本文系深潜atom第228篇原创作品
48岁的刘强东正在登顶资本市场的高峰。5月2日晚间，此前已递交招股书的京东物流赴港IPO之路再进一步。港交所信息显示，京东物流已通过港交所聆讯，并披露提交聆讯后资料集。如果再算上之前上市的达达，在美国和香港同时上市的京东母公司，京东旗下一共有了4家上市公司和1家拟上市公司。
根据资料显示，京东物流成立于2007年。在成立之初，京东物流作为京东的重要职能部门，围绕京东的产品布局不断拓展服务网络，全力支撑京东平台的物流体验。2017年4月京东物流子集团成立，京东物流开始拥有独立的经营权和决策权。
回顾发展路径，京东物流一路走得不轻松。因为亏损问题一度被多方看空，即使已被称为京东最强“护城河”、刘强东新财富密码、估值400亿美元超级独角兽，但仍面临重重挑战。
01
京东护城河还是碎钞机
在国内的头部互联网公司中，就分拆自身业务独立上市这件事，京东绝对是最激进的一个。如此频密的资本动作，并不寻常。在批量制造上市公司的高光之下，刘强东和京东也有自己的难言之隐。但从京东物流本身来说，原因相对直白许多——缺钱。与目前国内快递行业的其它选手相比，京东物流的融资次数已是最少的。
根据公开的信息显示，京东物流仅有的一次融资记录是在2018年2月份，当时那笔25亿美元的融资到目前为止也没有被行业的其他选手超越。该轮融资完成后，京东集团持有京东物流81.4%的股份，估值为135亿美元。而这笔融资背后的上市对赌协议，也要求京东物流必须在三年内完成上市，最后期限则是2021年一季度。
在各大快递公司大打价格战的同时，背靠京东零售的物流板块反而成为了场外的观众。但为了在上市前将京东物流的规模扩张到新的层次，京东物流发力个人寄件业务，同时也加重了资金的压力。
京东物流是京东最核心的护城河，但不同于京东集团2020年净利润近500亿元，以及京东健康在2020年取得了非国际通用会计准则下的净利润7.49亿元。京东物流持续巨亏14年。根据招股书，2018年至2020年，京东物流营收分别为人民币379亿元、498亿元和734亿元。同期京东物流的亏损净额分别为28亿元、22 亿元及40亿元。并且受新冠疫情的影响，京东物流在2020年前三季度获得了2.98亿元政府补助金。
△京东物流
对标顺丰，2019年、2020年顺丰实现营业收入1121.93亿元和1539.87亿元，利润则为58亿元和73.26亿元。京东物流营收规模不及顺丰的二分之一，利润一负一正，短时间内想要实现超车还是有些难度。
政府补贴、25亿美元的巨额融资未能填补京东物流的资金缺口，每年动辄数十亿的亏损让一级市场顾虑重重。但凡IPO速度慢点，京东的这条护城河可能就会出现干涸的局面。
另外一方面，京东物流的团队优势也给它带来了成本的压力。从数据上看，京东物流的最大成本来自于员工，这一成本从2018年的170.71亿增长到了2020年前三季度的178.89亿。从成本结构来看，京东物流七成左右的营业成本由员工福利开支、外包成本两部分组成，主要为运力花费。2019年4月，京东物流曾被曝出因为亏损严重，实施裁员、取消了快递员的底薪并下调公积金比例等福利，以节省运营开支，从而引发大量不满。
△京东物流营业组成
微博上有网友把京东的这一个举措与与刘强东2017年的讲话内容“如果一家公司是靠克扣员工的五险一金挣钱，牺牲他们60岁以后的保命钱，那是耻辱的，赚了多少钱都会让我良心不安”作对比，并笑称“东哥还是对兄弟们下手了”。
02
用一体化供应链讲故事，
无法摆脱京东输血的事实
京东物流上市需要给资本市场一个新故事，重拾信心，于是就有了“一体化供应链”。在京东物流的上市招股书中，“一体化供应链”这个词至为关键，被提及多达数十次。正是这个“很性感”的词，支撑了此次IPO。
在招股书中京东物流自述了什么是“一体化供应链”，公司通过科技赋能，提供全方位的覆盖各个业务领域的供应链解决方案和优质物流服务，从仓储到配送，从制造端到终端客户，涵盖普通和特殊物品。说简单点，就是京东物流一直渴望拓展的外部客户。
△京东快递服务
在外界看来，京东物流与顺丰、三通一达最大的区别就是其对京东母公司的依赖程度非常高，与其说是一个供应链公司，不如说它是京东的物流部门，根据招股书显示，京东物流的最大客户是京东集团，2018年至2020年期间，公司前五大客户分别占总收入的72.2%，63.3%，58.3%；最大客户仍然是京东集团自营业务本身，占了70.1%，61.6%和56.6%。
而在京东物流划分的“一体化供应链客户”和“其它客户”两类客户中。京东集团就是最大的“一体化供应链客户”， 2018年、2019年，2020年前三季度，京东集团为京东物流分别贡献营收265亿、307亿，281亿，分别占“一体化供应链服务”收入的77.8%、73.3%，73.2%。
京东物流想要真正剥离京东集团，必须提高外部客户的收入占比，这也成为京东物流的战略之一。招股书显示，京东物流的外部客户收入占比从2018年的29.9%、2019年的38.4%，提升至2020年的46.6%。
如此一看，京东物流剥离京东集团的战略似乎显有成效，但也只是“似乎”。我们发现，在京东物流的外部客户中，有大量入驻京东平台的第三方商家。官方数据显示，截至2019年年底，京东第三方商家已超过25万。对于来自京东平台的第三方商家所贡献的具体金额，京东物流并没有在招股书中进行相关方面的披露。
营收严重依赖母体，自我造血能力一般，这也成了京东物流的重大风险。而京东自营和平台上的商家，本质上是竞争关系。京东物流分拆上市后，依然是京东集团的子公司。商家有多大意愿，把供应链交给京东物流，还是一个疑问。
富途证券就表示，京东物流估值体系要上台阶，就要求非京东平台订单卖家也会用京东物流发货 ；要是大卖家在京东平台的订单用京东物流，在淘宝系的订单用菜鸟物流，那京东物流的故事依然是京东体系GMV的某个系数，想象力有限。
刘强东想要通过对物流配送的把控力度及技术手段，降低供应链成本，提高供应链效率的想法可能大概率要落空。“一体化供应链”新概念无法掩饰京东物流重资产导致的高成本。
03
临阵换帅，
也难再造京东
上市前夕，京东物流发生了一次人事“地震”。2020年12月30日，京东物流原CEO王振辉由于个人原因离职，集团前首席人力资源官余睿接任京东物流CEO。
王振辉与京东零售CEO徐雷、原京东数科CEO陈生强曾被称为京东系的“三驾马车”。我们在此前文章《京东物流换帅，哪有什么天长地久，只有王的意志》写到，京东物流上市可以说除了确切时间未定，其实都已经准备完成。但就在京东物流IPO进程到了临门一脚的关键时刻，王振辉的CEO一职突然被管培生出身的余睿接替，官方口吻看似平静，但王作为职场高级经理人，未能完成上市敲钟仪式，多少还是有点壮志未酬的意味。离职理由中的“个人原因”不免让人猜测，是个人职业规划与公司战略不符有了更好的机会，还是过于疲惫想回归家庭，亦或是其他原因，总之留下来无尽遐想的空间。
同时，作为掌控京东一切的掌舵者，明州事件后的刘强东既不希望自己长期淡出，也不希望在不得不淡出时控制力有所削弱。但职业经历此前为白纸的管培生们在面对瞬息万变的商业机会时，如不能及时做出调整乃至提出有价值建议，最终为所有结果负责的仍旧是刘强东。
招股书显示，IPO前，京东集团持有京东物流股份79.12%。完成拟议的分拆后，京东将继续间接持有京东物流50%以上的股份。而刘强东持有京东13.9%的股份，以及76.9%的投票权。行业人士表示，刘强东是京东物流实控人。
△刘强东
一直以来，刘强东将京东对标亚马逊，然而世事并不能尽如他所愿：资本市场用钱投票，没有给予京东能和亚马逊比肩的高市值：京东的历史平均市盈率35倍，而亚马逊市盈率曾摸高到惊人的3000倍，日常水平也200~300倍。
而以刘强东引以为豪的核心竞争力京东物流为例，看了财务表现，其业务高度依赖京东集团，其所在的行业，也和零售一样处于完全竞争市场，同质化严重，毛利低，需要通过烧钱才能建立壁垒。京东健康、京东物流排队上市，恐怕也不是再造一个京东，而是给京东省钱而已。
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