点击上方“炒股拌饭”，关注了解更多精彩
前两天摩根士丹利写了篇报告，叫《中国正在重置其经济底层逻辑》。
这篇报告的内容，读起来很有意思，不知道大家看过没。
我们读完觉得，这篇报告读完还是能带来一定启发的，在这里也给大家做个分析和总结。
简单说吧，就是随着经济底层逻辑的转变，未来十年的投资逻辑也发生了变化。
都说投资就是投增量，如果说过去十年的增量，是在移动互联网。
未来十年的增量部分，就在自主可控硬科技和先进制造业上。
为什么会这么说呢？大摩这篇52页的报告写的非常清楚。我们做个翻译和讲解，大家就明白了。
01 
摩根士丹利在概述中，首先表达的核心观点是：中国正在调整自己的监管顺序和增长目标。
重新在经济增长、可持续性、改善社会不平衡和维护各项安全之间,求得再平衡。
归纳一下这段引言，你会发现大摩这份52页报告表达的意思。
和我们在前文《未来十年最重要的变化》里的前瞻性观点，是非常类似的。
在未来十年甚至更长的时间里，我们国家会在效率和公平之间做一个再平衡。
会从过去的效率优先，兼顾公平，调整为公平优先，效率跟上的方向。
从长远来看，这会带来极其深远的影响，和监管底层逻辑的重置。
这也会让经济利益的划分，从过去的企业，更多的转向劳动者。
大摩这篇报告提到：在经历了过去数十年消除绝对贫困的努力后，北京正在将其关注的优先级进行调整。
新的优先级框架下，会更多的平衡增长与安全，更多的关注：社会公平、数据安全和自主可控三个部分。
在这个新的优先级框架下，未来的持续聚焦点，会集中在下面四个关键领域里面。
社会公平、国家安全、金融稳定、和潜在的环境风险。
下面这个表格详细列出了大摩认为未来会发生的变化，以及因此获益的行业。
从国家安全的角度看，国家加强了科技公司海外上市和数据存储的监管，加强了自主可控硬件和软件的升级和研发。
从金融风险的角度看，重点关注了金融科技机构的杠杆率问题和金融安全问题，
从环境风险的角度聚焦，重点关注了2030年碳达峰和2060年碳中和的目标。
这个转变会带来清洁能源和绿色能源的大规模使用，以及绿色金融的快速发展。
目前对金融科技、大型互联网巨头、课后教育和碳排放的限制升级，都是这次逻辑重置的体现。
这是一个非常大的转变，我们正站在中国经济和资本市场的重要转折点上。
02
历史上每一次监管目标的转变，都会带来某个行业底层逻辑的颠覆。

大摩这份报告，列举了过去曾经有过的的例子：
比如采掘业、乳制品行业、酒类、跨境投资、游戏、医药和这次的互联网。
采掘业的基本逻辑发生变化，是矿难以后的大整顿开始的。
乳业发生行业剧变，导火索是三鹿以后的行业大整顿。
高消费和白酒类的估值下滑，是八项的规定出台，以及随后的白酒塑化剂事件。
游戏行业近两年，因为牌照的审批问题和青少年保护问题，也遭遇了一轮杀估值。
医药行业因为医保的带量集中采购，整个行业的生态都发生了重大变化。

跨境投资事件就不用说了，大家都知道我们写过篇《五年前那场惊心动魄的金融暗战》，讲的就是这个事儿。
最近的互联网行业就不用说了，反垄断和加强监管的措施，还在不断出台。
在这个背景下，香港以新经济为主的恒生科技指数，最近正在经历爆锤，年初至今几乎要腰斩了。
如果回顾历史，我们会发现过去每一次监管升级，都会带来行业的震荡，而且会持续一定时间。

这里摩根士丹利也做了个表格，统计了不同行业政策转变以后，带来的相关影响。
比如说八项规定出台和塑化剂事件以后，白酒的估值一落千丈。
在2012年11月到2016年6月这段时间里，白酒行业的表现，都非常不尽人意。
可以看出在这段时间，白酒行业指数和沪深300指数涨幅相比，落后了59%。
从估值的角度看，2012年11月到2013年10月，白酒的12个月滚动市盈率，比同期的沪深三百指数低了30%。
2013年11月以后，白酒又花了13个月时间，才完成了对沪深300指数的估值收敛。
如果观察 白酒行业的总市值，在政策出台和塑化剂事件以后，从2012年11月到2014年1月，缩水了52%。
后面又花了17个月时间，白酒公司的整体市值，才回到政策出台前。
当然了，随之下滑的还有白酒行业的盈利。白酒公司的净资产回报率，在2012年达到峰值以后持续恶化，后面恢复是从2016年开始的。
虽然最近几年行业经历了市值暴涨，但这里面估值扩张的成分，会更大一点。
如果单纯从净资产回报率看，行业的ROE至今，尚未恢复到2012年那时候的峰值。
除了白酒行业以外，大摩还统计了供给侧改革出台以后，对传统行业的影响。
教育改革第一阶段和第二阶段，对教育股的影响。游戏牌照审查，对游戏股的影响。以及监管强化以后，对互联网公司的影响。
大家如果有兴趣，可以自己对照表格去看看，数据很有意思，我们就不在这里赘述了。
03

这篇报告里面，还有个相对值得展开讲一下的表格Exhibit9，讲的是可能面临的挑战和机会。
这表格和我们文章第一节，列出的Exhibit3基本一样，只是内容更详细些。
大摩按照细分领域和主题，在表格中列出了，对股市各个行业的挑战和机遇。
比如在第一节收入增长和社会公平里，这个表格详细列举了二者再平衡以后，可能受益和受损的行业。
比如可能受益的行业包括：
拥有创新生物技术的制药公司，拥有先进技术的国产医疗器械公司，大众消费/国产品牌，商业保险（医疗+养老）。
为啥说对于创新药公司，和医疗器械公司是利好呢？
因为伴随着中国老龄化，国家打算把更多新药和新疗法，列入公共保险领域。

药品进入医保采购清单以后，会扩大药品的销量。更多的患者会使用这些药品，特别是低收入群体。
对于大众消费和国产品牌厉害，是因为改善和缩小收入差距以后，有助于提高消费能力。
这些年随着国潮复苏和国民意识觉醒，越来越多的人会选择这些国产品牌。
对医疗和养老保险利好，是因为人口老龄化以后，政府支持的社会保险压力越来越大
后面会出台政策，鼓励大家买一些相关的医疗和养老保险做补充，缓解资金压力，这是个非常大的增量。
比如可能受损的行业包括：
存在大量灵活用工的外卖和网约车行业，互联网平台公司，以及房地产行业。
外卖和网约车行业，这些行业可能会因为灵活就业人员的社保问题，给业务和盈利带来风险。
互联网平台公司，国家目前正在这个领域反垄断，不允许强制排他二选一。
也很可能会出台政策，限制相关补贴性竞争和外卖网约车的抽成上限。
房地产开发商，在房住不炒和“稳楼价、稳地价、稳房价”的导向下，房价上涨预期会被持续打压。
限制了地价和楼价，意味着房地产开发商只能从中赚取固定利润，变身加工制造业。
在第二节国家安全部分，摩根士丹利认为新政策会对网络安全、自主可控的硬件和软件行业非常有利。
前段时间国内最大的网约车企业在海外上市，引发了对数据安全的担忧。
未来国内对数据安全的监管会加强，这会给本土网络安全供应商，带来更大的市场规模。
由于美国对半导体出口和技术的关注，国家政策会更加倾向于自主可控，加快半导体行业的国产化进程。
软件行业同理，我们会加快软件本地化，逐步摆脱目前对外国软件的依赖。
方向转变以后最难受的，是那些拥有庞大用户群，和海量数据的科技公司。
这些公司在海外上市的时候，会面临更多对跨境数据安全风险的担忧。
数据丰富的科技公司：考虑到全球变暖，这些公司寻求海外上市面临更多障碍。
第三节金融风险部分，摩根士丹利认为最有利的，是保险类资管公司。
保险类资管公司作为股票和债券市场的最大投资者，会受益于政策转变，带来的资本市场长期价值提升。

第四节环境保护部分，摩根士丹利认为最有利的是数据中心，传统行业里高耗能的钢和铝，最不利的是传统能源行业。
锂、钴和太阳能玻璃这类清洁能源大量使用的耗材，以及可再生水电、风能、太阳能和城市燃气也会从中受益。
数据中心受益，是因为严格的环保标准，给这个行业设置了更高的准入门槛。
高门槛限制了后来者进入这个行业，从某种意义上说，会提高先入行公司的收益水平。
钢铝这种高能耗行业，因为国家的碳中和战略，导致行业的产能受到限制，价格和利润率得到了提振。
锂、钴和太阳能玻璃是因为电动汽车和太阳能面板的大量推行，会推高这些原材料的价格。
为达成碳中和和碳达峰目标，中国会大量采用可再生能源发电，这会大大提高太阳能面板，风电和可再生水电的建设需求。
城市燃气的需求增长，短期内则会受益于政策鼓励下，天然气对煤炭的替代。
04

过去9个月时间里，不管是金融科技、互联网平台公司（反垄断、数据法规和员工保护）、课外培训还是碳排放和反垄断，都出台了新的监管政策。
摩根士丹利认为，这反映了未来中国底层逻辑的转变，而并不只是针对互联网巨头。

在过去十年时间里，中国的目标是保持双位数的收入增速，并且消除绝对贫困。
在这种背景下，国家给予了经济增速很高的权重，也就是我们说的效率优先。
可以看出，过去十年时间里，绝对贫困人口逐年减少，并且在2020年被消除。
过去10年经济快速发展的同时，效率优先也带来的巨大的社会不平衡和贫富分化。
这促使本届政府把平衡效率与公平，促进社会共同富裕，作为新时期的首要目标。
通过二次平衡企业利润增长和劳动报酬，让劳动者更多的分享经济发展成果。
摩根士丹利认为，这个二次平衡面临的挑战，可能是在加强监管的同时，还要继续保持私营部门活力。
如何在促进创新的基础上，加速人民币国际化，吸引资本流入，维持社会生产率的长期增长。
因为新的监管对社会责任和数据安全的要求，可能导致相关企业利润压力增加。
不过除了课外培训以外，这部分成本增加，并不会破坏大多数行业已有的商业模式。
比如说反垄断的重点，主要是禁止互联网巨头，要求商家签订二选一的独家合作协议。

这个限制对电商销售整体影响不大，可以看出2021年一季度，电商销售数值依然保持向上趋势。
对于外卖和网约车平台，可能主要挑战是，国家要求它们缴纳灵活用工人员的养老和医疗保险，平台的成本会因此提高不少。
当然了，不少行业也会从监管变化中受益。很典型的例子就是，先进制造业、硬件本地化和清洁能源。
从下面这张表格里，我们也可以看出，这里面绿色部分，就是相对受益的行业。红色的部分，就是有压力的行业板块。
我们要回避政策利空的板块，更多的关注受益于政策调整的板块。因为这些受益板块，未来才会有更多投资和增量。
比如清洁能源、数据和网络安全、高端制造、半导体、自主可控、创新生物药等代表先进生产力的板块，就是这个逻辑。
因为这些板块不光国家政策鼓励，也代表了科技升级和产业升级的方向。
大家都知道，投资要跟着政策走。文章写到最后，我们应该也看出来了。
政策指引的方向就是先进制造业，清洁能源、自主可控和国产替代这些东西。
所以我们如果要投资，也要往这个方向多思考，更多的关注先进制造业和自主可控相关的东西。
不过既然说到制造业的问题了，文章的最后，我们也给大家解读一个，近期受到比较多关注的基金。
就是广发的明星基金经理刘格菘，将要发行的新产品广发行业严选，这位基金经理非常关注中国的优势制造业。
刘格菘是2019年公募基金行业的业绩冠军，管理的三只基金在2019年收益都超过100%
这个成绩包揽了3800多只股票型基金和混合型基金的前三名，在公募基金历史上是非常少见的。
成为年度冠军之后，刘格菘的管理规模，也从2019年末的210亿元，扩张到2021年中期755亿元
这个规模在主动权益类公募基金经理中，规模排名第四。
基金规模上来了，多数人最担心的点，基本集中在下面两个
一个是集中配置某一两个行业，净值很容易出现大起大落。
还有一个存在风格依赖的风险，目前的市场风格下业绩好，风格变了业绩就不一定好了。
关于这两个大家担忧的问题，刘格菘也提出了自己的看法。
他复盘了过去A股表现最好，和最差的行业以后发现一个规律。

当行业供需结构突然发生变化的时候，会使得配置该行业，出现Alpha最大的动力源。
这时候的行业，往往是市场中效率最高、认可度最高的资产，也是最能带来超额收益的资产。
2012年的安防、2015年上半年的互联网金融，2016年周期公司的化工水泥都是这样。
在产业趋势快速兑现的时候，龙头公司的业绩和估值会出现双升，带来戴维斯双击。
2017年初配置白酒、家电、消费电子，2019年布局光伏、半导体、医药，2020年初逆势布局光伏、新能源等行业，都是基于这个投资框架。
在这个投资框架下，基金规模对配置的影响已经不是问题。很多人担心的路径依赖问题，也得到了解决。
看看业绩我们就知道，在规模快速扩大以后，2020年刘格菘的业绩在一众顶流基金经理里面，也是比较靠前的。
2021年已经过去了一半，在规模继续增长的背景下，他管理的5只基金，依然全部取得了正收益。
表：刘格菘目前在管基金业绩情况
数据截至2021年6月30日，基金的过往业绩并不预示其未来表现，投资需谨慎。
目前刘格菘现阶段最看好的行业之一，是全球具备比较优势的制造业。
由于产业链长、带动上下游发展的能力强、劳动力需求大、技术设备投入要求高，制造业可以说是立国之本。制造业的发展，关系到一个国家的可持续发展能力。 
在2021年基金一季报中，刘格菘对制造业的三个阶段，做了详细的阐述。
在二季度调研了光伏产业链、化工新材料、面板等具备全球比较优势特征的的中国制造业上市公司以后
刘格菘得出的调研的结论，和一季报的判断一致。即具有全球比较优势的中国制造业竞争格局，还在进一步优化过程中。
随着全球经济不断从疫情之中复苏，立足中国比较优势，需求面向全球的制造业，将会从中受益。
全球比较优势制造业，是未来2-3年的投资主线之一，包括光伏、新能源车、化工龙头、面板等，上述行业的龙头公司是他未来关注的重点方向。
刘格菘认为，这类制造业资产的估值扩张并没有脱离景气区间，相当一部分资产，还具备比较高的性价比。
另外告诉大家个小窍门，平时如果考虑购买广发基金旗下的产品，可以下载广发基金APP。
使用广发钱袋子，买基金认申购费有优惠，还是可以省不少钱的，下单的时候可以稍微对比一下。
点击左下角“阅读原文”，即可下载广发基金APP。
免责声明：基金研究、分析不构成投资咨询或顾问服务，也不构成投资建议。本账号发布的言论仅代表个人观点，不作为买卖的依据。基金投资有风险，基金的过往业绩不预示其未来表现。
敬请认真阅读相关法律文件和风险揭示声明，基于自身的风险承受能力进行理性投资，自行承担投资基金的风险。
全文完，感谢阅读！！如果觉得写的不错，那就点个“在看”或者分享到朋友圈吧。
如果转载本文，文末务必注明：“转自微信公众号：炒股拌饭。
延伸阅读：
未来十年最重要的变化
学会资产配置是富人行为
美国人目前最焦虑的问题
为啥我们觉得通胀不是暂时的？
继续阅读
阅读原文