虽然今年中国的货币增速下行,但中证500领导的,广大的中等市值企业,也即中国股市的“农民资产”,正在迎来流动性的局部宽松,同时伴随盈利高增长和低估值,此刻还处在机构深度欠配的状态。可谓基本面好,估值低,流动性足,博弈格局佳。
未来一段时间中证500为代表的“农民资产”,将会持续战胜沪深300为代表的“前核心资产”。
我曾经在《李蓓:从“A股各阶层的分析”,看当前为什么只是反弹中》,学习伟人的方法论,分析过中国股市的阶层构成,并给出过结论:
“在A股,外资无非是纸老虎,机构无非是没有战斗力的、天生摇摆的小资产阶级,只有产业资本才可以比肩中国共产党领导下的,在新民主革命中取得最后胜利的农民阶级。产业资本有最多的存量筹码,对上市公司有最深刻最真实的认知,跟A股有最本质最天然的利益联系。”
01
我们来看一下
A股以流通市值计算的投资者结构
据此,可以类比分析一下A股的阶层:
外资:类似帝国主义,属于纸老虎。
虽然强大和先进,但中国并不是他们的核心利益,占比很小,只是来捞便宜,捞到就走,没有决战到底的决心。在他们认可的估值区间下沿,买入;在估值区间上沿,卖出。
理念稳定的价值投资机构:市场上少数的几家大型私募基金,类似买办大资产阶级。
他们有长期稳定的资金来源,跟外资方法论一致,现在也都是全球配置,存量资产高,海外联系多,如果A股没有机会,一般很自然的就去买美股和港股。
以上两类,从长期来看,都是能赚钱有超额收益的。但缺乏广泛的群众基础,缺乏决战到底的决心,涨多了反而会卖而不是买。如果A股出现一轮波澜壮阔的牛市,牛到泡沫那种,最大的受益者不会是他们。好比中国历经险阻GM取得胜利,站在天安门城楼上的群体,不是外国人也不是买办。
其它机构和散户(大部分的保险、公募、私募):类似中产阶级和小资产阶级,天生具有两面性。
他们没有稳定的长期资金,也没有稳定的框架和理念,三根阳线就追,三根阴线就砍。天生具有两面性,无论其它任何市场主体打出趋势,他们都可跟随,特别容易摇摆。
产业资本:类似农民阶级,才是A股的主体。
他们有最多的存量筹码,大于50%,在占比上有绝对压倒性优势。他们对上市公司有最深刻最真实的认知,大部分身价都跟A股挂钩,跟A股有最本质最天然的利益联系。只有民企老板,才可以比肩在伟大的中国革命中取得最后胜利的无产阶级。
在历史上,每一次A股阶段性的大底部,后续产生了50%以上级别行情的,无一例外出现了产业资本的积极参与和配合
2005年下半年大牛市启动前夕,产业资本大量净增持。之后产业资本进入长期净减持的状态。但是无论2008年10月,2010年6月,2012年11月,2014年5月,这四个重要的大级别底部,以3个月平均来看,净减持的强度几乎都是前后2、3年的最低点附近,几乎降到0,比之前的高点都改善了0.05%。
从指数层面,沪深300外资和机构持股占比高,可以称为中国股市的“外资前核心资产”,而“中证500”及以下的更小的股票,产业资本为主,可以称为中国股市的“农民资产”。
后来,我继续使用上面的框架,又在《李蓓:是什么在支撑核心资产?》中进一步分析了,这两年所谓核心资产的超额收益来源:
彼时A股的核心资产,主要靠外资边际流入拉估值。
02
从地价说起
我们先来看一下民国时期中国各主要城市的房价对比:
城市间巨大的差异是触目惊心的,
上海
的地价是当时的首都
南京
的6倍,是前朝首都,北方经济文化中心北京的30倍!

为什么会这样呢?
上海是外资及买办官僚最为集中的城市。各大租界占据了上海相当比例的面积。漫步梧桐树成荫的上海法租界旧地,蒋宋孔陈家族故居齐聚。其中最为代表性的,便是东平路边,蒋介石与宋美龄曾经的住宅:爱庐。
届时西方资本主义帝国率先实现了工业化,实力雄厚,中国相对落后,国内军阀混战,中国绝大部分的民众生活疾苦,难以果腹。唯于交好于西方帝国的买办资本家,以四大家族为首,家族经济实力,生活质量不亚于西方贵族。他们集聚生活的上海,房价相对于中国其它城市的差距,正是体现了那时大官僚买办,与中国大部分人的差距。
另外一个印证是,另外几个对外通商的口岸城市,厦门、广州、天津等,其地价也是相对靠前,明显高于服务于国内政治经济文化系统的城市。
可认为,在当时的中国城市,西方外国人的参与程度,几乎成为解释地价差异的最显著变量,含外资量越高,地价表现就越好。
如果我们看最近2年的A股,也有类似情况。
外资持股比例越高的股票,表现越好。而且走势跟其它股票,天壤之别。一小撮股票的牛市和绝大部分股票的熊市。
上文写于2019年下半年,在后来的2020年,因为突发的疫情,美联储展开了史无前例的大放水,长期国债利率下降到0.5%。滔天的流动性推动美股再创新高,在海外流动性的加持下,外资核心资产也再创新高。
相比之下,由于中国央行的相对克制,国内国内流动性相对不足,加之前几年民企加杠杆后面临消化期,“农民资产”中证500的表现,非常黯淡。
2016年以来,沪深300上涨50%,中证500依然是负收益。
如果看它们之间的比值,从2一度下降到1。
这并不是因为沪深300的盈利增长更好,其实在过去5年,中证500的盈利增长是更好的,所以,如果看市盈率的比值,压缩更加明显。
2016年初,中证500的估值是沪深300的3倍,现在已经基本持平。如果扣除金融股,则中证500市盈率已经低于沪深300。
从绝对水平来看,沪深300的估值位于历史高位。
中证500的估值水平,位于历史低位。

现在,导致300与500分化的这种流动性的差异正在面临逆转。
03
海外流动性面临收紧
最新的一期美国的CPI,核心CPI都大超预期。
虽然最新一期的美国新增非农就业低于预期,但那是因为美国给不工作的人发钱太多,人们不乐意出来工作。
美国的劳动力需求非常旺盛。美国3月职位空缺的数量从2月上修后的753万上升至812.3万,录得历史新高,大幅高于预测中值750万。职位空缺率则由上次调查时的4.9%升至5.3%。
美国政府也认识到了这个问题,开始取消给不上班的人发钱,鼓励上班。

“据美联社10日报道,如今美国经济正在快速复苏,许多公司却面临招不到员工的困境,美国多个州决定取消不愿复工人员每周300美元(约合人民币1900元)的失业补助金。阿肯色州、密西西比州、蒙大拿州等州准备停止提供补助金。以此为代表的蒙大拿州州长格雷格·吉安福特上周宣布,从6月27日起,蒙大拿州将取消失业补助金,并称,补助金“弊大于利”。同时,该州预备一次性奖励1200美元。”
可以预期,未来几个月,美国的就业市场将会快速恢复,美国的通胀将会维持高位。到今年下半年,美联储将会不得不考虑转向,首先讨论缩减QE,明年可能会开始讨论加息。
美国10年期国债利率从最低的0.5%左右,已经上升到了1.5%左右。后续大概率维持震荡重心上行。中国股市外资核心资产的高估值,正在,并将继续面临压缩。
04
国内产业资本的流动性宽松
而在“农民资产”这边,则是另外一番景象,流动性正在变得越来越友好。最新一期的信贷货币数据和经济数据中,发现了一些有意思的现象。
虽然总的社融和货币增速快速下降,但是结构分化显著,原因各异:

企业中长期贷款+企业债大幅下滑,票据融资大幅下降,企业短期贷款大幅下降,居民长期贷款增长。
居民长期贷款维持增长,加上经营贷流入房地产,使得房地产依然保持高景气度,地产投融资维持高位,地产链条需求维持高位继续增长。
企业融资方面:在社融构成中,最近几年的情况一般来说,长期贷款和企业债券,大部分是给地方政府平台和大国企的。大国企中,上游煤钢有色化工等,是融资的主要主体。而对于民企,票据和短期贷款融资的占比是更大的。
企业长期贷款+企业债券的下滑,有三个方面的原因:
1.主动的,地方政府要降杠杆,尤其地方平台融资(地方政府隐性负债)要严控。
2.被动的,永煤华晨事件后,部分区域国企和平台的融资难度大幅上升,但存量债务大量到期,被动净还债。仅债市网红冀中能源一家,过去几个月,净还债百亿。
3.主动的,今年以来随着上游价格大涨,利润暴表,企业有钱,政府限制这些行业新增产能,企业也没有再投资的需要。一些企业长期在信用债市场被挑剔被质疑被歧视,也一直很不爽,不乐意继续在债市玩,所以主动还钱。这类代表是中国宏桥,主动回购债务百亿。
出口多,企业利润好,外汇占款多,民企投资意愿也不强,使得民企也不需要借钱。票据融资大幅下降,短期贷款大幅下降。
所以,当前国内的融资需求的确低迷,大家都不借钱,原因各异:
地方平台不让借钱,部分国企借不到钱,上游企业赚钱太多不借钱,地产以外的民企不需要钱不愿意借钱。
这种融资需求的低迷,更多来自高利润和低投资意愿的错配,使得虽然货币增速大幅下降,虽然商品价格大涨,但国内利率依然下行。
M2增速只有8.1%了,已经这么低了,央行估计也不好意思再大幅压低。那么,大部分民企不缺钱的状态的状态,很可能会持续一段时间了。
货币和流动性是一个非常有趣的东西,高深莫测变化无穷。有国外的经济学家曾经戏称:因为研究货币和流动性而疯掉的人,比因为谈恋爱而疯掉的人还要多。如何度量流动性,本身就是一个充满挑战的并不简单的问题。
给定一个大类群体,比如中国的产业资本,全中国的M1,M2高低并不代表流动性,M1,M2-名义GDP的高低更不代表流动性。给定群体真实感到的钱多,钱便宜,就是切切实实的流动性。
因为产业资本不缺钱,所以产业资本净减持过去2个月大幅下降。
05
盈利并不会因为信贷而下降
但这种融资需求的低迷,并没有拖累总需求,企业利润依然高增。
因为融资下滑部分是利润太高主动还钱,所以企业中长期融资的大幅下滑,并不意味着基建投资需求的同步大幅下滑,只是平稳小幅下滑。而因为地产链条需求高,出口增长维持高位,超过了基建需求下滑的影响,总需求依然维持了中等水平的增长,加之供应端增速更低。企业利润总体维持了高增长。
今天早上发布的,最新一期的经济数据,就是对上述现象的印证:
中国1-4月固定资产投资同比增19.9%,预期增19.4%,1-3月增25.6%。
中国4月规模以上工业增加值同比增9.8%,预期增11%,前值增14.1%。
出口和地产强,总投资超预期;工业生产偏弱,显著低于预期。
需求正常偏强,供应受限偏弱。这种格局有利于工业企业利润,尤其上游。
2021年1季度,工业企业利润1.82万亿,比2019年同期增长41%。两年年化增长20%。
中证500,因此正在进入最好的状态:

盈利高增,估值低位,流动性宽松。
而现在,机构依然抱团在沪深300核心资产和港股核心资产上,对中证500配置比例历史最低。
这里顺带讨论一下:有人担心最近某业内人士,举报机构与上市公司合作市值管理,会影响小盘股的表现。
但首先,中证500中位数市值200多亿,平均市值500多亿,算中盘股,不算小盘股,市值管理风险并不大。其次,机构本来就配的极少,本来就没有多少可以卖的筹码。
06
博弈格局极佳!
最近2个月,中证500,其实已经在慢慢的跑赢沪深300。随着后续中证500的持续相对走强,天生摇摆的机构一定会追随趋势,抛弃“外资核心资产”,投奔“农民资产”,就跟当年民族资产阶级和小资产阶级,放弃国民党,转向共产党一样。
中证500领导的中国股市“农民资产”的上升序幕正在拉开,高潮将会到来!
更多阅读
李蓓:遇见最丑恶最美好的人性,见证最有趣的周期轮回
为啥人人都爱李蓓
风云再起!
传奇波动率交易员赵林面对面!
赵林将与交易门倾情分享实战观点
以及从华尔街归国后的6年私募心得
请扫描下方海报二维码添加小编报名!
继续阅读