医药 2021年中期策略报告
◆ 核心观点
1. 创新热潮不减，聚焦核心主线。
2. 医疗服务需求提升，医美时代乘势而至。
3. 医药行业运营改善趋势明显，板块相对估值位于历史中等水平。 
◆ 投资建议
看好创新产业链与消费属性的优质赛道龙头。我们认为医药板块具有较高配置价值，看好：（1）创新、创新服务产业链，关注具有持续创新能力的企业。（2）具有消费属性的优质赛道龙头。

核心观点
创新热潮不减，聚焦核心主线
人口老龄化程度加深，存在大量未满足的医疗健康需求，药审改革力度空前，带量集采趋于常态，加速创新为关键出路，我们认为医药创新的新时代已经到来。创新药方面，临床申报与获批数量快速增长，重磅品种渐入收获期，适应症扩展+联合用药+纳入医保助力创新药企突围。创新器械方面，政策持续扶持，国产医疗器械迎发展良机，公共卫生系统补齐短板再升级，带来庞大市场增量，研发投入持续加大，资本追捧，国产医疗器械发展提速，我们认为，国产医疗器械崛起，进口替代正当时。创新疫苗方面，行业景气度大幅回升，关注新冠疫苗业绩弹性。
医疗服务需求提升，医美时代乘势而至
一方面，居民收入与医疗保健支出增加，国内专科医疗服务需求持续提升，另一方面，民营专科医院数量、床位数、接待能力等不断增加与提升，专科医疗服务供给能力亦随之增强。与此同时，社会办医配套政策陆续出台，推进专科医疗服务快速发展。在这一背景之下，颜值经济兴起，医美时代来临。全球医美市场规模稳定增长，我国医美市场增速处于国际领先地位。但与韩国、美国等相比，人均消费次数与渗透率差距较大，国内医美市场提升空间广阔。
医药行业运营改善趋势明显，板块相对估值位于历史中等水平
疫情影响逐渐消散，医保收支增速恢复，医疗机构和医院业务量反弹明显，医药制造业收入增速再次超过GDP增速。医药板块年初至今表现跑赢沪深300，板块估值溢价率相较05年以来的平均值高4.6个百分点，位于历史中等水平。
重点公司盈利预测及估值
资料来源：wind，中国银河证券研究院整理
研究框架与主要结论：
在本篇报告中，我们分析了近年来产业环境巨变如何引领医药创新发展，并深入分析了创新药械、创新疫苗、医疗服务、医美等优质赛道的投资逻辑。我们认为，一方面，医药创新“新”时代已经到来，重磅品种逐渐步入收获期，并加速走向世界；另一方面，人口老龄化程度加深、医疗需求与消费水平持续提升，创新与消费属性的优质医药板块价值凸显。此外，我们对医保数据、医疗服务数据、医药制造业增速等行业运营数据进行分析，我们认为行业受疫情影响逐渐消散，改善趋势明显。我们回顾了2021年初至今医药板块市场表现、对国际国内行业估值情况进行分析及对国际巨头和国内龙头公司进行了估值与成长性比较。投资策略上推荐创新、创新服务产业链以及具有消费属性的优质赛道龙头。
我们与市场不同的观点：
我们认为医药创新“新”时代已经到来，部分早期布局研发创新的企业将逐渐步入收获期。创新药投资成为医药投资的重中之重，未来我国有望在全球药物创制中取得一席之地。
投资策略：
推荐创新、创新服务产业链与具有消费属性的优质赛道龙头
我们认为医药创新研发新时代已经到来，看好：（1）创新、创新服务产业链，关注具有持续创新能力的企业，如恒瑞医药、迈瑞医疗、药明康德、博腾股份、智飞生物、以岭药业等。（2）看好具有消费属性的优质赛道龙头公司，关注华熙生物、爱尔眼科、通策医疗、长春高新、一心堂等。
行业表现的催化剂：
医保等行业政策对创新药扶持力度超预期；精准医疗等领域的技术突破超预期。
主要风险因素：
控费降价压力超预期的风险，药品、高值耗材带量采购扩面超预期的风险。
投资策略
（一）看好创新药械与创新服务产业链
创新是医药行业的永恒主题。全球范围来看，医药行业的投资机会紧密围绕创新展开。重磅新药可带来丰厚的经济效益，因此创新药研发对全球医药巨头意义非凡。看好具备持续创新能力的创新药械公司。今年我国有多款创新药获批或报产。我们认为国内医药创新的大时代已经来临，新药研发的收获期正在到来。看好创新药龙头恒瑞医药（600276）、创新器械龙头迈瑞医疗（300760），同时关注贝达药业（300558）等。看好服务于创新药的CRO、CDMO公司，看好创新服务产业链公司凭借“卖水者”逻辑保持高景气。看好博腾股份（300363），同时关注药明康德（603259）、昭衍新药（603127）、泰格医药（300347）和美迪西（688202）等。
（二）看好疫苗板块维持高景气
国内疫苗行业正在进入“强监管”时代。从修订管理条例到通过疫苗管理法，国家严格疫苗行业准入、优化产业结构、增大处罚力度。在“强监管”的大背景下，行业的竞争格局进一步优化，呈现大企业差异化竞争的局面。受益于行业集中度提高与大品种放量，行业19年收入端与利润端均实现稳定增长。新冠疫苗研发如火如荼，板块价值凸显。中国团队处于新冠疫苗研发领跑位置，A股上市公司积极参与疫苗研发。疫苗板块战略地位得到国家层面高度重视，板块价值凸显，关注度进一步提升。建议持续关注康希诺生物（6185.HK）、康泰生物（300601）、智飞生物（300122）、沃森生物（300142）、华兰生物（002007）等。
（三）看好医疗服务发展前景
看好医疗服务行业受医改长期逻辑支撑，社会办医高速发展。支持社会办医是新医改的重要内容之一，因此持续受到政策支持。在政策持续支持下，近年来社会办医持续蓬勃发展。我国医疗需求缺口较大，社会办医成为重要补充。分级诊疗格局向社会办医寻求助力，为行业留出充足发展空间。随着消费升级，非必需改善型医疗需求也迅速增长，社会办医专科服务龙头乘政策东风高速增长。 
我们认为，虽然疫情期间医疗服务需求萎缩，但长期看医疗服务需求仍有较大提升空间。民营医疗机构的发展壮大是新医改成功的关键点，国家政策有望在较长时间上给予社会办医支持，而消费升级和人口老龄化也将对民营医疗机构持续提出需求。我们看好医疗服务行业发展前景，看好爱尔眼科（300015）、通策医疗（600763）、华熙生物（688363）等。
（四）看好体外诊断行业发展空间广阔
我们认为当前IVD领域受到以下几重利好：海内外抗疫叠加海外试剂出口，增量弹性较大；行业发展持续受到国家政策扶持；受益于进口替代，高端医院市场有望争取份额；分级诊疗等强基层政策引导下，中低端医院市场有望持续实现放量；短期内不受负面政策影响。近年来医保控费力度大，医药行业各个领域均有所波动，但IVD领域尚没有全国性的集采降价方案出现，且受益于控制药占比等措施。
我们认为化学发光、分子诊断及POCT三个领域未来发展空间广阔，且国产比例仍较低；IVD领域竞争格局目前仍相对蓝海，但是未来竞争胜出的必定是具备完备经销体系和售后服务者，以及积累样本量足够大以至于能实现快速迭代者，因此具备先发优势的龙头未来胜出概率更大。建议持续关注安图生物（603658）、迈克生物（300463）、万孚生物（300482）以及凯普生物（300639）。
（五）看好连锁药店龙头增长潜力
连锁药店龙头业绩保持高质量增长。今年以来，连锁药店龙头保持快速扩张，即使在疫情影响下业绩仍保持较快增速，增长极具韧性。2020年前三季度，A股上市的四大连锁药店龙头收入均保持超过20%的增速。零售药店主要面向国内个人消费市场，既不受国外经济周期和政治因素的影响，也不存在回款压力，经营模式决定了业绩的高质量。我们认为药店零售行业龙头成长性可靠有保障，值得长期配置。
我国连锁药店龙头将持续受益于行业集中度提升。我国药店连锁化率正处于持续提升阶段。近年来，随着新版GSP、营改增、药店分级管理政策的推出，以及流通专项整治等措施的执行，单体药店压力进一步加大，纷纷关店或被收购，导致药店连锁化率持续提升。我们认为，随着药品零售行业监管趋严，行业规范标准进一步提升，具有资金优势、管理优势、经营更加规范的大型连锁药店竞争优势将更加明显，药店连锁化趋势仍将延续，行业份额将继续向龙头集中。尽管医药零售行业整体增速放缓，但受益于集中度提升的连锁药店龙头仍可保持高成长性。
药品医院终端销售受医改政策压制，零售药店渠道地位提升。从短期看，招标降价等医保控费措施导致原本在医院终端销售的药品面临很大的降价或弃标压力，尤其是在集中带量采购中未中标的品种，将被迫转移到零售终端销售。零售渠道作为医院渠道的替代，行业议价能力得以提升。从长期看，“医药分离”是医改大方向，药品零加成、药占比等限制措施将促进处方药从医院向药店流出，处方药外流将为药品零售市场带来可观增量。我们认为，零售药店作为药品医院终端销售的替代，未来有望成为药品销售的主力渠道。
目前全国性药店龙头发展战略有以下特点：（1）区域聚焦，扎根本地或在某些重点战略地区集中开店，打造具有规模优势和竞争壁垒的优势地区；（2）自建和收购并举，当收购溢价过高时采取自建方式扩张，新进入地区更多通过收购起步；（3）打造自产药品品牌，提高产品毛利率；（4）积极布局DTP药房等增值服务模式，实现经营转型。目前A股上市的4家全国性药店龙头分别是一心堂、大参林、益丰药房和老百姓，此外还有部分全国性的医药流通企业兼具批发和零售业务。
我们看好零售药店整体行业景气度以及大型连锁药店的发展潜力。首先，受益于处方药外流大趋势以及集采流标品种退出医院市场，零售药店作为药品销售替代渠道的地位不断提升，行业规模有望加速扩容。其次，从行业内部竞争格局来说，我国药品零售集中度偏低，随着监管趋严和经营标准要求的提升，实力强劲的大型连锁药店竞争优势明显，有望抢占更多市场份额。最后，减税降费措施尤其利好零售药店这种小规模纳税人，行业整体利润有望进一步增厚。
风险提示
控费降价压力超预期的风险，药品、高值耗材带量采购扩面超预期的风险。
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本文摘自报告：《聚焦创新主线，掘金消费医疗》
报告发布日期：2021年6月16日
报告发布机构：中国银河证券

报告分析师：
孟令伟 执业证书编号：S0130520070001
刘   晖 执业证书编号：S0130520080003
孟令伟
医药行业分析师，北京大学生物医药专业博士。专业能力突出，博士期间从事创新药研发工作，深度参与创新药临床前研究与临床申报，熟悉创新药研发与创新服务产业链，对医药行业景气度及产业链变化理解深入。2018年加入中国银河证券。
刘晖

医药行业分析师，北京大学汇丰商学院西方经济学硕士，生命科学学院学士。2018年加入中国银河证券。
/// 评级体系及法律申明 ///
评级体系：
银河证券行业评级体系：推荐、谨慎推荐、中性、回避。
推荐：是指未来6－12个月，行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）超越交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报20%及以上。该评级由分析师给出。
谨慎推荐：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）超越交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报。该评级由分析师给出。
中性：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）与交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报相当。该评级由分析师给出。
回避：行业指数（或分析师团队所覆盖公司组成的行业指数）低于交易所指数（或市场中主要的指数）平均回报10%及以上。该评级由分析师给出。
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