关于融创中报和行业的思考
作者:李定国
来源:雪球
一、 融资成本
融创最重要的是过去两年一直强调的降融资成本。 上半年表内利息支出131亿, 比去年289亿的一半下降约9.3%, 这是真实的利息支出的下降, 这个数据好于上半年加权融资成本的下降幅度, 8.28%-》 8.15%。 主要原因是因为去年做了一些债务置换, 提前偿还, 产生了额外的成本。 但今年新增的融资成本还是很高 7.9%, 三年降到5%左右的目标任重而道远。
二、 精细化管理, 费用优化
地产新时代比拼的是精细化管理, 体现到财报数据就是三项费用。 拿地毛利上各家已经无法有大的差距, 比的就是在单位权益销售额下, 谁的管理费用低, 谁的营销费用抵, 谁的有息负债少, 更准确的讲是单位权益销售额谁的真实利息少( 表内+表外) 。 进一步的话, 也就是一块钱权益销售, 谁的三费低, 谁就有更大的优势。 财务费用上优势大的企业是中海系( 发展和宏洋) 、 华润、 龙湖、 万科、 金茂, 最低的中海系融资成本低到3.6%, 融创跟他们的差距还很大, 至少还有3~4个点的下降空间; 两项费用上优势大的是中海系, 同样表内的三四千亿的销售额, 中海的两项费用率仅仅2%多一点, 可以做到友商的二分之一甚至三分之一。 降低两项费用率也是融创下来应该要着重重视的方向, 同样有3~4个点的下降空间。
如果财务费用+两项费用各自降2~3个点, 何愁没有10%的利润率? 底费用率下20%的毛利率, 做到10%的利润率完全没任何问题。 中海这么多年利润率高得吓人, 很多人理解不了, 其实非常简单, 地市价拿就是, 有贵的有便宜的, 但是领先同行8个点的三项费用率, 这个冠绝全行, 利润率不高才不正常, 毛利率30个点出头, 可以做到18~20%的利润率, 现在毛利率20个点出头也可以做到10%+的利润率。
附注: 两项费用率准确的计算应为 SG&A 比上并表权益销售额, 但大部分房企的并不公布并表销售额数据, 除了个别房企两项数据差别较大之外, 行业整体上权益销售额与并表销售额数据较为接近, 因此上图数据用权益销售额来代替并表权益销售额。
三、 关于销售
年初目标6400亿, 股东大会调高到7000亿, 中报业绩会又调回6400亿。 这是基于行业形势变化做的相应的调整。 上半年销售数据非常好, 统计局数据全国商品销售额同比增长39%, 但到了下半年, 尤其是8月, 销售同比明显降温, 下半年销售热度会下降, 这是市场较为一致的判断, 一是因为政策上调控到了学区房, 二手房, 很多地方的倒挂开始消失, 二个很重要的是央行在按揭上收水极为明显, 这个对销售影响很大。 所以下图可以看到重点房企8月销售额同比下降17.7%, 是15年1月以来除疫情下滑最多的一个月。
我很认同老孙业绩会说的下半年销售压力会很大, 销售持续的亢奋太多年没调整+老百姓购买力下降+按揭收水这些压力下, 投资人要对下半年的销售下滑有这个心理准备, 但这个是坏事吗? 我觉得未必。
销售热度下降, 可能反而对股价会更好一些, 至少不会更差, 以前销售那么好, 难道股价就涨了? 在这么多年的史上最严强调控下, 地产销售热度终于要冷却下来, 集中供地这边地价稳住, 毛利率也见底稳住, 政策上给地产的压力终于迎来掉头, 压力变小, 这些东西对地产公司而言, 是更有利的。
当然房产税试点扩大城市范围我认为是一定会来的, 并且就在下来一两年内。 共同富裕能够很快落实的政策, 只可能是税上做文章, 严查严打偷税漏税, 以及扩大房产税试点城市范围。
面对销售热度下降, 如果去化下降, 面临的就是费用率上升与回款周期拉长、 变差, 财务费用加重, 怎么样保持去化率、 保持回款是下半年考研房企的重中之重。 融创的执行力, 销售能力都是业内一流可以更好的应对, 下半年可售货值充足6675亿, 去化率只需要5成就可以达到销售目标。
四、 行业及其他
以前不管是上头监管层面, 市场融资与评级层面, 以及企业自身层面, 重点都是毫无疑问的在房企的财务杠杆上, 也就是有息负债, 净负债率, 现金短债比三条红线那些, 而忽视了对房企的经营杠杆的重视。 出了某巨型车企事件后, 预计下来将会着重重视房企的经营杠杆, 也就是房企在供应链上对上下游的占款, 这里包括有息和无息的, 主要是看有息的, 包括商票, 供应链上的ABS等, 这些其实也是负债, 但是是不计入负债表的, 也就是房企的真实杠杆实际上还要更高。 比方说某车企, 他的应付款逼近万亿, 外面流通的商票就有5000亿的规模, 一家A股给他们供应装修的公司就欠了150亿左右。
某新能源车企的结局? 几乎可以确定已是资不抵债, 结局还是比较明确的, 就看是怎么死, 什么时候死的问题。 今年不会死, 他还要把他该完成的任务完成好, 交楼、 变卖资产、 项目、 股权等, 尽量填上一些窟窿。 但明后年, 大概率是名存实亡。 他家的股票, 债券, 商票, 一定不要碰, 风险极高。
当房企经营杠杆也纳入到监管之后, 从此地产的资产负债表真正进入有序、 稳健、 透明、 可控的状态, 行业调控与监管的真正的完善、 完备, 建立起更为稳定且预期明朗的“ 房住不炒+三稳+五条红线” 的长效机制。 行业的估值水平将会出现更大的分化, 能活下来, 能活下去的企业都是真家伙, 还能保持增长的更是稀缺的好公司, 好公司也会给予应有的、 更体面的估值修复。
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场内场外竟然差别这么大?
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房企
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融资成本
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