器件行业龙头企业。公司的下游应用领域已经从光通信市场，逐步拓展至汽车激光雷达、医疗检测等领域。
公司股权结构稳定，旗下子公司各司其职。两次股权激励绑定核心团队，促进公司长远发展；三次融资加速发展，光引擎定增项目稳步推进；三次并购扩充产品线，增厚核心竞争力。
公司过往经营表现亮眼，盈利能力出色。2017-2021年，公司业绩保持高速增长，营业收入CAGR达32.19%，归母净利润CAGR为28.86%。公司毛利率与净利率保持较高水平，过去五年毛利率保持在50%水平左右，净利率保持在30%水平左右。公司持续加大研发投入，研发费用率位于行业前列。公司资产结构稳健，偿债能力高于同业水平。现金流量管理能力位于行业前列。
高速数通光模块市场呈现高景气度，公司受益明显。北美云厂商资本开支保持强劲，国内运营商云投入大幅提升；云计算产业链公司发展良好，行业呈现较高繁荣度；中游光模块厂商业绩向好，上游芯片厂商需求侧强劲。
公司无源产品价值量不断提升，光器件一体化平台优势显著；有源产品线技术成熟，为拓宽领域打下基础。硅光模块若大批量生产，对公司影响程度有限。公司在光引擎产品上具有无源+有源的垂直一体化优势，市场空间广阔，应用领域广泛，将成为公司新的增长动力。
激光雷达市场空间广阔，公司可提供多款产品。激光雷达与光模块结构高度相似，产业链重合度高。借鉴Fabrinet成长史，公司逐步发展为综合光器件龙头厂商。

亿联网络(300628)
稳中求进的企业通信龙头
公司面向全球政企客户提供统一通信解决方案，包括桌面通信终端、会议产品、云办公终端等。公司系微软全球战略合作伙伴。
公司音视频终端通过微软Teams、Zoom、腾讯会议认证，已与Verizon、AT&T、英国电信、荷兰电信、比利时电信、沃达丰、中国电信、腾讯云、索尼（中国）等全球知名企业达成战略合作关系。

企业通信从语音走向统一通信，SIP话机市场虽然已经进入平稳增长阶段，但公司产品性价比更高，份额仍有提升空间，增速可能快于行业。公司桌面通信终端技术积累深厚，充分把握客户需求，不断优化产品体验并推出满足不同细分客户需求的产品，客户和渠道基础稳定，我们预计公司未来份额可进一步提升，桌面通信终端有望保持快于行业的增速。2021年受上游原材料涨价和汇率波动等因素影响，SIP话机毛利率有所下降，未来SIP话机毛利率有望回升。SIP属于成熟产品且市占率高，公司一方面通过T3系列切换原有的T2系列强化中低端市场的竞争力，另一方面T4和T5等高端产品占比提升，具备毛利率提升基础。
云办公终端产品和视频会议产品市场规模较大，有望成为公司新的增长点。商用耳麦是统一通信终端的延伸，音频技术、客户渠道与SIP话机复用性强，具备较大市场规模且增速高，竞争对手以海外厂商为主，我们认为公司整合资源成立云终端产品线，不断完善产品系列，份额有望实现快速增长，进而带动该业务实现较快增长。视频会议行业市场空间大，公司视频会议产品技术竞争力强，定位精准，“云+端”产品系列完善并面向不同客户提供定制产品和解决方案，将与桌面通信终端有效协同，有望在国内和海外市场齐头并进。云办公终端和视频会议产品属于公司着力拓展的新方向，市场策略更为激进，竞争较SIP话机更激烈，所以在早期市场份额快速提升阶段毛利率可能会有下降，未来市场进入稳态后有望逐步修复。
对标Poly，我们认为公司一方面稳固传统产品，另一方面拓展新品，收入有提升空间。公司事业合伙人激励基金计划指引了5年期收入复合增长率潜在30%的增长。
铖昌科技（001270）
相控阵T/R芯片稀缺标的
受益军工与卫星互联网发展
1、公司是国内少数相控阵T/R芯片供应商之一，业绩稳步增长。
公司是微波毫米波模拟相控阵T/R芯片供应商，提供基于GaN、GaAs和硅基工艺的系列化产品以及相关的技术解决方案，产品主要包含功率放大器芯片、低噪声放大器芯片、模拟波束赋形芯片及相控阵用无源器件等，主要应用于军用相控阵雷达、卫星互联网、5G毫米波通信三大领域。公司主要客户为国内军工雷达天线核心供应商，配套关系稳定，历史业绩表现稳健，盈利能力较强。2021年，公司实现营收2.11亿元，同比增长20.60%，归母净利润1.60亿元，同比增长251.71%，扣非净利润1.05亿元，同比增长30.63%。公司IPO募资净额5.09亿元，将用于新一代相控阵T/R芯片及卫星互联网相控阵T/R芯片产业化。
2、军品：有源相控阵雷达是主流趋势，公司市场拓展潜力大。
雷达是信息化战争之眼，有源相控阵雷达是主流方向，广泛应用于飞机、舰船、卫星等装备上，用于探测、预警、火控等。T/R组件是有源相控阵雷达的核心组件，决定了雷达系统的关键参数，在有源相控阵雷达中成本占比高，T/R芯片是构成T/R组件的核心功能器件。公司是国内少数能够提供相控阵T/R芯片完整解决方案的企业之一，星载产品占比较高，积极布局地面、舰载、车载、机载产品，对标中国电科13所和中国电科55所。公司注重技术创新，在相控阵T/R芯片领域已具有较为突出的实力，与配套军工单位保持着良好的合作关系，在行业内形成了较高的知名度和认可度，未来市场开发潜力较大。
3.民品：卫星互联网值得期待，公司布局领先，有望充分受益。
卫星通信走向大带宽、高频段，低轨卫星互联网成为发展方向。全球卫星争夺战拉开序幕，卫星市场进入爆发期。相控阵天线是卫星天线重要发展方向，有望在低轨卫星互联网广泛应用。公司已成功推出星载和地面用卫星互联网相控阵T/R芯片全套解决方案，硅基毫米波模拟波束赋形芯片系列产品的性能优异，目前已与多家科研院所及优势企业开展合作。国内低轨卫星互联网一旦启动大规模部署，公司将有较大概率受益。
风险提示：疫情影响军品采购和招标节奏；卫星互联网发展不及预期；竞争加剧导致毛利率下降；国际环境变化或限制影响等。
华测导航(300627)
高精度定位应用需求释放
持续增长可期

1、一季度业绩维持较快增长，符合市场预期。
2022Q1，公司预计实现归母净利润0.65-0.68亿元，同比增长31.43%-37.5%，实现扣非归母净利润0.49-0.52亿元，同比增长39.62%-48.17%。受益于下游各行业应用需求稳步提升，高精度接收机、实景三维、海洋测绘装备等业务实现良好增长，在上海疫情下公司营业收入仍实现同比增长20%以上，符合市场预期。
2021年，公司实现营业收入19.20亿元，同比增长36.22%，实现归母净利润2.92亿元，同比增长48.16%。按照归母净利润口径计算，公司净利率为15.20%，同比提升1.23个百分点，预计由随收入规模增长，公司提高经营管理效率所致。2021Q4，公司实现营业收入6.51亿元，同比增长14.56%，实现归母净利润1.14亿元，同比增长31.01%。
2021年在全球疫情影响下，公司各项业务保持稳健经营，扩大市场份额和竞争优势，业绩实现快速增长，符合市场预期。同时公司继续加大研发投入，提升高精度导航定位算法、智能控制核心技术壁垒，投入开发GNSS芯片、激光雷达、物联网、云计算等技术，为未来业务快速发展奠定基础。
2、国家重视北斗产业发展。4月6日，国家发展改革委高技术司有关负责人就推动“十四五”北斗产业发展，推广北斗规模化应用，以及市场化、产业化、国际化发展，回答了记者提问，提出五方面政策支持北斗产业发展，“十四五”时期，要抓住北斗三号全球卫星导航系统全面建成和开通服务的重大机遇，国家发展改革委将积极会同有关部门，加强系统谋划和顶层设计，强化政府引导作用，进一步完善北斗产业发展支持政策，加强监督管理，推动北斗产业高质量发展。
3、卫星导航下游环节迅速发展，高精度应用市场高速增长。根据《2021中国卫星导航与位置服务产业发展白皮书》数据显示，2020年我国卫星导航与位置服务产业总体产值为4033亿元，同比增长16.9%。上游产业链价值占比从2017年的11.27%降至9.52%，中游终端和系统集成环节价值量占比从52%将至44%；下游运维服务环节成长迅速，在各环节中涨幅最快，随着产业链中上游成本下降、北斗导航系统建设逐渐完善，下游应用市场发展迅速，产值占比从2017年的37%增长到47%。
高精度应用发展迅速，市场高速增长。2020年，卫星导航行业高精度应用发展迅速，在电力、精准农业、精细化施工、高精度测绘、智能网联汽车等细分市场中的基础设施建设、高精度器件和产品的销售规模呈现加速增长态势。其中，国家电网和南方电网大力开展电力北斗地基增强系统建设，截至2020年底已建成约1700座电力北斗地基增强系统；基于北斗的农机自动驾驶系统推广应用近4.5万台/套，可节约50%的用工成本。北斗高精度定位服务平台（北斗定位2.0版）的发布，可将民用手机的定位精度提高到1.2米，大众消费级车辆导航等也可享受高精度定位服务；国内市场各类高精度应用终端（含测量型接收机）总销量接近150万台/套，其中应用国产高精度模块和板卡的终端已超过70％左右；高精度天线出货量接近150万只。
4、灾害监测、农机自动驾驶业务贡献业绩增量，乘用车自动驾驶业务未来发展可期。公司自成立以来始终聚焦高精度导航定位应用领域，为各行业客户提供数据采集装备及系统解决方案，围绕“高精度导航定位核心技术”与“芯片技术平台”、“增强网络服务平台”，为地理测绘、无人驾驶和导航定位授时三大应用领域提供产品服务。
在测量测绘领域，公司推出了“五星十六频 RTK”高精度GNSS接收机产品，集成惯导模块提升作业效率，在市场需求随疫情复苏而逐步回暖的情况下，公司加强RTK产品的渠道拓展，实现了相关业务的快速增长。在灾害监测领域，公司持续推广行业领先的普适型地质灾害监测方案，覆盖全国各个省份的地灾隐患点，市场占有率保持领先，根据自然资源部数据，全国现有地质灾害隐患点28.8万余处，目前普适型监测预警仪器设备集成研发和试用正在加快进行，公司相关业务有望加速增长。在乘用车自动驾驶领域，公司已经通过了IATF16949车规标准认证，可为车企、自动驾驶方案商提供端到端的满足ASIL-B要求的车规级高精度定位解决方案，已经被指定为哪吒汽车和浙江省某车企的自动驾驶位置单元业务定点供应商，目前处于量产前的开发阶段，预计今年开始出货，未来也有望与更多车企达成合作。在农机自动驾驶领域，公司推出了农机自动驾驶产品“领航员NX510”，与部分主机企业建立深度合作，实现了农机自动驾驶产品的快速推广和应用。
风险提示：RTK市场增速下滑；灾害监测、农机自动驾驶、商用车自动驾驶等业务拓展进度不及预期等。
意华股份(002897)
剥离亏损资产增厚业绩
光伏支架业务发展势头良好
1、剥离亏损资产，有望增厚业绩，利好光伏支架业务。
公司为聚焦主业，进一步优化资源配置，提高发展质量，公司与意华控股签订了附生效条件的《股权转让协议》，公司拟将控股子公司湖南意华交通装备股份有限（简称“湖南意华”）95%的股权以人民币1162.67万元的价格转让给意华控股，本次交易完成后，公司将不再持有湖南意华的股权。
湖南意华系公司与湖南元宝科技有限公司于2019年1月4日发起设立，设立时注册资本为1亿元，由公司与湖南元宝科技有限公司分别认缴9500万元和500万元。2020年，湖南意华实现营收6540.50万元，净利润-5497.22万元，经营性净现金流-8546.45万元。2021年前三季度，湖南意华实现营收8085.72万元，净利润-3520.24万元，经营性净现金流-5536.95万元。截至2021年12月31日，湖南意华股东全部权益账面价值为-2793.27万元，评估价值为1223.86万元，基于此预计交易完成后将确认投资收益3816.27万元（税前）。意华控股为公司控股股东，持有公司45.48%股份。本次交易尚需获得股东大会审议通过。若本次交易顺利完成，将明显增厚公司利润，包括减少亏损以及确认投资收益，此外也减少资金占用，有利于公司光伏支架业务的开展。
2、北美光伏跟踪支架需求良好，公司订单饱满，业绩有望提速。
光伏支架是光伏电站的“骨骼”，其中跟踪支架可有效提升光伏发电效率。根据天合光能数据，2021年全球跟踪支架安装量预计30-33GW（不含美国安全港项目），较2020年下降8-10%，主要受组件价格上涨、钢材价格上涨、物流费用飙升以及疫情影响开工等因素影响。从不同区域来看，北美光伏跟踪支架装机量同比基本持平，仍占据全球市场50%份额，表现明显强于中国等新兴市场。2022年，随着上游原材料价格逐步向下，全球光伏系统装机量、特别是集中式项目装机量有望向好，从而带动跟踪支架装机需求。公司于2019年12月并购意华新能源，其主要业务为光伏跟踪支架制造，目前已经与全球TOP5光伏跟踪系统厂商建立合作关系，其中与全球第一大光伏跟踪系统厂商NEXTracker（2020年全球市场份额为29%）建立了稳固的合作关系，供货份额领先。基于知名客户的示范效应，以及泰国产能，2021年以来公司进一步拓展GCS、FTC、天合光能、正泰安能等客户，同时积极对接Soltec、PVH等，以求进一步扩大市场份额，目前公司在手订单饱满。公司于2021年7月并购光伏跟踪支架方案公司天津晟维，将通过天津晟维面向国内市场布局自主品牌的光伏跟踪支架产品（含跟踪系统），有望为公司带来新的增长点。
3、原材料涨价影响公司光伏业务2021H1利润率，2021H2逐步向好。
2021H1，钢材价格大幅上涨，公司2021H1光伏支架业务毛利率为14.16%，同比大幅下滑12.78pp，业绩受到明显拖累，仅实现归母净利润0.67亿元，同比下降47.89%。公司于2021年5月完成与客户的议价，未来将基于钢价与汇率进行浮动定价，光伏支架业务净利率将逐步修复，带动公司业绩迎来拐点。2021Q3单季度，公司实现营收11.49亿元，同比增长41.91%，归母净利润0.41亿元，同比增长0.70%，在2021年首次实现季度净利润增长。我们预计，随着公司新定价体系的逐步落地，2021Q4及之后公司业绩有望实现较快增长。
风险提示：全球光伏跟踪支架装机量及节奏不及预期；原材料价及汇率影响超预期；国际海运运力紧张影响超预期；竞争加剧；资金压力较大；个人股东较多，减持风险等。
创耀科技(688259)
接入网与PLC芯片领导者
布局工业与车载，发展提速

1. 公司是国内领先的接入网芯片和电力载波通信方案提供商，积极布局工业互联网、智能网联汽车相关芯片，打开新空间。
创耀科技成立于2006年，主营业务包括接入网网络芯片与解决方案、电力线载波通信芯片与解决方案、芯片版图设计服务。公司创始人系国际通信技术专家，团队技术实力雄厚，主要产品和技术处于国内先进水平。公司募投项目计划研发高速工业总线互联芯片、智能车载以太网网关系统，进军工业与车载芯片领域。
2.接入网芯片业务对标博通，订单饱满，有望带动业绩爆发。
公司接入网网络芯片与解决方案业务涵盖了铜线接入、WiFi接入以及技术开发服务三个方面，其中铜线接入产品包括铜线接入终端芯片、铜线接入局端芯片、铜线接入终端设备，WiFi接入产品为用于中高端网关路由器的WiFi AP芯片。公司铜线接入终端芯片产品通过国内终端设备厂商进入英国电信、西班牙电信等大型海外电信运营商，客户资源优质，未来市场份额有望提升，铜线接入局端芯片即将进入量产阶段，有望实现市场突围。公司2021年获中广互联、深圳达新和西安磊业等客户大额订单，带动2021年接入网业务放量，2022年有望继续高增。
3.电力线载波通信业务采用IP授权模式，有望快速发展。
公司主要提供宽带电力线载波通信芯片IP设计开发服务，对于使用前述IP的客户提供基于IP授权的量产服务。2020年，由公司提供服务的中宸泓昌、中创电测、溢美四方及杰思微的HPLC芯片方案在国网招标中分别合计占据8.31%的市场份额。电力线载波通信芯片行业格局有望再平衡，智芯微、海思两大主力厂商正面临产能受限或晶圆厂断供问题，市场份额可能显著下降，其他厂商有望分享市场红利，公司作为HPLC芯片IP授权及量产服务提供商，有望受益于客户市占率和出货量提升，预计2022年该业务营收将明显提速。未来有望受益智能家居，光伏通信发展。
4.芯片版图设计市场需求有望持续扩大，公司布局领先。
公司基于通信芯片设计的技术积累开展芯片版图设计服务，主要服务于国内知名芯片设计公司。随着国内集成电路设计行业不断发展，芯片版图设计服务的市场需求将持续扩大，公司有望受益。
风险提示：芯片产能存在不确定性；接入网业务新增订单不及预期；疫情影响通信运营商及电网公司招标；接入网业务毛利率
创维数字(000810)
经营或现拐点
VR、汽车、千兆宽带业务有望较快增长
1、公司专注为全球用户提供全面的宽带网络连接、超高清终端呈现及行业应用综合解决方案。
公司目前形成了“智能终端、宽带设备、专业显示、运营服务”四大业务板块，在稳固传统业务的同时，在VR设备、汽车电子等领域积极拓展。2021年，公司业务开展已恢复正常，营业收入在前三季度取得较快增长，但因国安广视的应收账款进行了100%坏账准备计提，导致净利润表现一般。未来公司智能终端和宽带连接业务有望维持快速增长，VR设备和汽车电子业务为公司业绩增长进一步打开空间，公司业绩有望在2022年出现拐点。
2、超高清终端渗透率提升、千兆宽带发展提速，公司有望获益。
根据《超高清视频产业发展白皮书（2021年）》，国内零售4K超高清电视渗透率超过70%，43英寸以上渗透率近100%，8K电视成为各电视机厂商的旗舰标配。1月12日，国务院印发《“十四五”数字经济发展规划》，明确提出要加快千兆光纤网络部署，实现城市地区和重点乡镇千兆光纤网络全面覆盖，并明确2025年千兆宽带用户规模要达到6000万户，较2020年增长8.4倍。我们认为，随着国内“双千兆”网络基础设施建设不断完善和高清电视渗透率的提升，叠加海外有线电视向数字化、高清化升级换代，机顶盒产品的市场需求有望持续释放。公司在运营商网络和广电网络运营市场产品布局齐全，广电机顶盒产品市场占有率稳居行业第一，作为行业龙头有望受益。
3、公司积极布局VR终端及内容、智能驾驶业务，在手订单充足。
公司VR产品全部为自行研发设计生产，在运营商市场具有高性价比优势，先后发布了V901、S802VR一体机、S6/S6 Pro分体机，多个VR+教育/医疗/党建方案在全国各地落地。同时，海外市场方面也不断拓展行业客户，开拓了欧洲、韩国、日本市场代理商，为公司未来的出货销售做好了市场渠道准备。公司车载显示业务实现了与吉利、长城、上汽通用五菱、一汽大众、奇瑞、江淮等国内主流汽车品牌厂的定点合作布局，在手订单充足。
风险提示：机顶盒出货量不及预期；千兆宽带发展不及预期；市场竞争加剧；VR业务及汽车电子业务发展不及预期等。
中天科技(600522)
十问十答看中天科技
1、公司系高端产品制造公司，聚焦通信与电力两大行业拓展业务。公司各项业务并非浅尝辄止，基本都具有很强的市场竞争力。
2、公司海洋业务范围涵盖海底电缆生产及敷设、风机吊装等海工。2020年公司海洋业务板块收入46.67亿元，其中海缆收入24.01亿元，位列国内第一。公司技术领先，承制了国内目前所有柔性直流输电工程的电缆，是国内首家完成±525kV直流海缆型式试验并通过鉴定的企业，且具有很强的海外拿单能力，今年上半年新获得海外订单1.3亿美金。我们预计2025年我国海上风电累计并网将达61.29GW，十四五期间将净增51.40GW，年均净增10.28GW，增量主要来自广东、江苏，并将向深远海发展，单GW海风项目的海缆投资额将会相应增加，公司在送出缆市场份额更高，有望最为受益。公司广东海缆产能已率先达产，较同行早1.5年以上，有望抢得广东市场的发展先机。
3、公司深度布局光伏、储能等新能源业务，并获得如东滩涂资源的光伏开发权，在资源撬动下，公司光伏总包产值有望超过300亿元。公司不会基于滩涂资源自建电站，主要进行光伏总包，但并不只提供服务，还可提供多数光伏产品，如背板、氟膜、支架，并可指定组件供应商，公司是国内第二大氟膜生产企业。公司储能电芯电池具有较强竞争力，2019年的国内新增电化学储能装机量排名第7。公司参与了国内最早的用户侧与电网侧储能电站、最大的站房式储能电站、全球最大的电网侧储能项目。我们预计明年初公司储能电池产能将达到3GWh。我们预计未来几年公司新能源业务板块将爆发式增长。
风险提示：海上风电发展不及预期；海缆及海工毛利率明显下降；2021年四季度存在大额资产减值计提可能；诉讼风险等。
移远通信(603236)
全球龙头
盈利能力有望提升

2020年全球蜂窝通信模组行业受疫情影响明显，但长期成长性无虞。新冠疫情影响了全球蜂窝通信模组行业。Counterpoint数据显示：2020年全球蜂窝通信模组出货量为2.65亿片，同比下降6%。IoT Analytics数据显示：2020年全球蜂窝通信模组收入31亿美金，同比下降8%。随着新冠疫情影响逐步减弱，全球蜂窝通信模组行业有望恢复高增。Counterpoint预计2024年全球蜂窝通信模组出货量将达到7.8亿片，2019-2024年GAGR为23%，收入将达到115亿美元，2019-2024年GAGR为26%。
移远通信是全球蜂窝通信模组龙头，市占率稳居第一，且份额有望进一步提升。移远通信自2019年起成为全球第一大通信模组厂商（出货量份额27%，收入份额18%）以来，2020年市场份额进一步提升（出货量份额37%，收入份额估计接近30%）。
近年来，移远通信费用管控不佳，盈利能力弱于同行，其中技术人员持续快速扩张。我们认为，公司管理层正在加强管理的精细化程度，在预算管理、人员管控等方面切实推动改革。同时，鉴于前几年正处于新产品导入阶段（5G、非高通平台等），研发投入大，未来研发人员增速有望得到控制。
风险提示：芯片紧缺及涨价影响毛利率；汇率波动影响财务费用与毛利率；管理改善不及预期；车载及笔电业务拓展不及预期；疫情影响超预期；行业竞争加剧等。
中信建投王牌研究之通信团队：2012-2021年《新财富》最佳分析师通信行业“十连冠”团队。团队成员配置合理，兼顾产业实践与学术背景，注重基本面研究与价值挖掘。研究领域涉及5G、云计算、物联网、工业互联网、网络安全与可视化、北斗及卫星领域，覆盖上市公司100多家。
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