一、2021年1月初至春节前：跨年行情+春季躁动
2020年中央经济工作会议强调政策“不急转弯”，市场预期流动性不会快速收紧。另一方面，此期间欧美疫情扩散，欧美央行均采取宽松货币政策，因此20年底和21年初内外基本面均向好，经济周期处于复苏向过热转换的早期阶段，此期间沪深300指数从4900点上涨至5800点，累计上涨17.5%。
行业方面，21年初A股有三大板块表现较好，一个是受益于新冠疫苗问世、全球经济复苏预期升温的顺周期板块，特别是石油石化；一个是确定性较强的消费抱团股，特别是白酒、医药；再一个是受益于货币收紧预期的银行板块。
2021年1月初—春节前A股各行业收益率排名：
二、2021年春节后-3月中：流动性收紧，核心资产回调
21年春节后欧美疫苗接种率快速上升，市场预期欧美可能会在21年年中实现群体免疫，继而全球流动性将大幅收紧。美债名义利率从春节前的1.0%大幅上升至3月中旬的1.7%，美债实际利率则从-1.0%上升至-0.6%，无风险利率的上升对全球成长股造成冲击，纳斯达克和创业板双双回调。
行业方面，受益于全球经济复苏预期，叠加国内“双碳”政策，市场选择做多通胀，以钢铁、煤炭为代表的顺周期板块跑赢市场。相比之下，流动性收紧预期对消费股和成长股有极大冲击，食饮、医药、免税、电新、TMT板块均明显下跌。
2021年春节后—3月中旬A股各行业收益率排名：
三、2021年3月中-4月底：双碳政策确认，核心资产反弹
2021年3月-4月，海外疫情再度扩散，美联储紧缩预期降温，美债利率高位回落，全球股市从下跌转为震荡。3月中旬，国内召开中央财经委员会议，进一步强调“双碳”战略，提出要控制化石能源总量，构建以新能源为主题的新型电力系统。自此之后，新能源和顺周期成为A股两大主线。
行业方面，PPI快速冲高，钢铁、煤炭、有色等板块领跑市场。由于美债利率不再上行，食饮、医药等消费股开始反弹，特别是医美板块，3月中-4月底累计上涨30%，成为当时最强赛道之一。
2021年3月中旬—4月底A股各行业收益率排名：
四、2021年5-6月：海外群体免疫逻辑证伪，流动性转松
2021年5-6月，欧美疫苗接种速度逐渐放缓，美国日均新增疫苗接种量从4月底的250万剂左右下降至6月底的90万剂左右，按此速度来算，欧美无法在夏季实现群体免疫。另一方面，德尔塔病毒的扩散使全球防疫难度进一步升级，为了提振经济，欧美央行被迫推迟流动性收紧计划，美债利率中枢从4月底的1.65%下降至8月初的1.2%。因此从5月开始，全球成长股走出一波牛市，创业板和纳斯达克双双上涨。军半新（军工、半导体、新能源）表现最好。
不过从5月开始，地产股开始拉胯，这是因为“三道红线”和地产预售监管等政策使地产销售集中在上半年释放，从下半年开始房贷累计同比增速由正转负，地产销售和投资增速开始断崖式下行。
由于疫苗接种速度下降，美国群体免疫逻辑被证伪：
21年5月-7月美债利率下行，全球成长股暴涨：
2021年5月—6月A股各行业收益率排名：
五、2021年7月：经济调结构，双碳加码，教培“双减”，反垄断升级
2021年7月初国常会超预期宣布降准，成长股一度大幅上行。另一方面在出口向好的背景下，政策致力于调结构而非稳增长，双碳政策明显发力，地方能耗考核趋严，局部地区出现拉闸限电行为。因此A股以钢铁、煤炭、化工为代表的顺周期板块，和以电新、军工、电子为代表的板块领跑市场。
7月下旬，教培“双减”政策出炉，互联网反垄断也升级，教育股和互联网板块暴跌。7月底南京禄口疫情扩散，德尔塔疫情向国内输入，防疫收紧，社零增速大幅回落。白酒、医美、家电等消费股重挫。在房地产调控持续趋严的背景下，地产股继续拉胯，叠加货币转松，银行股表现乏力。
2021年7月A股各行业收益率排名：
六、2021年8月-9月中：能耗双控加速推进
2021年3季度，海外通胀向国内传导，油价从70美元/桶上涨至85美元/桶，PPI大幅跳升，从7月的9.0%升至9月的10.7%。另一方面国内调结构政策进一步升级，能耗考核愈发严格，拉闸限电现象层出不穷。8月下旬，中央财经委员会议提出“共同富裕”政策，市场担忧反垄断政策升级。
行业方面，类滞胀背景下，受困于上游原料涨价、下游需求减弱，食饮、医药、家电等消费板块暴跌。但顺周期板块表现极其强劲，特别是煤炭板块，由于去产能力度远超供给侧改革时期，煤价暴涨，煤炭股也上涨50%左右。
2021年8月—9月中A股各行业收益率排名：
七、2021年9月中-10月中：风格再平衡
2021年9月，国内经济进入“类滞胀”阶段，PMI跌破荣枯线，PPI上升至10%以上。多地实行运动式减碳行为，拉闸限电愈演愈烈，生产用电乃至居民用电都受到影响。从8月下旬开始，发改委等多部门对运动式减碳进行纠偏，以保证冬季居民供暖需求；9月煤炭产能逐渐恢复，库存补充充足；同时，煤炭期货保证金适度上调以打击期货投机交易。
海外方面，2021年9月美联储释放收紧信号，美国也面临债务上限问题，美债利率中枢也从9月中旬的1.3%上升至10月中旬的1.6%，一度对全球成长股造成冲击。直到10月初美国参议院通过债务上限法案，全球成长股才转跌为升。
9月底开始煤炭库存逐步恢复：
行业方面，煤炭、钢铁、有色、石油、化工等顺周期板块股价回落。由于生猪库存下降，猪价有上涨趋势，市场预期CPI和PPI剪刀差收窄，消费板块迎来困境反转，收益领跑市场。
2021年9月中—10月中A股各行业收益率排名：
八、2021年10月中-12月初：从“类滞胀”到“类衰退”
2021年10月中旬，煤炭保供政策开始实施，煤价回落。从11月下旬开始，Omicron疫情扩散导致油价下跌，全球大宗商品走熊，顺周期板块继续跑输市场。由于房地产惨淡，经济下行压力加大，市场从交易“类滞胀”转向交易“类衰退”，并预期年底或有降息降准操作，财政政策也可能会宽松。在宽松预期下，“新半军”等成长股再度上涨，建筑、机械等基建类板块也有较好收益。10月底，Facebook更名为“Meta”并宣布进军元宇宙，此后一个多月里，元宇宙指数暴涨超过50%。另一方面，由于PPI下行，成本端压力减轻，白酒、调味品、乳制品等消费板块在提价逻辑驱动下迎来上涨行情。
2021年10月中—12月初A股各行业收益率排名：
九、2021年12月初-12月底：“稳增长”确认
去年12月，政治局会议强调“六保”“六稳”；中央经济工作会议指出当前国内经济面临需求收缩、供给冲击、预期转弱三重压力，提出政策发力应适当靠前，货币政策方面删去“保持宏观杠杆率稳定”，市场预期基建和保障房将成为稳增长发力目标，地产政策也会逐步放松。在此背景下，以建筑、建材为代表的基建板块，和以家电、家居为代表的地产后周期板块，以及房地产板块均迎来较好表现，跑赢市场。
海外方面，去年12月16日议息会议上美联储将22年加息预期上调至3次，Taper进度加快，删去“暂时性通胀”表述，全球流动性收紧预期升温。中央经济工作会议强调双碳“不可毕其功于一役”，将以碳税、碳交易市场等市场化方式来推进双碳战略，在盈利预期和估值都受到冲击的背景下，新能源板块大幅回落。
2021年12月初—12月底A股各行业收益率排名：
十、2022年1月：美联储加息预期升温，缩表提上议程
今年1月最重要的宏观事件就是美联储紧缩超预期。自omicron出现以来，海外新冠疫情逐渐呈现出“高传染、低致死”的特点，从去年年底开始，omicron肆虐全球，全球日均新增确诊超过200万例，但新冠致死率却逐步走低，从2%左右降低至0.5%左右。欧美一些专家将omicron视为副作用较大的疫苗，通过引导人群主动感染新冠来实现群体免疫。
2022年以来全球新冠致死率从2%左右下降至0.5%以内：
在群体免疫的前提下，美国民众最关心的议题从“防疫”转向了“通胀”，舆论开始讨论谁该为高通胀负责。越来越多的人将责任归根于美联储，认为是美联储无限制宽松带来了通胀问题。与喜欢提前打量的格林斯潘不同，政府部门出身的美联储主席鲍威尔非常讲政治，他不愿意为通胀背锅。于是在去年年底完成换届后，美联储货币政策急速转向，从鸽派转向鹰派。开始超预期紧缩。
1月5日，美联储公布会议纪要，首次提及缩表；1月26日美联储召开议息会议，22年加息预期提升至4.5次，并进一步确认了提前缩表的可能。受此影响，美债利率在一个月之内从1.5%飙升至1.8%，美债实际利率从-1.0%飙升至-0.6%；全球成长股暴跌，纳斯达克从15800下跌至13500，创业板从3300下跌至2900。
行业方面，受美联储紧缩货币影响，1月份A股暴跌，特别是成长股。受中航机电、沈飞业绩爆雷影响，军工股领跌市场。受美国制裁影响，CXO板块暴跌，拖累整个医药板块。1月16日，《求是》杂志刊登领导人支持数字经济的文章，数字经济板块一度暴涨，特别是数字货币板块，继续创下新高。1月价值股明显跑赢成长股，1月6日央行降准，市场预期稳增长政策或进一步发力，由于预期资产质量改善，银行股收益领跑市场，建筑和地产股亦有较好表现。
2022年1月A股各行业收益率排名：
十一、2022年2月：俄乌战争与通胀逻辑
由于春节原因，2月只有16个交易日，而且可以被划分俄乌战争前与俄乌战争后。
2月7日—2月21日期间，市场的两条主线是稳增长发力和美联储紧缩。春节后政府部门多次喊话稳增长，多地下调购房首付比例和房贷基准利率，1月社融为6.2万亿，明显超出市场预期，地产和建筑板块走强。另一方面，春节后市场传言防疫政策会适度放宽，航空、免税、旅游酒店等板块普遍上涨。受美联储紧缩影响，成长股表现较为疲软，军半新跑输市场。受政策影响，“西数东算”概念股一度被市场追捧。
2月22日，俄乌局势发酵，市场主线切换到通胀。铝、镍、小麦等资源品价格暴涨，金价和美元指数上行，石油、有色、煤炭、化工等周期股跑赢市场。受地缘政治影响，美联储加息预期下调，成长股反弹，特别是军工股暴力拉升。地缘危机对稳增长板块造成压制，前期表现较好的地产、建筑、建材、银行等板块大幅回落，跑输市场。
2022年2月A股各行业收益率排名：
十二、2022年3月：俄乌战争持久化与上海疫情
3月全球股市走了一波V型走势。
3月1日—3月15日，俄乌战争逐渐呈现出持久战的态势，超出市场预期，欧美一改绥靖政策开始向乌克兰提供军事支援，并升级了对俄罗斯的制裁，包括切断Swift交易系统，全球金融战爆发，引起流动性危机，黄金和美元指数暴涨，各国股市下跌。另一方面，由于美国威胁要对中国发起金融制裁，外资大量撤离，仅3月上旬就流出了将近700亿。A股有1.6万亿外资，假如外资真走了短期内没有资金能接盘。在恐慌情绪下，3月上旬A股暴跌，所有板块均跳水，沪深300从4600下跌至3950，创近几年最快下跌速度。
今年以来北上资金变动情况：
3月16日，美联储召开议息会议，宣布5月缩表，点阵图显示22年加息7次，并未超出市场预期。另一方面，全球流动性危机得到缓解，各国股市开始反弹，就连卢布也明显升值。A股止跌反弹，以地产、建筑为代表的稳增长板块重新走强，由于供给原因煤炭股和猪肉股亦有较好表现。但3月下旬开始上海疫情扩散，叠加外资减持，消费股被压制，食饮、消服、家电等消费板块跑输市场。
2022年3月A股各行业收益率排名：
十三、2022年4月：美联储进一步紧缩与疫情防控升级
4月7日，美联储公布3月议息会议纪要，纪要显示美联储将在通胀压力较大的时候加息50BP并加快缩表进程，超出市场预期，之后美联储又多次喊话紧缩。受此影响，4月以来美债利率继续上行，名义利率从2.3%上升至2.9%，实际利率从-0.5%上升至0，22年美联储加息预期飙升至275BP。由于欧洲经济受俄乌战争影响较大，欧元贬值，美元指数从98升至103，强美元和强美债同时出现，人民币汇率也从6.3贬到6.6。另一方面，3月底以来上海防疫有所升级，从精准防控转向封城，由于上海是中国产业链中心，因此国内供应链循环受到一定影响。国内其他城市防疫也趋于严格，人口流动受到影响。4月下旬，北京出现新一轮疫情，一些区域被封锁，由于担忧供应链受到影响，A股一度下跌。但4月底，由于上海疫情迎来拐点，A股进入反弹通道。
今年以来美债利率走势：
行业方面，4月以来受美联储紧缩影响，成长股继续暴跌，去年表现最好的电新股下跌最重，军工、TMT、医药跌幅也靠前。煤炭、石化等能源板块较为抗跌，受生猪去库存影响，猪肉股表现强劲。4月市场明显缺钱，上市公司融资速度＞基金发行速度，因此各行业以天为单位轮动，今天炒猪肉、明天炒地产、后天炒消费、大后天炒科技，缺乏主线题材。而且4月A股走势与本土疫情关系密切，疫情拐点决定短线走势。
2022年4月A股各行业收益率排名：
十四、2022年5月：美国衰退预期与本土疫情缓和，A股预期反转
5月5日，美联储公布议息会议决议，决定加息50BP，从6月开始缩表，初始缩债规模为每月300亿国债、175亿MBS，3个月后达到每月600亿国债、350亿MBS的上限。加息符合市场预期，缩表力度略低于市场预期。鲍威尔也强调不会一次性加息75BP，表态偏鸽，全年加息预期从275BP回落至250BP。美债利率随之回落，从月初的3.1%回落至月底的2.7%，实际利率和通胀预期双双走低。另一方面，5月份美国衰退预期有所增强，有市场观点认为美联储可能会在3季度暂停加息。
2022年以来人民币汇率和美元指数走势：
4月下旬至5月初，人民币汇率处于快速贬值阶段，从6.4贬至6.8，原因系美元走强叠加疫情压制出口。5月中旬，欧盟通胀创新高，欧央行加息预期升温，美元指数从104.7回落至月底的101.7，人民币贬值压力缓解，北上资金重新大举流入，5月下旬累计流入350亿元。
5月底，欧盟对俄原油制裁落地。按照该方案，欧盟成员国在未来6个月内将逐步禁止进口俄罗斯原油，到2022年底欧盟从俄罗斯进口的石油将减少90%。为了代替俄罗斯能源，5月18日欧盟计划投资3000亿欧元用于发展绿色能源。
5月，本土疫情有所缓解，月底上海得以解封。稳增长政策进一步发力，5月20日5年期LPR下调15BP，从4.6%降至4.45%，目的是为了刺激中长期信贷和投资需求。多地房地产政策也有所放松，经济企稳预期增强，PMI环比回升。
股市方面，在经济企稳预期、美元回落、风险偏好回升等因素影响下，5月A股迎来困境反转，实现反弹，其中成长和周期反弹明显。受美债利率下行、LPR下调影响，科技股表现较好，在欧盟新能源政策提振下，电新板块领跑市场。受国际大宗涨价因素影响，石油、煤炭等板块亦有较好表现。由于5月商品房销售继续疲软，刺激政策效果不及预期，地产、银行、建筑、家电等地产相关板块跑输市场。
2022年5月A股各行业收益率排名：
十五、2022年6月：天量社融助推A股牛市
6月10日，美国劳工部公布5月通胀数据，显示5月CPI同比8.6%，环比1.1%，均明显超出市场预期，6月美联储加息预期从50BP跳涨至75BP，全年加息预期从275BP跳涨至350BP，美元指数从6月初的102飙升至6月中的105。由于流动性收紧预期升温，美债利率从6月初的2.9%跳升至6月中的3.5%，美股暴跌。直到6月中旬美联储议息会议召开、鲍威尔强调加息75BP并非常态后市场才打消了美联储超预期收紧的担忧，美国股债压力暂缓。
6月资本市场最重要的事件就是宽信用。由于政策要求今年专项债要在6月底前全部发完，因此5月以来专项债发行节奏明显加快，光6月政府债券融资就达到1.6万亿元。另一方面6月企业中长期贷款为1.45万亿元，与政府债券一并成为社融拉动项，使6月新增社融达到5.2万亿元，创往年同期最高记录。6月下旬商品房销售冲量，地产融资冲高，宽信用预期进一步升温。在宽信用+地产回暖预期+经济复苏的带动下，市场热钱流入，两市成交量破万亿元，6月A股继续走强。不仅如此，由于中国股市表现明显好于外盘，6月北上资金大举流入，累计加仓700亿元。
行业来看，6月A股消费板块和成长板块双双走牛。由于6月国内基本面明显好于海外，北上资金大力加仓，免税、食饮、医药、家电等消费板块领跑市场。在全球能源供应短缺的背景下，新能源板块也再次跑赢市场，成为科技股里面最好赛道。6月欧美制造业PMI继续下降，海外衰退迹象加深，铜、原油等国际定价的大宗商品价格暴跌，A股资源品板块跑输市场。
2022年6月A股各行业收益率排名：
投资总结
2022年以来A股风格轮动：
这几年的趋势就是政治经济学对投资影响越来越大，甚至成为决定项，每年都会出现明显的宏观主线，对资本市场会造成极大影响。
比如2020年的宏观主线是新冠疫情、美联储无限量QE、美国大选；
2021年的宏观主线是新冠疫苗、双碳政策、共同富裕；
2022年的宏观主线我在之前的文章《2022年A股展望》中说过，分别是：
1、美联储紧缩；
2、海内外防疫差；
3、全球政治周期；
4、地缘冲突；
5、中国稳增长
这里面有很多短期因素，但也有很多长期因素。比如导致美联储紧缩的通胀问题，既有财政扩张等短期因素，又有中美劳动力供应短缺等长期因素。俄乌冲突的成因，既有美俄政治周期等短期因素，又有国际秩序松动等长期因素。从更长期的角度来看，未来几十年人口老龄化和气候变化对全球有非常深刻的影响，这种影响不单纯是经济上的，也会深刻改变各国力量对比。
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