作者:投资报
来源:六里投资报(ID:liulishidian)
橡树资本联合创始人霍华德·马克斯(Howard Marks)在6月初的一场访谈中,谈起了近期美股市场由热转温的市场情绪,以及对中国市场的投资。
霍华德认为,美国的市场情绪相较前几个月的如火如荼,变得更为平衡,这更适合价值投资者在其中寻找便宜的好标的。
此前的美股市场,充斥着亢奋、乐观和贪婪的情绪。
而在这一次的访谈中,霍华德·马克斯认为,投资者的“新奇感”已经逐渐退潮,
对于投资人来说,整体的投资环境也开始回归“正常”,这对价值投资者无疑是个好消息。
先来看投资报提炼的要点金句:
1. 许多大名鼎鼎的公司,股价跌了50%、70%、80%,甚至整个市场也从高点跌了15%。
可以说,现在的市场情绪变得更为平衡了。
当市场充斥着亢奋、乐观、贪婪和风险容忍的时候,对于价值投资者来说,这种大环境下是非常难找到便宜的东西的。
2. 橡树资本投资哲学上的六大信条,其中一条就是,我们不做市场择时。
我们不会为了即将到来的下跌而卖出股票、预备资金;
也不会说,今天很便宜,但六个月后更便宜,我们就因此而等待。
如果今天很便宜,我们就会去买,如果六个月后它更便宜了,我们就再多买一些。
3. 六大信条中的另外一条就是,我们的投资决策从不基于宏观预测。
宏观预测确实非常重要,但唯一的问题是,预测很少准确。
更重要的是,任何宏观预测者都很难长期比别人预测得更准确。
所以,我们不会基于宏观预测来做投资决策。
4. 我们在若干年前开始投资于中国和印度,很确定的是,我们会一直投资下去。
在我人生的过去50年中,我一直投资于人们所说的不可投资的东西,像是垃圾债、不良债权、1998年的新兴市场等等。
当我听到人们说,中国不可投资的时候,
我会想,“不可投资”也许意味着人们联合抵制它,意味着那里可能有一些便宜东西。
5. 一年以前,高收益债券的收益率大概在3%出头,甚至有2%出头的,这对于“高收益债券”来说并不是真的“高收益”。
而现在,收益率已经变成了7%以上,
那些需要7%以上收益率的养老金,就可以利用高收益债券来进行投资。
现在很多资产的预期收益率都要比之前来得更高。
对于寻求便宜东西的猎手来说,这显然是个更好的环境。
6. 我们从没有经历过疫情这种外部效应,现在还伴随着国际冲突,美国也面临着中国这样的经济对手——
事实上从二战以来,美国之前从没有真正有过经济上的对手。
我们还有历史上来说非常低的利率水平,利率此前下降了2000个基点,
从1982年到2022年间,利率下降了20%,这是非常大的顺风。
所以,这些条件与我人生中所经历过的任何情境都不同,我无从回忆一个先例。
市场情绪变得更为平衡
问:让我们从理解投资者心理开始,从历史的角度,你觉得我们是处于牛市还是熊市?
霍华德·马克斯:我认为,在几个月之前,除了在疫情中的暂停,其余时间市场情绪是非常看涨的。
从2009年金融危机结束之后,我们就处在牛市的大环境中。
这种看涨情绪并非过于极端,也不能十分确切地称其为亢奋,但至少它是乐观的。
但现在,这种情绪出现了转折。
许多大名鼎鼎的公司,股价跌了50%、70%、80%,甚至整个市场也从高点跌了15%。
可以说,现在的市场情绪变得更为平衡了。
当市场充斥着亢奋、乐观、贪婪和风险容忍的时候,对于价值投资者来说,这种大环境下是非常难找到便宜的东西的。
所以,我们现在要较六个月前更为开心。
我不知道六个月后,我们会不会变得更加开心,会不会有更多便宜东西。
但至少,人们不会再像之前那样对股票投资感到新奇了。
我们不做市场择时
如果今天很便宜,我们就会买
问:在一个如此不确定的时间点上,你如何看待现在市场上的价值?
以及如何为六个月后,可能看到的更多价值来做准备?
霍华德·马克斯:橡树资本有投资哲学上的六大信条,是在我们1995年4月成立时就确立的。这些信条在后面也未曾更改过,它是我完全坚信的。
其中一条就是,我们不是市场择时者,这意味着——
我们不会为了即将到来的下跌而卖出股票、预备资金;
也不会说,今天很便宜,但六个月后更便宜,我们就因此而等待。
如果今天很便宜,我们就会去买,如果六个月后它更便宜了,我们就再多买一些。
我想,这要比我们去预测并断言市场六个月后的情况,要来得更为行之有效。
高收益债券收益率破7%
资产预期收益率都在上升
问:在过去5、6年里面,人们广泛认为在一个量化宽松的环境中,利率过高是一件难以达到的事情。而现在,高收益债券的平均收益率已经超过了7%,你怎么看这件事?
霍华德·马克斯:正如你所言,高收益债券是投资中非常重要的一项。
一年以前,高收益债券的收益率大概在3%出头,甚至有2%出头的,这对于“高收益债券”来说并不是真的“高收益”。
而现在,收益率已经变成了7%以上,
那些需要7%以上收益率的养老金,就可以利用高收益债券来进行投资。
当资产价格下降时,大家都会予以关注。但你反过来看的话,价格下行的另一面正是预期收益率的增加。
所以,现在很多资产的预期收益率都要比之前来得更高。
对于寻求便宜东西的猎手来说,这显然是个更好的环境。
问:许多人会反驳说,通胀侵蚀了收益的一大部分。站在实际收益率的角度来说,我们并没有获得很高的回报。作为一名长期投资者,你如何评价这一观点?
霍华德·马克斯:你说的很对,
我们所说的收益率,包括像养老金和机构投资者说的收益率,都是站在名义收益率的角度来看。
实际上,没有人知道通胀究竟会变成什么样子。
我听到过有人说,接下来的几个月内,通胀的因素将会减弱,那这意味着,这些回报的增加也反映在了实际收益率上。
我们的投资决策从不基于宏观预测
宏观预测很少准确
问:你认为接下来的6到12个月内,通胀将会演变到何种程度?我知道你不会去做择时,但通胀会确切地影响到接下来的实际收益率。
霍华德·马克斯:它确实会,
但是,我不认为这个话题上,我可以做什么预测,我确定我不知道它的答案。
我们投资哲学中的六大信条中的另外一条就是——我们只有六条,
但今天就谈到了两条——
我们的投资决策从不基于宏观预测。
宏观预测确实非常重要,但唯一的问题是,预测很少准确。
更重要的是,任何宏观预测者都很难长期比别人预测得更准确。
所以,我们不会基于宏观预测来做投资决策。
我们是自下而上的投资者,基于微观角度来观察公司、个股和行业,而非从宏观出发。
我们认为通过自己的努力,我们可以获得回报。
问:目前在什么行业或者领域,你认为存在深度价值?
霍华德·马克斯:能够找寻到深度价值的领域要比之前来得更多了。
一些成长股跌了70%以后,也比一两年前更加有价值。
我们广泛地在全市场找寻投资机会,即使是平淡的行业也会提供好的价值。
很确定的是,
我们将继续投资于中国
问:你谈到了全球的投资图景。
此前,在美国的收益率一年比一年走低时,你将投资的目光放到了中国,将其作为获取收益的来源。
现在,随着美国资产收益率回暖,以及中国经济总体上放缓,你的动作是否有所转变呢?
霍华德·马克斯:一方面,我们更为偏好投资美国资产。
美国可以说是世界上最强的经济体,它的大环境,从法律等方面来说,也最为友好,便于我们能够预测到结果。
举例来说,你也提到了我们的投资中涉及到不良债权,
购买不良债权的很重要的一点,就是你要能够预测法律上会如何处置它。
另一方面,世界上的其他地区提供了更多更好的便宜东西。
美国的资产固然好,但最好的东西通常不够便宜。
第三方面,我们希望能够使投资组合足够分散。
我们在若干年前开始投资于中国和印度,很确定的是,我们会一直投资下去。
在我人生的过去50年中,我一直投资于人们所说的不可投资的东西,像是垃圾债、不良债权、1998年的新兴市场等等。
当我听到人们说,中国不可投资的时候,我会想,“不可投资”也许意味着人们联合抵制它,意味着那里可能有一些便宜东西。
问:你现在的仓位怎样?你们总是满仓吗?
霍华德·马克斯:我们致力于让自己满仓,再说一次,我们不是择时者。
择时者会说,现在我们需要20%的现金。而我们只想努力满仓。
我们的客户雇佣我们在各大资产中来做投资,而不是让我们去择时。
并且,如果更好的便宜东西出现了,我非常有信心我们能够募到更多的钱来买它。
股票和债券市场中,
收益大部分是贝塔
另类投资市场则不然
问:大概三年前,我们聊到,一个安全可信的预期收益率水平大概在5%到5.5%,那么现在这个水平是多少?
霍华德·马克斯:你的记忆力非常好,我想现在这一水平可以到7%和7.5%。
我指的是一个机构投资者的组合。
之前的5.5%,是我在谈论大都会艺术博物馆的投资决策时所说,我在这一投资委员会做主席,
我说我们要把预期降下来,降到5%、5.5%。
现在同样是这一投资,我想它可以到6%。
而其他的机构,比如养老金等等,他们的预期收益率水平可以达到7%-7.5%。
当然,你得愿意去选择其他另类投资,但大多数人不愿意。
问:什么样的另类投资?
霍华德·马克斯:最大的类别就是私募股权投资,还有私营债务、垃圾债、房地产等等,这些特殊的投资形式。
重点不是你要投资哪一种类别的资产,而是你要选择哪个投资管理人。
在公共资产大类中,比如股票和在债券,我们将其称为贝塔市场。
因为绝大部分的收益由市场表现来决定,谁来管理组合只意味着一点点的超额收益或损失。
而在另类投资市场中,市场表现的“地心引力”不复存在,
也没有实际上的市场,那么投资管理人是否足够守纪律,并且技艺高超,就显得至关重要。
这也是我们为什么将其称为阿尔法市场。
问:你认为同行们承担了怎样的风险?较低还是足够高?
霍华德·马克斯:每个人肯定会有所差异,这只能说是个范围,每个人都在做不同的事情。
有一点是,一些领域,例如私人贷款领域,它是非常活跃的。
在过去十年间,有很多资金、投资人和基金公司进入了这一领域。
巴菲特有句话说的好,潮水退去,方知谁在裸泳。
当经济和金融状况变得更为艰难时,我们就能看出谁的信用决策更优,而谁的更糟。
除了中国,美国没有过真正的经济对手
对投资人来说,环境变得更加正常了
问:针对现在的情况,有没有什么先例?
霍华德·马克斯:针对现在?
你知道,想要找到完全契合当下的例子是很难的。
我们从没有经历过疫情这种外部效应,现在还伴随着国际冲突,美国也面临着中国这样的经济对手——
事实上从二战以来,美国从没有真正有过经济上的对手。
我们还有在历史上来说非常低的利率水平,利率此前下降了2000个基点,
这就是说,从1982年到2022年,利率下降了20%,这是非常大的顺风。
所以,这些条件与我人生中所经历过的任何情境都不同,我无从回忆一个先例。
但我想,从你的角度出发可能重要的是,
整体来看,对于人们如何做投资以及管理风险来说,投资环境更为正常了。
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