本文首发于界面新闻
记者|刘晨光
PE/VC机构在港股上市并不常见。
而就在今年5月，深圳市天图投资管理股份有限公司（下称天图投资）向证监会提交首次发行境外上市外资股并上市的申请文件，拟港股IPO，其也成为首家赴港上市的内地VC机构。
而在一个月前的3月25日，另一家PE/VC机构——太盟投资集团公司(PAG) 也向香港交易所递交了IPO申请。
PE/VC机构作为企业上市的重要推手，由于业绩波动大、上市渠道受限等原因，其自身在A股还没有通过IPO成功上市的例子，只有几家公司通过借壳实现上市，而港股市场上的创投公司也是屈指可数。
此番天图投资和太盟投资相继申请登陆资本市场的路途会否平坦？它们为何选择当前时点到港上市？由此带来什么样的市场信号？
两家PE/VC拟登陆港股
据官网信息，天图投资创始于2002年，是国内最早从事股权投资的专业机构之一。其重点布局新消费赛道，曾投出周黑鸭、奈雪的茶、百果园、爱回收、小红书等众多明星项目。
招股说明书显示，天图投资2021年实现营收20.26亿元，同比减少18.63%；归母净利润为7.35亿元，相比于2020年的7.06亿元略有增加。
天图投资此次赴港IPO计划募集资金约5亿美元（约39亿港元），华泰国际及摩根大通将负责处理相关事宜。
除了天图投资之外，另外一家登陆港股市场的太盟投资是亚洲最大的独立另类投资管理集团之一。
据招股书显示，太盟投资的主营业务由三部分组成：信贷及市场、私募股权和不动产。截至2021年底，公司总资产管理规模超470亿美元，其中信贷及市场业务占比45%，约210亿美元。2019年至2021年，太盟投资分别实现营业收入4.36亿美元、6.38亿美元、7.37亿美元，年复合增长率为30.02%。
太盟在招股申请书上指出，未来募资净额的约75%预计将用于资助新的策略。续创新业务能力、策略及产品以挖掘亚太区的潜在投资机遇。此外净额的约25%预计将用于继续投资太盟的基础建设包括技术、研发以及环境、社会及企业管治的倡议。
毕马威中国资产管理业主管合伙人王国蓓向界面新闻分析指出，私募信贷是近年来海外私募基金发展的一大热点。
“2008年以来，私募信贷从一个新兴行业一跃发展成为一个重要资产类别。私募信贷是传统直接债权融资融资和银行信贷的有力补充，填补了市场的空白。实践证明，私募信贷产品可以为投资者带来经风险调整的正向回报，是众多投资者投资组合的重要组成部分。”她分析道。
此外，在王国蓓看来，PE/VC上市有多重意义：一方面，上市给与这类机构的股东以退出的机会，增加这类机构股份的流动性；另一方面，普通投资者可能本身并不符合投资私募基金的合格投资者要求，但是却可以通过投资这类机构的股票间接地参与私募基金投资。
“PE/VC还可以藉由上市的机会，进一步加强公司治理和品牌建设，增强自身资管产品的投资者信心，促进自身业务发展；再者，上市筹资还可以充实自身的资本，对于吸引人才、实施股权激励和增加管理人跟投比例等都有益处。”王国蓓分析指出。
为何不选A股？
长期以来，虽然投出了大量上市项目，但碍于业绩波动大、上市渠道受限等原因，中国VC/PE机构在A股只能通过借壳上市，还没有通过IPO成功上市的例子。
2010年1月，鲁信创投通过借壳上市，成为A股首家上市的创投公司。2015年，九鼎投资通过借壳上市，成为A股首家民营创投机构。2019年底，力合科创借道通产丽星完成上市。
在我国，创投机构的”大本营“在新三板。在2015年前后的新三板私募机构挂牌热潮中，同创伟业、中科招商、硅谷天堂等多家机构都成功获批登陆新三板。
不过在2015年，此类上市便迎来了强监管。2015年12月，证监会暂停私募基金管理机构在新三板挂牌。彼时证监会指出，迫切需要加强对此类私募基金管理机构的监管，暂停私募基金管理机构在全国股转系统挂牌和融资，并对前期融资的使用情况开展调研。
2017年10月，股转系统发布《关于挂牌私募机构自查整改相关问题的通知》，表示将对不符合整改条件的私募机构进行强制摘牌。此后有多家新三板的创投公司被摘牌，此类机构的市值一泻千里。以新三板的九鼎集团为例，其股价最高曾经达到267.66元/股，如今每股只有0.32元/股。
据界面新闻记者不完全统计，截止目前，在新三板挂牌的创投机构有10多家，包括金雨茂物、清源投资、联创集团等。
显然，赴A股上市并没有成为PE/VC的常规动作。
香颂资本执行董事沈萌向界面新闻分析指出：“因为A股要求企业成长具有稳定性，但投资机构波动风险太大，而且上市之后，可能存在很多衍生出的问题。比如跨市场套利，这中间存在利益输送或利益收割。”
一位华南中小券商资深投行人士表示：“现在国家的整体导向是脱虚向实，重点支持实体经济。创投这类资金能进入实体，但是时间不会太长久。”
资深投行人士王骥跃告诉界面新闻，天图投资和太盟投资不到A股上市主要是“政策不支持”。“上市意味着股东可以变现了，PE和VC类公司更多还是发产品募集资金来投资，而不是使用自有资金投资。当然自有资金充裕的话，实力会更强，品牌力也可以加强。”
也有业内人士告诉界面新闻，去哪里上市与不同国家和地区对于股市整体功能的定位相关。
“以A股为例，主要是鼓励那些业绩表现良好，具有创新的实体产业上市。背后的支撑力应该是跟实体产业链相关的要素，比如说技术、管理和相关产业资本等。”中国香港金融衍生品投资研究院院长王红英向分析指出。
他表示，PE/VC属于金融资本，其发展和扩张主要是靠负债型的运作作为支撑，而不像实体产业，主要靠现金流和未来利润收入作为长期价值。
“所以这些金融资本一旦上市，由于负债高、成本高等原因，或会进行类似于市值管理这些短期资本运作方式，使股价出现较大波动，影响市场的长期健康稳定发展。” 王红英补充道。
天图投资和太盟投资选择港股市场作为拟上市地点有何考虑？
王国蓓认为，其一，港交所对于拟上市公司没有具体行业的限制，只要满足交易所对于上市需要满足的盈利、市值和现金流等指标即可；其二，港交所已全面实施注册制，因而上市流程短，不确定较小。
“另外，之前美国市场已有较多PE/VC机构上市，如黑石、凯雷、KKR等，所以海外投资者对此类资产普遍比较熟悉；而港交所目前上市交易的PE/VC不多，此时选择在港交所上市填补了这类资产的空白，满足了海外投资者的需求。” 她分析道。
透露出什么信号？
界面新闻在采访中了解到，PE/VC作为投资类机构，其上市行为本身也向市场释放出了一些信号。
一位资深港股券商分析师指出：“它们是相对‘聪明的资本’，对于市场未来发展具有相对敏锐的嗅觉，能够在预测市场可能出现的情况之前，提前采取一些针对性措施，上市即是一种应对方式。”
“此类资管机构上市可能是不看好PE及二级市场前景，想以较高估值上市集资，然后等市场大跌再抄底，类似黑石集团2008年在美股上市。“该人士表示。
而对于天图投资、太盟投资IPO所选择的港股市场，多位业内人士均认为其今年的市场环境并不乐观。
在海投全球CEO王金龙看来，从整体上来看，港股市场的压力还是比较大的。“当前监管还没有完全放开，香港的很多资本都来自欧美，它们的选择对港股公司估值影响较大。”
他也指出，现在回港的公司比较多，这也在一定程度吸收了部分流动性，这时候上市并不一定是个好时机。“反过来看，或许全球存在经济衰退的可能性，如果能上市也是非常不错的选择，等到市场好了再反弹，可以赶上这个窗口期。”他补充道。
此外，从某种程度上来说，PE/VC选择何时上市也体现着资管公司本身的周期属性。
毕马威中国资产管理业总监王栋告诉界面新闻，资产管理公司的估值的特点是顺周期，即市场行情较好的时候，资产管理机构的业绩（包括资产管理规模，管理费收入和业绩报酬收入等）也较好，市场给与这类机构的估值乘数也较高，因此估值的上涨较容易形成“赚钱效应”；相反，市场行情较差的时候，此类机构的市值也容易遭遇“双杀”。
“2022年至今，国际环境复杂多变，地区冲突加剧，西方国家通胀高企，美联储加息，叠加国内疫情反复。这些因素都可能造成资产管理机构的市值受到影响。” 王栋分析到。
界面新闻留意到，除了上述两家拟登陆港股的PE/VC机构之外，从全球范围上来讲，自去年以来，已有多家私募基金机构登陆资本市场。
今年年初，私募股权投资巨头TPG登陆纳斯达克，TPG是世界最大的私募股权投资公司之一，如今管理规模超1000亿美金。另外，全球最大的消费品私募股权机构L Catterton、欧洲私募股权巨擘CVC资本以及专注物流供应链的投资机构普洛斯也均准备申请上市。
再往前，上一轮私募基金集体上市则可追溯到2007年。当年以黑石为典型的多只私募基金相继挂牌美股。KKR、橡树资本、凯雷和阿波罗资管等知名私募也在2010年至2012年间相继上市。
王金龙表示，2021年之所以有很多私募基金上市，一方面是因为货币超发存在泡沫，整体的市值都在上涨。另一方面是因为IPO打开了，这些私募基金的表现好转，估值也进一步提升。
界面新闻留意到，从国内的PE/VC的发展情况来看，行业总体发展势头良好。据中基协数据，截至2022年5月末，我国存续的私募股权基金和私募创投管理人有约15000家，存续产品约48000只，管理规模约13.4万亿人民币。
在王红英看来，PE/VC为中国A股市场长期稳定提供了非常重要的流动性支持。“只要这些PE/VC能克服负债、经营成本过高带来的短期变现冲动，应该说长期来看，还是有上市可能的，而且概率会越来越高。”
王栋坦言，从中美两国私募股权和创投行业的对比来看，此行业在中国的发展尚有不足。“中国的私募股权基金缺乏来自养老金和保险资金等长期投资者的投资，基金的周期相较于美国来说比较短，此外单个产品和管理人的管理规模都较小，因此行业仍需不断整合，头部机构需继续做大做强。”
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