作者：苏杭
出品：洞察IPO
7月25日，深交所对昆山丘钛微电子科技股份有限公司（简称：丘钛微）的创业板IPO申请进行了问询。
 图片来源：深交所
丘钛微此次拟发行不超过3.21亿股，计划募集资金30.01亿元，用于智能手机和物联网摄像模组开发及生产项目、车载摄像模组生产项目、补充流动资金，保荐机构为华泰联合证券。
丘钛微主要从事摄像头模组的设计、研发、制造和销售，是全球第三大智能手机摄像头模组企业，根据市场研究机构TSR统计，2020年其市场份额约为8%。
尽管在同行业中处于较为领先地位，但过度依赖大客户、毛利率较低等问题丘钛微同样未能避免。
丘钛微是港股上市公司丘钛科技（1478.HK）的子公司，截至8月5日收盘，丘钛科技收报13.62港元，跌幅1.16%，最新市值161亿港元。
 大客户依赖难解 
2018年-2020年，丘钛微分别实现营业收入81.31亿元、131.53亿元、170.6亿元，2019年、2020年的营收增幅分别为61.76%、29.71%。
同期，其净利润分别为8064.57万元、5.09亿元、8.86亿元，2019年、2020年净利增幅分别为531.2%、74%。
而报告期内，丘钛微向前五大客户的销售总额分别为68.31亿元、122.28亿元、165.28亿元，占当期营业收入比例分别达到84.02%、92.97%、96.88%，占比较高。
丘钛微的最终前五大客户为vivo、华为、OPPO、小米、联想等企业，这些客户均为国内或全球领先的手机或智能设备制造商。
只是，太过于依赖大客户终究是有风险的。
2020年，与丘钛微同样经营摄像头模组业务的欧菲光（002456.SZ）营业总收入为483.5亿元，其中摄像头模组业务收入为313.81亿元，而其归母净利润为-19.45亿元，同比下降481.39%。
造成巨额亏损的主要原因是境外特定客户，也就是苹果公司终止了与欧菲光及其子公司的采购关系，导致其与苹果相关业务的资产减值等事项合计影响利润28.2亿元。
欧菲光被踢出“果链”的消息一石激起千层浪。2021年一季度，欧菲光的归母净利润为7720.11万元，同比下降45.18%，而在半年度业绩预告中，欧菲光预计盈利3200万元-4800万元，比上年同期下降90.44%-93.63%。
大客户稳定、集中度高，一方面可以保证公司业绩的平稳、良性发展，但过分依赖大客户，容易使经营状况不够独立，一旦合作出现不利局面，就有可能崩盘。
毛利率及研发费用率低
2018年-2020年，丘钛微主营业务毛利率分别为4.81%、8.96%和10.43%，虽然呈逐年上升趋势，但仍低于同行业可比公司平均值。
即便单从摄像头模组业务的毛利率来看，丘钛微也未能达到平均水平。
可比公司毛利率对比
图片来源：丘钛微招股书
丘钛微在招股书中解释称，毛利率水平较低是由于其为争取大客户的销售份额，而采取较为灵活的报价策略，自动化效果尚未充分显现，以及新扩产能的利用率有待提升等因素综合影响所致。
同时，丘钛微的规模较小，客户结构、产品结构之间存在差异，可比公司具有更强的规模效应及更高的产品附加值等。
较低的毛利率往往意味着产品的竞争力相较而言要弱一些，企业在销售过程中定价能力不强，而产品的竞争力往往与研发投入成正比。
2018年-2020年，丘钛微的研发费用分别为2.59亿元、3.81亿元、5.95亿元，占营业收入的比重即研发费用率分别为3.19%、2.9%、3.49%。
相对于可比公司，丘钛微的研发费用率较低。
可比公司研发费用率对比
图片来源：丘钛微招股书
在这一点上，丘钛微称研发费用率接近欧菲光，低于舜宇光学，主要系舜宇光学除摄像头模组业务外，还大力发展摄像头模组上游核心元器件光学镜头，其光学镜头定位于中高端，出货量居全球前三，对研发投入的需求较高。
剥离指纹业务，业务单一
在递交IPO申请之前，丘钛科技对其摄像头模组和指纹识别模组业务进行了重组。
重组前相关主体控制结构
重组后相关主体控制结构
图片来源：丘钛微招股书
重组完成后，丘钛科技的摄像头模组业务已完整纳入丘钛微主体，剥离了指纹识别模组资产业务。
丘钛微认为，指纹识别模组业务占其整体业务规模比例相对较小，同时不是未来业务发展方向的核心重点，将该部分资产进行转让，有利于集中资源发展壮大核心业务，提高整体运营效率。
相较于欧菲光（主要产品包括微摄像头模组、光学镜头、触摸屏及触控显示全贴合模组、指纹识别模组、3D Sensing模组以及智能汽车电子产品）以及舜宇光学（主要产品包括光学零件、光电产品及光学仪器），丘钛微的业务原本就比较单一，此番剥离了指纹识别业务后更是只剩下了摄像头模组业务。
丘钛科技认为此举有利于提升其摄像头模组与指纹识别模组两大板块的竞争力、优化资源配置。
不过丘钛科技的重组之路并非一帆风顺，2020年，由于当地实施了新政策，新加坡丘钛、丘钛国际与丘钛BVI、中国香港丘钛之间关于印度丘钛100%股权转让事项以及印度生物识别公司设立事项尚需获得当地政府的批准。但受多种因素影响，上述股权转让及设立事项存在审批时间不确定的风险。
值得注意的是，丘钛微在经营过程中存在着较多的关联交易，2018年-2020年，丘钛微经常性关联采购占当年采购额的比例分别为52.24%、48.48%、61.15%。
此外，丘钛微曾为中国香港丘钛的部分经营性债务和银行融资债务提供担保，目前均已终止。
2018年-2020年，丘钛微向中国香港丘钛拆入资金共3.07亿元，印度丘钛中国香港丘钛向拆入两笔资金2000万美元（利息5%）及700万美元（利息4.5%），目前资金拆借款项已全部清偿。
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