作为财富的象征、大类资产配置的核心、经济周期之母,房地产的重要性对任何一个国家的经济发展都不言而喻。每一次危机的到来都会对房地产资产价格造成影响,并进一步对相关消费、金融、资本市场产生冲击。

如何更好地分析历次危机的特征,并从中总结出共性,
在之后的投资过程中加以应对,无疑能减少甚至避免危机到来后对投资回报产生的负面影响。
以史为鉴,可知兴替。今天我们复盘美国自1978年以来的历次危机(分别包括九十年代初衰退、2000年科技股泡沫、2001年911事件以及2008年金融危机),深入解读历次危机对房地产的影响,以及从中带来的启示。以下,祝开卷有得。
【房地产价格的跌幅以及衰退持续时间】
图一显示的是自1978年四季度NPI*设立以来,历次危机对房地产价格的影响,不难发现,科技股泡沫/911事件对房地产价格的影响微乎其微,而08年金融危机,房地产价格经历了猛烈而急速的下挫。
*NPI(NCREIF Property Index指数包括了超过4万个写字楼、工业地产、零售地产、多户住宅和酒店项目的业绩表现。
图一:房地产市场价格指数
(NCREIF Market Value Index)
我们设定危机发生前的房地产价格峰值为100,统计了经历衰退后,价格下跌的幅度以及回到100所需要的时间(图二)。可以看到,每一次危机后,价格下降的幅度和衰退持续的时间都有很大的不同。
科技股泡沫/911事件不仅对房地产的价格影响微乎其微,持续的时间也很短(橙线)。

上世纪九十年代初的衰退导致房地产下降了约25%,在大约10年后,价格才恢复到衰退前的水平(蓝线)。
而最近一次的金融危机中,房地产价格下跌了约27%,但恢复的速度要快得多(灰线)。
图二:房地产价格下降幅度与衰退时间
【08年金融危机,房地产价格与股市的走势比较】
NPI与代表美国股市的标普500指数(S&P500进行比较(图三)
可以看到,危机发生后,股票市场(蓝线)与房地产(绿线)同步开始下跌,但跌幅明显大于房地产,最大跌幅达到约45%。在大约4年后,股票市场反弹超过房地产,并且比房地产早5个季度回到危机前高位。
图三:房地产与股市走势对比(季度数据)
【危机对不同物业类型产生的影响比较
图四分别比较了公寓(黑线)、酒店物业(橙线)、工业物业(灰线)、办公物业(黄线)和零售物业(蓝线)自1978年以来的价格走势。

在超过40年的时间里,即便历经多次危机,公寓的价格遥遥领先,是所有物业类型里表现最好的资产。
而由于电子商务的迅猛发展以及对线上办公的需求增加,以仓储、物流中心和大数据中心为代表的工业地产在近十年也加速上扬。
图四不同物业类型价格走势
【08年金融危机,各类物业受到影响的比较】
不同的物业类型具备的特点不一,我们比较了它们的价格在08年金融危机时受到影响的幅度以及分别恢复到危机前高位所需的时长(图五)。

酒店物业(橙线)遭受了最大的冲击,时至今日其价格都没有回到危机前高位。

零售物业(蓝线)价格下降最少,且恢复速度仅次于公寓(黑线)。但由于电子商务的崛起,零售这几年的发展表现平平。

办公物业(绿线)跌幅仅次于酒店物业,其恢复速度也是位列倒数第二, 仅好于酒店。
不同物业类型在08年金融危机时的走势比较
【总结】
- 危机一定会造成房地产价格的下跌吗?这取决于危机的根源。如果是外部的危机传导,类似于科技股泡沫/911事件,那对房地产的影响微乎其微。但如果是房地产自身的出现问题,类似于08年金融危机时过度放贷产生的房价泡沫破裂,那么调整的幅度就会很大。
- 遭遇危机后,所有的物业类型受到的冲击是一样的吗?由于不同物业类型具备的特征、反应出来的需求不一,受到的影响也各不相同。以九十年代初衰退而言,遭受影响最大的是办公物业和酒店,住宅相对而言影响很小(图六)。

:美国房地产销售中位数
- 从长周期来看(超过40年),相比于其他物业类型,住宅地产的居住需求更稳定,更难受到经济周期波动的影响。反应出来的就是即便遭遇危机,公寓的价格调整幅度最小,恢复时间领先于其他物业类型。
- 自08年金融危机后,美国新房建设数量整体呈现供不应求的态势,特别是一些经济发展快速的地区,供不应求的情况更为严重,因为这些州会从外州源源不断吸引人口流入带来更多的住房需求。
- 可以在公开市场交易的股票,更能够放大投资者的情绪,在危机发生时恐慌情绪的传染会使得资者争相卖出股票,导致价格在短期内出现剧烈波动因此跌幅往往会超过房地产。对于风险偏好更低的投资者而言,波动性更低的房地产可能会是更好的选择。
- 繁荣之后必有衰退,危机的到来不可避免,我们能做的只有在构建资产组合时保持谨慎,选择基本面良好、需求稳健、长期抗波动的资产进行配置,才能在“黑天鹅”到来时减少对投资组合的冲击,进而在长期获得更好的回报。
数据来源:
1.https://www.ncreif.org
2.https://fred.stlouisfed.org
转自iCap Equity 艾珂荣资本 作者 艾珂荣资本

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