Zscaler仍值得长期持有。
来源 | 俊世太保
本文作者 | Gary Alexander
几乎所有软件/成长股都在 9 月初开始的修正中受到打击。高估值倍数拉来，许多股票在技术上仍处于“熊市”区域，较近期高点下跌 20%。
Zscaler ( ZS ) 是华尔街在企业软件领域的长期宠儿，它仍然是为数不多的保持其股价相对完整的软件股之一。这家成长之星——尽管年收入超过 10 亿美元，但仍成功实现“规模增长”的公司的最佳例子之一——今年迄今上涨了约 35%，几乎是公司业绩的两倍。标准普尔 500 指数。
我仍然看好Zscaler。投资者在这次调整中追逐质量，毫无疑问，Zscaler 是市场上最优秀的软件股之一。对于不太熟悉这个名称的投资者：Zscaler 为公共云应用程序提供网络安全防御。
过去，当公司的大部分工作负载位于本地数据中心时，他们会购买防火墙包，例如 Palo Alto Networks ( PANW )出售的防火墙包，以防范网络威胁。然而，当公司为各种服务迁移到云时，这种等式发生了变化：工作日中的人力资源 ( WDAY )，Salesforce 中的CRM ( CRM）等。
现在，虽然这些公司确实有自己的安全措施，但 Zscaler 充当了登录这些应用程序的用户（公司员工）与云服务器本身之间的保护层。毋庸置疑，随着广泛的云迁移，该产品用例出现了爆炸式增长。作为复习，以下是 Zscaler 看涨论点背后的关键驱动因素：
1、令人难以置信的、不可阻挡的增长

Zscaler 是少数几家达到约 10 亿美元收入规模的软件公司之一，其收入/账单同比增长 60% 以上。一个季度又一个季度，Zscaler 似乎从未看到其增长率下降，这证明了其巨大的市场机会以及其产品在云优先世界中的相关性。
2、越来越多的应用程序正在迁移到云端

十年前，在工作场所，我们的大部分工作应用程序都在本地托管，这就要求传统的网络安全公司将网络防火墙安装到位。然而，如今，我们在线登录 CRM；我们在线查看我们的人力资源门户网站，并在线运行财务和会计。随着这一趋势的继续，Zscaler Internet Access 只会变得更加重要。Zscaler是商界云转型的直接受益者。
3、720 亿美元

Zscaler 估计其市场机会为 720 亿美元，这意味着其目前的收入规模仅渗透到整个市场的约 1%。Zscaler 的产品和附加组件的定价方式也鼓励从现有安装基础内进行扩展。
4、一揽子增长和利润
大多数软件公司都渴望遵守 40 法则，但没有达到。Zscaler 已经通过达到“60 法则”取得了自己的成功，收入增长超过 50%，预计营业利润率约为 10%。
然而，与此同时，我们必须注意 Zscaler 的估值攀升。目前股价接近 268 美元，Zscaler 的市值为 365.8 亿美元。在我们扣除 Zscaler 最近资产负债表上的 15 亿美元现金和 9.135 亿美元债务后，该公司的最终企业价值为 360 亿美元。
同时，对于 Zscaler 刚刚进入的当前财年（FY22，即 Zscaler 于 2022 年 7 月结束的年度），该公司已指导收入为 940-9.5 亿美元，同比增长 39%-41%：
与该收入范围的中点相比，Zscaler 的交易价格为38.1 倍 EV/22 财年收入。即使我们展望 23 财年的一年，华尔街普遍认为收入为 12.4 亿美元（同比增长 31%），Zscaler 的倍数仍将是29.0 倍的 EV/23 财年收入。
我还看好这家公司吗？绝对 - Zscaler 不断出现的不符合估计的结果（我们将在接下来讨论）使得很难对这家公司下注。与此同时，与今年早些时候 Zscaler 交易价格接近 150 美元时相比，我对 Zscaler 上行空间的看法更为有限。我的观点是，我们应该准备以 300 美元的价格放弃 Zscaler，届时 Zscaler 的估值倍数将达到 22 财年收入的 43 倍和 23 财年收入的 33 倍。
在这里呆久一点，但不要太贪心，把这只股票放在观察名单上，以便尽快削减。
Q4业绩到底如何？
不出所料，Zscaler 最近的业绩非常出色，在大多数软件股都在修正之际，这有助于推动 Zscaler 的反弹。看看下面的第四季度收益亮点：
Zscaler 的收入同比增长 57% 至 1.971 亿美元，再次以 8 个百分点的巨大幅度超出华尔街预期的 1.874 亿美元（同比增长 49%）。与第三季度 60% 的同比增长相比，该公司的收入增长仅下降了三个百分点。
然而，在账单的基础上，Zscaler 几乎没有减速。正如资深软件行业投资者所了解的那样，账单代表了公司增长轨迹的更好长期前景，因为它代表了本季度签署的交易，这些交易要到后期才会被确认为收入。Zscaler 的账单一直超过其收入，无论是按美元计算还是按增长百分比计算。
第四季度是 Zscaler 有史以来最大的账单季度。如上图所示，Zscaler 在第四季度的收入为 3.32 亿美元，同比增长70%，收入中有约 1.35 亿美元的收入盈余，增加了公司 22 财年的“递延收入渠道”。这种类型的账单表现可能表明，Zscaler 指导的全年约 40% 的增长范围可能太轻了。
以下是首席执行官杰伊·乔杜里 (Jay Chaudhry) 在第四季度财报电话会议上发表的一些有用的轶事评论，强调了近期的增长动力（特别是在联邦政府部门）：
接下来，让我重点介绍我们在企业细分市场的进展，其中包括拥有 2,000 到 6000 名员工的组织。我们在 21 财年初开始关注该细分市场，结果超出了我们的预期。该细分市场包括 12,000 多个组织，代表了我们价值 80 亿美元的用户保护可服务市场。
随着客户越来越多地采用我们的平台，该细分市场中的 DU 规模正在增长。我很高兴看到我们在我们的企业部门中首次赢得七位数的追加销售，无论客户是否从我们的平台购买所有四个支柱。6000 用户的 ZPA 和 CDx。以及适用于近 3,000 台服务器的 CCP 工作负载分段。我们与该客户的 ARR 现在已超过 150 万美元，证实了该细分市场的重大机遇。
为了进一步渗透到该细分市场，我们正在制定有针对性的营销计划，显着扩大我们的销售团队，并加倍加强我们的峰会合作伙伴计划，以招募和支持渠道合作伙伴进一步推动销售杠杆。最后，我们继续投资以抓住巨大的联邦机会，拥有庞大的 Fed 销售团队和最高的 FedRAMP 认证，我们将 100 多个政府机构和联邦集成商视为客户。仅在第四季度，我们就增加了 20 多个新的联邦客户，其中 4 个年合同价值超过 100 万美元。”
然而，尽管有这些增长举措，而且 Zscaler 继续保持超过 70% 的账单增长，但该公司也没有忽视盈利能力。Zscaler 在第四季度达到了 10% 的预估营业利润率，在 21 财年，该公司的预估营业利润率为 12%，同比增长 3 个百分点。
上图显示了 Zscaler 在过去几年中如何缩减运营支出/提高运营利润率。虽然销售和营销成本保持在总收入的大约一半左右，但在过去三年中，一般和行政支出——我认为是纯粹的间接费用和效率最低的支出类别——至少下降了 1% 的收入.
关键投资要点
Zscaler 肯定有它的基本动力。在年收入规模达到 10 亿美元的情况下，以每年 50% 的年收入增长的能力是罕见的，更不用说在当前安装基础上追加销售约 6 倍的能力以及以预估营业利润为代价的。
然而与此同时，Zscaler 已经为这种高品质定价。继续使用 Zscaler 获得更多收益，但要监控此处的价格走势，以寻找接近 300 美元的退出点。
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