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Zoom对收入增长感到担忧。
作者 | Fishtown Capital
翻译 | 美股研究社
摘要
  • 来自微软Teams和谷歌Meet的竞争压力将使Zoom无法继续保持增长和溢价定价。
  • 即使比一年前每股500美元的价格下跌近50%后,Zoom的2023年市盈率仍为55,市销率为16。
  • 试图收购Five9以及最近Zoom在其免费产品中展示广告的消息可能表明,该公司对收入增长感到担忧。
年轻的投资者,你永远不会为网络浏览器买单,对吗?Chrome、火狐、Safari,甚至Edge——都不错,但只是现在的首选。但如果其他人都是免费的,你就不太可能为其中一个付费。
几年后,我认为视频会议软件的前景将会变得相似,因此Zoom(ZM)将会是一个巨大的输家。
很难和免费产品竞争
在互联网的早期,火狐浏览器的远祖Netscape是首选浏览器,价格为49美元。“浏览器战争”的历史很有意思,但看看1996年末FastCompany的一篇文章中提到的这块宝石:
这种统治地位并没有持续很久。仅仅15个月后的1998年初,由于微软(MSFT)继续占据市场份额,Netscape公司被迫开始放弃其浏览器。你可以猜到Netscape的股价发生了什么变化:
我相信Zoom今天的处境类似于1996年的Netscape。
竞争护城河
Zoom没有。
与像Salesforce(CRM)这样的SaaS公司不同,该产品完全嵌入到日常业务运营中,视频会议提供商之间的切换相对容易。
在浏览器战争的早期,大多数专家认为Netscape有一个非常优秀的产品。但微软一直在投资,直到他们的免费产品“足够好”,以致其余的都成为历史,而且真的没有花很长时间。25年后,这是一个新的产品类别,但同样的玩家使用同样的战术。但现在这里又多了一个竞争对手——谷歌(GOOG、GOOGL)。
是的,Zoom有一个好的开端,并且执行得很好。但是微软和谷歌是全球最有能力的两个软件开发组织,基本上拥有无限的消费能力,且他们都拥有自己产品运行的云基础设施,而Zoom使用亚马逊(AMZN)网络服务和甲骨文(ORCL)云的混合。
谷歌正在提供一个免费版本的产品,它的会议时间更长(谷歌为60分钟,而Zoom为40分钟),而付费版本的费用为一半(谷歌为7.99美元,Zoom为14.99美元)。微软同样提供一个60分钟的免费版,而付费版收费5美元/月(包括OneDrive和Office的在线版),完整版Microsoft 365套餐收费12.50美元。对于任何看到这个并说“谁在乎呢,它们都是负担得起的”的人,我的回答是“企业信息系统经理看到这些数字乘以成千上万的用户。”
随着疫情开始最终正常化,我相信即使是希望继续与Zoom合作的公司也会推动更具竞争力的定价。对于那些认为Zoom将能够因为一些技术优势而保持其当前定价的人,我会说充其量再给它一年的时间。Zoom是一款很棒的产品,但我相信Teams在过去一年中已经极大地缩小了差距。
Zoom估值和增长
Zoom的市盈率超过55倍,市销率接近17倍,未来一年的预期收益增长极小,收入增长为17%。即使在今年大幅表现不佳之后,它在传统估值指标上仍然非常昂贵。
对于共识的2023年收入估计,我将采取以下方式。我实际上认为2023年的收入可能会下降。
还有一点很重要,Zoom 55倍的市盈率,税率接近0%!Zoom一直向其高管支付大量股票期权(稀释后的股票数量从一年前的2.971亿股增至3.059亿股),以至于它能够将其税率降至零。Zoom不会永远缴纳零所得税,所以即使适用类似Meta(FB)的15%的温和税率,也能让目前的市盈率更接近65。
我认为,Zoom最近收购Five9的失败以及在免费版产品中展示广告的最新消息,进一步表明该公司非常关注收入增长。
结语
考虑到过去一年股价已经减半,Zoom看起来是一个诱人的探底买入,但我认为还有进一步的下行空间。此前我预测Zoom将在2021年以低于200美元的价格结束,我仍然认为这种情况会发生。
来源:YCharts
我敢打赌,Zoom离报告连续收入下降还有一两个季度,这将引发围绕定价压力和客户流失的新问题,它将遭受与Peloton(PTON)相同的命运,因为它的增长故事已经终结,最好的日子已经过去了。
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