“3、4年前，人们总是问我，我们是否处于高收益债的泡沫之中？我当时回答说：不，整个债市都处于泡沫，低利率，意味着预期回报也较低。
而现如今所有资产都处于泡沫之中，股市价格很高，标普指数在疫情以来已经涨了一倍，楼市也开始回暖，比如基建、物流中心等板块的表现尤其强劲。”
“对于固收投资来说最本质的问题是，谁能够在不承担不正常的信贷风险的情况下取得承诺的收益。
五年后我们回头看，就知道谁承担了更高的违约风险，谁又避开了这些风险，我认为只要能够把违约率降低到均值以下，我们还是能继续为客户创造价值的。”
“在2008年全球金融危机之后，美联储的升息之路走得很艰难，而且每一次升息都会引来众怒。
而在2019年初，利率又开始转而下行，我认为他们当时错失了机会，但这一次，在经济如此强劲复苏的情况下，我不想再看到升息的机会被白白错失。”
“你不能因为可能引发众怒就畏首畏尾，这就像教育小孩，你让他们别继续玩手机了，他们会对你生气，但是作为父母，你不能因为小孩生气就不去管教，就像美联储不应该惧怕投资者的怒气。
美联储要考虑的是怎样做对经济最有利，而不是怎样让投资者更容易赚钱。
当经济强劲的时候，失业率会下降，通货膨胀随之成为威胁，我认为必须允许利率上涨，停止那些紧急状态下的措施，越早越好。”
以上是橡树资本创始人霍华德·马克斯8月5日接受彭博社采访时分享的最新精彩观点。
时隔一年多的时间，霍华德·马克斯终于第一次恢复线下采访，他的老朋友，彭博社财经当家记者埃里克·沙茨克（Erik Schatzker）难掩激动之情，开头便说，作为朋友想给霍华德一个拥抱，但是作为媒体人还是要克制一下情绪。
霍华德指出，目前所有的资产类别都处在泡沫之中，虽然考虑到目前的利率水平，大多数资产价格并没有非常不理性，但是他所担忧的正是这样的利率水平。
他认为美联储不应该人为干涉利率，而是让市场参与者们共同决定利率水平。他犀利地指出，美联储的职责是要做出对经济有利的决策，而不是让投资者赚更多的钱。
这就像家长教育小孩，升息就像家长从小孩手中拿走手机、iPad，投资者会生气，但央行不应该对此畏首畏尾。
霍华德表示，自从2008年全球经济危机之后，美联储的升息之路每一步都走得很艰难，现在美国经济正处于强劲复苏，不希望美国央行错失这次升息的时机。
橡树资本预计9月会回到办公室办公，高收益债的收益长期会跑赢美国国债
埃里克：很高兴能在彭博社总部的演播室见到你。
霍华德：我也很高兴能到现场接受采访，用喜剧演员乔治·伯恩斯（George Burns） 的话说，我这把年纪，能出门到任何地方都很开心。
埃里克：作为朋友我很想给你一个拥抱，但是作为媒体人我得克制。听说你现在已经开始和客户们线下见面了，感觉怎么样？
霍华德：不是客户“们”，我目前还只见了一位客户，是在上个月，我感觉很不错，也很安全，当然那是在德尔塔毒株爆发之前，我当时很乐观，感觉一切发展正常。
埃里克：那对橡树资本你是怎么规划的，什么时候回办公室办公？
霍华德：我们目前的打算是，9月13日回到办公室办公，当然也要视德尔塔毒株蔓延的情况来确定，不排除延迟的可能，我们很多员工都期待着回到办公室办公。
埃里克：这个很难权衡，你可能也听说了，富国银行和贝莱德都因为德尔塔毒株爆发推迟了回到办公室的日程。
下面我们聊聊信贷市场的情况，你职业生涯的大部分时候都在和债市打交道，当然你现在已经较少涉及日常的投资操作以追求两位数的高收益。
2020年3、4月份的时候我们看到了市场上短暂的恐慌性抛售，但是现在又回到了疫情前的低点，这对你和橡树资本来说意味着什么？
霍华德：我先申明一点，我不记得有任何一年，我们的收益率差能覆盖信用损失，我相信现在高收益债300个基点的收益差对于未来的信用损失来说是适当的。
埃里克：这足够让你们获得溢价了？
霍华德：我认为是的。我认为考虑了所有的信贷损失之后，我们会比国债投资者的收益要好。
埃里克：今天买了低等级债券的人在5年后会后悔吗？
霍华德：可能有一天他们会，但我认为从更长期看，他们得到的收益会远远超出承担的信贷损失，也会超过投资国债的投资者，这也是为什么我在做这样的投资，43年前我还在花旗银行的时候就在做这件事，现在也一样。
如今所有资产类别都处于泡沫之中，固收投资最重要的是守住下限
埃里克：你认为现在的信贷市场是不是变得前所未有得无趣？
霍华德：确实信贷市场从未像现在一样低回报。2、3、4年前，人们总是问我，我们是否处于高收益债的泡沫之中？我当时回答说：不，整个债市都处于泡沫，低利率，意味着预期回报也较低。
而现如今所有资产都处于泡沫之中，股市价格很高，标普指数在疫情以来已经涨了一倍，楼市也开始回暖，比如基建、物流中心等板块的表现尤其强劲。
总之我们现在处在一个低回报的世界，可以说是前所未有的低回报，对于机构投资者来说，这很艰难，但是更艰难的是我们的客户，尤其是我们有很多养老金需要年化7%的收益，但现在在利率几乎为零的情况下怎样才能达到7%的收益呢？
埃里克：现在有很多长期无法战胜市场的主动权益基金，要战胜这个疯狂的市场确实不容易，高涨的流动性把人们逼向风险更高的资产，在信贷市场这样的事情也在发生吗？现在是否更难产生超额收益了？
霍华德：答案是我们走着看——这是我常用的答案。但是就像固定收益投资这个名字一样，投资的收益端是固定的，但什么不是固定的呢？
那就是负面的部分，所以对于固收投资来说最本质的问题是，谁能够在不承担不正常的信贷风险的情况下取得承诺的收益。
五年后我们回头看，就知道谁承担了更高的违约风险，谁又避开了这些风险，我认为只要能够把违约率降低到均值以下，我们还是能继续为客户创造价值的。
当前经济刚开始复苏，而股市已经处于高位，对于后面的走势取决于你的视角
埃里克：你在最新一期投资备忘录中写道：基于当前的利率水平，大多数资产类别的价格都是合理的，橡树资本目前的态度是既不激进，也不保守，也就是保持一如既往的投资，那我想问的是，我们现在处在周期的什么位置上呢？
资料来源：霍华德·马克斯《周期》、彭博社
霍华德：现在的市场周期非常特殊，上面这张图是市场周期叠加了投资者心理周期的变化趋势。。
但我们现在面对着其他重要的因素，也就是经济周期，通常来说，经济周期和市场周期会重合，不是完全重合，会有延迟或者超前，但是它们的趋势是大致一样的。
股市的高点一般对应着经济的高点，然后当经济开始下行的时候，市场也会随之下跌，或者有时候是市场周期先出现拐点然后经济随之响应。
但是现在我们的股市价格很高，虽然相对利率水平还不到非理性的程度，但股价毫无疑问是高的，但是经济周期却处于初期，这很不寻常。
对于这种情况有两种解读，第一是认为这太糟糕了，经济才刚开始复苏，股价已经这么高了，涨不动了；另一种说法是，现在股价很高，而经济还有很长一段的上看空间，那么股价还可以更高——一切取决于你如何看待。
美联储要做的是对经济有利的事，而不是让投资者赚更多钱
埃里克：引起高股价、低利率的一部分原因出自央行的货币政策，你最新一期投资备忘录叫《宏观思考》，那我就问你一个宏观的问题，
威廉·麦克切尼丝·马丁（William McChesney Martin，美国银行家，纽交所第一任带薪总经理）有一句名言是说，美联储的角色就是“在party渐入佳境时收走大酒杯”。
如果你是美联储主席鲍威尔，你会在party失控之前收走酒杯吗？
霍华德：我想说的是，我不是鲍威尔，我不了解他的工作，也不想要从事他的工作，我不认为我比他知道得更多，
但我倾向于不要对市场干涉太多，我在备忘录中提到，让市场自然产生利率。
这样人们可能会说，那你就是在纵容party失控，但事实上并不是，美联储正在做的事情是主动给大家斟酒，
但我想的是不要干涉市场，让市场参与者根据经济的情况来决定利率，而不是由美联储人为设置利率。
在2008年全球金融危机之后，美联储的升息之路走得很艰难，而且每一次升息都会引来众怒。
而在2019年初，利率又开始转而下行，我认为他们当时错失了机会，但这一次，在经济如此强劲复苏的情况下，我不想再看到升息的机会被白白错失。
当然，他们可能认为从就业端的情况来看，经济复苏还不是那么强劲，但我也不是说马上放任利率上涨，只是说不要错过了这一次加息的机会。
埃里克：现在央行似乎很担心升息会引起的众怒，你怎么看？
霍华德：你不能因为可能引发众怒就畏首畏尾。
这就像教育小孩，你让他们别继续玩手机了，他们会对你生气，但是作为父母，你不能因为小孩生气就不去管教，就像美联储不应该惧怕投资者的怒气。
美联储要考虑的是怎样做对经济最有利，而不是怎样让投资者更容易赚钱。
当经济强劲的时候，失业率会下降，通货膨胀随之成为威胁，我认为必须允许利率上涨，停止那些紧急状态下的措施，越早越好。
本文经授权转载自罗马广场，作者 Atorasu
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