私募巨头孤星被套，退出中国不良资产市场

与黑石、橡树资本、高盛、阿波罗、凯雷、KKR齐名并肩的“秃鹫”私募基金孤星（Lone Star）近期表示欲退出中国不良资产市场，目前该基金已经开始出售境内存量资产项目。

孤星入局中国不良资产时机不对

外资“秃鹫”私募基金最早进入中国，是在四大AMC从工、农、中、建四大行进行第一轮不良资产剥离并开始着手处置时。

其中最为活跃的是高盛，2001年，高盛与中国信达资产就成立中国首家处置不良资产的中外合资公司并签署备忘录，随后又从中国华融资产手中买走账面值为19.72亿元包含44个债务企业的资产包。

2003年6月，高盛宣布与工行建立战略性伙伴关系，双方建立合资公司，共同处置工行拥有的80亿至100亿元的不良抵债资产。

除了高盛以外，2001年11月29日，中国华融资产通过公开国际招标向摩根士丹利、雷曼兄弟、所罗门美邦、KTH基金管理有限公司等组成的投标团打包出售了4个资产包，其不良贷款账面价值约为108亿元人民币。

值得注意的是，2002年，高盛还从中国长城资产的手中收购了80多亿元的不良资产。在这场收购中，孤星基金也参与了竞标，无奈价格没到位，被高盛抢先，孤星资本接受媒体采访时表示，此次失败是因为对中国国情不够了解，为了更好的在中国开展业务，孤星基金于2004年在北京开设代表处。

总的来说，早期的“秃鹫”基金在中国不良资产市场上赚得盆满钵满，但随着1.4万亿元政策性剥离于2004年左右基本处置完毕，陆续离场。

消停了几年之后，“秃鹫”基金们于2016年左右纷纷“返场”。

2015—2017年开始，随着四大AMC高呼着“回归主业，争夺市场第一”的口号，中国不良资产开始进入一轮新的“癫疯”时期。

彼时，各路有牌的与没牌的机构、大量国内的与海外的资金、懂业务与不懂业务的人、合规的与不合规的业务创新，还有传统玩家与互联网玩家纷纷介入进来。华融、长城改变了过去以“通道”为主的经营策略，甚至要求分公司以不计成本、不管盈利目标的方式买断银行资产包，保证区域市场份额。

不良资产包价格扶摇直上，过去几年一直维持在3毛左右的交易价格到2017年上半年，银行实际交易价格达到了四毛五，比往年提高了近50%，到2017年下半年，建行资产包的均价已超过5毛；从区域来看，交易活跃的长三角、珠三角地区更是超过了6毛，甚至不少资产包接近8毛，而西北、东北地区，交易依然不活跃，但一级市场的交易价格也接近5毛。

此时孤星基金入场了。

据媒体报道，2016年3月31日，孤星基金与长城资产等单位开展座谈，就当前中国不良资产业务情况进行了探讨，认为在中国经济增速放缓的新常态下，不良资产处置业务发展空间广阔。双方还就如何开展合作，做到优势互补交换了意见，并共同期待业务合作能尽快落地。

也是在这个时间段前后，孤星基金和太盟投资集团（PAG）开始在中国买入不良贷款资产组合。高价买入，孤星基金与当时许多民营AMC与社会投资人一样，被套了。

引用媒体报道，孤星基金对投资预期回报率要求高，年化回报要求在20%以上，但实际情况是过去几年在境内投资的项目，仍未实现本金回收。目前孤星基金已经开始出售境内存量资产项目。

资本850亿美元，曾在韩国一战成名

孤星基金官网显示，公司成立于1995年，总部位于美国德州达拉斯，为全球投资房地产、股票、信贷和其他金融资产的基金提供服务。

在全球不动产基金中，排名前十位。

在日常运营中，孤星基金主要投资于不良资产和商业不动产，注重利用与交易对手的长期关系获取机会。

在投资方面，主要通过设立多只基金进行投资，主要针对于房地产相关的债权和股权投资。截至2017年，孤星基金共设置17只基金，资产管理规模已超过700亿美元，年化收益率约30%。

而据孤星基金官网显示，目前，该公司已成立20支私募股权基金，总资本约为850亿元。

孤星基金拥有专门投资不良资产的特点，面对看中的资产即使是面对黑石这样的竞争对手也不甘示弱。

其于2003年低价收购韩国外换银行股份，9年后高价卖出，将韩国搅得鸡犬不宁，在亚洲一战成名。

为此，韩国还拍摄了一部以该事件为背景的电影《黑钱》，上映后第一周拿到了票房冠军，韩国观众的反响非常热烈。

《黑钱》

据第一财经报道，2003年，孤星基金仅以1.32万亿韩元收购了距破产仅一步之遥的韩国外换银行50.5%的股份。而后，外换银行经营状况得以改善，2006年，孤星基金拟以近6万亿韩元的高价将手中股权转让给韩国第一大银行——韩国国民银行，获利超过40多亿美元，而且按照韩国当时的法律，孤星基金还不需要交税。

这引起了韩国人民的极大愤怒，认为低价出售外换银行是典型的贱卖国有资产行为，人们普遍怀疑当初的出售过程是否存在猫腻。

在舆论的压力之下，韩国相关部门启动了对孤星基金收购外换银行的调查。

我国不良资产市场到底如何？

一直以来，疫情叠加全国经济下滑，不良资产这个逆周期的行业被业内认为将迎来黄金时代。

首先是全国商业银行不良贷款规模增加，银保监数据显示，截至2021年6月末，银行业不良贷款规模3.5万亿，较年初增加1083亿元

其次，AMC获准参与处置信托行业万亿规模的风险资产。

最后，个贷不良批转从试点或到全面开放，市场规模惊人。

我们认为，不良资产行业无论将来是蓝海也好，红海也罢，但眼下还是“黎明前的黑暗”。

市场愁云惨淡，收购转让业务难以危机，没有了挣钱效应，AMC的价值减弱，未来的发展方向或是单体项目（特殊机遇）或转向服务（通道与资金），而市场机构要么把主要精力放在服务上，要么精准投放，做有把握的项目。