9月26日夜间,全国企业破产重整案件信息网挂出海航控股及其十家子公司重整计划(草案)。
这一计划在9月27日上午于第二次债权人会议上审议表决。事实上,从9月27日到9月30日四天,海航集团、海航基础及其二十家子公司,还有供销大集的各个债权人会议也将对重整计划草案进行讨论并表决。可以说,决定海航相关企业命运的重要时刻到了。
 董事长及CEO被采取强制措施,重整推进面临挑战
9月24日晚间,海航集团官微发布消息,海航集团有限公司董事长陈峰、首席执行官谭向东因涉嫌违法犯罪,被依法采取强制措施。根据海航集团此前披露的股权架构,陈峰持股14.98%。
知名经济学家宋清辉认为,陈峰作为公司的大股东,涉嫌违法犯罪对公司的影响不容小觑。一方面可能会影响海航集团破产重整工作的推进,以及生产经营稳定局面,另外一方面严重损害公司品牌形象,今后可能需要花费高昂的代价进行修复品牌形象。
2017年6月,原银监会要求各银行对海航集团、安邦集团、万达集团、复星集团、浙江罗森内里投资公司的境内外融资支持情况及可能存在的风险进行摸底排查,重点关注所涉及并购贷款、“内保外贷”等跨境业务风险情况。
陈峰曾坦言,在这种情况下,海航在债务市场和银行市场上一共还了1000多亿元的债务,任何一家企业遭遇这种情况,都会出现流动性的问题。
对于海航集团流动性问题产生的原因,宋清辉向《商学院》记者分析,海航集团流动性问题的根源在于一味追求多元发展,以及在全球范围内激进扩张,从而导致顾此失彼,出现严重的流动性问题。特别是在新冠疫情影响之下(直接冲击航空客运业),更是加速了海航集团资不抵债局面。“我认为,任何一家企业或都应该在做扎实主业的基础上,通过中心能力的延长和拓展实施多元化发展,一味追求多元发展将会对主业造成沉重的负面影响。”
在IPG中国首席经济学家柏文喜看来,任何一家企业遭遇这种情况,都会出现流动性的问题。海航集团流动性问题根本原因还在于过度扩张形成的资产膨胀,并未带来可以覆盖运营成本的经营性现金流,而只能通过资产重估再抵押融资以及资本运作去持续融资以维持流动性,致使企业陷入了巨大的流动性危机之中。
海航集团自2021年1月起开始正式进入破产重整期,截至目前重整期限已经超过7个月。
宋清辉认为,债务重组是一家公司涅槃重生的关键一步,此举具有缓解资金流动性压力、盘活不良资产等现实意义,有助于各方利益的再平衡和经济利益的最大化,是一种常见的资本市场运作方式。但是,债务重组和资产出售毕竟不同,相较而言,债务重组一般不是企业主动的,完全自主性相对不足,可能会影响债务重组的最终效果。因此,海航集团能否借债务重组起死回生,尚待进一步观察。
柏文喜认为,海航集团的债务重组主导权已经转移给海南省政府派出的工作组,而且海航的两个主要核心创始人、实际控制人陈峰与谭向东涉嫌犯罪被捕,目前债务重组已由工作组接管。柏文喜建议,按照工作组的国企思维模式,债务重组应该是保障职工工资与企业正常运营的情况下,尽量撇清原有的债务关系并引入战投,让重组后的海航各业务板块走上轻装前进的重生之路。
职业投资人陈宇在接受《商学院》记者采访时表示,从二十年前接触海航时,就发现海航是一家管理很不规范,杠杆率很高的公司。但高杠杆运营只能在资产收益上升,且债务能够接续的情况下进行。一旦资产收益下跌,或债务接连断裂,那么就会爆发流动性危机。
陈宇分析,2016年,海航利用境内银行贷款,在境外大规模并购,在当时的并购本身来看,好像没有什么问题,因为被并购资产的收益率与当时的债务成本之间是匹配的。毕竟当时国内外利率都很低。但是2015、2016年,企业大规模境外投资导致了严重的后果,对外投资增加,但国外对中国的投资却减少,导致对外,对内投资失衡。对外投资的外汇缺口透支了外储。2016年四季度起,国内收缩流动性,严查对外投资,让海航们处于强监管下,更抬升了杠杆成本,并加大了债务接续的难度。到了2020年,由于资产主要围绕着出行旅游布局的海航,又遭遇疫情冲击。资产收益率剧烈下降,海航面临着资产收益率下降和债务成本上升,无法接续的“双杀局面”,这种局面是高杠杆经营的后果。
命运攸关,重整计划草案揭开面纱
在此之前,海南航空控股股份有限公司公告称,公司及10家子公司重整案第二次债权人会议于2021年9月27日上午9时以网络会议方式召开。《重整计划草案》摘要版显示,海航控股及其十家子公司(以下合并简称“十一家公司”)将依法协同重整。具体措施包括统一引入战略投资者、统一偿债以及依法表决。偿债资源包括战略投资者投入的资金、未来持续经营的经营收入、海航控股资本公积转增股票及关联方代为清偿的债务额度。
最新公告显示,因部分债权人反馈表决时间较紧,其尚未履行完内部审批流程,为保障全体债权人的合法权益,第二次债权人会议表决将延期至2021年10月20日16:00。
海航基础及二十家子公司重整案第二次债权人会议则于2021年9月28日上午9时以网络会议方式召开。海航集团有限公司的债权人会议将于9月29日召开。供销大集则于9月30日上午9时以网络会议方式召开第二次债权人会议。
这四个海航相关企业破产重整第二次债权人会议都将有管理人作第一次债权人会议后工作报告、债权人会议补充核查债权表、债权人表决重整计划草案等议题。其中最重要的议题便是表决重整计划草案。而在4月份和6月份召开的各公司第一次债权人会议上,重整计划草案并未公开。
如今,重整计划草案终于揭开面纱。其中,有关该重整中涉及债务的解决问题依然是关注焦点,海航力图通过债转股化解巨额债务,力争轻装上阵。
缩减负债,减轻财务负担,对于任何一个重整企业都是成功的关键,对于背负巨额债务的海航控股来说,减负是首要需求。根据海航控股重整计划,其负债规模将通过债转股、大股东偿债等方式大幅削减,且借款利率、还款期限等留债条件将显著优化,债务负担将大幅减轻。
据方案,截至目前,共计 4915 家债权人向十一家公司管理人申报 9215 笔债权,申报金额合计 3972.09 亿元。经管理人审查,已经提交法院裁定确认和预计后续法院可以裁定确认的债权共计约 1612.93 亿元。
管理人考虑依法协同重整,这是因为管理人发现十一家公司关联交易复杂,债权债务规模庞大,相互增信情况普遍,多数债权人同时对十一家公司均享有债权或权益。与此同时,十一家公司之间在人员、资金使用、生产经营等方面存在极为紧密的关联性,事实上不可分,重整价值也是由十一家公司整体构成,若将十一家公司割裂而分别单独重整,一是影响航空安全,二是减损重整价值,难以引入优质的、有实力的战略投资者,三是如不协同重整,则债权交叉追偿、担保循环追索,债权人清偿难以尽 快落地、权利无法得到保障,公司的债务和担保也难以彻底化解。
11家公司进行协同重整
由于11家公司关联交易复杂,债权债务规模庞杂,生产经营等方面紧密关联,公告称,将对11家公司进行协同重整。
根据公告,在海航集团航空主业整体招募战略投资者的基础上,海航控股仍维持对10家子公司的控制关系,战略投资者以现金出资购得海航控股股票并获得其控制权,并通过控股海航控股间接控制十家子公司及海航控股其他未进入重整程序的全部子公司。
偿债资源包括战略投资者投入的资金、未来持续经营的经营收入、海航控股资本公积转增股票及关联方代为清偿的债务额度。前述偿债资源将协同安排,整体用于化解11家公司全部债务。
债务重整细节安排
1
职工债权将不作调整,由十一家公司各自在重整计划执行期限内以现金方式全额清偿。
2
税款债权也不作调整,由十一家公司各自在重整计划执行期限内以现金方式全额清偿。
3
有财产担保债权,有财产担保债权的本金及利息部分可在担保财产的市场评估价值范围内优先受偿。市场评估价值范围外的本金及利息,以及全部的罚息、复利、违约金、维持费等惩罚性费用将调整为普通债权,按普通债权的清偿方式清偿。
调整后的有财产担保债权将由担保人或建设工程所有权人留债清偿,具体安排如下:
1
留债期限:10 年。
2
清偿安排:以 2022 年为第一年,自第二年起逐年还本,还本比例分别为 2%、4%、4%、10%、10%、15%、15%、20%、20%。每年按照未偿还本金的金额付息。
3
留债利率:按原融资利率与 2.89%/年孰低者确定,利息自《重整计划草案》获得法院裁定批准次日起算。
4
还款时间:付息日为每年 6 月 20 日、12 月 20 日,遇节假日提前;还本日(自第二年起)为每年 12 月 20 日,遇节假日提前。首期付息日为 2022 年 6 月 20 日,首期还本日为 2023 年 12月 20 日。
5
担保方式:就安排留债清偿的负债,应根据《重整计划草案》规定的留债安排、留债条件等重新办理/变更对应担保物的抵质押登记。在留债主体履行完毕有财产担保债权清偿义务后,有财产担保债权及担保物权消灭,债权人不再就担保财产/建设工程享有优先受偿权,并应注销抵质押登记。未及时注销的,不影响担保物权的消灭。
6
建设工程价款优先债权与抵质押担保债权的优先顺位:对于担保财产分别有建设工程价款优先债权人以及抵质押权人主张权利的,担保财产的市场价值先向建设工程价款优先债权人分配,以此确认其优先清偿金额;市场价值有剩余的,再向抵质押权人分配。
7
外币债权的留债清偿安排:外币债权涉及留债的,以确认的人民币债权金额,按 2021 年 2 月 10 日中国人民银行授权中国外汇交易中心公布的汇率中间价折算为外币金额作为留债金额,在按《重整计划草案》规定重新签订还款协议后,以外币进行偿还。
8
留债金额根据《重整计划草案》确定后不再调整。留债期间,若留债主体处置担保物/建设工程的,担保物/建设工程处置价款将优先用于清偿剩余尚未清偿的留债部分;如处置所得未覆盖剩余尚未清偿的留债部分的,未清偿部分仍将根据《重整计划草案》的留债安排继续留债清偿;处置所得超过留债总额的,债权人可优先受偿金额也不能超过留债总额;以定期存单质押担保的债权,债权人需待存单到期后方可扣划受偿。
9
重整后留债安排需根据《重整计划草案》的规定执行。债权人与留债主体根据《重整计划草案》规定重新签署协议,并完成抵质押物的变更/重新登记后,方可按《重整计划草案》规定获得后续清偿。重新签署的协议中不得约定《重整计划草案》以外其他加重债权人或者债务人义务的事项。
10
如债权人基于同一主债法律关系而对十一家公司中的多家公司同时享有债权(包括主债权、担保债权或其他类型的还款义务),且可同时在一家或多家公司留债清偿的,债权人可选择在其中一家或多家主体留债清偿并重新签署协议,但在各公司的留债总金额不得超过该笔主债法律关系的本金及利息总额。若债权人可选择的留债总金额大于该笔主债法律关系的本金及利息总额的,应当在法院裁定批准重整计划后 30日内书面致函债务人,确定在各公司的留债金额分配,并在后续重新签署协议。该选择一旦做出,不得更改。债权人逾期未确定留债金额分配的,管理人有权确定相关债权在各公司的留债金额分配。
11
救助贷款如对债务人的特定财产享有担保权的,其本金及利息部分可在担保财产的市场价值范围内,按照有财产担保债权的清偿安排清偿。
12
担保物估值为 0 的,或后顺位抵质押权利人对应担保物剩余估值为 0 的,则有财产担保债权人不享有优先受偿权,对应的担保物权自法院裁定批准《重整计划草案》之日起消灭,债权人有义务在法院裁定批准《重整计划草案》后 30 日内配合管理人与债务人注销抵质押登记。债权人完成抵质押物注销登记后,方可按《重整计划草案》规定获得后续清偿。如债权人不配合的,管理人或债务人可向法院申请强制执行。
13
担保物估值为 0 的,或后顺位抵质押权利人对应担保物剩余估值为 0 的,则有财产担保债权人不享有优先受偿权,对应的担保物权自法院裁定批准《重整计划草案》之日起消灭,债权人有义务在法院裁定批准《重整计划草案》后 30 日内配合管理人与债务人注销抵质押登记。债权人完成抵质押物注销登记后,方可按《重整计划草案》规定获得后续清偿。如债权人不配合的,管理人或债务人可向法院申请强制执行。
至于普通债权,普通债权以十一家公司剔重后的债权人为单位,每家债权人10 万元以下(含)的部分,由十一家公司于法院裁定批准《重整计划草案》后 60日内以自有资金一次性清偿完毕,自有资金不足的,以战略投资者投入的资金依规统一安排清偿。每家债权人在十一家公司最多可受偿10 万元;超过10 万元的部分处理如下:
1
救助贷款。本金及利息部分参照有财产担保债权清偿,其他部分,包括但不限于罚息、复利、违约金、维持费等按其他普通债权方式清偿。
2
其他普通债权。按以下方式安排清偿:关联方清偿。其他普通债权中,每家债权人 64.38%债权由海航集团有限公司等关联方清偿。关联方清偿的具体方式,以经裁定批准的海航集团有限公司等 321 家公司实质合并重整计划中规定的普通债权清偿方式为准。股票抵债。即以海航控股 A 股股票抵债。每家债权人 35.61%债权由股票清偿,抵债价格为 3.18 元/股。
通过上述安排,可实现普通债权全额清偿。预计其他普通债债权中,每 100 元可获得:约 11.20 股海航控股 A 股股票(不足1 股的部分,按 1 股计算)清偿 35.61%,另 64.38%由关联方清偿。
第五类劣后债权的安排是,劣后债权不占用本次重整偿债资源,不安排债权清偿。在《重整计划草案》裁定批准之日起满 3 年后,若为预计债权预留的偿债资源经分配后仍有剩余的,则劣后债权可参照其他普通债权的清偿安排进行清偿;若预留的偿债资源不足以清偿所有劣后债权的,则按各劣后债权金额的比例进行分配。
至于关于共益债务的安排,十一家公司重整期间的共益债务,包括但不限于因继续履行合同所产生的债务、重整期间新签署的飞机租赁合同及补充协议项下的债务、继续营业而支付的劳动报酬和社会保险费用及由此产生的其他债务,由十一家公司按照《企业破产法》相关规定及合同约定随时清偿。
《重整计划草案》须获得债权人会议和出资人组会议的表决通过,并获法院裁定批准后生效。《重整计划草案》的执行期限为自法院裁定批准重整计划之日起 3 个月。如有特殊情况,可依规申请延期。
“10转10”转增股票约164.37亿股
出资人权益调整方案显示,以海航控股现有A股股票约164.37亿股为基数,按照每10股转增10股实施资本公积金转增,转增股票约164.37亿股。转增后,海航控股总股本将增至332.43亿股,前述转增形成的约164.37亿股股票不向原股东分配,全部按照重整计划进行分配和处置。
其中,不少于44亿股股票以一定的价格引入战略投资者,股票转让价款部分用于支付11家公司重整费用和清偿相关债务,剩余部分用于补充流动资金以提高公司的经营能力。同时,约120.37亿股股票以一定的价格抵偿给11家公司部分债权人,用于清偿相对应的债务,以化解11家公司债务风险、保全经营性资产、降低资产负债率。
值得注意的是,职工债权、税款债权均不作调整,将在期限内以现金方式全额清偿。
方大投410亿元,以约5.6元/股入主航空主业
海南航空控股股份有限公司于2021年9月27日14时30分采取现场投票与网络投票相结合的方式召开了出资人组会议,对《出资人权益调整方案》进行表决。本次出资人组会议表决通过了《海南航空控股股份有限公司出资人权益调整方案》(以下简称《出资人权益调整方案》)。
根据《出资人权益调整方案》,海航控股将实施资本公积金转增股本,本次重整中转增股本所涉及的除权(息)相关事宜尚未确定,公司将进一步充分论证,待除权(息)安排明确后将及时发布公告。  
据参会相关人士透露,方大此次共出资410亿元投资海航航空板块,其中,380亿元用于投资,30亿元风险化解资金用于员工理财。同时,这380亿元中,上市公司获得250亿元左右,按44亿股计算,方大每股成本约为5.6元。
据海航控股相关人士透露,这一价格参考了海航解除债务危机、疫情恢复后航空业整体估值,即“延迟满足”价格,这个价格对应的海航控股市值为:5.6元×332亿股=1860亿元。
本次会议采用现场投票和网络投票相结合的方式对《海南航空控股股份有限公司出资人权益调整方案》进行表决,根据上证所信息网络有限公司提供的本次会议现场及网络投票的汇总统计结果显示,具体表决结果为:73亿股赞成,占出席本次会议股东及股东代理人所持有表决权股份数的95.22%,已超过与会出资人所持表决权总数的三分之二。根据《企业破产法》及《关于审理上市公司破产重整案件工作座谈会纪要》规定,出资人权益调整方案获得出资人组表决通过。
资金流问题缓解,航空主业走出至暗时刻
根据方案,债转股清偿近400亿元债务后,重整后海航控股带息负债压降至600亿元。重整完成后,清偿债务后的海航控股总资产为1700亿元,总负债为1380亿元,负债率约为81%,资产负债率回归正常水平。
其次,据方案显示,调整后的有财产担保债权将由担保人或建设工程所有权人留债清偿。留债期限按10年期清偿,且仅按2.89%计息,据计算,全年财务费用预计20亿元左右,低于三大航目前50亿元-60亿元的财务费用。
此外,海航集团党委书记顾刚在二债会上透露,海航控股与境内外各大飞机租赁商达成了债务重组方案,针对破产重整前的飞机租金欠款,各大租赁商均给予了大幅豁免;且针对破产重整后的租金,不仅下调了15%-20%,而且在未来几年时间内,对宽体客机将由固定租金改为按飞行小时收费。这些措施能够为海航控股节省大量飞机租金支出,为未来海航控股的可持续运营奠定非常坚实的基础。
艾媒咨询CEO张毅在接受记者采访时表示,“短期来看,这400亿元的资金虽然能暂时缓解海航控股的一时之急,但未来长期经营的风险依旧不能忽视。疫情对航空业造成的恶劣影响及业内愈发激烈的竞争行情,能否让海航控股再次撑过下一次考验,这对重组后的海航控股来说依旧是个重要问题。”
来源:《商学院》杂志(记者胡嘉琦)、证券日报、证券时报、21世纪经济报道、e公司、上海证券报

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