摘要
海外：大概率市场会到持续加息预期成为共识、加息落地后，才开始真正的风暴。
境内：政策空间较大，有利于抵御外部冲击。
本文后半部分列举了一些思考中的机会。
商品料将分化。
关注服务业通胀。
前言
沉淀了许久，又到了岁末展望与总结的时候。见了很多企业家、基金经理、投资人，同学，校友，各行各业的人。2021留给人们的记忆很多，每个人可能有每个人的希望与遗憾。憧憬2022？平常心态是主流，看似简单的预期调整，却是内心深处深刻的变化的开端。
2021：变革与重塑
在2021，我们比2020年尾更深刻地领会了什么是对“资本野蛮生长”的约束：一些融资驱动型企业危机暴露，让人见识了一个又一个有水平的重整方案。某平台不顾xxxx强行赴美上市，让业内惊掉了下巴的同时也受到了应有的审查。送走了学科教育产业化，让一些内卷的爸妈更焦虑。一季度Bill Hwang的爆仓让人觉得他倒霉透了，年底才发现多亏那会儿爆仓了。
名气成了负担。高调的地产老板们雷声隆隆。娱乐圈明星们的瓜一个赛着一个大。年末直播网红的税务风波让网红经济成为又一个触顶的领域。浑水做空贝壳，无论其中逻辑和中介费率是否合理，链家和贝壳让中国二手房展示的数字化水平上了一个大台阶，这是一个极大的贡献。
新冠疫情一波三折，一个又一个希腊字母，已经到了大学不太常用的“Omicron”，产业链的韧性在过程中展现。我们也为河南水灾揪心。缺电、缺芯、缺柜、缺工萦绕在不同行业，让人恍惚到若干年前。围绕双碳目标，市场既点燃了热情，又担忧运动式工作。全社会关注人口问题，三胎政策落地了，老龄化问题才刚刚开始。
这一年，我们为苏炳添欢呼雀跃。2020年底我做了一场“洞见”讲座，大约是关于未来科技趋势，人和设备的结合无可避免，当时应者寥寥，可2021年末，全市场主动拥抱元宇宙，变化是魔幻的。
这一年，三大攻坚战主要目标如期完成，多年的金融防风险之后，第八轮巡视终于落地。中共中央通过关于党的百年奋斗重大成就和历史经验的决议。共同富裕也真正深入了每个人的内心。
都说这一年市场难做，看来看去仍然充斥着大把机会。新能源赛道、春节空玉米、后面钢铁有色煤炭化工，都给了不少机会。美股风格依旧，美股核心资产仍然很强。人民币汇率持续走强。我在朋友圈惊喜地发现，某近年转私募的公募派美女基金经理，已经连续两年得到百分之数百（没写错）的惊人收益，在八月中旬，我为她的朋友圈的一句话点赞——行业中已经许久没人提起了：“我为择时策略正言”。
2022：外部挑战大于内部
我们在2021年经历了新冠疫情、能源和大宗商品价格的波动，产业链瓶颈，房地产和债务风险、部分行业政策挑战等，基本结束了金融防风险攻坚战，内部情况趋于稳定。分析员认为，2022年是外部挑战大于内部挑战的一年。
2021年末，TBC年会以线上形式如期召开。会前对于主题，大家进行了充分的讨论。最终分析员提议的副标题“变幻的20年代——人口、资源、环境”得到众多校友附议。这一建议体现了我对2022年的态度，我们常把全球经济的这个十年比作1970年代，确实有些因素似曾相识，例如对通胀的预期、需求的低迷、地缘政治等等。但是这毕竟不可能是1970S的重演，关键点是什么？市场的机会和风险在哪儿。显然，从2021年下半年起，大家开始关注宏观因素了。可是中国市场里，很多机构已经习惯了自下而上的分散式研究，还不能自如地将自下而上与自上而下结合起来，在分散式研究的基础上进行有效率的集中。
（题外话，后来我听说，TBC这个年度针对特定参会者的在线闭门讨论会，还被某位“捅了一捅”。现在做事不易，13年以后TFC没有能这么有规律的坚持下来，因此我十分理解做工作的难度和付出，也深深地被TBC主要组织者和志愿者们无私服务的精神所感动。十多年的坚持与执着，信任、纯粹和无私的付出，真心感谢他们把FICC校友联结起来，不计荣毁，不谋私利，践行了薪火相传。因此对于谁“捅一捅”这情况，我感到特别特别特别惊讶。至少，这有悖于厚德载物的精神吧）。
2022年，在持续多年货币宽松后，美联储这一次“真的”准备加息了。从就业到通胀，几乎所有条件都已具备。之所以忧虑，因为过去若干年，虽然屡次喊加息，但是我们始终没有看到真的大周期持续性加息发生。市场是健忘的，遗忘了1997，遗忘了2008。或者现在很多主流交易员和基金经理，当时并不在这个市场的主流机构或主流位置。“分析员”判断，大概率市场会到持续加息预期成为共识、加息落地后，才开始真正的风暴。加息对于市场的影响有两种：一是主要经济体加息，衰退后的加息是对经济复苏的确认，短暂扰动股市后，股市继续上行，也就是说在相当时期，加息和经济增长并行，市场持续向好。而另一种情况，主要经济体加息具有明显的外部效应。加息将通过CarryTrade影响全球金融市场，影响新兴市场是大概率事件，这次比较特殊的还有部分成长型美股。基本逻辑如此。尽管如此，分析员对中国市场的防御性比较放心，逻辑也很清楚，就是我们提前、主动的通过若干政策进行了防御，使得我们抵御外部冲击的能力，以及政策的回旋空间，都比较大。这里指的政策，既包括货币政策，又包括财政政策。主动性、前瞻性将是今年相关政策的主基调。包括人民币汇率，其压力大概率将在某一时点重现。调整大概率会在一个既不让市场担心，又有足够调整空间的位置启动。
传统
过去几年市场的热点在大消费、赛道股、互联网等方面。“分析员”不愿意将过去的一些上涨板块定义为成长，聚焦公司成长性是一种长期的投资理念，和赛道股逻辑是不同的。互联网与科技的结合需要换挡并找到新模式，过去某些全球性科技公司增长已经出现乏力，但融资成本过低使得这些公司可以通过低利率进行债务与权益的置换，通过回购行为提升单位资本收益，这类因素将是2022年流动性变化时，市场未曾见过的扰动因素。
2021年的商品价格上涨，是多重因素共振的结果，主要因素包括：长周期生产能力投入不足（生猪除外）、主要经济体货币宽松、新冠疫情带来的结构性供给失衡等。一些政策在过去若干年对于部分商品的价格产生了额外影响。第一个因素将给商品价格带来长期利多，第二个因素显然是利空，第三个因素因商品而异。因此，2022的商品市场将是分化的，要从下游产品需求和投入因素去寻找机会。
碳达峰、碳减排是制约第一个因素改善的另一个重要考量点。“分析员”仍然对于钢铁、部分化工品等高污染、高能耗相关商品价格保持长期乐观的态度，电价改革背景下的发电成本侧资源也将回到长期价值区。这是回归传统的一个很重要的部分。
从宏观逻辑看，回归传统认知是今年一个大的逻辑。如果市场跟踪者的思维还停留在“虚无缥缈”中，可能难以看到脚下的机会，也会忽视现实的风险。
平衡
再平衡已经说了很多年，每年有每年的不同，大逻辑仍是处在动荡的、全球利益再平衡的大历史节奏中。
产业链的结构性失衡在今年表现尤为明显，政治博弈和疫情都加剧了这种失衡。芯片、海运、动力电池、基础能源都是今年产业链脆弱的环节，这里有些是通过努力能解决的，有些是还不能解决的。从逻辑上看，历史上国防投资的欠账、科研院所的改制，还在大的平衡逻辑上。从热门行业看，消费拉动的景气周期与投资推动的景气周期仍会在新能源行业上游共振，而传统新能源行业的格局已经初步形成，即将从高估值进入内卷。
美国加息中国降息极有可能不是一过性的，尽管现在不能确认是一轮很长的长周期。美国经济复苏，中国经济下台阶是有度的，托底将长期存在。在三大攻坚战之后，有理由相信稳增长的压力和动力不断强化，长期宽松和利率下行周期将使得中国市场进入到过去三十年从未有过的情形，加之养老金持续入市，有稳定持续经营预期、高分红的行业和公司，特别是大型国有企业中有基础设施功能的经营性行业，都将长期受益。
还有一种平衡，是资本和其他要素的平衡。这既是共同富裕的要求，也是资金持续宽松、其他资源（技术和原创能力、管理能力、劳动力等）日趋稀缺背景下的自然选择。
2022年是平衡中一个值得关注点的年份，因为美国经济回升较为明显，而市场对中国经济增速的预期又有一定下行。中美经济的增速相对性是一个焦点，也是影响政策力度的又一扰动因素。
耐心
过去若干年，我们处于急速发展的过程中。这个过程中，出现了很多失衡问题。通过一系列的政策，针对深层次问题进行了调整。问题的发生是积累的，问题的解决也需要耐心。重要的是，整个社会的心态要走向平和、稳定、耐心，而不是急吼吼的状态。
继价值投资后，长期主义这两年开始流行。从根本上认识长期主义。保持耐心，聚焦长期回报和增长，最近市场对重庆啤酒现象很关注，这家上市公司的过去和今年，是一个很好的例子。
在过去，一些公司和地方政府好似得了投资焦虑症。投资也确实带动中国经济走过了黄金岁月。“分析员”继续看好地方政府对经济的拉动能力，特别是在2022年政策全面托底的背景基调下。要注意到方式方法会从简单粗暴，到更多关注长期综合收益，从增量到市场化基础上的盘活存量。一线地方国企仍然有很多活跃的机会，举例就是北京。很长一段时间，北京的市属公司在资本市场比较沉寂，远远落后于上海和深圳。这两年北京上市公司明星表现层出不穷，特别是小市值的亏损企业，和一些横向的整合机遇。现在很多资产重组都是可以预期的，既不需要内幕信息，又不需要每天沟通，唯一需要的就是研究思考基础上的耐心。
汽车行业正在经历剧烈的变化。变化在显见上是动力来源，但从行业变化看，这只是明修栈道。背后是耐用品向消费品的迁徙，是用户需求的根本变化。从供应链的特性看，对品牌商的要求和位置，与动力总成时代都发生了很大的变化。因此这是一个从供应链到消费端的全产业链变革。路遥知马力，竞争才刚刚开始。
有人说资本扼杀了厨师。在上海的商场里，你是否一定还要追逐现做的菜品。长期看，大多数人接受了变化，挑剔者要么付出昂贵的代价，要么让自己显得格格不入。
伴随着地租的上升和老龄化，服务业的通胀是值得深入思考的东西。服务既不能被储藏，也难以被金融化（如掉期、保值），更无法被虚拟化。这几乎是一个完全的成本。商品价格上涨的传导过程中，通过存货价值的重估可以改善边际利润。我们似乎只能通过替代和集约来减轻服务通胀的痛苦。
在老龄化中，提升社会效率的方式很多，还有各国普遍采用的延长退休。但真正问题是感情相关的心态和对未来解决痛苦的信心。比如乡村空巢问题，大量年轻人离开乡村；城市也有同样的空巢老人问题，因为人员流动和家庭小型化；医院对病人和老年人的护理，商业化程度远远高于医疗本身，大都通过不专业且没有社保支持的护工进行；近期有一个上海养老院的视频广为流传，能否通过制度性安排让老年人在部分失能后，过一种什么样的生活，并保留有尊严。
（除了上面提及以外，微观上，2022年，“分析员”还关注软件、国有传媒、新材料、真低温乳制品、采掘装备领域长期价值的机会）。
2021年是真正回首来时路的一年。我们讲上山不忘下山路，因为尽管无限风光在险峰，但是生存的要义是，险峰观风景，长期生存很难在险峰。
2022年，回归传统，回归常识。在欢愉中警惕海外市场风暴，对内，寻找平衡中保持耐心。
“每个人都是盲人摸象，投资是每个人看待世界的一种方式”（这句应该是敦和张老说的，不是分析员原创的）。
谨以本文分享这段时间  “分析员”  个人的一些 小思考。
互动话题：感谢你的在看、转发、评论。你对于2022年有怎样的展望呢？
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